8 BAB II TINJAUAN PUSTAKA DAN RUMUSAN HIPOTESIS 2.1
advertisement
BAB II TINJAUAN PUSTAKA DAN RUMUSAN HIPOTESIS 2.1 Landasan Teori 2.1.1 Agency Theory dan Signaling Theory Menurut Adiningsih, dkk (2001:106), agency theory membahas hubungan antara pemberi kerja dan penerima amanah untuk melaksanakan pekerjaan. Pemberi kerja (prinsipal) akan memberikan hak pada orang lain yang disebut agen untuk menjalankan haknya. Kedua belah pihak diikat oleh kontrak yang menyatakan hak dan kewajiban masing-masing. Pada tahap ini akan muncul apa yang disebut signaling theory, yang didasarkan pada kewajiban perusahaan untuk memberikan sinyal pada pemberi kerja atau pihak lain yang berkepentingan atas apa yang telah dikerjakan. Pada Agency Theory yang dimaksud prinsipal pada awalnya adalah pemegang saham, sedangkan yang dimaksud dengan agen adalah manajemen pengelola perusahaan. Prinsipal menyediakan fasilitas dan dana untuk menjalankan perusahaan, dilain pihak manajemen mempunyai kewajiban untuk mengelola apa yang diamanahkan oleh para pemegang saham kepadanya. Untuk kepentingan tersebut, prinsipal akan memperoleh hasil berupa bagian laba, sedangkan agen memperoleh gaji, bonus, dan berbagai macam kompensasi lainnya. Agen diwajibkan memberikan laporan periodik pada prinsipal tentang usaha yang dijalankan. Prinsipal akan menilai kinerja melalui laporan keuangan yang 8 disampaikan kepadanya. Signaling theory membahas bagaimana sebaiknya dan seharusnya sinyal-sinyal keberhasilan atau kegagalan agen harus disampaikan. Salah satu contoh pemberian sinyal adalah menyampaikan laporan laba perusahaan yang dianggap dalam teori ini merupakan sinyal apakah agen berhak berbuat sesuatu sesuai dengan kontrak atau tidak. Kedua teori tersebut juga membahas masalah mengenai keterbatasan perilaku rasional manusia (bounded rationality) dan tidak suka menanggung resiko (risk avarse). Manusia pada umumnya menginginkan keuntungan sebesarbesarnya untuk diri sendiri dengan biaya pihak lain. Selain itu manusia juga mempunyai kecenderungan menghindar dari resiko atas perbuatannya dan berusaha mengkambinghitamkan orang lain. Keterbatasan sifat manusia ini menyebabkan prinsipal dan agen saling mencari peluang untuk menguntungkan diri sendiri atas biaya salah satu pihak. Dalam menghindari hal tersebut maka diperlukan pihak ketiga yang bebas untuk menilai kinerja masing-masing, terutama kinerja agen. Agen secara periodik memberikan sinyal yang ditujukan pada masyarakat dan prinsipal bahwa mereka sudah berusaha dengan baik. Tugas pihak ketiga untuk memeriksa kewajaran sinyal tersebut seringkali diwakili oleh akuntan publik. 2.1.2 Profitabilitas Menurut Riyanto (2001:331), rasio profitabilitas merupakan rasio yang menunjukkan hasil akhir dari sejumlah kebijaksanaan dan keputusan. Profitabilitas dapat menunjukkan kemampuan perusahaan dalam menghasilkan 9 laba pada periode tertentu. Laba sebagai suatu pengukuran kinerja dan bagian dari laporan keuangan perusahaan, merefleksikan telah terjadinya proses peningkatan atau penurunan ekuitas dari berbagai sumber transaksi kecuali transaksi dengan pemegang saham dalam suatu periode tertentu, Takarini dan Ekawati (2003). Kemampuan perusahaan dalam menghasilkan laba akan direspon oleh investor. Salah satu rasio profitabilitas yang dapat digunakan untuk menilai kemampuan suatu perusahaan adalah Return on Assets (ROA). Return on Assets (ROA) merupakan perbandingan antara laba bersih dengan total aktiva. ROA dapat digunakan untuk mengukur efektivitas perusahaan didalam menghasilkan keuntungan dengan memanfaatkan aktiva yang dimilikinya. Semakin tinggi rasio ini, semakin baik keadaan suatu perusahaan. Para investor akan menggunakan rasio keuangan ini sebagai alat untuk mengevaluasi nilai saham dan obligasi perusahaan. Selain itu dipergunakan juga untuk mengukur adanya jaminan atas keamanan dana yang akan ditanamkan dalam perusahaan. Menurut Riyanto (2001:336) ROA dapat dihitung dengan rumus: ROA = EAT .............................................................(1) Tot. Aktiva Dimana: EAT = Earning after tax Tot.aktiva = total aktiva 2.1.3 Return Saham Kesediaan investor untuk menyediakan dananya untuk diinvestasikan pada suatu aset tertentu disebabkan adanya pendapatan saham yang diharapkan akan 10 direalisasi pada masa yang akan datang. Dalam konteks investasi sekuritas yang berbentuk saham, investasi dapat memperoleh dua jenis potensi pendapatan yang dapat diterima dari kepemilikan saham perusahaan yang berupa dividen dan capital gain. Riyanto (1998:181) menyatakan bahwa nilai suatu saham ditentukan oleh besarnya dividen yang diterima investor ditambah penerimaan hasil penjualan saham. Sedangkan menurut Jogiyanto (2000:86) return merupakan hasil yang diperoleh dari suatu investasi. Return dapat berupa return realisasi (realized return) dan return ekpektasi (expected return). Return realisasi adalah return yang telah terjadi yang dihitung berdasarkan data historis, sedangkan return ekpektasi adalah return yang diharapkan investor dimasa yang akan datang dan sifatnya belum terjadi. Salah satu cara pengukuran return realisasi yang banyak digunakan adalah return total yang didefinisikan sebagai return keseluruhan dari suatu investasi dalam suatu periode tertentu atau merupakan penjumlahan dari capital gain (loss) dengan yield. Riyanto (2001:86) merumuskan tingkat pendapatan saham (stock return) sebagai berikut: R1 = Pt Pt 1 Dt ........................................................(2) Pt 1 Dimana: R1 = Return saham individual Pt = Harga saham pada periode t Pt-1 = Harga saham pada periode t-1 Dt = Besarnya dividen pada periode t 11 2.1.4 Aliran Kas bebas (free cash flow) Laporan arus kas merupakan laporan yang berisikan informasi tentang arus kas masuk dan arus kas keluar dalam suatu periode, Widanaputra (2003). Tujuan laporan arus kas (IAI:2000) adalah untuk memberikan informasi tentang arus kas kepada para pemakai sebagai dasar untuk menilai kemampuan perusahaan dalam menghasilkan kas dan setara kas dan untuk menilai kebutuhan perusahaan untuk menggunakan arus kas tersebut. Terdapat beberapa definisi mengenai aliran kas bebas. (Jensen:1986, dalam Widanaputra:2003) mendefinisikan aliran kas bebas sebagai kas yang tersisa setelah seluruh proyek yang menghasilkan nilai sekarang bersih (net present value) positif dilakukan. (Kieso dan Weygandt:1999, dalam Widanaputra:2003) mendefinisikan aliran kas bebas sebagai jumlah aliran kas diskresinoer suatu perusahaan yang dapat digunakan untuk tambahan investasi, melunasi utang, membeli kembali saham perusahaan sendiri, atau menambah likuiditas perusahaan. (Ross et al:2000, dalam Widanaputra:2003) mendefinisikan bahwa aliran kas bebas sebagai kas perusahaan yang dapat didistribusikan kepada kreditur atau pemegang saham yang tidak digunakan sebagai modal kerja (working capital) atau investasi pada aset tetap. Aliran kas bebas menunjukkan gambaran bagi investor bahwa dividen yang dibagikan oleh perusahaan tidak sekedar ”strategi” menyiasati pasar dengan maksud meningkatkan nilai perusahaan. Bagi perusahaan yang melakukan pengeluaran modal, aliran kas bebas akan mencerminkan dengan jelas mengenai perusahaan manakah yang 12 masih mempunyai kemampuan dimasa depan dan perusahaan mana yang tidak memiliki kemampuan itu, (Uyara dan Tuasikal:2003). Di Indonesia free cash flow lebih banyak dipakai untuk membiayai pengeluaran modal. Hal ini disebabkan masih kurangnya instrumen yang tersedia sehingga perusahaan harus mengeluarkan sejumlah dana untuk menutupi kekurangan tersebut, padahal dana tersebut seharusnya dibagikan sebagai dividen. Bila dalam laporan keuangan itu tidak tercermin kecukupan laba dan aliran kas, maka pasar akan menanggapi laporan itu dengan pasif karena tidak terlihat sinyal yang dapat mencerminkan adanya peluang bagi pemegang saham untuk memperoleh dividen dimasa depan. Sebaliknya pasar akan bereaksi bila tercermin adanya aliran kas bebas yang dapat memberikan harapan pemegang saham untuk memperoleh dividen dimasa depan (Uyara dan Tuasikal:2003). 2.1.5 Pengaruh Free Cash Flow Terhadap Hubungan Profitabilitas dengan Return Saham Free Cash Flow adalah sumber dana internal perusahaan yang dapat digunakan untuk pembayaran dividen, pembelian kembali saham perusahaan, atau penginvestasian dalam aktiva tetap lainnya (Abdullah:2002). Kepemilikan free cash flow memberikan sinyal yang baik bagi investor. Pada saat ini investor sangat hati-hati dalam pengambilan keputusan investasi. Profitabilitas saja tidak cukup memberikan sinyal kepada investor karena seringkali perusahaan melakukan manajemen laba (Sugiri dan Abdullah:2003). Menurut (Ross et al.2000, dalam Tarjo:2005) free cash flow merupakan kas perusahaan yang dapat 13 didistribusikan kepada kreditur atau pemegang saham yang tidak diperlukan untuk modal kerja atau investasi pada aset tetap. Free cash flow biasanya menimbulkan konflik antara pemegang saham dan manajer. Hal tersebut terjadi karena adanya perbedaan kepentingan diantara kedua belah pihak, yaitu pemegang saham menginginkan sisa dana tersebut dibagikan untuk meningkatkan kesejahteraannya. Manajer berkeinginan dana yang ada digunakan untuk investasi pada proyekproyek yang menguntungkan karena pada masa mendatang akan menambah insentif bagi manajer. ROA merupakan salah satu indikator kemampuan perusahaan dalam menghasilkan laba. ROA yang tinggi diidentifikasi sebagai tingginya tingkat profitabilitas perusahaan. Semakin tinggi ROA menunjukkan bahwa perusahaan telah menggunakan asetnya dengan efektif dan efisien dalam rangka menghasilkan laba. Hal ini dapat memberi keyakinan kepada pemegang saham bahwa perusahaan akan mampu memberikan return yang lebih besar dikemudian hari. Pada saat ini investor lebih berhati-hati dalam menentukan investasi yang dilakukan. Selain melihat indikator utama investor juga melihat indikator lain dalam pengambilan keputusan investasi. Terkadang profitabilitas tidak cukup mengungkapkan keadaan perusahaan sebenarnya karena perusahaan seringkali melakukan manajemen laba. Manajemen laba yang dilakukan perusahaan dapat membuat keputusan investasi menjadi kurang baik. Perusahaan selalu berkeinginan untuk menunjukkan kinerja perusahaan melalui laba yang baik. Investor dapat menggunakan profitabilitas sebagai indikator pengambilan keputusan investasi yang dilakukan, namun untuk memperkuat keyakinan akan 14 investasi yang dilakukan dapat digunakan free cash flow. Free cash flow yang dimiliki perusahaan dapat memberikan sinyal positif bagi investor yang menunjukkan bahwa perusahaan memiliki kinerja yang baik dan memungkinkan pembagian dividen. 2.2 Pembahasan Hasil Penelitian Sebelumnya Penelitian-penelitian mengenai hubungan profitabilitas terhadap return saham dan free cash flow yang telah dilakukan sebelumya adalah sebagai berikut: Negara (2004), penelitian ini bertujuan untuk mengetahui pengaruh tingkat profitabilitas dan struktur hutang terhadap return saham dan mengetahui pengaruh volume perdagangan terhadap hubungan antara tingkat profitabilitas dengan return saham. Teknik analisis yang digunakan adalah teknik analisis regresi linier berganda. Kesimpulan yang diperoleh dari penelitian ini adalah bahwa tingkat profitabilitas dan struktur hutang secara simultan tidak berpengaruh signifikan terhadap return saham, secara parsial ROA berpengaruh positif terhadap return saham, total Debt To Total Capital Assets (DAR) berpengaruh positif terhadap return saham. Setelah dimoderasi diperoleh hasil bahwa interaksi antara volume perdagangan dengan ROA mampu dimoderasi. Persamaan penelitian ini dengan penelitian sebelumnya adalah penggunaan variabel profitabilitas yaitu ROA. Perbedaanya adalah variabel moderasi yang digunakan dalam penelitian ini adalah free cash flow. Suryaningsih (2005), penelitian ini bertujuan untuk mengetahui pengaruh free cash flow terhadap hubungan antara keputusan pendanaan dengan return 15 saham dan pengaruh free cash flow terhadap hubungan antara pembayaran dividen dengan return saham. Teknik analisis yang digunakan adalah teknik analisis regresi linier berganda. Kesimpulan yang diperoleh dari penelitian ini adalah bahwa free cash flow mampu memperkuat hubungan antara keputusan pendanaan dengan return saham dan free cash flow mampu memperkuat hubungan antara pembayaran deviden dengan return saham. Persamaan penelitian ini dengan penelitian sebelumnya adalah penggunaan free cash flow sebagai variabel moderasi. Perbedaannya adalah pada penelitian ini mengetahui pengaruh profitabilitas terhadap return saham. Dyatmika (2004), penelitian ini bertujuan untuk memperoleh bukti empiris mengenai hubungan ROA terhadap return saham. Teknik analisis yang digunakan adalah teknik analisis regresi linier berganda. Kesimpulan yang diperoleh adalah bahwa ROA berpengaruh positif terhadap return saham. Persamaan penelitian ini dengan penelitian sebelumnya adalah penggunaan ROA sebagai salah satu variabel penelitian. Perbedaannya adalah dalam penelitian ini digunakan free cash flow sebagai variabel moderasi. Suwitra (2003), penelitian ini bertujuan untuk mengetahui pengaruh dari rasio profitabilitas terhadap tingkat pengembalian investasi saham. Teknik analisis yang digunakan adalah teknik analisis regresi linier berganda. Kesimpulan yang diperoleh adalah bahwa rasio profitabilitas secara serempak berpengaruh terhadap tingkat pengembalian investasi saham. Rasio profitabilitas berdasarkan EVA secara parsial mempunyai pengaruh terhadap tingkat pengembalian investasi dan rasio profitabilitas berdasarkan pendekatan ROI dan ROE secara parsial tidak 16 mempunyai pengaruh yang terhadap tingkat pengembalian investasi. Persamaan penelitian ini dengan penelitian sebelumnya adalah meneliti pengaruh profitabilitas terhadap return saham (pengembalian investasi). Perbedaannya adalah dalam penelitian ini digunakan ROA sebagai rasio profitabilitas. Antara (2004), penelitian ini bertujuan untuk mengetahui pengaruh rasio profitabilitas terhadap return saham dan pengaruh kepemilikan saham oleh publik terhadap hubungan profitabilitas dengan return saham. Teknik analisis yang digunakan dalam penelitian ini adalah teknik analisis regresi linier berganda. Kesimpulan yang diperoleh adalah bahwa ROA secara parsial tidak mempunyai pengaruh terhadap return saham, sedangkan ROA dan EPS secara simultan berpengaruh terhadap return saham dan terdapat pengaruh kepemilikan saham oleh publik terhadap hubungan EPS dengan return saham, namun tidak ada pengaruh kepemilikan saham oleh publik terhadap ROA dengan return saham. Persamaan penelitian ini dengan penelitian sebelumnya adalah meneliti pengaruh profitabilitas terhadap return saham. Perbedaannya adalah dalam penelitian ini hanya digunakan ROA sebagai rasio profitabilitas. Uyara dan Tuasikal (2003), penelitian ini bertujuan untuk mengetahui pengaruh moderasi aliran kas bebas terhadap hubungan rasio pembayaran dividen dan pengeluaran modal dengan earning response coefficients. Teknik analisis yang digunakan adalah teknik analisis regresi linier berganda. Kesimpulan yang diperoleh adalah bahwa rasio pembayaran dividen dan earning response coefficients berbanding lurus sebelum diregresi dan aliran kas bebas mampu mempengaruhi hubungan rasio pembayaran dividen dan earning response 17 coefficients, bahwa pengeluaran modal tidak dapat menjelaskan variasi earning response coefficients dan aliran kas bebas tidak berpengaruh terhadap hubungan antara pengeluaran modal dan earning response coefficients. Persamaan penelitian ini dengan penelitian sebelumnya adalah penggunaan moderasi aliran kas bebas. Perbedaannya adalah dalam penelitian ini meneliti hubungan profitabilitas dengan returnsaham. 18 Tabel 2.1. Ringkasan Hasil Penelitian Sebelumnya No Nama Peneliti Objek Variabel Penelitian Penelitian dan Pengukuran Variabel 1. Negara Perusahaan DV: return saham Food & IV : struktur Beverage hutang diukur yang dengan DAR (total terdaftar di debt to total capital BEJ periode assets) dan 2000-2002 profitabilitas diukur dengan ROA MV: volume perdagangan 2. Dyatmika Perusahaan DV: Return saham manufaktur IV: ROA yang listed di BEJ 3. Suryaningsih Perusahaan manufaktur di BEJ DV: return saham IV: keputusan pendanaan MV: Free cash flow 4. Suwitra Perusahaan DV: tingkat indeks LQ- pengembalian 45 di BEJ investasi dengan stock return Teknik Analisis Data teknik analisis regresi linier berganda teknik analisis regresi linier berganda teknik analisis regresi linier berganda teknik analisis regresi linier 19 Hasil Penelitian Kesimpulan yang diperoleh dari penelitian ini adalah bahwa tingkat profitabilitas dan struktur hutang secara simultan tidak berpengaruh signifikan terhadap return saham, secara parsial ROA berpengaruh positif terhadap return saham, total debt to total capital assets (DAR) berpengaruh positif terhadap return saham. Setelah dimoderasi diperoleh hasil bahwa interaksi antara volume perdagangan dengan ROA mampu dimoderasi Kesimpulan yang diperoleh adalah bahwa berpengaruh positif terhadap return saham ROA Kesimpulan yang diperoleh dari penelitian ini adalah bahwa free cash flow mampu memperkuat hubungan antara keputusan pendanaan dengan return saham dan free cash flow mampu memperkuat hubungan antara pembayaran deviden dengan return saham Kesimpulan yang diperoleh adalah bahwa rasio profitabilitas secara serempak berpengaruh nyata terhadap tingkat pengembalian investasi saham. Rasio profitabilitas berdasarkan EVA secara parsial mempunyai IV: profitabilitas berganda dengan ROI, ROE, dan EVA 5. Antara Perusahaan manufaktur di BEJ 6. Uyara dan Perusahaan Tuasikal yang terdaftar di BEJ DV: return saham IV: profitabilitas dengan ROA dan EPS MV: kepemilikan saham teknik analisis regresi linier berganda DV: earning response coefficients IV: Rasio pembayaran dividen dan pengeluaran modal MV: Free cash flow teknik analisis regresi linier berganda Keterangan: - Dependent Variabel: DV - Independent Variabel: IV - Moderation Variabel: MV 20 pengaruh nyata terhadap tingkat pengembalian investasi dan rasio profitabilitas berdasarkan pendekatan ROI dan ROE secara parsial tidak mempunyai pengaruh yang nyata terhadap tingkat pengembalian investasi Kesimpulan yang diperoleh adalah bahwa ROA secara parsial tidak mempunyai pengaruh terhadap return saham, sedangkan ROA dan EPS secara simultan berpengaruh terhadap return saham dan terdapat pengaruh kepemilikan saham oleh publik terhadap hubungan EPS dengan return saham, namun tidak ada pengaruh kepemilikan saham oleh publik terhadap ROA dengan return saham Kesimpulan yang diperoleh adalah bahwa rasio pembayaran dividen dan earning response coefficients berbanding lurus sebelum diregresi dan aliran kas bebas mampu memperngaruhi hubungan rasio pembayaran dividen dan earning response coefficients, bahwa pengeluaran modal tidak dapat menjelaskan variasi earning response coefficients dan aliran kas bebas tidak berpengaruh terhadap hubungan antara pengeluaran modal dan earning response coefficients 2.3 Rumusan Hipotesis Dalam penelitian (Susanti:2000), (Dyatmika:2004), (Negara:2004), dan (Jogiyanto dan Chendrawati:1999) menyimpulkan bahwa rasio profitabilitas yaitu ROA (return on assets) berpengaruh terhadap return saham. Bertolak belakang dengan penelitian yang dilakukan oleh (Antara:2004), dan (Nilawati:2004) (Krisnawan:2003), (Suwitra:2003), diperoleh kesimpulan bahwa profitabilitas (ROA) tidak berpengaruh terhadap return saham. H1: profitabilitas berpengaruh terhadap return saham. Analisis berbasis arus kas dapat menggunakan pendekatan arus kas total yang dibagi menjadi tiga komponen yaitu operating, investing, dan financing. Menurut (White et al:1997, dalam Widanaputra 2003) Free cash flow merupakan pendekatan potensial yang dapat digunakan untuk menjawab permasalahan tersebut. Free cash flow (FCF) merupakan sumber dana internal perusahaan yang penggunaannya tergantung pada kebijakan manajer. Penggunaan disini adalah pembayaran deviden, pembelian kembali saham perusahan, atau penginvestasian dalam aktiva tetap atau aktiva lainnya (Abdullah:2002). Menurut (Widanaputra:2003) perusahaan yang memiliki rasio pembayaran deviden yang tinggi dan FCF yang tinggi akan direspon positif oleh pasar. Konflik hasil pada penelitian sebelumnya mengenai pengaruh profitabilitas terhadap return saham mengindikasikan terdapat faktor lain yang mempengaruhi hal tersebut dan FCF dapat digunakan sebagai penguat informasi bagi investor. H2: free cash flow mempunyai pengaruh terhadap hubungan profitabilitas dengan return saham. 21
