BAB VI PENUTUP 6.1.Kesimpulan Dalam globalisasi

BAB VI
PENUTUP
6.1.Kesimpulan
Dalam globalisasi ekonomi dan keuangan, nilai tukar memainkan peran kunci di
Indonesia yang menganut perekonomian terbuka. Multi hubungan jangka panjanglewat jalur
nilai tukar terbukti di dalam model ekonomi makro Indonesia. Makin dinamiknya mobilitas
modal asing membuktikan signifikansinya investasi langsung asing dan investasi portofolio
dalam hubungan jangka panjangnya terhadap variabel-variabel ekonomi makro utama lain
seperti tingkat output, tingkat bunga, inflasi, dan transaksi berjalan. Dalam konteks kebijakan
penargetan inflasi, peran nilai tukar menjadi kunci dalam desain kebijakan moneter untuk
perekonomian terbuka seperti Indonesia yang lebih sesuai untuk menerapkan kaidah
kebijakan daripada berdasarkan diskresi. Adanya hubungan-hubungan jangka panjang yang
melibatkan nilai tukar, investasi langsung asing dan investasi portofolio, membuat analisis
kejutan dalam model menjadi bermakna karena hubungan-hubungan jangka panjangnya
didasarkan pada teori. Kejutan nilai tukar, investasi langsung asing dan investasi portofolio
berperan besar dalam memengaruhi perubahan tingkat bunga. Kenaikan tak diantisipasi nilai
tukar, investasi langsung asing dan investasi portofolio direspon turunnya tingkat bunga
relatif domestik dan luar negeri.
Secara teperinci sesuai dengan tujuan penelitian beberapa kesimpulan dapat
dikemukakan sebagai berikut.
1. Terdapat empat kointegrasi yaitu kointegrasi output, kointegrasi harga, kointegrasi tingkat
bunga dan kointegrasi nilai tukar, dengan tanda hubungan antar variabel signifikan sesuai
dengan hipotesis. Kointegrasi kesenjangan output menunjukkan adanya hubungan jangka
panjang antara variabel kesenjangan output dengan tingkat bunga, nilai tukar, dan investasi
216
langsung asing. Kointegrasi harga menunjukkan adanya hubungan jangka panjang antara
harga dengan kesenjangan output dan nilai tukar. Variabel-variabel dalam pengembangan
kaidah kebijakan moneter menurut Kaidah Taylor, terkointegrasi atau membentuk
hubungan jangka panjang di samping variabel investasi portofolio. Terkointegrasinya
investasi portofolio dalam hubungan ini menunjukkan keterkaitannya pasar keuangan
dengan tingkat bunga relatif domestik dan dunia. Kointegrasi nilai tukar menunjukkan
adanya hubungan jangka panjang antara nilai tukar efektif riil dengan tingkat bunga,
transaksi berjalan dan investasi langsung asing.
Hubungan-hubungan jangka panjang menunjukkan bahwa nilai tukar berkointegrasi
dengan kesenjangan output, harga, tingkat bunga di satu sisi dan terkointegrasi dengan
tingkat bunga, transaksi berjalan dan investasi asing langsung di sisi lain. Nilai tukar
memiliki hubungan kunci dengan variabel-variabel ekonomi makro di Indonesia.
Dari hubungan simultan dapat dinyatakan bahwa kebijakan moneter dengan kerangka
penargetan inflasi akan bekerja dalam jangka pendek, namun tidak secara eksplisit untuk
jangka panjang. Hasil ini selaras dengan pandangan SNB dan MKB bahwa kebijakan
moneter dapat memiliki efek stabilisasi terhadap perekonomian dalam jangka pendek.
Dalam jangka panjang kebijakan moneter lebih mengarah pada pendorongan kenaikan
output (pertumbuhan ekonomi) domestik relatif terhadap dunia, sehingga kesenjangan
output berkurang.
2. Signifikansi kointegrasi output, kointegrasi harga, kointegrasi tingkat bunga dan
kointegrasi nilai tukar dengan koefisien antara -1 dan 0 sesuai dengan hipotesis, yang
terjadi pada persamaan output, harga, tingkat bunga dan nilai tukar.
Di antara variabel-variabel ekonomi makro Indonesia, variabel kesenjangan output paling
banyak dipengaruhi oleh ekuilibrium variabel lainnya, yaitu ekuilibrium kesenjangan
output, ekuilibrium tingkat bunga dan ekuilibrium nilai tukar. Variabel nilai tukar itu
217
sendiri dipengaruhi oleh ekuilibrium nilai tukar dan ekuilibrium harga. Dalam jangka
panjang, ekuilibrium variabel kesenjangan output, tingkat bunga, dan nilai tukar berperan
utama dalam menentukan kesenjangan output. Variabel harga dalam hal ini juga variabel
kunci dalam model, karena ekuilibrium harga memengaruhi nilai tukar dan ekuilibrium
nilai tukar memengaruhi kesenjangan output. Nilai tukar dalam jangka panjang
dipengaruhi oleh nilai tukar itu sendiri dan harga. Nilai tukar dan harga jangka panjang
menentukan perilaku nilai tukar. Transaksi berjalan, investasi langsung asing, investasi
portofolio merupakan variabel yang lebih sulit diprediksi perilakunya karena mereka tidak
memiliki hubungan jangka panjang dengan variabel ekonomi makro lainnya.
3. Dalam jangka pendek, kesenjangan output antara domestik dan dunia dipengaruhi oleh
variabel-variabel ekonomi makro utama lainnya, yaitu inflasi (perubahan harga) secara
positif dan transaksi berjalan secara negatif. Inflasi sendiri dipengaruhi secara positif oleh
nilai tukar dan secara negatif oleh transaksi berjalan dan investasi langsung asing.
Pada tingkat nilai tukar riil ekuilibrium maka defisit transaksi berjalan (akibat naiknya
harga atau inflasi) yang terjadi berasosiasi dengan masuknya modal neto (meningkatnya
investasi langsung asing). Situasi semacam ini sesuai dengan teori ekonomi perekonomian
terbuka dan fakta yang terjadi di Indonesia. Sementara itu perubahan tingkat bunga dan
investasi langsung asing berpengaruh negatif terhadap perubahan nilai tukar.
Berpengaruhnya variabel-variabel endogen dalam jangka pendek berlangsung dengan lag
satu periode. Variabel-variabel lag berpengaruh dalam model yang dimungkinkan karena
faktor-faktor psikologis, teknologikal, dan kelembagaan sebagaimana dikemukakan dalam
Gujarati dan Porter (2009: ch. 17). Berperannya lag waktu sesuai pula dengan kerangka
penargetan inflasi di Indonesia bersifat forward looking, sesuai dengan dampak kebijakan
pada inflasi yang memerlukan time lag. Hasil estimasi tersebut menunjukkan bahwa
terdapat pengaruh perubahan variabel-variabel signifikan sesuai tanda yang diduga.
218
4. Kejutan kesenjangan output, kejutan harga, kejutan tingkat bunga direspon positif oleh
harga dan tingkat bunga. Kejutan nilai tukar dan investasi portofolio direspon negatif oleh
harga dan tingkat bunga.Kejutan nilai tukar berpengaruh besar terhadap inflasi. Penargetan
inflasi menjadi mungkin untuk merespon adanya kejutan nilai tukar sebagaimana hasil
studi Aizenman dkk. (2008). Pada umumnya kontribusi kejutan sendiri terhadap variasi
variabel endogen secara individu adalah paling besar. Dominasi kejutan tingkat bunga
terjadi dalam memengaruhi variasi tingkat bunga dalam horison waktu 30 kuartal.
Sementara itu variasi variabel investasi langsung asing dan investasi portofolio tidak
terlalu didominasi oleh kejutannya sendiri. Kejutan tingkat bunga secara rata-rata
mendominasi pengaruhnya terhadap perubahan investasi langsung asing dan investasi
portofolio. Hasil secara keseluruhan menyimpulkan bahwa kejutan nilai tukar, kejutan
investasi langsung asing dan kejutan investasi portofolio berdampak mapan negatif
terhadap tingkat bunga relatif domestik dan luar negeri. Hasil tersebut menunjukkan
bahwa sebagian besar hipotesis terbukti dalam estimasi model.
5. Dalam konteks kebijakan moneter, variabel gap harga (p – pT) signifikan berpengaruh
positif terhadap variabel tingkat bunga, tingkat harga, dan kesenjangan output.
Bukti empirik ini sesuai dengan hubungan positif inflasi dan tingkat bunga dalam kaidah
kebijakan moneter.
Dalam periode waktu yang sama variabel gap harga (p – pT) paling besar berpengaruh
terhadap variabel tingkat bunga relatif (p – pw) dan lebih sensitif daripada pengaruhnya
terhadap perubahan tingkat bunga, (r – rw).
Secara keseluruhan, adanya pengaruh variabel gap harga (p – pT) dalam model membuat
pengaruh kejutan harga terhadap variasi kesenjangan output, harga, dan nilai tukar lebih
tinggi (sensitif) daripada hasil estimasi pada model dasar.
219
Perubahan gap harga (p – pT) berdampak pada inflasi (perubahan harga) dengan koefisien
yang lebih tinggi, 0,249, daripada terhadap perubahan tingkat bunga, (r – rw), 0,052. Ini
menunjukkan penyimpangan harga dari harga targetnya mendorong meningkatnya inflasi,
namun respon oleh perubahan tingkat bunga nominal relatif domestik dan dunia relatif
rendah. Meskipun penyesuaian tingkat bunga domestik tinggi, ini seiring dengan
penyesuaian tingkat bunga di luar negeri. Hasil ini mengindikasikan bahwa kebijakan
penargetan inflasi di Indonesia belum sepenuhnya kredibel sebagaimana hasil penelitian
Harmanta dkk. (2011).
6. Proses penyesuaian harga menjadi lebih lama menuju ekuilibrium ketika faktor ekspektasi
ikut berperan dalam memengaruhi harga. Variabel ekspektasi inflasi berpengaruh positif
terhadap kenaikan harga (inflasi). Ekspektasi inflasi juga berpengaruh pada kenaikan
kesenjangan output antara domestik dan dunia. Bekerjanya variabel ekspektasi dalam
model kasus di Indonesia dengan pendekatan ekonomi makro yang konvergen pada
Keynesian Baru seiring dengan hasil studi Rahutami (2007) dan Suhartoko (2013) yang
menemukan adanya kontribusi asa nalar dalam persamaan inflasi.
Penyesuaian nilai tukar menuju ekuilibrium menjadi sulit dicapai ketika ekspektasi harga
bekerja. Bukti ini menyimpulkan bahwa ekspektasi relatif berdampak buruk pada nilai
tukar dibandingkan harga. Sebaliknya jika ekspektasi dikelola dengan baik, maka akan
berdampak positif pada harga yang lebih bisa dikendalikan.
Karena kebijakan penargetan inflasi belum sepenuhnya kredibel, penetapan inflasi target
sebagai jangkar belum sepenuhnya efektif memengaruhi ekspektasi harga. Terbukti bahwa
semakin tinggi perubahan penyimpangan harga dari harga targetnya (pada hasil ke-5)
semakin besar perubahan harga (inflasi) dalam jangka pendek. Ini mengindikasikan bahwa
perilaku ekspektasi harga terlalu berlebihan dari harga jangkarnya. Akibatnya penyesuaian
harga menuju ekuilibriumnya (tingkat harga jangka panjang) menjadi lebih lama tercapai.
220
6.2.Saran
Saran-saran berdasarkan butir-butir kesimpulan hasil penelitian dapat dikemukakan
sebagai berikut.
1. Kebijakan moneter dalam kerangka penargetan inflasi relatif efektif bekerja dalam jangka
pendek melalui stabilisasi harga. Adanya implikasi keterkaitan antara pasar keuangan dan
tingkat bunga relatif domestik dan dunia, maka kebijakan penetapan tingkat bunga perlu
diarahkan tidak hanya pada stabilisasi harga saja, namun juga kepada stabilitas pasar
keuangan dengan mempertimbangkan kondisi keuangan global. Kebijakan moneter yang
modern tidak hanya memiliki sasaran pada stabilitas harga saja, namun juga perlu
diarahkan pada stabilisasi pasar keuangan. Kebijakan moneter penargetan inflasi yang
dilakukan perlu diiringi dengan peningkatan perhatian pada stabilitas pasar keuangan
melalui instrumen tingkat suku bunga nominal, disamping untuk tujuan stabilisasi harga
yang selama ini dilakukan. Kebijakan moneter dalam menetapkan tingkat bunga tidak
hanya didasarkan pada faktor makro seperti inflasi, nilai tukar dan pertumbuhan ekonomi,
namun juga mempertimbangkan kondisi pasar keuangan sebagai bagian dari kebijakan
makroprudensial. Aliran modal masuk jangka pendek perlu menjadi bagian yang
dipertimbangkan dalam melakukan kebijakan penetapan tingkat bunga. Respon kebijakan
tingkat bunga akan berbeda antara pada saat aliran modal masuk besar dan aliran modal
masuk rendah atau bahkan negatif.
Nilai tukar merupakan variabel kunci dalam hubungan-hubungan jangka panjang. Oleh
karena itu bank sentral di Indonesia harus tetap konsisten memperhatikan stabilitas nilai
tukar disamping mencapai sasaran utama yaitu stabilitas harga dan output. Konsistensi
perhatian pada stabilisasi nilai tukar akan mendukung upaya stabilisasi sistem keuangan
termasuk pasar keuangan, di samping mendukung stabilisasi harga.
221
2. Proyeksi variabel-variabel ekonomi makro yang memiliki hubungan jangka panjang
semakin penting dalam kebijakan moneter yang forward looking sebagaimana dalam
kerangka penargetan inflasi. Bagi bank sentral di Indonesia, proyeksi pertumbuhan
ekonomi sebagai dasar pertimbangan tidak hanya menyangkut pertumbuhan ekonomi
Indonesia, namun diperlukan juga proyeksi ekonomi dunia untuk dipertimbangkan.
Selain pertumbuhan ekonomi, variabel harga (perubahannya merupakan inflasi), nilai
tukar, dan tingkat bunga dalam negeri dan internasional, maka pasar keuangan juga
dipertimbangkan dalam kebijakan moneter yang menetapkan target inflasi.
3. Pengaruh perubahan variabel-variabel dalam jangka pendek menunjukkan bahwa nilai
tukar berperan utama dalam model, khususnya dalam memengaruhi inflasi. Pengaruh
perubahan variabel-variabel memerlukan lag waktu. Hal ini sesuai dengan kerangka
penargetan inflasi yang bersifat forward looking dan memerlukan lag waktu dari dampak
kebijakan terhadap inflasi. Dengan mempertimbangkan semakin
meningkatnya
globalisasi ekonomi dan keuangan, kebijakan penargetan inflasi di Indonesia supaya
konsisten dalam memberi perhatian lebih variabel nilai tukar dalam transmisi kebijakan
moneter dan lag waktu yang optimal dalam memengaruhi inflasi. Dalam umpan baliknya,
nilai tukar juga dipertimbangkan dalam menentukan instrumen suku bunga kebijakan, di
samping pertimbangan inflasi dan pertumbuhan ekonomi. Sejalan dengan temuan Sugeng
(2012), pentingnya variabel nilai tukar dalam kebijakan stabilisasi di samping inflasi,
adalah karena dampak aliran investasi portofolio. Perubahan aliran investasi portofolio
terdiri dari perubahan yang diantisipasi dan perubahan yang tidak diantisipasi sebagai
bentuk kejutan. Konsekuensi dari upaya tersebut memang menjadikan kebijakan moneter
di Indonesia tidak independen, namun hal ini diperlukan untuk menyesuaikan dampak
arus modal yang terjadi. Upaya ini akan menghindarkan kebijakan moneter dari persoalan
impossible trilemma.
222
4. Dalam kebijakan moneternya untuk tujuan stabilisasi harga dan nilai tukar melalui
instrumen suku bunga, bank sentral harus makin sensitif terhadap faktor-faktor perubahan
yang tidak diantisipasi (kejutan). Kejutan yang perlu dicermati adalah kejutan
kesenjangan output akibat krisis global yang setiap waktu berpotensi terjadi. Kejutan
harga yang diperhatikan adalah kejutan terutama akibat kenaikan harga pangan dan energi
dunia, sementara kejutan tingkat bunga adalah kejutan akibat perubahan tingkat bunga
luar negeri dalam merespon situasi ekonomi global. Kejutan nilai tukar, kejutan transaksi
berjalan, kejutan investasi langsung asing dan kejutan investasi portofolio tidak kalah
penting untuk diperhatikan sebagai akibat respon seketika terhadap situasi ekonomi
domestik dan global.Kejutan-kejutan tersebut perlu dipertimbangkan mengingat
magnitude dan jangka waktu kejutan berdampak terhadap variabel-variabel nominal
seperti harga dan tingkat bunga sebagai variabel sasaran dan instrumen dalam kebijakan
moneter. Terkait dengan penargetan inflasi maka bank sentral juga harus merespon
adanya kejutan nilai tukar yang memiliki pengaruh besar pada inflasi domestik dalam
kasus depresiasi.
5. Untuk meningkatkan kredibilitas kebijakan penargetan inflasi di Indonesia, bank sentral
perlu lebih hati-hati dalam menetapkan inflasi target yang menjadi jangkar. Pertimbangan
faktor-faktor ke depan tidak hanya didasarkan pada proyeksi inflasi, nilai tukar,
pertumbuhan ekonomi, dan faktor-faktor eksternal seperti pertumbuhan, inflasi dan
tingkat bunga dunia, namun juga pada faktor-faktor yang tidak dapat diantisipasi
(kejutan) sebagai risiko dalam kebijakan penargetan inflasi. Dengan mempertimbangkan
kejutan maka dampak negatif dari penyimpangan inflasi bisa dikurangi.
6. Variabel ekspektasi harga berperan penting dalam respon kebijakan moneter terhadap
kejutan variabel-variabel makro di Indonesia. Hal ini perlu menjadi perhatian serius
mengingat kebijakan moneter dalam kerangka penargetan inflasi seperti sekarang
223
merupakan
kebijakan
yang
bersifat
forward
looking
dalam
memutuskan
kebijakannya.Untuk meningkatkan kredibilitas kebijakan penargetan inflasi di Indonesia,
bank sentral perlu lebih meningkatkan kemampuannya dalam mengelola ekspektasi
masyarakat sehingga inflasi target benar-benar menjadi jangkar dalam perilaku
ekspektasi. Jika inflasi target efektif sebagai jangkar dengan didukung kemampuan
mengelola ekspektasi oleh bank sentral, maka pencapaian stabilitas harga lebih efektif
dan dampak kejutan lebih dapat diminimalkan.
6.3.Keterbatasan
Penelitian ini memiliki keterbatasan dengan tidak melibatkan perubahan struktural
dalam model. Keuntungan dari periode penelitian ini telah setidaknya menghindari adanya
perubahan struktural yang ekstrim terjadi pada kurun waktu 1997/1998 sewaktu krisis
ekonomi. Memasukkan unsur perubahan struktural ke dalam sistem persamaan sangat tidak
mudah dan rumit dibandingkan terhadap persamaan tunggal. Penelitian berikutnya dapat
dilakukan dengan menguji perubahan struktural dan upaya memasukkan perubahan struktural
ke dalam model meskipun diperlukan pekerjaan-pekerjaan ekstra. Selain itu, penelitian
berikutnya bisa dilakukan dengan model yang mirip namun pemilihan proksi pengukuran
variabel yang berbeda dalam penelitian ini, misalnya dalam penggunaan variabel kesenjangan
output, variabel harga dan tingkat bunga, serta nilai tukar.Tujuannya adalah untuk
mendapatkan dukungan bukti empirik yang semakin kokoh dengan model dan pendekatan
yang serupa sehingga kontribusi empiriknya makin memperkaya temuan-temuan empirik
yang sudah ada.
224