pendahuluan

PENDAHULUAN
1.1
Latar Belakang
Investasi merupakan penempatan dana pada saat ini dengan harapan
memperoleh keuntungan di masa mendatang. Umumnya investasi dibedakan
menjadi dua, yaitu investasi pada financial asset dan investasi pada real asset. Salah
satu bentuk dari investasi pada aset finansial adalah dengan membeli produk
sekuritas seperti saham ataupun obligasi. Investasi pada saham sudah menjadi hal
yang biasa di Indonesia. Seiring berjalannya waktu, obligasi menjadi salah satu
instrumen keuangan yang cukup menarik bagi kalangan investor di pasar modal
ataupun bagi perusahaan untuk mendapatkan dana bagi kepentingan perusahaan.
Obligasi adalah suatu istilah dalam dunia keuangan yang merupakan suatu
pernyataan hutang dari penerbit obligasi kepada pemegang obligasi beserta janji
untuk membayar kembali pokok hutang beserta kupon bunganya pada saat jatuh
tempo pembayaran. Dalam melakukan investasi pada obligasi, maka ada beberapa
risiko yang harus dihadapi investor seperti : risiko tingkat bunga, risiko reinvestasi,
risiko inflasi, risiko penarikan, risiko default dan risiko likuiditas.
Pasar obligasi di Indonesia belum terlalu dikenal apabila dibandingkan
dengan pasar keuangan lainnya seperti pasar saham. Hal ini terbukti dari rendahnya
likuiditas di pasar sekunder obligasi akibat belum banyak dan menyebarnya
investor yang berinvestasi pada instrumen ini. Di Indonesia, obligasi yang cukup
likuid adalah obligasi Pemerintah, mengingat bahwa obligasi pemerintah dapat
dikatakan tidak memiliki risiko default atau gagal bayar.
Likuiditas dalam perdagangan obligasi bisa dilihat dari ketersediaan bid-ask
price yang ada di pasar. Suatu aset dikatakan likuid apabila bid-ask spread
1
1
2
selalu tersedia di pasar dengan spread yang tidak terlalu lebar. Amihud dan
Mendelson (1991) menyatakan bahwa likuiditas mempengaruhi harga obligasi
karena investor membutuhkan kompensasi untuk biaya transaksi. Semakin
likuidnya obligasi akan menyebabkan obligasi lebih menarik karena tersedianya
pembeli dan penjual yang lebih banyak, sehingga pihak yang memiliki obligasi
dapat menjual obligasinya setiap waktu.
Risiko likuiditas dapat dikategorikan sebagai faktor eksternal yang harus
diperhatikan oleh investor. Risiko ini mempengaruhi tingkat pengembalian atau
return ekspektasi obligasi. Liquidity-Adjusted Capital Asset Pricing Model
(LCAPM) adalah model yang mengikutsertakan risiko likuiditas ke dalam
perhitungan return ekspektasi obligasi sehingga dapat dilihat bagaimana pengaruh
risiko likuiditas terhadap return ekspektasi suatu aset. Ukuran risiko likuiditas
obligasi diwakili oleh tiga ukuran kovariansi yaitu nilai kovariansi likuiditas
obligasi dengan likuiditas pasar obligasi, nilai kovariansi antara return obligasi
dengan likuiditas pasar obligasi dan nilai kovariansi antara likuiditas obligasi
dengan return pasar obligasi. Pada model LCAPM juga terdapat pengaruh dari aset
bebas risiko sehingga dalam perhitungan return ekspektasinya disertakan return
dari aset bebas risiko tersebut.
Investor yang rasional selalu menginginkan tingkat pengembalian (return)
yang maksimal dari investasinya. Pada kenyataannya return yang cukup tinggi
seringkali disertai dengan tingkat risiko yang tinggi pula. Oleh karena itu
diperlukan cara untuk meminimalkan risiko yang tinggi tersebut. Disinilah peran
portofolio dibutuhkan. Husnan (2005) menyatakan bahwa portofolio berarti
sekumpulan investasi atas sekuritas-sekuritas yang akan dipilih dan berapa proporsi
dana yang akan ditanam pada masing-masing sekuritas tersebut. Melalui
pembentukan portofolio investor berusaha memaksimalkan tingkat pengembalian
yang diharapkan pada tingkat risiko tertentu atau meminimalkan risiko pada sasaran
tingkat pengembalian tertentu. Portofolio yang mampu mencapai tujuan tersebut
merupakan portofolio yang efisien.
Salah satu penggunaan return ekspektasi model LCAPM dalam investasi
adalah untuk digunakan dalam pembobot aset portofolio. Dengan menggunakan
3
portofolio yang berdasar pada model LCAPM maka tingkat keakuratan dalam
menghitung keuntungan investasi akan semakin tinggi dikarenakan portofolio
model tersebut mengikutsertakan risiko likuiditas aset dalam perhitungan. Aplikasi
portofolio pada obligasi akan menghasilkan kombinasi yang beragam. Mengingat
obligasi memiliki masa jatuh tempo yang berbeda-beda, sehingga kombinasi dapat
dilakukan oleh investor sesuai preferensi yang dimilikinya. Investor akan memilih
portofolio yang sesuai dengan preferensinya terhadap return maupun risiko yang
akan ditanggungnya. Untuk memenuhi preferensi investor tersebut dibentuk
portofolio optimal. Portofolio optimal merupakan portofolio pilihan investor dari
sekian banyak pilihan yang ada pada kumpulan portofolio sesuai preferensinya.
1.2
Pembatasan Masalah
Pembatasan masalah diperlukan untuk menjamin hasil atau kesimpulan
yang didapat dari penelitian lebih jelas, tidak menyimpang dari tujuan penelitian
dan untuk mendapatkan pemecahan masalah yang lebih terkonsentrasi.
Berdasarkan latar belakang masalah yang ada dan meninjau dari jurnal
Danish Mortgage Bond Porfolio Optimization Using The Mean-Variance
Approach oleh Ambrozaite dan Sondegaard maka penulis dapat memberikan
beberapa batasan masalah berkaitan dengan kemungkinan banyaknya masalah yang
akan muncul dalam pembahasan. Penulis menggunakan obligasi pemerintah
Indonesia berseri FR (Fixed Rate) dengan berbagai tingkat kupon dan masa jatuh
tempo serta fokus pada risiko likuiditas sehingga penulis akan melakukan
perhitungan untuk menentukan tingkat pengembalian atau return ekspektasi dari
suatu obligasi dengan mengikutsertakan risiko likuiditas. Dengan menggunakan
periode mingguan, return realisasi obligasi diperoleh dari rasio antara selisih harga
periode t dan t-1 dengan harga periode t-1, dimana kupon atau accrued interest
masuk dalam perhitungan. Perhitungan return ekspektasi obligasi akan digunakan
sebagai acuan untuk memilih obligasi pembentuk portofolio LCAPM.
Pembentukan portofolio obligasi menggunakan strategi pasif buy and hold. Penulis
akan melakukan perhitungan tersebut dilandasi dengan beberapa asumsi-asumsi
untuk lebih memudahkan dalam mendapatkan model perhitungan.
4
1.3
Tujuan Penulisan
Berdasarkan latar belakang dan batasan masalah di atas, maka penelitian
ini bertujuan untuk :
1. Mengetahui bagaimana pemodelan Liquidity-Adjusted Capital Asset
Pricing Model (LCAPM) berdasarkan prinsip-prinsip statistika.
2. Mengetahui bagaimana pembobotan portofolio dengan menggunakan
return ekspektasi obligasi yang diperoleh dari Liquidity-Adjusted Capital
Asset Pricing Model (LCAPM).
3. Mengetahui seberapa besar return ekspektasi dalam pemodelan LCAPM
dan tingkat likuiditas dari obligasi Pemerintah Indonesia seri FR berbagai
masa jatuh tempo sebagai aset individu.
4. Mengetahui seberapa besar return ekspektasi dan risiko portofolio obligasi
Pemerintah Indonesia seri FR dalam pemodelan LCAPM dengan berbagai
masa jatuh tempo dan kombinasinya.
5. Membandingkan return dan risiko antara masing-masing obligasi sebagai
aset individu dengan berbagai portofolio LCAPM yang terbentuk.
1.4
Tinjauan Pustaka
Liquidity-Adjusted Capital Asset Pricing Model (LCAPM) adalah metode
perkembangan yang mengikutsertakan risiko likuiditas dalam perhitungan return
ekspektasinya. Hal ini sebagai akibat asumsi tidak terdapat biaya transaksi dalam
investasi kurang realistis. Ukuran likuiditas yang diperoleh diasumsikan sebagai
biaya transaksi. Likuiditas suatu obligasi berbeda tiap periode waktu untuk setiap
masing-masing obligasi juga untuk pasar obligasi. Likuiditas ini juga berbeda untuk
setiap obligasi dengan jatuh tempo yang berbeda. Hal tersebut pastinya akan
mempengaruhi tingkat pengembalian atau return ekspektasi dari obligasi.
Menurut kutipan pada jurnal Liquidity Risk and The Pricing of Sovereign
Bonds in Emerging markets pada Tahun 2010 oleh Panyanukul, return ekspektasi
obligasi pada model LCAPM dipengaruhi oleh beberapa faktor diantaranya adalah
return dari aset bebas risiko, ekspektasi likuiditas obligasi dan juga dipengaruhi
oleh net beta. Net beta dapat didekomposisi menjadi standar beta dan tiga beta yang
5
merepresentasikan risiko likuiditas. Standar beta merupakan rasio antara kovariansi
return obligasi dan return pasar obligasi dengan variansi return pasar obligasi
dikurangi likuiditas pasar obligasi. Tiga beta lainnya adalah rasio dari nilai tiga
kovariansi dengan variansi return pasar obligasi dikurangi likuiditas pasar obligasi.
Tiga nilai kovariansi tersebut antara lain adalah kovariansi antara likuiditas obligasi
dengan likuiditas pasar obligasi, kovariansi return obligasi dengan likuiditas pasar
obligasi dan kovariansi antara likuiditas obligasi dengan return pasar obligasi.
Return ekspektasi yang diperoleh dengan model LCAPM ini akan
digunakan dalam penerapan portofolio LCAPM. Dengan mengikutsertakan risiko
likuiditas
dalam
perhitungan
maka
diharapkan
model
LCAPM
dapat
merepresentasikan keadaan pasar obligasi yang sesungguhnya. Portofolio yang
dibentuk berdasarkan model LCAPM adalah portofolio yang bertujuan untuk
meminimalkan risiko investasi. Dengan berbagai masa jatuh tempo, maka dapat
dibentuk berbagai kombinasi portofolio obligasi yang bisa menjadi pertimbangan
investor.
1.5
Metode Penulisan
Metode yang dilakukan dalam penulisan skripsi ini adalah bimbingan
dengan dosen pembimbing, studi literatur dan studi kasus. Studi literatur yang
diperoleh penulis adalah beberapa jurnal, paper, buku-buku yang terdapat di
perpustakaan ataupun buku elektronik. Digunakan pula beberapa artikel yang
diperoleh dari situs-situs internet untuk digunakan sebagai pendukung teori.
Sedangkan untuk studi kasus, penulis menggunakan data obligasi indonesia berseri
Fixed Rate (FR) yang diperoleh dari www.ibpa.co.id dan Finance Update Market
Fakultas Ekonomika dan Bisnis Universitas Gadjah Mada.
6
1.6
Sistematika Penulisan
Untuk diperoleh deskripsi secara menyeluruh, berikut diberikan sistematika
penulisan skripsi ini:
BAB I PENDAHULUAN
Dalam bab ini, berisi latar belakang, pembatasan masalah, tujuan penulisan, metode
penulisan, tinjauan pustaka dan sistematika penulisan.
BAB II LANDASAN TEORI
Dalam bab ini, berisi beberapa definisi, teorema yang mendasari, serta teori
pendukung.
BAB III PENENTUAN RETURN EKSPEKTASI DAN PORTOFOLIO
LCAPM PADA OBLIGASI
Dalam bab ini, berisi pembahasan mengenai teori yang menjadi dasar penelitian,
yaitu bagaimana pemodelan Liquidity-Adjusted Capital Asset Pricing Model dan
bagaimana penerapan model tersebut dalam suatu konstruksi portofolio.
BAB IV STUDI KASUS
Dalam bab ini, berisi mengenai pengaplikasian metode LCAPM pada aset berisiko
yaitu obligasi untuk dilihat bagaimana tingkat pengembalian aset setelah
dipengaruhi oleh risiko likuiditas. Aset-aset tersebut kemudian dipilih dan
dikombinasi untuk dibentuk menjadi suatu portofolio.
BAB V KESIMPULAN
Dalam bab ini, berisi mengenai kesimpulan dan saran berdasarkan pembahasan
dalam bab sebelumnya.