Teori Portofolio 10 Efisiensi Pasar

Efisiensi
Pasar Modal
[email protected]
KONSEP PASAR MODAL EFISIEN

Dalam konteks keuangan, konsep pasar yang efisien lebih ditekankan
pada aspek informasi, artinya pasar yang efisien adalah pasar dimana
harga semua sekuritas yang diperdagangkan telah mencerminkan semua
informasi yang tersedia, meliputi informasi masa lalu, publik, dan privat. 
stock prices relect all available information.

Konsep tersebut menyiratkan adanya suatu proses penyesuaian harga
sekuritas menuju harga keseimbangan yang baru, sebagai respon atas
informasi baru yang masuk ke pasar.

Hipotesis pasar efisien ( efficient market hypothesis ) dikemukakan oleh
Fama pada tahun 1970.
Reaksi Harga Saham Terhadap Informasi Baru Dalam
Efficient and Inefficient Markets
Stock
Price
Over reaksi terhadap
“good news” dengan
reversion
Response yang
terlambat
terhadap“good
news”
Efficient market respon
terhadap “good news”
-30
-20
-10
0
+10
+20
Hari sebelum (-) dan sesudah(+) pengumuman
+30
Reaksi Harga Saham Terhadap Informasi Baru Dalam
Efficient and Inefficient Markets
Stock
Price
Efficient market respon
terhadap “bad news”
Respon yg
terlambat
terhadap “bad
news”
-30
-20
-10
0
+10
+20
+30
Over reaction terhadap “bad
Hari sebelum (-) dan sesudah (+) pengumuman
news” dengan reversion
Kondisi Pasar Modal Efisien
• Terdiri atas banyak investor yang rasional dan profitmaximizer:
 Berpartisipasi aktif di pasar.
 Pasar kompetitif : investor merupakan price takers
• Informasi murah (costless) dan tersedia luas bagi investor.
• Motif mencari kesempatan dan persaingan antarinvestor.
• Investor bereaksi secara cepat (quickly) dan sepenuhnya
(fully) terhadap informasi baru.
.
Alasan pasar menjadi tidak efisien
• Terdapat sejumlah kecil pelaku pasar yang dapat
mempengaruhi harga sekuritas.
• Harga info yang mahal dan akses yang tidak
seragam  insider trading
• Info yg disebarkan dapat diprediksi dengan baik
oleh sebagian pelaku pasar.
• Investor adalah individual yg lugas ( naïve investor )
dan tidak canggih ( unsophisticated investors ).
Pengertian Pasar Modal Efisien
•
Efficient Market Hypothesis ( EMH ) :
 Pasar sekuritas yang quickly dan fully reflect
semua informasi relevan yang tersedia.
•
Konsekuensi Pasar Efisien:
– Penyesuaian harga terjadi cepat atas kedatangan
informasi baru.
– Harga sekuritas merefleksi semua informasi
relevan yang tersedia.
– Informasi baru bersifat tidak terprediksi. Karena
itu, perubahan harga dari waktu ke waktu terjadi
secara independen satu dengan lainnya
( random fashion )
Lanjutan.....
• Berdasarkan nilai intrinsik sekuritas  seberapa jauh harga
sekuritas yang terbentuk menyimpang dari nilai
instrinsiknya.
• Berdasarkan akurasi dari ekspektasi harga  ketepatan
ekspektasi harga sekuritas yang dibuat berdasar
ketersediaan informasi yang tersedia.
• Berdasarkan distribusi informasi  harga sekuritas
terbentuk setelah setiap orang memiliki informasi yang
terdistribusi secara merata.
• Berdasarkan proses dinamik  harga sekuritas secara cepat
dan penuh mencerminkan semua info yang tersedia
Bentuk
EMH
Informasi historis
 Weak form – Data publik,
pribadi, & harga pasar
historis.
 Semi-strong form –
Semua informasi publik.
 Strong form – semua
informasi, baik informasi
publik maupun informasi
privat ( insider
information ).
Semua informasi: publik dan privat
Weak Form
Semi Strong Form
Strong Form
Semua informasi publik
Bentuk – bentuk efisiensi pasar
• Efisiensi pasar dari sudut informasi
( informationally efficient market )
• Efisiensi pasar dari sudut keputusan
( decisionally efficient market )
Efisiensi Pasar Secara Keputusan
Jenis
Peristiwa
Nilai
Ekonomi
Nilai
Perusahaan
Bernilai
Ekonomis
Positif
Naik
Bernilai
Ekonomis
Negatif
Turun
Tidak Bernilai
Ekonomis
Nol
Tetap
Reaksi
Pasar
Positif
Negatif
Tidak Reaksi
Positif
Negatif
Tidak Reaksi
Positif
Negatif
Tidak Reaksi
Ketepatan
Reaksi
Tepat
Salah
Salah
Salah
Tepat
Salah
Salah
Salah
Tepat
Pengujian efisiensi pasar
• Pengujian dilakukan untuk menguji hipotesis pasar efisien
( EMH / HPE )
• Pengujian bentuk lemah  seberapa kuat info masa lalu
dapat memprediksi return masa depan
• Pengujian bentuk setengah kuat  seberapa cepat harga
sekuritas merefleksikan info yang dipublikasikan
• Pengujian bentuk kuat  apakah investor mempunyai
informasi privat yang tidak terefleksikan di harga
sekuritas.
PENGUJIAN TERHADAP
HIPOTESIS PASAR EFISIEN
weak
Pengujian hipotesis pasar efisien dalam
bentuk lemah  pengujian prediktabilitas
return ( test for return predictability ).
Semistrong
Pengujian hipotesis pasar efisien dalam
bentuk setengah kuat  pengujian studistudi peristiwa ( event studies ).
Strong
Pengujian hipotesis pasar efisien dalam
bentuk kuat  pengujian informasi privat
( test for private information ).
Bentuk EMH - Weak Form market efficiency
• Harga sekuritas merefleksi semua data tentang harga masa lalu.
Implikasinya adalah investor tidak dapat memperoleh abnormal
return secara konsisten dengan menggunakan informasi harga
masa lalu.
• Harga sekuritas menyesuaikan dengan data pasar secara quickly
and fully
• Pengujian weak form meliputi:
– Mempelajari pola return seasonal.
– Menggunakan data return di masa yang lalu, baik untuk
prediktabilitas jangka pendek maupun jangka panjang.
– Mempelajari hubungan return dengan karakteristik
perusahaan.
.
Pengujian Weak Form market efficiency
Pengujian secara statistik
Uji Auto-korelasi dan korelasi serial  untuk menguji
tidak adanya hubungan antar harga atau return sekuritas
masa lalu dengan harga atau return sekarang atau mendatang.
Uji runtun (run test)  untuk menguji apakah suatu pola
atau bentuk (pattern) tertentu muncul untuk suatu set data
tertentu.
Uji siklikal  untuk menguji pola siklikal return atau
harga sekuritas.
Pengujian aturan dagang teknikal
Strategi aturan saringan (filter rule)  merupakan
strategi waktu tentang kapan investor harus membeli atau
menjual suatu sekuritas.
.
POLA
RETURN
SEKURITAS
• Sejumlah penelitian telah menunjukkan adanya suatu pola
dalam return sekuritas.
20%

10%
0%
Selasa
-10%
-20%
-30%
Senin
Rabu
Kamis
Jumat
Pola harian
Gibbons dan Hess
(1981) menemukan
bahwa return pada
hari Senin akan lebih
rendah
dibandingkan
dengan hari lain di
Bursa Saham New
York.
Lanjutan.....
• Pola Bulanan
January effect, bahwa pada bulan Januari terdapat
return yang lebih tinggi dibandingkan dengan bulan-bulan
lainnya dan ini biasanya terjadi pada saham yang nilainya
kecil (small stock).
Pada pasar yang efisien, pola seasonal tersebut seharusnya
tidak terjadi. Investor yang melihat adanya return yang
tinggi di bulan Januari akan mulai melakukan pembelian
di akhir bulan Desember untuk mendapatkan return tak
normal.
MEMPREDIKSI RETURN
DARI DATA RETURN DI WAKTU LALU
• Prediksi Jangka Pendek
Pengujian prediksi jangka pendek biasanya dilakukan
untuk mengetahui apakah return pada periode
sebelumnya (biasanya sehari atau beberapa hari
sebelumnya) dapat digunakan untuk memprediksi return
hari ini.
• Beberapa cara pengujian yang dapat dilakukan:
Uji korelasi, run test, filter test, dan kekuatan relatif
sekuritas.
MEMPREDIKSI RETURN
DARI DATA RETURN DI WAKTU LALU
( JANGKA PENDEK )
1.
Uji Korelasi
Uji korelasi adalah pengujian hubungan linier
antara return hari ini dengan return di waktu
lalu. Semakin tinggi korelasi antara return masa
lalu dengan return saat ini, berarti semakin tinggi
kemampuan return masa lau tersebut untuk
memprediksi return masa depan.
MEMPREDIKSI RETURN
DARI DATA RETURN DI WAKTU LALU
( JANGKA PENDEK )
Secara matematis, bentuk persamaannya bisa ditulis
sebagai berikut:
rt  a  b rt -1-T  et
Dalam hal ini:
a=
b=
tingkat return yang diharapkan yang tidak
berhubungan dengan return sebelumnya
besarnya hubungan antara return di waktu yang lalu
dengan return hari ini
MEMPREDIKSI RETURN
DARI DATA RETURN DI WAKTU LALU
( JANGKA PENDEK )
2.
Run test
Pada analisis run ini, perubahan harga ditandai
dengan (+) bila terjadi kenaikan harga, (-) bila
terjadi penurunan dan 0 bila tidak terjadi
perubahan.
Urutan tanda yang sama diantara tanda yang
berbeda disebut dengan run. Misalnya perubahan
harga sebuah sekuritas adalah + - - - - + + + 0.
Dalam contoh tersebut, terdapat empat run.
MEMPREDIKSI RETURN
DARI DATA RETURN DI WAKTU LALU
( JANGKA PENDEK )
Bila perubahan harga sekuritas mempunyai
hubungan atau korelasi yang positip dari waktu ke
waktu, maka diharapkan akan terjadi sedikit
perubahan run. Sedangkan, jika terdapat korelasi
negatif, maka akan banyak perubahan run yang
terjadi.
MEMPREDIKSI RETURN
DARI DATA RETURN DI WAKTU LALU
( JANGKA PENDEK )
3.
Filter test
Pola return yang lebih kompleks bisa juga menghasilkan
return tak normal.
Teknik analisis filter rule biasanya dilakukan dengan
membandingkan return yang didapat jika melakukan
strategi perdagangan aktif tertentu dengan return yang
didapat jika investor melakukan strategi beli dan simpan
(buy and hold strategy).
Strategi perdagangan ini akan menunjukkan kapan
investor sebaiknya melakukan pembelian dan kapan
investor sebaiknya menjual sekuritas tersebut atau sering
juga disebut dengan timing strategy.
MEMPREDIKSI RETURN
DARI DATA RETURN DI WAKTU LALU
( JANGKA PANJANG )
• Fama dan French (1988) serta Poterba dan Summers (1988)
telah meneliti korelasi return dengan jangka waktu
pengujian yang relatif lebih lama.
• Fama dan French melakukan pengujian dengan
menggunakan data periode 1926-1985, dan menemukan
bahwa terdapat korelasi sebesar –0,25 untuk jangka
waktu tiga tahun dan korelasi sebesar –0,40 untuk jangka
waktu empat tahun.
• Akan tetapi, hasil ini banyak diragukan karena adanya
kelemahan dalam statistik dan setelah tahun 1940 korelasi
tersebut sangat kecil dan tidak signifikan.
HUBUNGAN RETURN DAN
KARAKTERISTIK PERUSAHAAN
• Telah banyak penelitian yang menemukan
adanya hubungan antara karakteristik
perusahaan dengan return tak normal.
• Beberapa karakteristik tersebut antara lain
ukuran (size), nilai pasar dibagi dengan nilai buku
(market to book value), dan dividen dibagi
dengan harga saham (earning price).
Bentuk EMH - Semistrong Form
• Harga merefleksi semua informasi publik yang tersedia.
Implikasinya adalah investor tidak dapat secara
konsisten mendapatkan abnormal return dengan
menggunakan informasi publik yang tersedia.
• Investor tidak dapat bereaksi terhadap informasi publik
baru setelah pengumuman informasi tersebut dan
mengharapkan abnormal return.
• Pengujian semistrong form:
– Event Study. Menganalisis perilaku harga sekitar
tanggal pengumuman, misalnya pengumuman laba,
dividen, stock split, dan merger.
.
Bukti empiris yang mendukung
efisiensi bentuk semi kuat
1.
2.
3.
4.
5.
J
Stock Split  bahwa harga saham perusahaan mengalami
peningkatan yang tajam sebelum tanggal tanggal pengumuman
pemecahan.
Right issue  menyebabkan adanya koreksi harga saham segera
seelah dilakukan right issue.
Perubahan akuntansi  penelitian mengindikasikan bahwa pasar
mampu untuk membedakan perubahan-perubahan metode
akuntansi mana yang direaksi secara positif atau negatif oleh investor.
IPO  Bahwa investor yang berhasil membeli saham padaa harga
penawarannya akan mampu memproleh abnormal return secara ratrata bila mereka menjual saham yang dimiliki segera di pasar
sekunder.
Reaksi terhadap pengumuman atau berita  investor di pasar
memiliki kesempatan untuk mendapatkan berbagai bentuk informasi,
baik yang terkait dengan kejadian-kejadian besar maupun peristiwa
kecil yang terkait khusus dengan suatu perusahaan.
METODOLOGI STUDI PERISTIWA
Mengumpulkan sampel.
Berupa perusahan-perusahaan yang mempunyai
pengumuman yang mengejutkan pasar (event).
2. Mengidentifikasi hari pengumuman atau event.
3. Menentukan periode analisis.
Periode analisis dibagi menjadi dua yaitu:
1.
i. periode estimasi untuk menghitung return yang diharapkan
E(Ri)
ii. periode pengamatan (jendela) untuk menghitung return
aktual dan return tak normal.
METODOLOGI STUDI PERISTIWA
4.
5.
6.
7.
8.
Menghitung return aktual masing-masing sampel setiap
hari selama periode pengamatan.
Menghitung return tak normal.
Dihitung dengan mengurangi return aktual yang
sebenarnya terjadi dengan return yang diharapkan.
Menghitung rata-rata return tak normal semua sampel
setiap hari.
Terkadang return tak normal harian tersebut
digabungkan untuk menghitung return tak normal
kumulatif selama periode tertentu.
Menghitung return aktual masing-masing sampel setiap
hari selama periode pengamatan.
Bentuk EMH - Strong Form
• Harga merefleksi semua informasi, baik informasi publik maupun
informasi privat. Implikasinya adalah investor tidak dapat secara
konsisten mendapatkan abnormal return dengan menggunakan
informasi publik dan informasi privat.
• Pengujian sulit dilakukan, karena tidak dapat diamati langsung
 menggunakan proksi.
• Pengujian strong form meliputi:
– Private information.
– Mutual Funds.
Implikasi Pasar Modal Efisien
Implikasi pasar modal efisien menurut Beaver:
1. Manajer tidak seharusnya perlu direpotkan dengan kebijakan
akuntansi mana yang akan digunakan, kecuali kebijakan
akuntansi tersebut memiliki pengaruh langsung terhadap arus
kas. Banyak alternatif kebijakan akuntansi yang
diperdebatkan yang sebenarnya tidak berpengaruh langsung
terhadap arus kas.
2. Perusahaan harus mengungkapkan informasi sebanyak
mungkin. Pasar modal efisien tidak mementingkan bentuk
pengungkapan melainkan kandungan informasinya. Selain itu,
pasar modal efisien lebih mengutamakan media
pengungkapan yang cost-effective.
.
Implikasi Pasar Modal Efisien
Implikasi pasar modal efisien menurut Beaver (lanjutan):
1. Perusahaan tidak perlu terlalu memperhatikan investor yang naif
(sering disebut investor yang price-protected) pada waktu
menentukan kebijakan dan format pengungkapan. Investor yang
naif dapat menggunakan bantuan pihak lain untuk menginterpretasi
informasi keuangan. Selain itu, pasar modal efisien menyatakan
bahwa harga mencerminkan semua informasi yang tersedia
walaupun investor tidak memahami sepenuhnya tentang
pengungkapan. Informasi yang tersedia bisa datang dari berbagai
sumber.
2. Pasar modal efisien tertarik pada informasi yang relevan dari
berbagai sumber, tidak hanya dari laporan keuangan. Laporan
keuangan hanya merupakan salah satu sumber informasi bagi pasar
modal.
Anomali Pasar Modal Efisien
Teori efisiensi pasar modal menyatakan bahwa harga sekuritas
akan bereaksi cepat terhadap informasi baru. Konsekuensinya,
apabila harga tidak bereaksi cepat terhadap informasi baru
tetapi membutuhkan waktu lebih lama, maka keuntungan
abnormal dapat terjadi.
Dalam hal ini investor tidak berperilaku sesuai dengan teori
efisiensi pasar modal. Investor yang tidak berprilaku sesuai
dengan teori efisiensi pasar modal disebut anomali pasar
modal efisien.
Anomali Pasar Modal Efisien
Anomali peristiwa:
1. Analysts’ reccomendation  semakin banyak analis merekomendasi
untuk membeli suatu saham, semakin tinggi peluang harga akan turun.
2. Insider Trading  semakin banyak saham yang dibeli oleh insiders,
semakin tinggi kemungkinan harga akan naik.
3. Listings  harga sekuritas cenderung naik setelah perusahaan
mengumumkan akan melakukan pencatatan saham di bursa
4. Value line rating changes  harga sekuritas akan terus naik setelah
value line menempatkan sekuritas perusahaan pada kelompok nomor 1.
.
Anomali Pasar Modal Efisien
Anomali perusahaan :
1. Size  Return pada perusahaan kecil cnderung lebih besar walaupun
sudah disesuaikan dengan risiko.
2. Closed-end mutual funds  Return pada Closed-end mutual funds yang
dijual dengan potongan cenderung lebih tinggi.
3. Neglect  Perusahaan yang tidak diikuti oleh banyak analis cenderung
menghasilkan return lebih tinggi.
4. Institusional Holdings  Perusahaan yang dimiliki oleh sedikit institusi
cenderung memiliki return lebih tinggi.
.
Anomali Pasar Modal Efisien
Anomali Akuntansi :
1. P/E  Saham dengan P/E ratio rendah cenderung memiliki return yang
lebih tinggi.
2. Earnings surprise  Saham dengan capaian earning lebih tinggi dari
yang diperkirakan diumumkan cenderung terus mengalami
peningkatan harga.
3. Price/Sales  Jika rasio Price/Sales-nya rendah, saham perusahaan
cenderung berkinerja lebih baik.
4. Price/Book  Jika rasio Price/Book-nya rendah, saham perusahaan
cenderung berkinerja lebih baik.
5. Dividend Yield  Jika Dividend Yield-nya tinggi, saham perusahaan
cenderung berkinerja lebih baik.
6. Earnings momentum  Saham perusahaan yang tingkat pertumbuhan
earningsnya meningkat cenderung berkinerja lebih baik.
.
Anomali Pasar Modal Efisien
Anomali musiman :
1. January  harga sekuritas cenderung naik di Bulan Januari, khususnya
di hari-hari pertama (awal bulan).
2. Week-end  harga sekuritas cenderung naik hari Jumat dan turun hari
Senin.
3. Time of day  harga sekuritas cenderung naik di 45 menit pertama dan
15 menit terakhir perdagangan.
4. End of month  harga sekuritas cenderung naik di hari-hari akhir tiap
bulan.
5. Seasonal  saham perusahaan dengan penjualan penjualan musiman
tinggi cenderung naik selama musim ramai.
6. Holidays  ditemukan return positif pada hari terakhir sebelum liburan
.
Anomali Pasar Modal Efisien
Rasio Keuangan:
1. Berdasarkan teori pasar modal efisien, strategi investasi seharusnya
didasarkan pada informasi yang tersedia bagi investor, yaitu informasi
tentang rasio keuangan.
2. Rasio keuangan seharusnya terkait dengan harga sekuritas. Karena itu,
harga sekuritas sudah merefleksikan informasi rasio keuangan.
3. Namun demikian, Ou dan Penman (1989) menemukan bukti bahwa
rasio keuangan tidak segera digunakan oleh investor dan tidak segera
terrefleksi dalam harga sekuritas. Hal ini merupakan suatu anomali
pasar modal efisien.
.