BAB I PENDAHULUAN 1.1. Latar Belakang CAPM pertama kali diperkenalkan oleh Sharpe, Lintner, dan Mossin pada pertengahan tahun 1960-an. Menurut Prof. Dr. Eduardus Tandelilin, MBA, CWM, CAPM adalah Model yang menghubungkan tingkat return harapan dari suatu aset berisiko dengan risiko dari suatu aset tersebut pada kondisi pasar yang seimbang. Capital Asset Pricing Model (CAPM) bukanlah satu-satunya teori yang mencoba menjelaskan bagaimana suatu aktiva ditentukan harganya oleh pasar, atau bagaiman menentukan tingkat keuntungan yang dipandang layak untuk suatu investasi. Ross (1976) merumuskan suatu teori yang disebut sebagai Arbitrage Pricing Theory (APT). Kalau pada CAPM analisis dimulai dari bagaimana pemodal membentuk portofolio yang efisien ( karena market portofolio yang mempunyai kedudukan sentral dalam CAPM merupakan portofolio yang efisien), maka APT mendasarkan diri konsep satu harga (the law of one price). APT pada dasarnya menggunakan pemikiran yang menyatakan bahwa dua kesempatan investasi yang mempunyai karakteristik yang identik sama tidaklah bisa dijual dengan harga yang berbeda (hukum satu harga). Apabila aktiva yang berkarakteristik sama tersebut dijual dengan harga yang berbeda maka akan terdapat kesempatan untuk melakukan arbitrage, yaitu dengan membeli aktiva yang berharga murah dan menjualnya dengan harga yang lebih tinggi pada saat yang sama sehingga dapat diperoleh laba tanpa resiko. Perbedaan antara kedua model tersebut terletak pada perlakuan APT terhadap hubungan antar tingkat keuntungan sekuritas. APT mengasumsikan bahwa tingkat keuntungan tersebut dipengaruhi oleh berbagai faktor dalam perekonomian dan industri. Korelasi antara tingkat keuntungan dua sekuritas terjadi karena sekuritas- sekuritas tersebut dipengaruhi oleh faktor atau faktor-faktor yang sama. Sebaliknya meskipun CAPM mengakui adanya korelasi antar tingkat keuntungan, model tersebut tidak menjelaskan faktor-faktor yang mempengaruhi korelasi tersebut. Baik CAPM maupun APT sama-sama berpendapat bahwa ada hubungan yang positif antara tingkat keuntungan yang diharapkan dengan resiko. Berdasarkan hal tersebut maka penulisan makalah ini mengambil judul “Capital Asset Pricing Model (CAPM)”. 1.2 Rumusan Masalah BAB II PEMBAHASAN 2.1 Pengertian Capital Asset Pricing Model (CAPM) dan Arbitrage Pricing Theory (APT) Capital Asset Pricing Model (CAPM) merupakan model untuk menentukan harga suatu asset. Model ini mendasarkan diri pada kondisi ekuilibrium. Dalam keadaan ekuilibrium tingkat keuntungan yang disyaratkan oleh pemodal untuk suatu saham akan dipengaruhi oleh risiko tersebut. Disini risiko bukan lagi diartikan sebagai deviasi standar tingkat keuntungan, tetapi diukur dengan beta. Penggunaan parameter ini konsisten dengan teori portofolio yang mengatakan bahwa apabila pemodal melakukan diversifikasi dengan baik, maka pengukur risiko dari tambahan saham kedalam portofolio. Apabila pemodal memegang portofolio pasar, maka sumbangan risiko ini tidak lain adalah beta. Jika kita perhatikan perumusan standar CAPM maka sebenarnya pembentukan model tersebut menggunakan serangkaian asumsi penyederhanaan. Pengujian suatu model bukanlah pada realistis tidaknya asumsi-asumsi yang dipergunakan, tetapi pada seberapa tepat model tersebut mencerminkan realitas. Meskipun demikian dijelaskan bagaimana kalau sebagian asumsi-asumsi tersebut dilonggarkan, yaitu bagaimana kalau short selling tidak diperkenankan dan bagaimana kalau tidak bisa dijumpai adanya Rr Hasilnya ternyata CAPM yang standar tidaklah banyak mengalami perubahan. Arbitrage Pricing Theory adalah sebuah model asset pricing yang didasarkan pada sebuah gagasan bahwa pengembalian sebuah aset dapat diprediksi dengan menggunakan hubungan yang terdapat diantara aset yang sama dan faktor-faktor resiko secara umum. Teori ini dibuat oleh Stephen Ross pada tahun 1976. Teori ini memprediksi hubungan tingkat pengembalian sebuah portofolio dan pengembalian dari aset tunggal melalui kombinasi linear dari banyak variabel makro ekonomi yang mandiri. APT pada dasarnya menggunakan pemikiran yang menyatakan bahwa dua kesempatan investasi yang mempunyai karkteristik yang identic sama tidaklah bias dijual dengan harga yang berbeda. Konsep yang digunakan adalah hokum satu harga (the law one price). Apabila aktiva yang berkarakteristik sama tersebut terjual dengan harga yang berbeda, maka akan terdapat kesempatan untuk melakukan arbitrage dengan membeli aktiva yang berharga murah dan pada saat yang sama menjualnya dengan harga yang lebih tinggi sehingga memperoleh laba tanpa risiko. Tingkat keuntungan dari setiap sekuritas yang diperdagangkan di pasar keuangan terdiri dari dua komponen, yaitu : · Tingkat keuntungan yang normal atau yang diharapkan. · Tingkat keuntungan yang tidak pasti atau berisiko. 2.2 Asumsi-asumsi CAPM Capital Asset Pricing Model mengasumsikan bahwa para investor adalah perencana pada suatu periode tunggal yang memiliki persepsi yang sama mengenai keadaan pasar dan mencari mean-variance dari portofolio yang optimal. Capital Asset Pricing Model juga mengasumsikan bahwa pasar saham yang ideal adalah pasar saham yang besar, dan para investor adalah para price-takers, tidak ada pajak maupun biaya transaksi, semua aset dapat diperdagangkan secara umum, dan para investor dapat meminjam maupun meminjamkan pada jumlah yang tidak terbatas pada tingkat suku bunga tetap yang tidak berisiko (fixed risk free rate). Dengan asumsi ini, semua investor memiliki portofolio yang risikonya identik. Selain asumsi-asumsi tersebut, CAPM memiliki asumsi lainyaitu sebagai berikut : 1. Berdasarkan model Markowitz, masing-masing investor akan mendiversifikasikan portofolionya dan memilih portofolio optimal berdasarkan preferensi investor terhadap return dan risiko 2. Semua investor mempunyai distribusi probabilitas di masa depan yang identik 3. Semua investor mempunyai satu periode waktu yang sama 4. Semua investor dapat meminjam (borrowing) dan meminjamkan (lending) uang pada tingkat return yang bebas risiko (risk free rate of return). Asumsi ini menyatakan bahwa pemodal bisa menyimpan dan meminjam dengan tingkat bungan yang sama dan bebas risiko jelas tidak realistis. Lebih realistis kalau pemodal bisa menyimpan uangnya pada tingkat bunga yang bebas risiko (misal dengan Sertifikat Bank Indonesia) tetapi kalau meminjam tentulah terbatas dan tingkat bunga simpanan. Sebelum kita menggunakan asumsi tersebut, marilah kita gunakan skenario pada saat pemodal tidak bisa menyimpan dan meminjam dengan tingkat bunga bebas risiko yang sama. Ada beberapa model dalam Riskless Lending dan Borrowing Rate ini yaitu: a. Tidak ada Riskless Lending And Borrowing Rate b. Terdapat Riskless Lending tetapi tidak ada Riskless Borrowing 5. Tidak ada biaya transaksi 6. Tidak ada pajak pendapatan Bentuk standar dari CAPM mengabaikan adanya pajak. Asumsi tersebut mempunyai implikasi bahwa para pemodal bersikap indifferent untuk menerima penghasilan dalam bentuk capital gains ataupun deviden dan bahwa para pemodal memegang portofolio sekuritas yang berisiko yang sama. Apabila kita mengakui adanya pajak, dan terutapma bahwa pajak atas capital gains umumnya lebih rendah dibandingkan dengan pajak atas deviden, harga keseimbangan dari sekuritas-sekuritas tersebut akan berubah. Dengan adanya pajak para pemodal akan mempertimbangkan risiko dan keuntungan yang diharapkan atas dasar setelah pajak. Pertimbangan ini mempunyai implikasi bahwa meskipun ada pengharapan yang homogen (homogeneous expectation) tentang keuntungan portofolio sebelum pajak, efficient frontier yang relevan (setelah pajak) bagi masing-masing pemodal akan berbeda. 7. 8. Tidak ada inflasi Terdapat banyak sekali investor dan tidak ada satu investor pun yang dapat mempengaruhi harga suatu sekuritas. Investor adalah price taker 9. • Pasar dalam kondisi seimbang (equilibrium). Implikasinya: Semua investor akan memilih portofolio pasar yaitu portofolio yang berisi semua aktiva yang ada di pasar • Portofolio pasar ini adalah portofolio aktiva berisiko yang optimal, yaitu yang berada pada efficient frontier 2.3 Risiko dan Return Keinginan utama dari investor adalah meminimalkan risiko dan meningkatkan perolehan (minimize risk and maximize return). Asumsi umum bahwa investor individu yang rasional adalah seorang yang tidak menyukai risiko (risk aversive), sehingga investasi yang berisiko harus dapat menawarkan tingkat perolehan yang tinggi (higher rates of return), oleh karena itu investor sangat membutuhkan informasi mengenai risiko dan pengembalian yang diinginkan. Risiko investasi yang dihadapi oleh investor (Rose, Peter S., dan Marquis, Milton H. 2006. Money and Capital Markets, Ninth Edition, p 277-280): 1. Market Risk (risiko pasar), sering disebut juga sebagai interest rate risk, nilai investasi akan menjadi turun ketika suku bunga meningkat mengakibatkan pemilik investasi mengalami capital loss. Reinvestment risk, risiko yang disebabkan sebuah aset akan memiliki yield yang lebih sedikit pada beberapa waktu di masa yang akan datang. 2. Default risk. Risiko apabila penerbit aset gagal membayar bunga atau bahkan pokok aset. 3. Inflation risk. Risiko menurunya nilai riil aset karena inflasi. 4. Currency risk. Risiko menurunnya nilai aset karena penurunan nilai tukar mata uang yang dipakai oleh aset. 5. Political risk. Risiko menurunya nilai aset karena perubahan dalam peraturan atau hukum karena perubahan kebijakan pemerintah atau perubahan penguasa. Suku bunga bank sentral tentunya masih berpotensi memiliki semua risiko, akan tetapi diasumsikan negara tidak mungkin gagal membayar (walaupun ada juga kemungkinannya), oleh karena itu biasanya return dari risk free aset (Rf) digunakan suku bunga bank sentral. Capital Asset Pricing Model (CAPM) mencoba untuk menjelaskan hubungan antara risk dan return. Dalam penilaian mengenai risiko biasanya saham biasa digolongkan sebagai investasi yang berisiko. Risiko sendiri berarti kemungkinan penyimpangan perolehan aktual dari perolehan yang diharapkan (possibility), sedangkan derajat risiko (degree of risk) adalah jumlah dari kemungkinan fluktuasi (amount of potential fluctuation). Saham berisiko dapat dikombinasi dalam sebuah portofolio menjadi investasi yang lebih rendah risiko daripada saham biasa tunggal. Diversifikasi akan mengurangi risiko sistematis (systematic risk), tetapi tidak dapat mengurangi risiko yang tidak sistematis (unsystematic risk). Unsystematic risk adalah bagian dari risiko yang tidak umum dalam sebuah perusahaan yang dapat dipisahkan. Systematic risks adalah bagian yang tidak dapat dipisahkan yang berhubungan dengan seluruh pergerakan pasar saham dan tidak dapat dihindari. Informasi keuangan mengenai sebuah perusahaan dapat membantu dalam menentukan keputusan investasi. Investor biasanya menghindari risiko, investor menginginkan perolehan tambahan (additional returns) untuk menanggung risiko tambahan (additional risks). Oleh karena itu saham berisiko tinggi (High-risk securities) harus mempunyai harga yang menghasilkan perolehan lebih tinggi daripada perolehan yang diharapkan dari saham berisiko lebih rendah. 2.4 Persamaan CAPM Persamaan risiko dan perolehan (Equation Risk and Return) adalah : Rs = Rf + Rp Dimana : Rs = Expected Return on a given risky security Rf = Risk-free rate Rp = Risk premium Bila nilai β = 1 artinya adanya hubungan yang sempurna dengan kinerja seluruh pasar seperti yang diukur indek pasar (market index), contohnya nilai yang diukur oleh Dow-Jones Industrials dan Standard and Poor’s 500-stock-index. Hubungan ini dapat digambarkan dalam contoh pada gambar. β adalah ukuran dari hubungan paralel dari sebuah saham biasa dengan seluruh tren dalam pasar saham. Bila β > 1.00 artinya saham cenderung naik dan turun lebih tinggi daripada pasar. β < 1.00 artinya saham cenderung naik dan turun lebih rendah daripada indek pasar secara umum (general market index). Perubahan persamaan risiko dan perolehan (Equation Risk and Return) dengan memasukan faktor β dinyatakan sebagai: RS = Rf + βs (Rm – Rf) RS = Expected Return on a given risky security Rf = Risk-free rate Rm = Expected return on the stock market as a whole βs = Stock’s beta, yang dihitung berdasarkan waktu tertentu CAPM bertahan bahwa harga saham tidak akan dipengaruhi oleh unsystematic risk, dan saham yang menawarkan risiko yang relatif lebih tinggi (higher βs) akan dihargai relatif lebih daripada saham yang menawarkan risiko lebih rendah (lower βs). Riset empiris mendukung argumen mengenai βs sebagai prediktor yang baik untuk memprediksi nilai saham di masa yang akan datang (future stock prices). CAPM dikritik sebagai penyebab masalah kompetisi di Amerika Serikat. Manajer di sebuah perusahaan di Amerika Serikat yang menggunakan CAPM terpaksa membuat investasi yang aman dalam jangka pendek dan perolehannya dapat diprediksi dalam jangka pendek daripada investasi yang aman dan perolehan dalam jangka panjang. Para peneliti telah menggunakan CAPM untuk menguji hipotesa yang berhubungan dengan hipotesa pasar efisien. 2.5 Markowitz dan Market Model William Sharpe dalam membangun model CAPM diilhami dari teori portofolio yang diajukan oleh Harry Markowits. Markowitz mengusulkan sebuah model untuk menjelaskan korelasi diantara return sekuritas. Model ini mengasumsikan bahawa return dari sekuritas ke-i tergantung pada sebuah faktor yang mendasari, nilai yang diwakili oleh indeks, dalam notasi matematika dinyatakan sebagai: ri = αi + βi.F + ui ri = return sekuritas i βi = Beta dari sekuritas i F = indeks (belum tentu indeks pasar) ui = error term (walaupun selanjutnya markowitz mengusulkan bahwa persamaan itu seharusnya tidak linier, karena ada faktor lain yang mendasarinya). Kemudian pada tahun 1963, William Sharpe menguji persamaan tersebut sebagai penjelasan bagaimana return sekuritas cenderung naik dan turun seiring dengan naik turunnya indeks umum pasar, secara spesifik Sharpe menggunakan persamaan sebagai berikut: Rit = αi + βi Rmt + eit Rit = return dari aset i pada periode t Rmt = return dari indeks pasar pada periode t αi = komponen non-pasar dari return aset i βi = rasio kovarian dari return aset i dan return indeks pasar terhadap varians return indeks pasar eit = zero mean random error term Model ini disebut model pasar indeks tunggal (single index market model) atau sering disebut market model. Dilihat disini pada model markowitz, indeks-nya belum tentu indeks pasar, tetapi pada market model digunakan indeks pasar. 2.6 Aplikasi CAPM Model yang dikembangkan CAPM menjelaskan bahwa tingkat return yang diharapkan adalah penjumlahan dari return aset bebas risiko dan premium risiko. Premium risiko dihitung dari beta dikalikan dengan premium risiko pasar yang diharapkan. Premium risiko pasar sendiri dihitung dari tingkat return pasar yang diharapkan dikurangi dengan tingkat return aset bebas risiko. Bentuk matematika CAPM Rs = Rf + βs (Rm – Rf) Ø Rf biasanya didekati dengan tingkat return suku bunga bank sentral, di Indonesia umumnya risk free aset didekati dengan tingkat return suku bunga Bank Indonesia. Ø βs didekati dengan menghitung data time series saham dengan data return pasarnya. Penjelasan mengenai cara menghitung beta disertakan di bagian akhir artikel ini. Ø Rm didapatkan dengan meramalkan return IHSG. Banyak mahasiswa yang bingung mendapatkan nilai Rm yang negatif, biasanya mereka menghitung IHSG dengan cara memprediksi historisnya yaitu dengan membandingkan return IHSG tahun x dengan return IHSG tahun x-1. Dari definisi CAPM bahwa Rm adalah tingkat return pasar yang diharapkan, bukan tingkat return pasar yang periode yang lalu. Untuk mendapatkan nilai Rm tentunya harus dapat memprediksi berapa tingkat return IHSG yang diharapkan. Salah satu cara memprediksi IHSG adalah dengan cara analisis faktor. Di sini anda harus melakukan studi empiris, anda harus menentukan faktor-faktor yang mempengaruhi IHSG, kemudian membuat persamaan regresi dari IHSG dan faktor yang mempengaruhinya. Dan terakhir anda harus memprediksi nilai dari faktor yang mempengaruhi IHSG untuk x periode yang anda tentukan. Cara lainnya adalah menggunakan nilai IHSG dari hasil penelitian empiris dari peneliti lain. BAB III PENUTUP 3.1 Kesimpulan Keinginan utama dari investor adalah meminimalkan risiko dan meningkatkan perolehan (minimize risk and maximize return). Asumsi umum bahwa investor individu yang rasional adalah seorang yang tidak menyukai risiko (risk aversive), sehingga investasi yang berisiko harus dapat menawarkan tingkat perolehan yang tinggi (higher rates of return), oleh karena itu investor sangat membutuhkan informasi mengenai risiko dan pengembalian yang diinginkan. 3.2 Saran Dengan adanya makalah ini kami berharap dapat membantu pembaca untuk memperoleh informasi mengenai Capital Asset Pricing Model (CAPM). Namun kami sadar bahwa dalam makalah ini masih terdapat kekurangan-kekurangan. Oleh karena itu kami mengharapkan bantuan pembaca untuk membantu kami dalam pembuatan makalah selanjutnya dengan memberikan saran. Terima kasih atas perhatiannya, kami tunggu saran dari pembaca.
