BAB I - EJOURNAL | Universitas Narotama Surabaya

IMPLIKASI SIGNALLING THEORY ATAS
PENGUMUMAN PEMBAGIAN DIVIDEND
CUTS TERHADAP REAKSI PASAR
Dian Indri Purnamasari
Simposium Riset Ekonomi II
Surabaya, 23-24 November 2005
IMPLIKASI SIGNALLING THEORY ATAS PENGUMUMAN
PEMBAGIAN DIVIDEND CUTS TERHADAP REAKSI PASAR
Abstract
Many argues about the impact of dividend payment or policy on company’s value. Many
studies prove that dividend announcement increase securities buying but decrease securities
selling. In this case, the amount of dividend payment perform as a signal for investor. The
problem is, dividend cuts announcement is perceived as a bad signals by investors and
caused negative reaction by the market. In reality, the contrary is true, since the market and
investors do not react as suggested by the signalling theory. Investors, however, could see
another content of dividend cuts beyond the decreasing amount on the dividend. Consistent
with the investor, market also see another content of dividend cuts and give emphasizes on
company’s rationale behind the policy.
Keywords: Dividend Cuts, Signalling Theory, Market Reaction, Company Values.
Latar Belakang
Banyak perdebatan tentang bagaimana dividen dapat mempengaruhi nilai perusahaan yang
perlu dipertimbangkan. Dividen merupakan distribusi keuntungan perusahaan kepada
investor yang dibagikan baik dalam bentuk kas maupun non kas, misalnya dividen dapat
dibagikan dalam bentuk saham, aktiva, dan dividen dalam bentuk surat hutang. Dividen
berasal dari pembagian keuntungan perusahaan dan karena mengisyaratkan prospek masa
depan perusahaan, pengumuman dividen merupakan salah satu faktor yang mempengaruhi
harga saham di pasar modal. Pengumuman penurunan dividen oleh perusahaan biasanya
dianggap sebagai berita buruk oleh investor dan akan menurunkan harga saham. Sebaliknya,
pengumuman kenaikan dividen dianggap sebagai berita baik dan akan menaikkan harga
saham. Hal inilah yang disebut dengan kandungan informasi dividen (Brealey et al. 2000).
Pengumuman akan dibagikannya dividen kepada para pemegang saham secara teori
merupakan “good news” bagi investor. Hal ini disebabkan investor mempunyai dugaan
bahwa perusahaan melakukan pembagian dividen karena perusahaan mempunyai keyakinan
bahwa kinerjanya saat ini sangat baik sehingga profitabilitasnya meningkat dan prospeknya
di masa mendatang akan membaik. Dividen mencerminkan sinyal dari firm’s current
performance dan future prospect, oleh karena itu pengumuman dividen dilihat sebagai sinyal
bahwa akan ada peningkatan harga saham di pasar modal (Fama dan Barbiak 1968; Ross
1977 dalam Sukmawati 2000).
Pasar modal yang secara informasional efisien adalah pasar modal yang harga sekuritas
mencerminkan semua informasi yang relevan (Hendriksen et al. 1992). Pada pasar modal
efisien bentuk semi kuat, harga saham akan sangat cepat berubah bila ada informasi baru di
pasar. Salah satu informasi tersebut adalah pengumuman dividen. Secara umum,
pengumuman dividen merupakan kabar baik bagi investor sehingga investor akan
mempunyai pengharapan positif terhadap laba perusahaan di masa mendatang. Hal ini akan
mendorong investor untuk membeli saham perusahaan, sehingga jika demand terhadap suatu
saham meningkat otomatis akan meningkatkan harga sahamnya (Sharpe et al. 1999).
Beberapa penelitian membuktikan bahwa pengumuman dividen menyebabkan
pembelian sekuritas secara umum meningkat dengan pesat, sedangkan penjualan mengalami
penurunan. Hal ini membuktikan bahwa investor akan bereaksi dengan cepat bila ada
Simposium Riset Ekonomi II
Surabaya, 23-24 November 2005
informasi baru di pasar (Sharpe et al. 1999). Terdapat penelitian yang membahas pengaruh
pengumuman dividen pada reaksi harga dan volume, dan seberapa jauh pengaruh
pengumuman dividen yang besar pada volume tetapi kecil pada harga, dan sebaliknya (Bandi
dan Jogiyanto 2000). Penelitian tersebut menyimpulkan bahwa pengumuman dividen
menghasilkan reaksi volume yang berbeda dengan reaksi harga, hal ini terlihat dari proporsi
reaksi berbeda lebih tinggi daripada reaksi sama atas pengumuman dividen.
Besarnya dividen juga merupakan sinyal bagi pihak investor. Dividen yang besar
merupakan sinyal baik bagi pihak investor dan mengakibatkan investor mempunyai
pengharapan yang positif terhadap perusahaan, sehingga harga saham akan meningkat.
Semakin besar dividen yang dibayarkan mengindikasikan bahwa keuntungan perusahaan juga
semakin besar sehingga akan meningkatkan harga saham, sebaliknya dividen yang kecil
merupakan sinyal buruk bagi investor dan mengakibatkan investor mempunyai pengharapan
yang negatif terhadap perusahaan, sehingga harga saham akan menurun (Husnan 1998).
Dividend signalling theory mengatakan bahwa pengumuman perubahan pembayaran
dividen memiliki kandungan informasi yang dapat mempengaruhi retur saham, karena
dividen mempunyai sinyal yang akan mempengaruhi pasar yang tercermin dalam perubahan
harga saham. Sehingga apabila jumlah dividen yang dibagikan berubah maka akan
memberikan sinyal perubahan aliran kas masa depan (Ghosh dan Woolridge 1988; Denis et
al. 1994).
Permasalahannya adalah apakah pengumuman pembagian dividen yang jumlahnya
menurun (dividend cuts) selalu merupakan sinyal yang buruk (bad signals) bagi investor
sehingga pasar bereaksi negatif ?
Kajian Literature dan Penelitian Sebelumnya
Dividen
Teori yang mendasari kebijakan dividen oleh perusahaan, diantaranya adalah Modigliani dan
Miller (M&M (1961)) yang mengatakan bahwa nilai suatu perusahaan tidak ditentukan oleh
besar kecilnya dividend payout ratio, tetapi ditentukan oleh laba bersih sebelum pajak
(earnings before interest and tax) dan tingkat resiko perusahaan. Jadi menurut M&M, dividen
adalah tidak relevan. Pernyataan ini didasarkan pada beberapa asumsi penting yang lemah
seperti pasar modal sempurna, semua investor adalah rasional, tidak ada biaya emisi saham
baru jika perusahaan menerbitkan saham baru, tidak ada pajak, kebijakan investasi
perusahaan tidak berubah. Asumsi ini dikatakan lemah karena pada prakteknya pasar modal
yang sempurna sulit ditemui, biaya emisi saham baru pasti ada, pajak pasti ada, dan kebijakan
investasi perusahaan tidak mungkin tidak berubah (Lukas 1999).
Gordon (1959 dalam Sukmawati (2000)) dan Litner (1956 dalam Sukmawati (2000))
menyatakan bahwa biaya modal sendiri perusahaan akan naik jika dividend payout ratio
rendah karena investor lebih suka menerima dividen daripada capital gains. Menurut mereka,
investor memandang keuntungan dividen (dividend yield) lebih pasti dari pada keuntungan
capital gains (capital gains yield). Perlu diingat bahwa dilihat dari sisi investor, biaya modal
sendiri adalah tingkat keuntungan yang disyaratkan investor pada saham atau dengan kata
lain biaya modal sendiri adalah keuntungan dari dividen (dividend yield) ditambah
keuntungan dari capital gain (capital gains yield). Menurut M&M, pada akhirnya investor
akan kembali menginvestasikan dividen yang diterima pada perusahaan yang sama atau
perusahaan yang memiliki resiko yang hampir sama (Lukas 1999).
Litzenberger dan Ramaswamy (1979 dalam Hess 1999) yang menyatakan bahwa
karena adanya pajak terhadap keuntungan dividen dan capital gains, maka para investor lebih
menyukai capital gains daripada dividen karena dapat menunda pembayaran pajak. Capital
gains dapat menunda pajak karena pajaknya baru dibayar jika saham betul-betul sudah dijual.
Ikatan Sarjana Ekonomi Indonesia (ISEI)
Cabang Surabaya Koordinator Jawa Timur
3
Simposium Riset Ekonomi II
Surabaya, 23-24 November 2005
Oleh karena itu investor mengisyaratkan suatu tingkat keuntungan yang lebih tinggi pada
saham yang memberikan dividend yield tinggi dan capital gains yieldnya rendah daripada
saham dengan dividend yield rendah dan capital gains yieldnya tinggi. Perbedaan ini akan
makin terasa jika pajak atas dividen lebih besar dari pajak atas capital gains (Lukas 1999).
Gordon dan Bradford (1979 dalam Sukmawati (2000)) melihat bahwa dividen lebih
disukai oleh kelompok low tax bracket investor karena mereka menganggap bahwa capital
gain lebih beresiko dibandingkan dengan dividen. Sedangkan untuk kelompok high tax
bracket investor dividen malah tidak disukai, mereka lebih menyukai capital gain karena
pajaknya dapat ditunda. Dari teori di atas, terlihat bahwa kebijakan dividen tetap merupakan
misteri dengan banyak masalah yang belum terjawab. Beberapa yang terjawabpun masih
menimbulkan pertentangan dan beberapa yang lainnya masih tetap menjadi persoalan yang
masih memerlukan jawaban (Sukmawati 2000).
Informasi mengenai dividen menyebabkan investor harus memprediksi future earning
untuk mengetahui nilai perusahaan, maka dividen dihubungkan dengan future profitability
perusahaan (Bhattacharya 1979,1980; Jensen et al. 1992 dalam Sukmawati (2000); Miller
dan Rock 1985). Secara teori, semakin besar profitabilitas yang dapat dihasilkan oleh
perusahaan maka jumlah dividen yang akan dibagi semakin meningkat, tetapi semakin kecil
profitabilitas yang dapat dihasilkan oleh perusahaan maka jumlah dividen yang akan
dibagikan akan menurun. Dividen fungsinya tidak hanya tergantung dari profitabilitas, aspekaspek lainnya seperti resiko bisnis, investasi, dan pertumbuhan harus dipertimbangkan. Jadi,
jika jumlah dividen yang akan dibagikan menurun hal tersebut bisa jadi dikarenakan
perusahaan akan melakukan investasi ke proyek baru yang lebih menguntungkan (Sukmawati
2000).
Watts (1973) meneliti hubungan antara dividen dan earnings perusahaan di masa depan
dan menyimpulkan bahwa perubahan relatif dividen pada saat ini mengandung informasi
tentang perubahan earnings perusahaan dimasa depan. Karena earnings memiliki kandungan
informasi, berdasarkan penelitiannya maka Watts menyimpulkan bahwa perubahan dividen
memiliki kandungan informasi. Informasi yang terkandung dalam perubahan dividen akan
mempengaruhi keuntungan saham dari perusahaan.
Asquith dan Mullins (1983) meneliti pengaruh pengumuman dividen terhadap
keuntungan saham menemukan adanya keuntungan saham yang abnormal pada perusahaanperusahaan yang memberikan dividen untuk pertama kalinya. Penelitian tersebut
mendokumentasikan bahwa sifat abnormal return yang dialami pemegang saham
berhubungan secara proporsional dengan ukuran dividen yang diukur dengan dividend yield
atau dividend payout ratio.
Pengumuman dividen merupakan sumber informasi dan menyebabkan reaksi pasar kuat
dan positif (Asquith dan Mullins 1983). Kebijakan dividen mempunyai banyak aspek daya
tarik seperti mekanisme transmisi informasi. Kandungan informasi atas dividen
menghipotesiskan bahwa manajer menggunakan pengumuman dividen untuk memberi sinyal
perubahan dalam pengharapannya tentang prospek perusahaan yang akan datang (Aharony
dan Swary 1980). Hankansson (1982) melihat bahwa informasi mengenai dividen akan
meningkatkan efisiensi bila investornya heterogen atau bila pasar tidak sempurna. Adanya
informasi yang tidak simetri antar investor dan manajer menyebabkan perubahan dividen
dapat digunakan sebagai jawabannya dalam market price reaction (Miller dan Rock 1985).
Signalling Theory
Signalling theory secara konsisten berhubungan dengan masalah pengungkapan, dimana
apabila perusahaan mengungkapkan bad news maka pasar akan memberikan reaksi yang
negatif dan hal ini konsisten dengan hipotesis pasar efisien (Wolk et al. 2001). Signalling
Ikatan Sarjana Ekonomi Indonesia (ISEI)
Cabang Surabaya Koordinator Jawa Timur
4
Simposium Riset Ekonomi II
Surabaya, 23-24 November 2005
hypothesis theory mengatakan bahwa perubahan dividen mengandung beberapa informasi.
Ada bukti empiris bahwa jika ada kenaikan dividen, sering diikuti dengan kenaikan harga
saham. Sebaliknya penurunan dividen pada umumnya menyebabkan harga saham turun.
Fenomena ini dapat dianggap sebagai bukti bahwa para investor lebih menyukai dividen
daripada capital gains (Lukas 1999). Menurut teori sinyal, terdapat asimetri informasi antara
manajer dan investor. Manajer mengetahui prospek perusahaan di masa depan, sedangkan
investor tidak (Setiawan dan Jogiyanto 2002).
Signalling hypothesis theory juga mengatakan bahwa penurunan dividen mencerminkan
manajemen yang tidak optimis terhadap prospek perusahaan dan akan memberikan sinyal
negatif bagi pasar. Sebaliknya peningkatan dividen menunjukkan bahwa manajemen yakin
akan prospek masa depan perusahaan dan merupakan sinyal yang direspon pasar positif
(Anom dan Jogiyanto 2002).
Perubahan besarnya dividen juga merupakan sinyal bagi investor. Dividen yang
semakin besar mengakibatkan investor mempunyai pengharapan positif terhadap manajemen,
yaitu meningkatnya laba perusahaan. Perubahan dividen yang semakin besar akan
menyebabkan investor tertarik untuk membeli saham perusahaan, sehingga harga saham akan
meningkat. Sebaliknya, bila dividen menjadi semakin kecil, maka investor mempunyai
pengharapan yang negatif terhadap perusahaan sehingga harga saham akan mengalami
penurunan (Sharpe et al. 1999). Pengumuman dividen mengandung informasi mengenai laba
saat ini dan masa depan (Miller dan Rock 1985). Apabila pengumuman dividen tersebut
merupakan kabar baik (buruk), yaitu: pengumuman dividen meningkat (menurun), maka
investor akan bereaksi positif (negatif). Jadi, dividen mempunyai kandungan informasi yang
berguna bagi investor (Setiawan dan Jogiyanto 2002).
Teori clientele effect menyatakan bahwa kelompok (clientele) pemegang saham yang
berbeda akan memiliki preferensi yang berbeda terhadap kebijakan dividen perusahaan.
Kelompok pemegang saham yang membutuhkan penghasilan pada saat ini lebih menyukai
dividend payout ratio yang tinggi. Sebaliknya kelompok pemegang saham yang tidak begitu
membutuhkan uang saat ini lebih senang jika perusahaan menahan sebagian besar laba bersih
perusahaan. Bukti empiris menunjukkan bahwa efek dari clientele ini ada. Tapi menurut
M&M hal ini tidak menunjukkan bahwa dividen besar lebih baik daripada dividen kecil,
demikian sebaliknya efek clientele ini hanya mengatakan bahwa bagi sekelompok pemegang
saham, kebijakan dividen tertentu lebih menguntungkan mereka (Lukas 1999).
Lev ( 1992 dalam Wolk et al. (2001)) mendukung pengungkapan berita tidak baik (bad
news) seperti berkurangnya dividen, sebab pengumuman tersebut dapat mengurangi efek
yang kurang baik dari peristiwa itu sendiri Apabila perusahaan dengan sukarela
mengungkapkan apa yang terjadi maka pasar tidak akan bereaksi terlalu negatif dibandingkan
pasar bertanya-tanya atau bahwa mencurigai ada yang tidak beres dengan kondisi perusahaan,
maka pasar akan bereaksi negatif. Dengan pengungkapan sukarela mengenai dividen cuts
maka pasar akan melihat lebih jauh alasan yang melatarbelakangi keberanian perusahaan
mengungkapkan yang dianggap pasar sebagai bad news.
Untuk menganalisa reaksi pasar terhadap keputusan dividen dan peristiwa lainnya,
dividen cuts dan omissions disertai (1) pengumuman managerial secara ekplisit bahwa
keputusan dividen dimotivasi oleh kemungkinan pertumbuhan dan (2) penentuan pembayaran
dividen. Informasi positif yang terkandung mengenai peluang pertumbuhan, diimbangi
dengan dampak negatif yang biasanya dihubungkan dengan pemotongan dividen (Gosh dan
Woolridge 1988).
Pada dasarnya makalah ini adalah untuk mencari bukti yang mendukung atau
bertentangan dengan signaling hypothesis theory yang menyatakan bahwa jika ada kenaikan
dividen, sering diikuti dengan kenaikan harga saham. Sebaliknya pemotongan dividen
Ikatan Sarjana Ekonomi Indonesia (ISEI)
Cabang Surabaya Koordinator Jawa Timur
5
Simposium Riset Ekonomi II
Surabaya, 23-24 November 2005
(dividend cuts) pada umumnya menyebabkan harga saham turun. Seperti teori dividen
lainnya, signaling hypothesis theory ini juga sulit dibuktikan secara empiris. Tapi sulit
dikatakan apakah kenaikan dan penurunan harga setelah adanya kenaikan dan penurunan
dividen semata-mata disebabkan oleh efek sinyal atau preferensi terhadap dividen (Lukas
1999).
Analisis Dividen Cuts
Dividend cuts sendiri merupakan kebijakan dividen perusahaan yang membagikan dividen
tunai (cash dividend) kumulatif di laporan keuangan semula dengan saat ini menurun
jumlahnya. Pengumuman dividend cuts oleh perusahaan public utilities akan menyebabkan
harga saham turun dibandingkan pengumuman yang dilakukan oleh perusahaan lainnya
(Impson 1997). DeAngelo et al. (1992) menyimpulkan bahwa pemotongan dividen
merupakan sinyal bahwa perusahaan dalam kondisi yang distress dan hal ini sesuai dengan
signalling theory dimana dividen cuts memberikan sinyal bahwa perusahaan dalam kondisi
menurun. Benartzi et al. (1997) menunjukkan bahwa investor bereaksi lebih kuat terhadap
pengumuman dividen yang menurun dibandingkan pengumuman dividen yang meningkat.
Umumnya, dividend cuts memberikan sinyal yang buruk (bad signals) tetapi ada
hipotesis alternatif lain yang menyatakan dividend cuts bisa menjadi berita baik (good news).
Hal ini disebabkan oleh alasan yang dijabarkan berikut ini (Woolridge dan Gosh 1992) :
Dibawah kondisi kepastian, sinyal yang terkirim ke pasar dari pemotongan dividen
adalah positif. Secara spesifik, jika suatu perusahaan mempunyai banyak peluang investasi
yang menguntungkan, tapi kas yang tersedia sedikit, dan jika biayanya dari pendanaan luar
adalah substansial, nilai dari saham perusahaan tersebut mungkin meningkat dengan
mengurangi dividen saat ini dengan meningkatkan investasi. Pada saat yang sama, jika suatu
perusahaan mempunyai peluang investasi yang menguntungkan yang terbatas, pemegang
saham merasa lebih baik bila sisa uang kas dibayarkan kepada mereka dalam bentuk dividen
dengan jumlah yang lebih tinggi. Dalam kedua situasi di atas, sinyal yang terkirim ke pasar
tentang peluang investasi perusahaan prospek kinerja perusahaan akan menjadi lawan dari
yang diperkirakan model konvensional dari perubahan dividen; dalam hipotesis alternatif ini
sinyal kenaikan dividen mengurangi peluang investasi lainnya dan mengakibatkan
pendapatan di masa mendatang lebih kecil sedangkan dividend cuts memberikan sinyal
sebaliknya yaitu suatu peluang investasi yang menguntungkan.
Perusahaan bisa saja membagikan dividen yang banyak ataupun sedikit, asalkan
dimungkinkan menutup kekurangan dana dari sumber ekstern. Jadi yang penting adalah
apakah investasi yang tersedia diharapkan akan memberikan net present value (NPV) yang
positif, tidak peduli apakah dana yang dipergunakan untuk membiayai berasal dari dalam
perusahaan dengan menahan laba atau dari luar perusahaan melalui menerbitkan saham baru
(Husnan 1998).
Perusahaan yang menjanjikan peluang investasi yang hanya memberikan earnings yang
sedikit, akan menghadapi kesulitan untuk meyakinkan pasar akan misi dan visinya di masa
yang akan datang. Jika peluang investasi yang menguntungkan tersedia dan jika pendanaan
dari luar, misalnya menerbitkan saham baru sangat mahal biayanya karena harus membayar
biaya untuk penjamin emisi dan biaya-biaya lainnya untuk menerbitkan saham baru,
kemakmuran pemegang saham (stockholder) mungkin dapat ditingkatkan melalui keputusan
manajemen untuk memotong jumlah dividen kas yang dibagikan untuk menyediakan dana
yang murah bagi investasi baru. Dalam menghadapi masalah di atas dividend cuts mungkin
dapat menjadi salah satu alternatif, karena sinyal yang efektif dari peluang pertumbuhan di
masa yang akan datang dapat memberikan informasi yang positif ke pasar, yang
Ikatan Sarjana Ekonomi Indonesia (ISEI)
Cabang Surabaya Koordinator Jawa Timur
6
Simposium Riset Ekonomi II
Surabaya, 23-24 November 2005
mengakibatkan meningkatnya harga saham (Divecha dan Morse (1983) dalam Gosh dan
Woolridge (1988)).
Woolridge dan Gosh (1992) menjelaskan kebanyakan kasus, perusahaan memotong
atau tidak membayar dividen dikarenakan kinerja perusahaannya yang jelek sehingga
mengakibatkan earningsnya turun. Dikarenakan kasus ini sering terjadi, pasar telah terbiasa
dengan perilaku manajemen dan menginterpretasikan bahwa dividend cuts merupakan sinyal
buruk (bad news) sehingga harga saham akan turun. Saat ini telah ada sejumlah kasus dalam
akhir sepuluh tahun ini, bahwa dividend cuts digunakan untuk mendanai peluang investasi
baru. Disebabkan kondisi dividend cuts yang digunakan untuk mendanai investasi baru jarang
terjadi dan investor sudah terbiasa dengan keadaan ini maka investor memandang secara
skeptis terhadap dividend cuts akan perubahannya pada sepuluh tahun terakhir ini, meskipun
manajemen berusaha meyakinkan bahwa dividend cuts digunakan untuk investasi dimasa
depan. Dalam rangka untuk menghapus sikap skeptis dari para investor ini dan reaksi yang
jelek terhadap pengumuman dividend cuts, manajemen harus hati-hati dalam memberi
penjelasan ke pasar tentang prospeknya.
Pengumuman peningkatan dividen meskipun mengurangi fleksibilitas pendanaan
manajemen tetapi dapat menjadi hal yang efektif untuk mengurangi jarak antara manajemen
dan investor, khususnya karena manajemen sudah terbiasa enggan untuk memotong dividen.
Dalam kenyataannya, perubahan dividen dapat menjadi sinyal yang efektif, karena dividen
yang tinggi dapat menyebabkan biaya yang mahal bagi manajemen dan mengurangi
fleksibilitasnya dalam hal pendanaan. Sebaliknya, keengganan manajemen untuk memotong
dividen menyebabkan pengumuman pemotongan dividen mengkomunikasikan bahwa
manajemen telah kehilangan kepercayaan dirinya dalam hal kemampuannya mencapai
keuntungan perusahaan di masa yang akan datang (Woolridge dan Gosh 1992).
Makin besar resiko bisnis menyebabkan hubungan langsung antara current dan
expected profitability menjadi kurang pasti. Resiko bisnis yang tinggi akan menyebabkan
pembayaran dividen menurun. Rencana investasi dan pertumbuhan yang tinggi akan
mendorong perusahaan untuk tidak melakukan pembayaran dividen karena dana dapat
digunakan untuk investasi yang lebih menguntungkan (Myers dan Majluf 1984). Semakin
besar ukuran perusahaan maka perusahaan cenderung melakukan dividen cuts (Anom dan
Jogiyanto 2002). Hal tersebut dapat disebabkan perusahaan besar lebih tertarik untuk
menginvestasikan kembali dananya agar memberikan keuntungan yang lebih besar.
Kesimpulan
Hasil empiris terbaru menunjukkan bahwa reaksi pemegang saham terhadap perubahan
dividen tergantung pada interpretasi mereka terhadap perubahan variable yang berhubungan
(Gosh dan Woolridge 1988). Dikatakan pula oleh Gosh dan Woolridge (1988), ia setuju
bahwa pengurangan pembayaran dividen memberikan sinyal akses untuk kesempatan
investasi yang lebih menguntungkan. Tidak selamanya dividen cuts memberikan signal yang
buruk sesuai dengan signalling theory, pasar tidak lagi bereaksi negatif terhadap
pengumuman tersebut karena pasar mampu melihat kandungan informasi lain dibalik alasan
perusahaan melakukan dividen cuts yang umumnya dilakukan karena investasi yang lebih
menguntungkan.
Penelitian yang dilakukan oleh Woolridge dan Gosh (1992) bahwa pengumuman
dividend cuts tidak selalu menjadi berita buruk (bad news), tidak selalu menjadi sinyal yang
buruk (bad signals) yang mengakibatkan pasar bereaksi negatif. Pengumuman pembagian
dividen yang jumlahnya menurun (dividend cuts) memberikan sinyal yang buruk dengan
menurunnya tingkat keuntungan saham tidak terbukti. Artinya dividen yang jumlahnya kecil
tidak selalu menjadi sinyal buruk, dividen yang jumlahnya kecil bukan merupakan sinyal
Ikatan Sarjana Ekonomi Indonesia (ISEI)
Cabang Surabaya Koordinator Jawa Timur
7
Simposium Riset Ekonomi II
Surabaya, 23-24 November 2005
buruk bagi investor dan tidak mengakibatkan investor mempunyai pengharapan yang negatif
terhadap perusahaan. Hal ini akhirnya bertentangan dengan dividen signalling theory.
Seperti yang dikemukakan M&M (1961) dimana dividen tidak relevan apabila
dikaitkan dengan nilai perusahaan dan juga investor pada umumnya akan smenginvestasikan
kembali dividen yang diterimanya, sehingga apabila perusahaan melakukan dividen cuts
karena investasi maka hal tersebut tidak berpengaruh pada investor. Dividen bukan satusatunya variabel yang menentukan nilai ataupun prospek perusahaan di masa mendatang.
Dilain pihak dividen fungsinya tidak hanya tergantung dari profitabilitas namun dapat
dari aspek lain seperti investasi (Sukmawati 2000). Demikian juga adanya peluang investasi
yang tinggi dapat mendorong perusahaan untuk menurunkan dividen karena dana dapat
digunakan untuk investasi yang menguntungkan (Myers dan Majluf 1984).
Pasar tidak selamanya bereaksi negatif terhadap pengumuman dividen cuts dan tidak
lagi menganggap sebagai bad signals karena pasar mampu melihat kandungan informasi lain
dibalik bottom line dari dividen cuts. Perusahaan yang melakukan dividen cuts pada
umumnya sengaja memotong dividen yang akan dibagikan karena perusahaan membutuhkan
dana untuk investasi lain yang lebih menguntungkan. Investasi lain tersebut nantinya juga
akan memberikan keuntungan yang lebih kepada investor, itulah sebabnya investor tidak lagi
menganggap dividen cuts sebagai bad signals atas kondisi perusahaan, kecuali apabila
perusahaaan memang dalam kondisi buruk. Pasar tidak lagi melihat signal dari informasi
bottom line saja melainkan melihat kandungan informasi lain dibalik bottom line yang
mendasari alasan perusahaan melakukan dividen cuts.
Ikatan Sarjana Ekonomi Indonesia (ISEI)
Cabang Surabaya Koordinator Jawa Timur
8
Simposium Riset Ekonomi II
Surabaya, 23-24 November 2005
DAFTAR PUSTAKA
Aharony, J. and Swary, I., 1980, Quarterly Dividend and Dividend and Earning
announcement and stockholders’Return: An Empirical Analysis, Journal of Finance,
35(1), 1-12.
Asquith, P. and Mullins Jr., D. W., 1983, The Impact of Initiating Dividend Payments on
Shareholders “Wealth”, Journal of Business, 56 (1), 77-96.
Anom, Putu dan Jogiyanto, 2002, Uji Teori Keagenan dalam Hubungan Interdependensi
antara Kebijakan Hutang dengan Kebijakan Dividen, SNA 5, September, 635-647.
Atmaja, Lukas S., 1999, Manajemen Keuangan, Edisi Revisi, Andi Offset, Yogyakarta.
Bandi dan Jogiyanto, 2000, Perilaku Reaksi Harga dan Volume Perdagangan Saham
terhadap Pengumuman Deviden, Jurnal Riset Akuntansi Indonesia, Volume 3,
No.2, Juli, 203-213.
Benartzi, Shlomo, Roni Michaely and Richard H. Thealer, 1997, Do Changes in Dividen
Signal the Future or the Past?, The Journal of Finance 52 (July), 1007-1034.
Brealey, Richard A., Stewart C. and Myers, 2000, Principles Of Corporate Finance, 6th ed,
Irwin McGraw-Hill.
Charest, G., 1978, Dividend Information Stock Returns and Market Efficiency, Journal of
Financial Economics, 6 (2/3), 297-330.
Denis, Denis, and Sarin, 1994, The Information Content of Dividen Changes : Cash Flow
Signalling, Overinvestment, and Dividend Clienteles, Journal of Financial and
Quantitative Analysis (December), 567-587.
DeAngelo, Harry, Linda DeAngelo and Douglas, 1992, Dividend and Losses, The Journal of
Finance 47 (December), 1837-1863.
Ghosh, Chinmory and J.R. Woolridge, Winter 1988, An Analysis Of Shareholders Reaction
To Devidend Cuts And Omissions, The Journal of Financial Research, Vol. XI,
No.4, 281-294.
Hankansson, N.H., 1982, To Pay or not Pay Dividend, Journal of Finance, 37 (2), 415-428.
Hendriksen, Eeldon, and Michael van Breda, 1992, Accounting Theory, 5th ed, Richard D.
Irwin
Hess, Patrick, 1999, The Dividend Debate Twenty Years of Discussion, The Revolution in
Corporate Finance, Second Edition, edited by: Joel M. Stern and Donald , Chew Jr,
Blackwell, 445-454.
Husnan, S., 1998, Dasar-Dasar Teori Portofolio, Analisis Sekuritas di Pasar Modal, Edisi
Pertama, UPP-AMP.YKPN, Yogyakarta.
Ikatan Sarjana Ekonomi Indonesia (ISEI)
Cabang Surabaya Koordinator Jawa Timur
9
Simposium Riset Ekonomi II
Surabaya, 23-24 November 2005
Impson, Michael, 1997, Market Reaction To Dividend Decrease Announcements: Public
Utilities Vs Unregulated Industrial Firms, The Journal of Financial Research, Vol.
XX, No.3, 407-422.
Jogiyanto, 2000, Teori Portofolio dan Analisis Investasi, Edisi 2, BPFE, Yogyakarta.
Miller, M.H. and Modigliani, F., 1961, Dividend Polivy, Growth, and the Valuation of
Shares, Journal of Business, 34 (4), 411-433.
Miller, Merton H. and Kevin Rock, 1985, Dividend Policy Under Asymetric Information, The
Journal of Finance, Vol.XL, No.4, September 1965, 1031-1051.
Myers, S. and Majluf, N.F., 1984, Corporate Financing and Investment Decisions when
Firms Have Information That Investor Do Not Have, Journal of Finance, 39, 187221.
Sharpe, William F., Gordon J. Alexander, and Jeffrey V. Bailey, 1999, Investments, 6th ed,
Prentice-Hall International, Inc.
Sukmawati, S., 2000, Optimal Dividend Payout, Jurnal Bisnis dan Ekonomi Kinerja, Volume
4, No.1, Th. 2000, 53-64.
Setiawan, Doddy dan Jogiyanto, 2002, Pengujian Efisiensi Pasar Bentuk Setengah Kuat
Secara Keputusan : Analisis Pengumuman Dividen Meningkat, SNA 5, 334-347
Watts, R., 1973, The Information Content of Dividends, The Journal of Business, 46, 191-211
Woolridge,J. R. and Ghosh, Chinmory, 1992, Devidend Cuts: Do They Always Bad News?,
The Revolution in Corporate Finance, 2nd ed, edited by: Joel M. Stern and Donald ,
Chew Jr, Blackwell, 462-473
Wolk, I.Harry, Michael G. Tearney, and James L. Dodd, 2001, Accounting Theory : A
Conceptual and Institutional Approach, 5ed, South-Werstern College Publishing.
Ikatan Sarjana Ekonomi Indonesia (ISEI)
Cabang Surabaya Koordinator Jawa Timur
10
Simposium Riset Ekonomi II
Surabaya, 23-24 November 2005
Curriculum Vitae
1. Judul
Implikasi Signalling Theory atas Pengumuman Pembagian Dividend Cuts terhadap
Reaksi Pasar
2. Nama Peneliti
Dian Indri Purnamasari, SE., M.Si
3. Instansi Peneliti
Universitas Kristen Duta Wacana Yogyakarta
4. Latar Belakang Pendidikan Peneliti
S2 : Program Magister Sains Ilmu Akuntansi Universitas Gadjah Mada Yogyakarta
S1 : Fakultas Ekonomi Program Studi Akuntansi Universitas Atma Jaya Yogyakarta
5. Alamat Korespondensi
Universitas Kristen Duta Wacana Yogyakarta
Fakultas Ekonomi Universitas Kristen Duta Wacana
Jl. Dr. Wahidin 5-19 Yogyakarta 55224
HP. 08121570410
Ikatan Sarjana Ekonomi Indonesia (ISEI)
Cabang Surabaya Koordinator Jawa Timur
11