pengaruh dividen tunai dan ukuran perusahaan

P en garuh D ividen Tunai dan Ukuran P erusahaan.
261
Jumal Akuntansi dan Keuangan Indonesia
Desember 2006, Vol.3, No. 2, pp 261-279
PENGARUH DIVIDEN TUNAI DAN UKURAN PERUSAHAAN
PADA INDUSTRI MANUFAKTUR TERHADAP PERILAKU
INVESTOR
Ni M ade Ria
Nurul Husnah
N i M ade Ria dan N urul Husnah adalah m ahasiswa Program S2 Pasca Sarjana
Ilmu Akuntansi Fakultas Ekonom i Universitas Indonesia
nurul_achm ad@ yahoo.com
The aim o f this research is to identify the relationship between the decision
about how often the investor doing the transaction (transaction frequency) on a
com pany share with the am ount o f cash dividend, using proxy dividend p e r share
and dividend yield, and the size o f company with the differences in m anufacturing
industry sector as a control variabel. This research using logit model. The result
fo r dividend cash variabel is not supporting the hypothesis. The result is the lower
the dividend p e r share, the more frequently investor to do the transaction. F or the
size o f the company, the result is supporting the hypothesis, that is the probability
o f investor to do the transaction is higher in a com pany with higher capitalization
value. The difference sector between m anufacturing industry also influence the in­
vestor frequency in doing the transaction. The investor in consum ables goods and
chem istry o f manufacturing industry have more opportunity to do the transaction
more frequently.
Keywords:
transaction frequency, cash dividend, dividend yield, com pany
size
262
Ju rn al A kuntansi dan K euan gan Indonesia, D e se m b e r 2006, Vol. J, N o.2
I. PENDAHULUAN
1.1. Latar Belakang
D ipandang dari sisi perusahaan, dividen m erupakan “c o s t” atas sum ber dana
yang diperoleh dari investor untuk m embiayai kegiatan usahanya. Pembagian divi­
den periode berjalan merupakan keputusan residual (sisa) atas laba yang diperoleh
pada periode sebelum nya melalui keputusan RUPS dengan berbagai pertimbangan
antara lain rencana investasi perusahaan, besar kecilnya laba tahun lalu yang diper­
oleh, ketersediaan dana, batasan-batasan kontrak dengan pihak ketiga lainnya, m is­
alnya bank, dan sebagainya. Selain sebagai pem bagian laba bagi investor, dividen
juga dapat menjadi salah satu dasar dalam m engukur firm value dengan m enggu­
nakan prediksi ekspektasi dividen masa datang.
Dividen tunai sejak lama dianggap menjadi ukuran penting dalam sharehold­
er value dan sum ber ekspektasi real return, selain capital gain. Perusahaan yang
m am pu m em bagikan dividen tunai dianggap mampu m enghasilkan free cash Jlow
bagi investor. W alaupun banyak investor yang mengambil keputusan berinvestasi
pada suatu saham dengan tujuan hanya memperoleh capital g a in , namun kondisi
bursa yang tidak stabil serta ketidakhati-hatian dalam m em baca situasi pasar dapat
m enyebabkan kem ungkinan investor m endapat capital gain menjadi lebih sedikit
atau bahkan mengalam i capital loss. Kem ungkinan terjadinya capital loss ini m em ­
buat para investor banyak bergantung pada pembagian dividen tunai.
Berbagai'penelitian sebelum nya m enunjukkan pengaruh positif atas pem bagi­
an dividen. Penelitian Fuller dan Goldstein (2003) m enunjukkan bahwa pem bagian
dividen m empengaruhi return saham, dim ana saham perusahaan yang m embagikan
dividen m enghasilkan return yang lebih tinggi. Penelitian lainnya ju g a menunjukkan
bahw a secara rata-rata terjadi kenaikkan volum e perdagangan pada sekitar tanggal
pengum um an dividen (Schleicher dkk. 2003). Penelitian ini akan m encoba melihat
apakah keputusan suatu perusahaan m em bagikan dividen tunai berhubungan dengan
keputusan investor dalam melakukan investasi yang dilihat dari besaran frekuensi
perdagangan dengan mempertimbangkan variabel lainnya.
1.2. Identifikasi Masalah
Dalam pengam bilan keputusan berinvestasi dalam saham, analisis terhadap
harga saham merupakan hal yang penting. Dividen m erupakan salah satu faktor
yang sering diperhitungkan dalam penelitian penentuan harga saham yang kem u­
dian akan dipertim bangkan dalam pengam bilan keputusan berinvestasi. Faktor per­
bedaan sektor dalam industri vang sama, dalam hal ini industri manufaktur dan uku-
P engaruh D ivid en Tunai dan Ukuran P eru sah aan .
263
ran perusahaan ju g a dapat mempengaruhi keputusan investor untuk m enambah atau
mengurangi investasi di suatu perusahaan.
Berdasarkan uraian tersebut, p a p er ini berusaha menjawab pertanyaan sebagai
berikut:
1. Apakah terdapat pengaruh antara nilai dividen tunai dengan frekuensi investor
melakukan transaksi saham?
2. Apakah terdapat pengaruh positif dividend yield dengan frekuensi investor
melakukan transaksi saham?
3. Apakah terdapat pengaruh semakin besar ukuran perusahaan dengan frekuensi
investor m elakukan melakukan transaksi saham?
4. Apakah terdapat pengaruh atas perbedaan sektor dalam industri yang sam a den­
gan frekuensi investor melakukan transaksi saham?
Gambar 1
Hubungan Antar Variabel Penelitian
1.3. M anfaat Penelitian
Secara umum penelitian ini bisa menjadi tam bahan insight bagi para investor
untuk melihat hubungan antara keputusan seberapa sering investor m elakukan tran­
saksi pada suatu saham perusahaan dengan besarnya dividen tunai yang dibagikan,
ukuran perusahaan dan jenis industri. Bila hal ini dihubungkan dengan keberadaan
dividen sebagai salah satu bentuk return dalam berinvestasi dan tingkat efisiensi
pasar modal dalam menterjem ahkan informasi, tentunya bisa m em pengaruhi harga
sahan, sehingga dapat disim pulkan bahwa informasi tentang pem bayaran dividen
264
J u rn a l A ku n tan si dan K euangan Indonesia, D e se m b e r 2006, Vol.3, N o.2
dapat mempengaruhi kekayaan (wealth) para investor.
Bagi perusahaan, penelitian ini diharapkan dapat memberikan pengetahuan
dalam pengam bilan keputusan pem bayaran dividen secara efektif dalam konteks
kemampuan perusahaan untuk mencetak laba dan dividen sebagai alat penyam paian
informasi tentang pendapatan perusahaan.
1.4. Batasan Penelitian
Pembahasan penelitian ini mencakup penyeleksian dan pengolahan sampel
perusahaan m anufaktur yang terdapat di Bursa Efek Jakarta pada tahun 2000 hingga
2005 dengan kriteria perusahaan tersebut selalu m em bagikan dividen tunai selam a
enam tahun.
Pengujian ini m erupakan replikasi dari salah satu penelitian yang dilakukan
oleh Fuller dan Goldstein (2003) mengenai preferensi investor pada pasar modal
NYSE, AM EX dan N asdaq antara perusahaan y a rg membagikan dividen dan tidak
m em bagikan dividen pada tahun 1970 - 2000.
1.5. Sistem atika Penulisan
Tulisan ini selanjutnya dibagi ke dalam em pat bagian. Bagian kedua m erupa­
kan landasan teori dan hipotesis yang akan menjadi acuan dalam melakukan pe­
nulisan ini yaitu teori mengenai dividen tunai, dividend yield dan ukuran perusa­
haan. Bagian ketiga m erupakan m etoda penelitian yang terdiri dari data, sampel,
pengukuran variabel, dan model penelitian. Pembahasan pada bagian keempat meli­
puti hasil dari pengujian hipotesis serta analisa terhadap hasil yang telah didapatkan.
Pada bagian kelim a akan disam paikan tentang kesim pulan atas hasil penelitian. Ke­
m udian akan disam paikan pula tentang keterbatasan dalam melakukan penelitian ini
dan saran-saran sehubungan dengan kesim pulan hasil penelitian tersebut.
II. LANDASAN TEORI
I I .1. Arti dan M ekanism e Pem bayaran Dividen
Istilah dividen menurut Kamus B esar Bahasa Indonesia adalah sebagai (1)
bagian laba atau pendapatan perusahaan yang besarnya ditetapkan oleh direksi serta
disahkan oleh rapat pem egang saham untuk dibagikan kepada para pem egang sa­
ham , (2) sejum lah uang yang berasal dari hasil keuntungan yang dibayarkan kepada
pem egang saham sebuah perseroan. Dividen biasanya dikaitkan dengan distribusi
pendapatan perusahaan dalam bentuk kas dan seringkali segala pembayaran lang­
P en garuh D ivid en Tunai dan Ukuran P eru sah aan .
265
sung dari perusahaan kepada pem egang saham dapat disebut bagian dari kebijakan
dividen.
Dalam Ross (2005), ada beberapa alternatif yang dapat dipilih oleh perusahaan
untuk melakukan distribusi pendapatan atau keuntungan kepada para pem egang sa­
ham, yaitu : (1) Cash D ividend (Dividen Kas), m em bayar dividen kas yang akan
menyebabkan penurunan jum lah kas dan laba ditahan perusahaan yang terdapat
pada neraca. (2) Stock D ividend (Dividen Saham), berdam pak pada m eningkatnya
jum lah saham yang beredar sehingga mengurangi nilai per saham. (3) Stock R e­
purchase, pembelian kembali saham yang beredar di pasar modal oleh perusahaan/
em iten yang bersangkutan yang akan mengurangi jum lah saham yang beredar.
Tipe dividen yang akan dibahas lebih lanjut adalah dividen kas, dim ana m e­
kanism e pem bayaran dividen kas dimulai dari keputusan untuk m em bayar dividen
yang terletak pada keputusan RUPS. Dalam mekanism e pem bagian dividen terdapat
tanggal-tanggal penting yang harus diperhatikan, yaitu :
(1) Tanggal pengum um an (declaration date) yaitu tanggal dim ana dewan direksi
m engum um kan hasil pengum um an RUPS tentang adanya pem bayaran dividen
kepada pem egang saham. Pada tanggal ini, perusahaan akan mencatat total divi­
den yang dibagikan sebagai utang dalam neraca dalam perusahaan.
(2) Tanggal ex-dividen (ex-dividenddate) yaitu tanggal dim ana investor sudah tidak
ada hak lagi atas pem bagian dividen. Artinya investor yang baru mem peroleh
saham perusahaan yang m em bagikan dividen pada tanggal ini atau setelah tang­
gal ini tidak akan m em peroleh dividen yang dibagikan tersebut. Ex-dividend
date biasanya terjadi dua hari sebelum tanggal pencatatan pemilik saham yang
berhak m em peroleh dividen.
(3) Tanggal pencatatan (date o f record) yaitu tanggal pencatatan pem egang saham
yang berhak m enerim a dividen dan investor yang tercatat pada tanggal ini akan
m em peroeh dividen walaupun kemudian tidak m em egang saham yang dibagikan
dividen tersebut.
(4) Tanggal pem bayaran m erupakan mekanism e akhir dalam proses pem bayaran
dividen dim ana perusahaan akan membayarkan dividen kepada para pem egang
saham sesuai dengan persyaratan melalui cek atau pem bayaran lain.
II.2. Investor dan Dividen
Pada dasarnya terdapat investor yang menyukai dividen dan investor yang
menyukai capital gain. Adanya investor yang berbeda-beda preferensinya m em buat
perusahaan harus dapat m enentukan kebijakan dividen untuk menarik investornya
atau clientele-nya, hal ini disebut clientele effect.
Clientele effect terjadi jika pem egang saham perusahaan tertarik pada perusa-
266
Ju rn a l A kuntansi dan K euangan Indonesia. D ese m b e r 2006. Vol.3, N o.2
haan karena perusahaan mem iliki kebijakan dividen tertentu. Ini berarti investor
yang m enginginkan current investment income dapat membeli saham-saham pe­
rusahaan yang memiliki dividend payout yang tinggi, sedangkan investor yang tidak
m embutuhkan current cash income dapat berinvestasi pada perusahaan yang m em i­
liki payout yang rendah. Beberapa investor jelas lebih menyukai dividen, sehingga
mereka disebut sebagai bird-in-hand advocate. Investor menyukai perusahaan yang
mem bayar dividen yang besar, m aka jika perusahaan m enaikkan dividennya, mereka
akan membeli saham perusahaan tersebut lebih banyak, sehingga menaikkan harga
saham dan mengurangi cost o f equity.
Penelitian mengenai dividen yang digunakan untuk menilai saham sehingga
mempengaruhi investor dalam m elakukan investasi pada perusahaan dilakukan oleh
Petit tahun 1972 (Suartam a 2005). Petit m enggunakan data harian dan bulanan un­
tuk menguji abnorm al return disekitar tanggal pengum uman dividen. Dari peneli­
tiannya dapat disim pulkan bahw a pengum uman dividen merupakan informasi yang
penting bagi investor.
Fuller dan G oldstein (2003) dalam penelitian juga menyatakan bahwa terda­
pat kelompok investor yang menyukai dividen dan kelompok investor yang tidak
menyukai dividen, m aka m asuk akal bagi perusahaan untuk mengikuti apa yang
diinginkan oleh investor. Dengan kata lain, ada perusahaan yang harus m em bayar
lebih banyak dividen dan ada yang m em bayar lebih sedikit. Walau begitu intinya
adalah investor lebih m enyukai perusahaan yang memiliki kebijakan dividen yang
relatif stabil. Namun perlu diingat bahwa preferensi investor dapat berubah dari
w aktu ke waktu, dem ikian ju g a posisi fundamental perusahaan. Sehingga walaupun
investor m engharapkan dividen yang stabil, jika terjadi perubahan kondisi, maka
kondisi ini bisa m enyebabkan perusahaan m erubah kebijakan dividennya.
N am un berdasarkan teori perfect capital m arket, Moddligiani dan M iller
(1985), kebijakan apapun yang akan dipilih perusahaan, tidak akan mempengaruhi
kekayaan investor dalam pasar modal efisien. Sedangkan dalam pasar yang tidak
sem purna dan dengan adanya pengaruh pajak serta biaya transaksi, pem ilihan ke­
bijakan dividen ini mem punyai pengaruh yang signifikan terhadap kekayaan inves­
tor. Kenyataannya kondisi kedua ini yang terjadi dan hal inilah yang m enyebabkan
investor menentukan pilihan dalam berinvestasi.
II.3. Pengukuran Dividen
Dalam melihat besaran dividen yang dibagikan, investor dapat menggunakan
berbagai ukuran dari rasio keuangan antara lain dividend coverage ratio dan divi­
d en d yield. D ividend coverage ratio m engukur kemampuan perusahaan untuk
m em bayar dividen yaitu dengan membandingkan antara pendapatan perusahaan dan
P engaruh D iv id e n Tunai dan U kuran P erusahaan.
267
pem bayaran bersih dividen kepada pem egang saham. Rasio ini digunakan untuk
m engukur apakah perusahaan memiliki pendapatan yang cukup untuk m em bayar
dividen. Rasio dihitung dengan membagi earnings p er share dengan dividend p er
share. Nilai rasio yang kecil atau berkurang, akan berpengaruh terhadap ekspektasi
investor atas dividen yang akan diterima.
Ukuran dividen lain yang sering digunakan adalah dividen yield yang proporsi
jum lah pendapatan yang diterim a investor terhadap harga saham. Rasio dihitung
dari jum lah dividen per saham yang diberikan kepada pem egang saham dalam se­
tahun dibagi dengan harga pasar per lem bar saham. Rasio ini dapat menjadi sinyal
atas fundamental perusahaan kepada investor. Namun investor perlu berhati-hati
dalam m elihat dividend yield sebagai sinyal kesehatan perusahaan.
D ividen y ie ld dapat m em berikan sinyal yang memiliki dua makna yang ber­
tolak belakang. Perusahaan yang memiliki dividend yield rendah dibandingkan
dengan perusahaan lain dengan dividend yield yang tidak rendah pada sektor yang
sama, bisa berarti dua hal :
1. Harga saham perusahaan tinggi karena pasar menganggap perusahaan memiliki
prospek yang im presif dan tidak terlalu khaw atir tentang pem bayaran dividen
perusahaan.
2. Perusahaan dalam m asalah dan tidak m am pu m em bayar dividen yang wajar.
Sem entara dividend yie ld yang tinggi dapat m engindikasikan perusahaan yang
’’sakit” yang mem iliki harga saham tertekan (depressed share price) sehingga harga
saham terlalu kecil dan dividen y ield besar.
II.4. U kuran Perusahaan
Ukuran perusahaan m erupakan suatu besaran dim ana perusahaan dapat dik­
lasifikasikan besar kecil dengan m enggunakan berbagai cara, antara lain: total ak­
tiva, log size, nilai pasar saham, nilai kapitalisasi pasar saham dan lain-lain (Bodie
dkk. 2005). Nilai kapitalisasi pasar m erupakan suatu nilai yang mewakili nilai agre­
gat dari perusahaan atau saham. Nilai ini diperoleh dengan m engalikan jum lah lem­
bar saham yang beredar dengan nilai saham per lembar. Nilai kapitalisasi pasar ini
cukup penting dikarenakan seringnya terjadi salah pengertian bahwa dengan ting­
ginya harga saham perusahaan maka perusahaannya juga dianggap semakin besar,
padahal belum tentu dem ikian.
Nilai kapitalisasi pasar dalam Bodie dkk. (2005) terbagi menjadi enam, yaitu:
mega cap, Big/largecap, m id cap, sm all cap, micro cap dan nano cap. The sm a ll firm
effect banyak diperdebatkan sebagai suatu fenomena yang m em bingungkan, dan
yang paling sering m enam pilkan artikel tentang efek kapitalisasi pasar adalah Banz
(Bodie, Kane, dan M arkus 2005). Efek kapitalisasi pasar secara garis besar dapat
J u rn a l A kuntansi clan K eu an gan In don esia, D e se m b e r 2006, Vol.3, N o.2
268
menjelaskan tingkat pengem balian saham investor yang tentu saja dapat dikaitkan
dengan perilaku investor yang m endapatkan pengembalian saham tinggi dan ser­
ing m elakukan transaksi. Karakteristik perusahaan tidak hanya dilihat dari besar
atau kecilnya ukuran perusahaan, namun dapat juga dilihat jenis usaha dalam suatu
industri, karena m asing-m asing memiliki karakteristik berbeda dalam m em ikat in­
vestor.
III. M ETO DO LOGI PENELITIAN
III.1. Perum usan Hipotesis
Dalam m elakukan investasi di pasar modal, investor akan berusaha mencari
saham -saham perusahaan yang diprediksi dapat m enghasilkan return lebih besar.
III. 1.1. H ipotesis 1
-
Pengaruh Dividen terhadap Investor
Keputusan dividen adalah keputusan yang penting karena m enentukan b e­
sarnya dana yang didistribusikan ke investor dan besarnya dana yang ditahan oleh
perusahaan untuk diinvestasikan kembali. Selain itu, dividen dapat menjadi suatu
isyarat bagi investor tentang kinerja perusahaan saat ini dan yang akan datang. Oleh
karena pertim bangan-pertim bangan tersebut, masalah dividen menjadi satu hal yang
m asih diperdebatkan yaitu apakah dividen m engandung suatu kekuatan yang dapat
m em pengaruhi keputusan seringnya investor melakukan transaksi saham.
III. 1.1.1. H ipotesis l.a - Pengaruh D ividen Tunai (DPS) terhadap Investor
H Q1A: Sem akin tinggi dividen tunai yang dibagikan, maka frekuensi kem ung­
kinan investor m elakukan transaksi saham lebih besar
H a! A: Sem akin rendah dividen tunai yang dibagikan, maka frekuensi kem ung­
kinan investor m elakukan transaksi saham lebih kecil
III. 1.1.2. Hipotesis I.b
Pengaruh Besaran D ividend Yield terhadap Investor
Penelitian Chunchi Wu dan X u-M ing Wang (2000) menguji mengenai hubungan
yang positif antara dividend yield dengan return saham, meneliti dari tahun 18711995. Visscher dan Filbeck (2003) m enerapkan strategi dividend yield yang tinggi
di K anada pada Toronto 35 Index selam a 10 tahun dari tahun 1988-1997 dan m en­
em ukan bahw a perusahaan dengan dividend yield yang tinggi membuat investor
P engaru h D ivid en Tunai dan Ukuran P eru sah aan .
269
sering m elakukan transaksi dikarenakan diperolehnya tam bahan return. Penelitian
Dimson dkk. (2003) ju g a m enem ukan bahwa portofolio perusahaan dengan divi­
dend yield tinggi memberi return lebih besar kepada investor dibandingkan dengan
portofolio perusahaan yang dividend yield- nya rendah. Survey yang dilakukan oleh
Blame, Crockett dan Friend (1974) dan Lawellen, Stanley, Lease, dan Schalarbaum
(1978)(dalam Suartam a 2005) m enunjukkan bahw a perusahaan dengan dividend
y ield tertinggi cenderung dim iliki oleh investor yang tergolong dalam low tax brack­
et karena term otivasi oleh current income atau m enghindari ketidakpastian.
H ipotesis IB bertujuan untuk mengetahui apakah penggunaan dividend yield
yang dibagi atas dividend yield tinggi dan rendah dapat m em perkuat fenom ena divi­
den berpengaruh terhadap seringnya investor m elakukan transaksi.
HfllB : Sem akin tinggi dividend yield, maka frekuensi kem ungkinan investor
m elakukan transaksi saham lebih besar
H^IB: Sem akin rendah dividend yield, maka frekuensi kem ungkinan investor
m elakukan transaksi saham lebih kecil
III. 1.2. H ipotesis 2 - Pengaruh Ukuran Perusahaan terhadap Investor
Tiap tahun saham -saham diklasifikasikan berdasarkan atas nilai kapitalisasi
pasarnya per 31 April. Dimulai dari saham dengan nilai kapitalisasi pasar terendah
sampai dengan nilai kapitalisasi pasar tertinggi, sehingga m enghasilkan kelompok
perusahaan dengan ukuran kecil di-proxy-kan dengan sm all capitalization pada 50%
saham dengan rangking terendah dan perusahaan dengan ukuran besar diproksikan
dengan large capitalization pada 50% saham dengan rangking tertinggi. Pemilihan
breakpoint 50% dengan tujuan m enghindari bias.
H02: Sem akin besar ukuran perusahaan, maka frekuensi kem ungkinan inves­
tor m elakukan transaksi saham lebih besar
H h2: Semakin kecil ukuran perusahaan, maka frekuensi kem ungkinan inves­
tor m elakukan transaksi saham lebih kecil
III.2. Data Penelitian
Populasi dalam penelitian ini adalah seluruh perusahaan industri m anufaktur
yang terdaftar di Bursa Efek Jakarta pada kurun waktu 2000 sampai dengan 2005.
A lasan dimulai dari tahun 2000 karena batas periode krisis ekonomi Indonesia tahun
1997-1998, dan kinerja tahun 1999 akan tercermin di tahun 2000. Sampel dalam
paper ini berasal dari data keuangan perusahaan khususnya perusahaan m anufak­
270
Ju rn al A kuntansi dan K euangan In don esia, D e se m b e r 2006, Vol.3, N o.2
tur yang melakukan pembayaran dividen secara berurutan sejak 2000, 2001, 2002,
2003, 2004, dan 2005.
Data frekuensi investor dan market capitalization dikum pulkan dari buku
Jakarta Stock Exchange (JSX). Data jum lah dividen kas (dividend p er share) dan
dividen yield dikum pulkan dari buku Indonesian Capital M arket Directory (ICM D),
dari tahun 2000 sampai tahun 2005. Ruang lingkup paper dibatasi pada perusahaanperusahaan publik pada industri manufaktur yang m em bagikan dividen tunai selam a
periode 2000-2005 sehingga diperoleh sampel 12 perusahaan. Selanjutnya akan di­
jabarkan dengan lebih jelas mengenai variabel-variabel yang digunakan dalam m en­
guji hipotesis ini.
III.3 Variabel Penelitian
III.3.1 Variabel Terikat (D ependent Variable)
Variabel seberapa seringnya investor melakukan transaksi (frekuensi transak­
si) m enggunakan penduga (proxy) frekuensi perdagangan saham perusahaan selama
satu tahun berjalan (FREKUENSI) dengan variabel dum m y, yaitu jika frekuensi
perdagangan saham perusahaan sampel lebih besar dari rata-rata frekuensi perda­
gangan saham di sektor yang sama dalam industri m anufaktur maka diberi kode 1
dan dinyatakan investor sering melakukan transaksi.
Jika frekuensi saham perusahaan sampel frekuensi perdagangan saham pe­
rusahaan sampel lebih kecil dari atau sama dengan rata-rata frekuensi perdagan­
gan saham di sektor yang sama dalam industri m anufaktur m aka diberi kode 0 dan
dinyatakan investor tidak sering melakukan transaksi.
111..3.2. Variabel Bebas (Independent Variable,)
111..
3.2 1. Dividen Tunai ya n g Dibagikan (D ividend p er Share)
Penelitian mengenai pengaruh dividen tunai terhadap reaksi investor telah
sebelum nya dilakukan oleh Katleen Fuller dan M ichael G oldstein (2003) tentang
hubungan kebijakan dividen dengan pergerakan pasar
Dalam penelitian tersebut, besarnya dividen tunai yang dibagikan perusahaan
m em baw a pengaruh terhadap reaksi investor dalam m elakukan transaksi, dilihat
dari frekuensinya. Variabel dividen tunai dengan m enggunakan data dividend p e r
sh a re dengan asumsi bahwa perusahaan yang m em bagikan dividen hanya berupa
kas dividen dan tidak dengan bentuk lain. Dalam penelitian ini m enggunakan natu­
ral logaritm a (InDPS) untuk menghindari perbedaan range yang cukup besar antar
sam pel perusahaan. Ingin dilihat apakah dividen tunai yang dibagikan perusahaan
P en garuh D ivid en Tunai dan U kuran P erusahaan.
271
berpengaruh terhadap frekuensi investor dalam m elakukan transaksi.
III.3.2.2. D ividend Yield
D ividend yield diperoleh dengan cara membagi antara annual dividend in­
come p e r share terhadap current share price sebagai ukuran jum lah income yang
diterim a investor dalam proporsi terhadap saham. Variabel dividend yield terkait
dengan dividen p e r share, nam un bedanya adalah dengan m enggunakan dividend
yield ini dapat m engetahui proporsi dividen yang dibagikan dibandingkan dengan
harga saham pada saat tersebut. Karena ingin m elihat apakah dengan semakin tinggi
dividend yield perusahaan, maka semakin sering kem ungkinan investor melakukan
transaksi saham pada perusahaan tersebut.
III. 3.2 3. Ukuran Perusahaan
Ukuran perusahaan m erupakan suatu skala dim ana dapat diklasifikasikan be­
sar kecil perusahaan m enurut berbagai cara, antara lain: total aktiva, log size, nilai
pasar saham, nilai kapitalisasi pasar saham dan lain-lain. Bodie dkk. (2005) m ene­
mukan bukti bahw a perusahaan-perusahaan yang lebih besar mempunyai dorongan
untuk membuat investor m enjadi tertarik dalam m elakukan iransaksi saham.
Paper ini m enggunakan nilai kapitalisasi pasar sebagai penduga variabel uku­
ran perusahaan, yaitu jum lah saham beredar akhir tahun dikali dengan harga saham
akhir tehun, dengan terlebih dahulu membagi sampel m enjadi dua kelom pok yaitu
perusahaan dengan nilai kapitalisasi 50% terbesar dan perusahaan dengan nilai ka­
pitalisasi pasar 50% terkecil (Veronica 2005). Perusahaan dengan nilai kapitalisasi
50% terbesar bernilai 1 dan perusahaan dengan nilai kapitalisasi 50% terbesar ber­
nilai 0.
III. 3.3. Variabel P engendali (C ontrol Variable)
III.3 .3 1. Kategori Sektor
Perusahaan publik yang terdaftar di Bursa Efek Jakarta dapat diketegorikan
ke dalam 3 (tiga) kelompok besar yaitu: (1) perusahaan m anufaktur, (2) perusahaan
non m anufaktur selain usaha bank dan lembaga keuangan lainnya dan (3) kelom ­
pok usaha bank dan lembaga keuangan. Dari m asing-m asing kelom pok besar terse­
but dapat terbagi menjadi beberapa sektor. Perusahaan m enufaktur terbagi menjadi
beberapa sektor industri yaitu sektor industri m anufaktur barang konsumsi, sektor
industri bahan dasar dan kim ia dan sektor kategori aneka industri. Untuk kelom pok
perusahaan non m anufaktur selain usaha bank dan lem baga keuangan lainnya ter­
Ju rn al A kuntansi dan K euangan In don esia, D e se m b e r 2006, Vol.3, N o.2
27 2
bagi menjadi sektor pertanian, sektor perkebunan, dan lainnya. Prilly (2004) m eng­
gunakan enam variabel dummy, yaitu kelompok perusahaan manufaktur, m enyim ­
pulkan bahw a variabel tersebut ada yang berpengaruh terhadap kelompok lainnya.
Paper ini menggunakan kelompok perusahaan m anufaktur yang kemudian
mem baginya ke dalam tiga sektor yaitu: (1) sektor industri m anufaktur barang kon­
sumsi (kategori= 1, variabel dummy 1), (2) sektor industri bahan dasar dan kim ia
(kategori =1, variabel dummy 2) dan (3) sektor kategori aneka industri yang m erupa­
kan pem bandingnya (kategori=0).
Dependen Variable Encoding
original value
internal value
tidak sering
0
sering
1
Categorical Variables C oding
Frequency
D In d u s try
M CapCat
Param eter Coding
brg. konsumsi
36
(1)
1.000
(2)
.000
dasar & kimia
18
.000
1.000
aneka industri
18
.000
.000
kecil
36
1.000
besar
36
.000
III.4 M odel Penelitian
Berdasarkan penjelasan mengenai variabel tersebut, maka penulis ingin
m elakukan pengujian hipotesis model berikut ini :
Investor Frek
D im ana :
Investor Frek
DPSx
D iv Y ield
M CAPx
IN D x
= p0 + p ( lnDPSx + p2 DivYieldx + p^ M C A P (l)x+
P4 s DummyINDx + £
= Probabilita frekuensi investor melakukan transaksi saham perusahaan x
= D ividen tunai yang dibagikan (divid en d p e r share) perusahaan x
= Jumlah dividen yang dibagikan selam a setahun dibagi harga pasar per
lembar
= Ukuran perusahaan/Nilai kapitalisasi pasar perusahaan x
= Jenis Industri perusahaan x
Pengaruh D ividen Tunai dan Ukuran P eru sah aan .
M etode statistik yang digunakan dalam paper ini adalah m etode regresi lo­
gistik (LOGIT) untuk m elihat hubungan antara dependent variable yaitu frekuensi
investor melakukan transaksi dari suatu perusahaan dan independent variable yang
terdiri atas dividen tunai, dividend yield, ukuran perusahaan dengan proksi nilai ka­
pitalisasi pasar dan jenis industri.
IV. ANA LISA HASIL PENELITIAN
IV. 1 D eskriptif Statistik
Descriptive Statistics
Minimum
N
Maximun
Mean
£ td Deviation
Freklnv
72
0
1
.33
.475
D Year
72
.00
5.00
2.5000
1.71981
Month
72
0
1
.15
.362
D Industry
72
1
3
1.75
.835
D Y IELD
72
.01
16.67
5.2378
4.000808
LNDPS
72
2.30
8.40
5.0533
1.62848
MCapCat
72
0
1
.50
.504
Valid N (listw ise)
72
IV.2 Uji M odel Keseluruhan
Omnibus Tests o f M odel Coefficients
Step 1
Chi-Square
df
Sig.
Step
35.991
5
.000
Block
35.991
5
.000
M odel
35.991
5
.000
Model Summary
-2 Log
1
55.667
C ox & Snell
.393
N agelkerke
.546
Ju rn al A kuntansi dan K euangan Indonesia, D e se m b e r 2006, Vol. 3, N o.2
214
Hosmer and Lameshow Test
Step
Chi-Square
df
Sig.
1
12.612
8
.126
Terlihat dari tabel adanya nilai -2Log likelihood, yang m erupakan uji seluruh
model. Angka sebesar 55.667 adalah cukup besar jik a dibandingkan dengan tabel
X2 (dengan a=5% ) 55.304 > 35.991 yang artinya keputusan menolak H0. Berarti
sekurang-kurangnya terdapat satu slope yang signifikan secara statistik atau secara
bersam a-sam a variabel bebas mempengaruhi variabel terikat (Nachrowi dan Us­
man, 2002).
Selanjutnya nilai Nagelkerke R Square adalah 0.551 yang berarti variabilitas
variabel terikat yang dapat dijelaskan oleh variabilitas variabel independen adalah
sebesar 55%. Hosmer dan Lam eshow ’s Goodness o f Fit Test menguji hipotesis nol
bahw a data empiris cocok atau sesuai dengan model atau tidak ada perbedaan antara
model dengan data sehingga model dapat dikatakan fit. Karena nilai statistik Hos­
mer dan Lameshow Goodness-of-fit lebih besar dari 0.05, berarti model mampu
memprediksi nilai observasinya atau dapat dikatakan model dapat diterima karena
cocok dengan data observasinya. Tampilan SPSS berikut ini yang menunjukkan be­
sarnya nilai statistik Hosmer dan Lemeshow (Goodness o f fit) adalah sebesar 12.612
dengan probabilitas signifikansi 0.126 yang nilainya jauh diatas 5%. Dengan dem i­
kian dapat disimpulkan bahwa model dapat diterima.
B
S.E.
Wald
df
Sig.
Exp(B)
Step
LNDPS
-1.067
.368
8.398
1
.004
.344
L’
D Y IELD
-.046
.106
.184
1
.668
.995
M C A P C A T (l)
-2.358
.871
7.331
1
.007
.095
10.159
2
.006
IN D U STR Y
IN D U S T R Y (l)
5.798
1.819
10.157
1
.001
329.553
IN D U S T R Y (l)
3.854
1.444
7.122
1
.008
47.171
Constant
1.638
1.520
1.161
1
.281
5.143
a. V ariable(s) entered on step 1 : L N D P S, D Y IE L D , M CAPCAT, IN D U ST R Y
Berdasarkan metodologi yang digunakan dalam mengolah data, maka didapat
suatu model sebagai berikut:
Investor Frek = 1.638 - 1.067 DPS - 0.046 DYIELD - 2.358 M C A P (l)x
+ 5.798IN D (l)x + 3.854 IND(2)x + £
P engaruh D ividen Tunai dan Ukuran P eru sah aan .
27 5
IV.3 Interpretasi Hasil
Uji Wald m erupakan uji sendiri-sendiri terhadap P dan uji sendiri-sendiri
ini melihat signifikansi secara statistik dengan a = 5% berarti yang lebih kecil dari
0.05 yang berarti keputusannya adalah m enolak H0, sehingga (3, dan P3 tidak sama
dengan nol. Dengan kata lain variabel bebas tersebut mempunyai pengaruh signi­
fikan secara statistik terhadap variabel terikat. Sedangkan untuk P2 tidak mempunyai
pengaruh secara signifikan terhadap variabel terikat pada a = 5%.
IV.3.1 Pengujian H ipotesis 1A
Variabel DPS ini memiliki nilai koefisien -1,067 (sig = 0,004), yang be­
rarti bahwa tanda koefisien adalah tidak sesuai dengan prediksi (tanda variab d ini
diprediksi positif), tetapi hasil pengujiannya signifikan secara statistik pada a - 5%.
Karena tanda koefisien tidak sesuai dengan prediksi, semakin rendah nilai variabel
DPS, maka semakin besar kem ungkinan investor untuk melakukan transaksi ser­
ing diperusahaan tersebut. Hal ini berarti bahw a H01A (yang menyatakan semakin
tinggi variabel DPS, maka semakin besar kem ungkinan investor untuk melakukan
transaksi sering diperusahaan tersebut) ditolak, atau tidak didukung dari data yang
ada.
IV. 3.2 Pengujian H ipotesis IB
Variabel dividend yield ini memiliki nilai koefisien -0.046 (sig = 0,668), yang
berarti bahwa tanda koefisien adalah tidak sesuai dengan prediksi (tanda variabel
ini diprediksi positif), dan hasil pengujiannya tidak signifikan secara statistik pada
a = 5%. Karena tanda koefisien tidak sesuai dengan prediksi, semakin rendah nilai
variabel dividend yield , maka semakin besar kem ungkinan investor untuk m elaku­
kan transaksi sering diperusahaan tersebut. Hal ini berarti bahw a H01B (yang m en­
yatakan semakin tinggi variabel dividend yield, maka semakin besar kem ungkinan
frekuensi investor untuk melakukan transaksi) ditolak.
IV. 3.3 Pengujian H ipotesis 2
Variabel ukuran perusahaan yang diproksikan dengan kapitalisasi pasar m em i­
liki nilai koefisien 2.358 (Sig = 0.007) yang berarti bahw a tanda koefisien sesuai
dengan prediksi (yaitu positif) dan hasilnya signifikan secara statistik pada a = 5%.
Artinya perusahaan dengan ukuran besar berpeluang lebih besar 10 kali diband­
ingkan perusahaan dengan ukuran kecil terhadap kemungkinan seringnya investor
276
J u rn a l A ku n tan si elan K euangan Indonesia, D esem b er 2006, Vol.3, N o.2
melakukan transaksi saham.
IV.3.4 Pengujian Variabel K ontrol
Pengujian ini m enggunakan variabel kontrol industri, untuk melihat apakah
antara ketiga sektor industri tersebut terdapat perbedaan, dengan pem banding ane­
ka industri. Koefisien variabel Industri(l) 2.358 (Sig = 0.001) hasilnya signifikan
secara statistik pada a = 5%. Artinya perusahaan yang terdapat dalam sektor in­
dustri barang konsumsi berpeluang 329 kali lebih besar dibandingkan perusahaan
yang terdapat dalam sektor aneka industri terhadap kem ungkinan seringnya inves­
tor melakukan transaksi saham. Koefisien variabel lndustri(2) 3.854 (Sig = 0.008)
hasilnya signifikan secara statistik pada a = 5%. Artinya perusahaan yang terdapat
dalam sektor industri dasar dan kim ia berpeluang 47 kali lebih besar dibandingkan
perusahaan yang terdapat dalam sektor aneka industri terhadap kemungkinan ser­
ingnya investor m elakukan transaksi saham.
V. KESIM PULAN DAN SARAN
Dalam beberapa pengujian sebelum nya diperoleh bahwa ada hubungan antara
besaran dividen yang dibagikan dengan kemungkinan frekuensi atau seringnya in­
vestor dalam m elakukan transaksi. Seperti hasil penelitian yang diperoleh Schleich­
er dkk. (2003) yang m enunjukkan bahw a secara rata-rata terjadi kenaikkan volume
perdagangan, dalam hal ini menunjukkan frekuensi transaksi, pada sekitar tanggal
pengum um an dividen. N am un hasil yang diperoleh dalam penelitian ini yang m eng­
gunakan model logit menunjukkan bahwa tanda koefisien DPS sebagai proksi divi­
den tunai tidak sesuai dengan prediksi dim ana hasilnya adalah semakin rendah nilai
DPS, maka sem akin besar kemungkinan frekuensi investor untuk melakukan tran­
saksi dengan tingkat signifikasi 5%. Sementara untuk pengujian variabel dividend
yie ld tidak diperoleh tingkat signifikansi yang memadai untuk menunjukkan bahwa
semakin tinggi variabel dividend yield, maka semakin besar kemungkinan frekuensi
investor untuk melakukan transaksi.
Untuk ukuran perusahaan yang diukur dengan menggunakan nilai kapitalisasi
pasar, hasil penelitian sesuai dengan yang diharapkan yaitu kemungkinan frekuensi
investor m elakukan transaksi pada perusahaan dengan nilai kapitalisasi pasar tinggi
lebih besar 10 kali dibandingkan perusahaan dengan nilai kapitalisasi pasar.
Selanjutnya berdasarkan hasil pengujian diperoleh bahwa perbedaan sektor
dalam industri m anufaktur m empengaruhi frekuensi investor dalam melakukan tran­
saksi. Investor di industri m anufaktur barang konsumsi serta industri manufaktur
P engaruh D ivid en Tunai dan Likuran P eru sah aan .
277
bahan dasar dan kimia memiliki peluang frekuensi lebih besar melakukan transaksi
saham dengan sering dibandingkan dengan aneka industri sebesar m asing-m asing
329 dan 47 kali dengan tingkat signifikansi 5%.
Saran untuk penelitian selanjutnya yang berm inat menganalisa perilaku in­
vestor adalah dengan menambah variabel yang diduga dapat berpengaruh terhadap
investor. Selain itu ju g a dapat m enambah sampel dengan cara memperluas sampel
tidak hanya pada industri manufaktur. Sehingga dapat dibandingkan antara industri
manufaktur, industri non m anufaktur selain keuangan dan bank, dan industri keuan­
gan dan bank.
DAFTAR PUSTAKA
______ 2002, Institute for econom ic and financial research, Jakarta. (ECFIN)
______ 2003, Institute for econom ic and financial research, Jakarta. (ECFIN)
______ 2004, Institute for econom ic and financial research, Jakarta. (ECFIN)
______ 2005, Institute for econom ic and financial research, Jakarta. (ECFIN)
Acker, Daniella. May 1999. “ Stock Return Volatility and Dividend Announcem ent.”
Review o f quantitative fin a n ce and accounting May (1999)
Bhattacharya S. “ Imperfect Information, Dividend Policy and ‘The Bird in The
H and’ Fallacy.” Bell Journal o f Economics, Spring (1979): 259-270
Banz, R. W. “The Relationship Between Return and M arket Value o f Common
Stock.” Journal o f fin a n cia l economics, N o.9, (1981 ):3-18
Besley, Scott dan Eugene F. Bringham. Principle o f finance 2nd edition. Ohio:
T hom son I c;iining,
V
Brennan, Michael J and Anjan V. Thakor. S. “ Shareholder Preferences and Dividend
Policy.” .Journal o f Finance, No. 45 Septem ber (1990):93 3-1019
Bringham, Eugene F dan Joel F. Houston.. Fundam ental O f Financial M anagem ent
3rd Edition. Ohio: Thom son Learning, 2004
Dimson, Elroy, Stefan Nagel and Garrett Quigley. “Capturing The Value Premium
in The United K ingdom .” AIM R. November/December. (2003): 35-45
Jogiyanto. Teori Portfolio dan Analisis Investasi. Edisi 3. BPFE Yogyakarta, 1998.
Feldstein, Martin and Jerry Green. “ Why do Com panies Pay Dividends?” Am erica
Economic Review 73 (1983): 17-30
Fuller, K. and A. Thakor. “ Signaling, Free Cashflows and “N onm onotonic” Divi­
dends.” W orking Papars Series, University o f Georgia and University o f
M ichigan Business School, 2002.
Fuller, Kathleen and Michael Goldstein. “ Do Dividend M atter More in D eclining
M arket?” Working Papars Series, University o f Georgia, August 2003.
218
J u rn a l A ku n tan si dun K euangan Indonesia, D e se m b e r 2006. Vol.3, N o.2
Fuller, Kathleen and M ichael Goldstein. “Dividend Policy and M arket M ovem ent.”
w w w .ssm .com . 2003.
Gujarati, D am odar N. Basic Econometrics, 4th edition, McGraw Hill, 2003.
Institute For Economic and Financial Research. “ Indonesian Capital M arket Direc­
tory.” 2001.
Irianty, Prilly. “ Hubungan A ntara Dividen Tunai pada Industri M anufaktur Terhadap
Perilaku Investor.” Thesis, M agister Manajemen UI, 2004.
Koch, Adam S. and Amy X. Sun. “ D ividends Changes and The Persistence O f Past
Earnings Change.” Carnegie M ellan University.
K um iasih, Ni M ade Ria. “ Hubungan Antara Dividen Tunai dan Nilai Kapital­
isasi Pasar pada Industri M anufaktur Terhadap Perilaku Investor.” Tugas
Ekonometri I, 2006.
Kumar, Praveen. “Shareholder-M anager Conflict and The Information Content o f
D ividends.” Review o f financial studies I . (1988): 111-136
Lease, Ronald C, Kose, John; Aurer, Kalay; Uri, Lowenstein; Oded H. D ividend
policy impact on firm value. Boston, M assachusset:Harvard Bussiness School
Press, 2000.
Lev, B. dan J. Ohlson. “ M arket Based Empirical Research in Accounting: A Review,
Interpretation, And Extensions.” Journal o f Accounting Research 20,1982
Lintner, J. Distribution o f Incomes o f Corporating Among Dividens, Retained Earn­
ings, And Taxes. Am erican Econom ic Review 46 (1956): 97-113
Miller, M. And K. Rock. “Dividend Policy Under Assymetric Information", Journal
o f Finance 40(1985): 1031-1051
Nachrow i, Nachrowi Djalal, dan Hardius Usman. Penggunaan Teknik Ekonometri:
Pendekatan Populer & Praktis Dilengkapi Teknik Analisis & Pengolahan
Data Dengan M enggunakan Paket Program SPSS. 2002.
Prasetya, Teguh. “Analisa Rasio Keuangan dan Nilai Kapitalisasi Pasar Sebagai
Prediksi Return Saham di BEJ.” Thesis, M agister Manajemen UI, 2005
Pogue F. Thom as. “The Corporate Dividend Decision: A Cross-section Study o f The
Relationship Between Dividends and Investment.” The Journal o f Finance 24
N o.4, (1969):734-735
Ross, Stephen A,Randolph W. Westerfield dan Jeffrey Jaffe. Corporate Finance. 7
Ed. The Me Graw Hill, 2005.
Schleicher, C. et al. “Stock M arket Reaction to Dividend Announcements : Empiri­
cal Evidence From The Austrian Stock M arket”. Financial M arkets and Port­
folio M anagem ent 17 No. 3, (2003):332-350
Suartam a, I Kadek. “ Reaksi Harga Saham Terhadap Pengumuman Perubahan Divi­
den (Studi Empiris Pada Bursa Efek Jakarta).” Thesis, M agister Akuntansi UI,
2005.
P engaruh D iv id e n Tunai dan U kuran P erusahaan.
279
Sekaran, Uma. Research methods fo r business: a skill building approach. 4th edi­
tion. John Wiley & Sons, Inc, 2003.
Visscher, Sue dan G reg Filbeck. “ Dividend Yield Strategies in The Canadian Stock
M arket” . AIM R, (2003): 99-106.
Wu, Chunchi dan X u-M ing Wang. “The Predictive Ability ofD ividens and Earnings
Yields for Long Term Stock Return” . The Financial Review 35 (2000):97124
INDEKS
Jurnal Akuntansi dan Keuangan Indonesia
Volume 3 Tahun 2006
PENULIS
JUDUL
NO
ED.
IIAL
Anindhita, A nggara A. dan D w i
Martani
Manfaat Kandungan Informasi Am ortisasi
G oodw ill dalam Laporan Keuangan
2
D es
2006
169-189
Bastian, Indra
Perbedaan Persepsi M ahasiswa Akuntansi
Terhadap Etika Penyusunan Laporan Keuan­
gan
1
Juni
2006
107-126
Anwar, Yulianti
dan Fitriany
Amarullah
A R eview O f The Accounting R ole In A ncient
And C olonial Period: A C ase Study O f Indo­
nesian Telecom unication I n d u s t r y
1
Juni
2006
1-24
Febrianto, Rah­
mat dan Rafdinal
Peningkatan Kom unikasi Informasi
Akuntansi M enggunakan Gambar Kartun
1
Juni
2006
127-141
Hidayat, Taufik
Perbandingan Pengaruh EVA Dan Penguku­
ran Kinerja Lainnya Terhadap Imbal Hasil
Saham D i Indonesia
1
Juni
2006
55-76
Indrawati,Titik
dan Suhendro
Determ inasi Capital Structure Pada Perusa­
haan Manufaktur Di Bursa Efek Jakarta Peri­
ode 2 0 0 0 -2 0 0 4
1
Juni
2006
77-106
Kesumajuda,
Fiqi Ardiansyah
Electronic D isclosure Pada Perusahaan Tel­
ekom unikasi A sia Pasifik Di N ew York Stock
E xchange (N Y S E )
2
D es
2006
213-238
Oktaviani, Intan
Herlina
A nalisa Pengungkapan Laporan Keuangan
Perusahaan Pembiayaan
2
D es
2006
239-260
Ria, N i Made
dan Nurul Husna
Pengaruh D ividen Dan Ukuran Perusahaan
Pada Industri Manufaktur Terhadap Perilaku
Investor
2
D es
2006
261 -2 7 9
S ensi, Ludovicus
Evaluasi M anajemen Risiko Kantor Akuntan
Publik (K A P) Dalam Keputusan Penerimaan
K lien Berdasarkan Pertimbangan Dari Risiko
K lien, R isiko Audit,Dan Risiko B isnis KAP
2
D es
2006
191-211
Setiyono
Dampak Struktur Kepem ilikan Saham M ana­
jerial Pada Returns Dan Risiko O bligasi P e­
rusahaan
1
Juni
2006
25-54
Shauki, Elvia
Sunityo- dan
D yah Setyaningrum
The Impact o f Student Perception and E x­
pectations on Student’s Result: An Empirical
Study in Teaching the Introductory A ccount­
ing Course in The U niversity o f Indonesia
2
D es
2006
143-167