KEPUTUSAN PENERBITAN SAHAM..A Dewantara.doc

Keputusan Penerbitan Saham dan Struktur Modal Perusahaan1
Oleh
A Dewantoro Marsono dan Irawati Junaeni2
ABSTRACT
The aims of this research are, first, to analyze the relationship and the effect of
time of issuing share to the company’s capital structure. Second, to determin factors
influence the time of issuing share. Sample of this research is the companeis that are
listed in Bursa Efek Indonesia. The time series and cross sectional data are used in this
research, period of 2001-2006. Those data are, net equity issues (NEI), equity’s book
value (BV), retained earning (RE), total assets (TA), total liabilities (TL), price to equity
book value (PBV), return on equity (ROE), and price earning ratio (PER).
There are four hypotheses. First, there is no significance effect of PBV to NEI.
Second, there is no significance effect of ROe to NEI. Third, there is no significance
effect of PER to NEI. Finally, there is no simultaneously significance effect of PBV,
ROI, PER to NEI. The results are only ROE has significance efect to NEI, and NEI is
simultaneously significance affected by PBV, ROE, PER.
The conclusion is there is a relationship between time of issuing share and capital
structure. Factors influences the time of issuing share are PBV, ROE, and PER.
Key words: time of issuing share, capital structure, price to book value, return on equity,
price earning ratio
Pendahuluan
Dalam keuangan korporasi, harga pasar saham mempengaruhi keputusan struktur
modal, bila harga saham naik perusahaan akan menerbitkan saham demikian sebaliknya.
Tujuannya adalah untuk memanfaatkan semaksimal mungkin fluktuasi yang terjadi
dalam biaya modal saham.
Beberapa penelitian yang terdahulu Mayer and Sussman (2004), Baker and
Wugler (2002), Koracyzk and Sadka (2004) menemukan bahwa ada beberapa faktor yang
mempengaruhi penerbitan saham. Pertama, perusahaan cenderung menerbitkan saham
------------------------------------------1
Makalah National Conference on Management Research,
Program Pascasarjana Universitas Hasanuddin, Makasar 27 Nov 2008
2
Dosen ABFII Perbanas Jakarta
Keputusan penerbitan saham dan struktur modal 1 / 12
daripada surat hutang bila harga pasar relatif lebih tinggi daripada nilai buku dan harga
pasar yang lalu.
Kedua, perusahaan cenderung untuk menerbitkan saham bila biaya modalnya
relatif rendah dan perusahaan cenderung membeli saham bila biaya modalnya relatif
lebih mahal. Ketiga, perusahaan cenderung memperhatikan fokus investor, apabila
investor fokus pada EPS (earning per share) maka perusahaan akan cendrerung
menerbitkan saham. Keempat, keputusan penerbitan saham dipengaruhi oleh kondisi
saham undervalued atau overvalued. Jika undervalued maka perusahaan akan membeli
kembali sahamnya, begitu juga sebaliknya.
Struktur modal mempengaruhi nilai perusahaan secara keseluruhan melalui
dampaknya pada arus kas operasional, biaya modal, dan keuntungan pemegang saham.
Perusahaan yang memiliki arus kas yang stabil dan terencana dengan kesempatan
invesasi yang terbatas akan menggunakan lebih banyak hutang dalam struktur modalnya.
Barton dan Gordon diterjemahkan Widiastuti (2008) menyatakan perusahaan yang
menghadapi ketidakpastian usaha akan menggunakan lebih banyak modal sendiri dalam
struktur modalnya, hal ini meningkatkan fleksibiltasnya dalam menghadapi perubahan
situasi usaha.
Untuk
mengembangkan
usahanya
perusahaan-perusahaan
tersebut
bisa
mendapatkan sumber dana baik yang berasal dari internal maupun yang berasal dari
eksternal. Sumber dana internal didapat dari laba di tahan (retained earning) dan
depresiasi sedangkan sumber dana ekternal dapat diperoleh dengan pembelanjaan hutang
(debt financing) dan pembelanjaan sendiri (external equity).
Perusahaan yang memiliki firm size yang besar dapat dengan mudah mengakses
ke pasar modal dibandingkan dengan perusahaan kecil. Kemudahan untuk mengakses ke
pasar modal berarti perusahaan memiliki fleksibilitas dan kemampuan untuk
mendapatkan dana dari eksternal. Semakin besar ukuran perusahaan semakin mudah
untuk mendapatkan modal eksternal dalam jumlah yang lebih besar.
Di sisi lain para investor yang menanamkan dananya pada perusahaan (dalam
bentuk saham) mengharapkan mendapat keuntungan (return). Return saham terdiri atas
dividend yield dan capital gain. Semakin tinggi kemampuan memperoleh laba, maka
semakin besar return yang diharapkan oleh investor. Oleh karena itu perusahaan yang
Keputusan penerbitan saham dan struktur modal 2 / 12
memiliki profitabilitas tinggi akan diminati sahamnya oleh para investor, dan pada
akhirnya akan mendorong perusahaan untuk menerbitkan sahamnya. Penerbitan saham
dapat berupa go public maupun right issue.
Hasil pengamatan McKinsey &co (2006),” ..., the potential harm to a company’s
operations and business strategy prom a bad capital structure is greater than the
potential benefits from tax and financial leverage..., most industrial companies can
create more value by making their operations more efficient than they can with clever
financing.”
Permasalahan
Penelitian ini menjawab permasalahan terkait dengan hubungan antara struktur
modal perusahaan dan waktu penerbitan saham sebagai berikut.
1. Bagaimana hubungan antara struktur modal dan waktku penerbitan saham biasa?
2. Faktor-faktor apa saja yang mempengaruhi keputusan waktu penerbitan saham
biasa?
Modal
Modal dapat dikatakan sebagai sumber pendanaan yang sangat penting bagi
jalannya perusahaan. Modal dapat didefinisikan sebagai sumber dana yang digunakan
untuk membiayai pengadaan aktiva dan operasi perusahaan
Sumber-sumber modal berasal dari internal dan eksternal. Sumber internal adalah
modal yang dihasilkan oleh perusahaan sendiri terdiri atas laba ditahan, dan akumulasi
penyusutan. Sumber eksternal merupakan modal dari luar perusahaan terdiri atas kredit
pemasok, bank, dan pasar modal.
Kapitalisasi Pasar
Kapitalisasi pasar atau nilai pasar (market capitalization or market value)
merupakan nilai yang dihitung dengan formulasi sebagai berikut.
Vc = Ps x Ss
Dimana :
Keputusan penerbitan saham dan struktur modal 3 / 12
Vc = Nilai Pasar Perusahaan (Market Value of the firm)
Ps = Harga Pasar Saham Biasa (Market Price of Share)
Ss = Jumlah saham biasa yang beredar (Outstanding Shares)
Berdasarkan kapitalisasinya, saham-saham yang diperdagangkan di pasar modal
(Bursa Efek Indonesia/BEI) dibagi dalam tiga kelompok yaitu:
1) Kapitalisasi besar (big-cap)
Merupakan saham yang memiliki nilai kapitalisasi pasar lebih besar atau sama
dengan Rp 5 triliun. Saham inilah yang biasa disebut sebagai saham blue-chip
atau saham papan atas atau saham lapis pertama.
Umumnya saham-saham itu merupakan saham perusahaan yang
mempunyai prestasi jangka panjang atas pendapatan dan dividen serta merupakan
perusahaan yang juga menjadi leader diindustrinya.
2) Kapitalisasi sedang (mid-cap)
Saham yang berkapitalisasi sedang merupakan saham yang memiliki nilai
kapitalisasi antara Rp. 1 triliun sampai denagn kurang dari Rp. 5 triliun. Saham
kelompok ini memberikan daya tarik tersendiri bagi investor karena disamping
return on investment yang relatif besar juga harga saham yang umumnya
cenderung naik atau stabil.
3) Kapitalisasi kecil (small-cap)
Saham yang termasuk kelompok ini adalah saham yang memiliki nilai kapitalisasi
pasar kurang dari Rp. 1 triliun. Saham kelompok ini menjanjikan return on
investment yang tinggi karena harga relatif yang lebih murah namun disertai
risiko yang besar pula. Saham-saham lapis tiga ini tidak banyak terpengaruh oleh
kebijakan ekonomi domestik secara keseluruhan dan ekonomi global yang tidak
signifikan umumnya tidak mempengaruhi atau sedikit sekali pengaruhnya
terhadap saham kelompok small-cap dan bahkan terjadi pengaruh yang
sebaliknya (negatif)
Keputusan penerbitan saham dan struktur modal 4 / 12
Return On Equity (ROE)
ROE dihitung untuk memenuhi kepentingan pemilik atau pemegang saham.
Untuk memperoleh ROE maka dapat dipergunakan rumus:
EAT
X 100%
Equity
ROE =
Semakin tinggi rasio ROE maka semakin baik produktifitas modal sendiri dalam
memperoleh laba setelah pajak. Rasio ini dipengaruhi oleh besar kecilnya hutang
perusahaan, apabila proporsi hutang semakin besar maka rasio ini akan semakin besar
dengan asumsi bahwa hasil investasi perusahaan lebih besar dari biaya hutang.
Price Earning Ratio (PER)
Rasio antara harga saham dan laba perlembar saham merupakan gambaran atas
kemampuan earning power perusahaan di masa depan.
Perusahaan yang memiliki peluang tumbuh tinggi biasanya memiliki PER yang
tinggi, sebaliknya perusahaan yang memiliki pertumbuhan lambat memiliki PER yang
lebih rendah. PER tidak memiliki makna bila perusahaan mengalami kerugian atau
labanya rendah tidak normal relatif terhadap aset. Pada kondisi tersebut PER bisa sangat
tinggi atau sangat rendah.
Market price per share
Price/Earning Ratio =
Earning per share
Price to Book Value (PBV)
Price to Book Value (PBV) mengukur tingkat optimistik investor terhadap
prospek dari saham.
Price per share
PBV =
Book value per share
Jika rasio ini lebih besar dari 1 menunjukan investor optimistis terhadap prospek
saham tersebut. Tetapi bila kecil dari 1 hal ini mununjukan tingkat pesimisties investor
terhadap prospek saham di masa depan.
Keputusan penerbitan saham dan struktur modal 5 / 12
Keputusan Penerbitan Saham
Menurut Baker and Wurgler (2002), pertama, analisis terhadap keputusan
pendanaan menunjukan bahwa perusahaan cenderung untuk menerbitkan saham daripada
hutang bila nilai pasar lebih tinggi relatif terhadap nilai buku. Kedua, dalam jangka
panjang secara rata-rata pemilihan waktu penerbitan yang tepat berdampak baik pada
kesuksesan tujuan penerbitan saham. Ketiga, antusiasme investor atas laba perlembar
saham akan mendorong perusahaan menerbitkan saham baru. Keempat, harga saham
memberi pengaruh penting terhadap keputusan startegi waktu penerbitan saham.
Baker and Wurgler (2002) juga menemukan bahwa waktu penerbitan saham
mempunyai pengaruh yang kuat terhadap struktur modal. Ditemukan pula bahwa
perusahaan yang memiliki tingkat leverage rendah akan meningkatkan dana eksternal
bila rasio market to book value tinggi, demikian sebaliknya.
Model Penelitian
Variabel terikat dalam penelitian ini adalah sebagai berikut.
1.
2.
3.
Variabel
Penerbitan saham biasa
Persepsi pasar atas saham
Profitabilitas masa depan
1.
2.
3.
Indikator
Net equity issues(Y)
PBV of share (X1),
PER (X3)
ROE (X2)
Sampel
Beberapa kriteria yang digunakan dalam pengambilan sampel dalam penelitian ini
adalah:
1. Perusahaan yang dipilih harus termasuk dalam daftar LQ45 periode Februari 2007.
Perusahaan yang masuk dalam daftar LQ45 menunjukan bahwa perusahaan tersebut
memiliki tingkat likuiditas yang tinggi dan termasuk perusahaan yang sahamnya
banyak diminati investor.
2. Perusahaan melakukan right issue selama periode penelitian 2001 - 2006.
3.
Perusahaan yang diteliti telah melaporkan laporan keuangannya secara lengkap dan
dipublikasikan selama periode penelitian yaitu tahun 2001-2006.
Keputusan penerbitan saham dan struktur modal 6 / 12
Analisis Regresi Linear Berganda
Analisis regresi linear digunakan untuk mengetahui koefisien regresi atau
besarnya pengaruh variabel bebas, yaitu PBV, ROE, dan PER terhadap variabel terikat,
yaitu penerbitan saham biasa.
Analisis tersebut dilakukan secara simultan dan parsial. Adapun persamaan
regresi linear berganda yang digunakan untuk menganalisis variabel tersebut adalah
sebagai berikut.
(e/TA)t = a + b(PBV)t-1 + c(ROE)t-1 + d(PER)t-1+ є
Keterangan:
a
= Konstanta
b, c,d
= Koefisien regresi
(e/TA)t = Net
Equity Issues pada tahun ke t
(PBV)t-1 = Market to Book Value Equity pada satu tahun sebelum penerbitan saham baru
(ROE)t-1= Return On Equity pada satu tahun sebelum penerbitan saham baru
(PER)t-1 = Price Earning Ratio pada satu tahun sebelum perbitan saham baru.
є
= Kesalahan penganggu (disturbance’s error)
Uji Validitas Model
Untuk menguji validitas dari model penelitian di atas maka digunakan beberapa
alat uji yaitu: Koefisien Determinasi Berganda (R2), ANOVA
Uji Signifikansi Parameter Individual (Uji t)
Uji t dilakukan untuk menentukan apakah koefisien regresi dari variabel bebas secara
individual berpengaruh secara signifikan terhadap variabel terikat.
Uji Signifikansi Simultan (Uji F)
Uji F digunakan untuk menguji signifikansi pengaruh antara seluruh variabel
bebas dan variabel terikat.
Hasil Uji Koefisien Determinasi Berganda (R2)
Dari hasil analisis regresi linier berganda diketahui bahwa besarnya koefisien
determinasi berganda (R Square) adalah 0,598651. Nilai Adjusted R Square 0,464868 hal
Keputusan penerbitan saham dan struktur modal 7 / 12
ini menunjukkan bahwa kesesuaian dari model regresi yang digunakan adalah baik.
Model ini dapat digunakan untuk menganalisis lebih jauh tentang hubungan antara
kesemua indikator variabel bebas dan variabel terikat.
Hasil Uji Validitas Model Regresi Linier Berganda
Untuk menguji validitas dari model regresi linier berganda digunakan teknik
analysis of variance(ANOVA). Hasil ANOVA atas regresi linier berganda dirangkum
dalam di bawah ini
Tabel 2
Hasil ANOVA dan Uji F
df
SS
MS
Regression
3
0,124036
0,041345
Residual
9
0,083157
0,00924
Total
12
0,207193
F
4,474798
Sign. F
0,034815
Total variasi dalam model regresi linier berganda (SS Total) adalah 0,207193
dimana SSR (sum of squares regression) relatif lebih besar dari SSE (sum of square
residual). Dengan demikian maka model regresi linier berganda yang digunakan adalah
model yang baik.
Selain itu nilai F yang cukup besar (4,48) menunjukan bahwa variasi dalam rasio
e/TA (net equity issues) dapat dijelaskan oleh model regresi linier berganda. Jadi model
tersebut valid. Validitas model juga didukung oleh kenyataan bahwa nilai Significance F
hanya 0,035.
Hasil Analisis Statistik Regresi Linier Berganda
Hasil uji koefisien determinasi, test validitas atas model regresi linier berganda
dengan teknik Anova terbukti bahwa model yang digunakan valid. Selanjutnya analisis
dilakukan atas koefisien-koefisien dari model regresi yang digunakan, table di bawah ini
mengungkapkan hasil pengolahan regresi linier berganda dan hasil uji t.
Keputusan penerbitan saham dan struktur modal 8 / 12
Tabel 3
Hasil Pengolahan Regresi Berganda
Intercept
PBV(t-1)
ROE(t-1)
PER(t-1)
Coefficient
a,b,c,d
0,220791
-0,000172
-0,116252
-0,001132
Std. Error
0,031256
0,009075
0,036785
0,001659
t Statistic
7,063893
-0,018929
-3,160301
-0,682459
P-value
0,000059
0,985311
0,011545
0,51213
(e/TA)t = 0,220791 - 0,000172 PBV(t-1) - 0,116252 ROE(t-1) - 0,001132 PER(t-1)
Tabel 4
Hasil Analisis Uji t
Variabel Bebas
t stat
t tabel +/P-value
PBV
-0,018929
2,262
0,985311
ROE
-3,160301
2,262
0,011545
PER
-0,682459
2,262
0,512213
Sumber: Data yang Diolah; taraf signifikansi 0.05/2
Hasil Uji Hipotesis 1 (PBV)
Hipotesis1 :
Tidak ada pengaruh yang signifikan dari rasio Price to Book Value
tehadap net equity issues.
Berdasarkan perhitungan terhadap indikator PBV pada tabel 4 di atas terlihat nilai
t statisitk lebih kecil daripada t tabel dan P-value sebesar 0,985. Tidak ada bukti yang
cukup kuat untuk mengatakan ada hubungan linier antara PBV dan net equity issues.
Hasil Uji Hipotesis 2 (ROE)
Hipotesis2 :
Tidak ada pengaruh yang signifikan dari Return On Equity tehadap net
equity issues.
Berdasarkan perhitungan terhadap indikator ROE pada table 4 di atas diperoleh
nilai t-statistik lebih besar daripada t-tabel dan P-value sebesar 0,012 . Terdapat bukti
yang cukup kuat untuk mengatakan ada hubungan linier antara ROE dan net equity
issues.
Keputusan penerbitan saham dan struktur modal 9 / 12
Hasil Uji Hipotesis 3 (PER)
Hipotesis3 :
Tidak ada pengaruh yang signifikan dari Price Earning Ratio tehadap net
equity issues.
Berdasarkan perhitungan terhadap indikator PER yang tercantum pada table 4 di
atas diperoleh nilai t-statistik lebih kecil dari pada t-tabel dan P-value sebesar 0,512.
Tidak terdapat bukti yang cukup kuat untuk mengatakan ada hubungan linier antara PER
dan net equity issues.
Hasil Uji Hipotesis 4 (Simultan)
Hipotesis4 :
Tidak ada pengaruh yang signifikan antara Price to book Value, Return on
Equity, dan Price Earning Ratio.
Berdasarkan hasil perhitungan ANOVA pada tabel 2 di atas diperoleh nilai Fstatistik sebesar 4,475 dan F-tabel sebesar 3,86 dengan nilai F statistik signifikansi 0,035
yang lebih kecil dari taraf signifikan sebesar 0,05. Dengan demikian ada terbukti bahwa
terdapat hubungan linier berganda (secara bersama-sama) antara PBV, ROE, PER
terhadap Net Equity Issues.
Kesimpulan
a. Penerbitan saham biasa mempunyai hubungan yang kuat dan signifikan terhadap
struktur modal perusahaan.
b. Perubahan atau fluktuasi dalam Price to Book Value dipengaruhi oleh perubahan atau
dinamika dalam retained earning dan leverage perusahaan.
c. Return On Equity cenderung naik sejalan dengan penerbitan saham baru atau right
issues.
d. Price earning ratio akan naik setelah penerbitan saham baru, walaupun jika
perusahaan menderita kerugian.
e. Secara parsial atau individual hanya ROE yang secara signifikan mempengaruhi
keputusan manajemen perusahaan dalam menentukan waktu penerbitan saham baru.
f. Faktor-faktor yang mempengaruhi keputusan waktu penerbitan saham adalah,
pertama, tingkat perubahan rasio Price to Book Value. Kedua, tingkat perubahan
ROE, ketiga, tingkat perubahan PER.
Keputusan penerbitan saham dan struktur modal 10 / 12
5.2 Saran
Berdasarkan hasil penelitian disarankan untuk peneliti yang akan membahas
topik serupa di masa mendatang, adalah sebagai berikut.
a. Indikator yang digunakan dapat ditambah seperti market to book value dari
ekuitas. Penggunaan indikator ini untuk mengukur reaksi pasar terhadap
keputusan manajemen yang mempengaruhi ekuitas secara langsung.
b. Penggunaan model regresi linier berganda dalam penelitian ini untuk penelitian
yang akan datang masih harus disempurnakan dengan menambah dummy
variable. Dummy variable ini antara lain untuk membedakan antara industri.
DAFTAR PUSTAKA
Agnes Sawir.2003. Analisis Kinerja Keuangan dan Perencanaan Keuangan Perusahaan.
Gramedia Pustaka Utama. Jakarta
Anastasia, Njo, Yanny Widiastuti G, Imelda Wijiyanti.2003. Analisis Faktor Fundamental dan
Risiko Sistematik Terhadap Harga Saham Properti di Bursa Efek Jakarta. Jurnal
Akuntansi dan Keuangan. Vol 5 no 2.
Bambang Riyanto. 2000. Dasar-asar Pembelanjaan Perusahaan.BPFE Yogyakarta,2000
Baker, Malcolm and Wurgler,Jeffrey.2002.Market Timing and Capital Structure. The Jurnal of
Finance.vol LVII. No.11. 13 feb 2002.
Barton, Sidnye L and Paul J Gordon.Corporate Strategy: Useful Perspective For The Study of
Capital
Structure?
Diringkas
oleh
Paula
Widiastuti.2008.
Jurnalakuntansikeuangan.blogspot.com
Brigham, Eugene F. 2001. Fundamentals Financial Mangement. Seventh Edition, The Dryden
Press Horcourt Brace College Publisher, Orlando
Bursa Efek Jakarta. 2007. JSX Statistics. Jakarta. PT Bursa Efek Jakarta.
Gibson,
Charles H.1998.Financial
Publishing.Ohio.
Statement
th
Analysis.7
Edition.South
Westernollege
th
Gitman, Lawrence J. 2006. Principles of Managerial Finance. 11 edition, Pearson Education,
Inc., Boston.
Hakiman.2005. Model Penentuan IPO di Bursa Efek Jakarta Dengan Menggunakan Metode Real
Option. Jurnalakuntansikeuangan.blogspot.com
Jones, P, Charles.2000.Investments Analysis and Management. Eighth Edition, John Willey &
Son, Inc.
Keputusan penerbitan saham dan struktur modal 11 / 12
Keown, Arthur J, David F. Scott; John D. Martin .2004.Basic Financial Management. Prentice
Hall, Inc.New Jersey.
Korajczyk, Robert A and Ronnie Sadka.2004. Are Momentum Profits Robust to Trading Costs?
The Journal of Finance.Vol LIX.No3.Juni 2004.
Mayer, Colin and Oren Sussman.2002.A New Test of Capital Structure.Understanding Financial
Architecture conference in Oxford.England.
McKinsey.2006. Making Capital Structure Support Strrategi. McKinsey.
Ridwan S. Sundjaja dan Inge Berlian.2001.Manajemen Keuangan 1. Edisi ketiga.PreharlindoJakarta.
Ridwan S. Sundjaja & Inge Barlian. 2003. Manajemen Keuangan II. Edisi Keempat. Jakarta.
Literata Lintas Media.
Riyanto. Bambang.2003. Dasar-Dasar Pembelanjaan Perusahaan. BPFE. Yogyakarta.
Sartono, Agus.2001.Manajemen Keuangan Teori dan Aplikasi. Edisi Keempat, Penerbit BPFE,
Yogyakarta.
Suad Husnan (2001). Dasar-dasar Teori Portofolio dan Analisis Sekuritas, Edisi Ketiga, UPP
AMP YKPN, Yogyakarta.
Suad Husnan dan Enny Pujiastuti.2003.Dasar-dasar Manajemen Keuangan. Edisi kedua, UPP
AMP YKPN.
Sugiyono.2004.Metode Penelitian Bisnis, Cetakan keenam, Penerbit Alfabeta, Bandung.
Susilowati, J.2003. Pengaruh Price Earning Ratio Terhadap Faktor Fundamental Perusahaan
(Dividend Payout Ratio, Earning Pershare, Risiko) Pada Perusahaan Publik di Bursa
Efek Jakarta. Jurnal Bisnis dan Ekonomi. Vol 10 no 1.
Van Horn, James C., Markowich JR, John M. 2003, Fundamental of Financial Management,
Ninth edition, Prentice Hall Inc., Englewood Cliffs New Jersey.
Weston.J Fred and Copeland. Thomas E.2002.Managerial Finance. Ninth edition, The Dryden
Press.
Weston.J Fred and Eugene F Brigham.2001. Fundamentals of Financial Management, Ninth
Edition, Harcourt , Inc
Keputusan penerbitan saham dan struktur modal 12 / 12