1 Asset Pricing Di Pasar Modal Indonesia Abstrak 1.1 Latar

C14_ Asset Pricing Di Pasar Modal Indonesia
Asset Pricing Di Pasar Modal Indonesia
1
Rachmat Sudarsono
Abstrak
Fokus utama penelitian ini adalah pengujian validitas teori CAPM. Hasilnya, pengujian
unconditional CAPM bersifat not-fully rejected, yaitu lebih konsisten dengan zero beta dengan slope
yang lebih flat, namun hubungan return dan risiko adalah linier. Pengujian robustness CAPM
mengindikasikan bahwa faktor risiko pasar masih merupakan main factor dalam menjelaskan variasi
return. Pengujian conditional CAPM (dual beta), ternyata memberikan validitas CAPM secara lebih
konsisten. Namun demikian, besaran premi risiko pasar pada saat down market dan up market adalah
tidak simetris. Sedangkan time-varying beta mempengaruhi return secara positif dan cenderung
bergerak searah dengan tingkat volatilitas pasar, dengan responsivitas terhadap syok positif dan
negatif bersifat tidak simetris.
1.1 Latar Belakang
Masalah asset pricing merupakan isu sentral dalam teori investasi. Asumsi teoritis
bahwa asset pricing selalu didasarkan pada trade-off antara risiko dan return yang bersifat
linier dan positif. Namun, berbagai hasil pengujian teori asset pricing secara empiris
menghasilkan kesimpulan yang tidak sepenuhnya konsisten dengan teori, misalnya slope
yang flat antara beta dengan return, koefisien beta yang negatif, bahkan beta (risiko
sistematis) dianggap tidak berpengaruh terhadap return. Hal ini diduga disebabkan bukan
hanya karena asumsi-asumsi teoritis yang dinilai “tidak realistis”, tetapi juga disebabkan oleh
masalah metodologi dan ekonometrika, yaitu adanya mispesifikasi model atau measurement
error, serta terjadinya ketidak-konsistenan antara sifat dan karakteristik data keuangan
dengan asumsi-asumsi alat uji ekonometrika. Maka, fokus utama dalam penelitian ini adalah
investigasi terhadap validitas teori CAPM dengan berbagai pelonggaran asumsi dasar CAPM,
yaitu: pertama, pelonggaran asumsi tentang periode investasi yang bersifat multiperiode
(intertemporal); kedua, pelonggaran asumsi tentang identifikasi faktor-faktor risiko selain
risiko pasar (extra-market risks); ketiga, pelonggaran asumsi tentang mean-variance yang
lebih bersifat heteroskedastik dan autoregresif. Untuk itu, terdapat empat isu pokok dalam
penelitian ini, yaitu: (1) pengujian unconditional CAPM (beta konstan); (2) pengujian
conditional CAPM (dual beta); (3) pengujian conditional CAPM dengan structural break;
(4) pengujian conditional CAPM (time varying beta conditional heteroscedasticity).
Terdapat fenomena menarik yang melatarbelakangi penelitian ini, yaitu fenomena
”paradoks CAPM”. Teori CAPM di satu sisi merupakan corner stone dalam teori investasi
maupun teori keuangan perusahaan serta model utama yang paling banyak digunakan oleh
para praktisi keuangan dalam menentukan cost of capital 2 dalam capital budgeting dan/atau
dalam melakukan valuation suatu sekuritas.3 Namun pada sisi yang lain, dalam pengujian
secara empiris, CAPM dianggap tidak dapat menjelaskan secara konsisten tentang fenomena
hubungan risiko sistematis (beta) dan return yang terjadi di pasar modal.
Berbagai hasil studi CAPM secara empiris menghasilkan kesimpulan yang beragam,
baik yang mendukung maupun yang menolak CAPM. Secara umum, terdapat tiga
1
2
3
Mahasiswa Program Doktor FEB-UGM; Dosen Fakultas Ekonomi Universitas Padjadjaran Bandung.
Dalam proses capital budgeting, hasil estimasi CAPM akan menentukan tingkat cost of capital, yang menjadi tolok ukur kelayakan suatu
usulan investasi, apakah akan diterima, ditolak atau ditunda.
Model CAPM digunakan untuk mendapatkan benchmark dalam penentuan required rate of return dalam proses analisis sekuritas untuk
mengidentifikasi sekuritas yang mengalami mispriced, yaitu penentuan suatu sekuritas atau portofolio yang tergolong undervalued atau
overvalued. Investor yang rasional tentunya akan memilih atau mempertahankan sekuritas yang mengalami undervalued dan akan
melepas atau mengabaikan sekuritas yang mengalami overvalued. Maka dari itu, hasil estimasi dari model CAPM tersebut akan sangat
menentukan keputusan seorang investor apakah akan melakukan pembelian, penjualan atau menahan suatu sekuritas.
1