memahami endogenitas antara nilai perusahaan

Hikmah Endraswati
STAIN Salatiga
Critical Review:
MEMAHAMI ENDOGENITAS ANTARA NILAI PERUSAHAAN
DENGAN HAK PEMEGANG SAHAM
(Jianxin (Daniel) Chi, Financial Management Vol. 34 N0. 4 2005)
PENDAHULUAN
Pemisahan kepemilikan dengan kontrol akan menyebabkan munculnya
biaya keagenan karena manajer akan cenderung mengutamakan kepentingannya
daripada kepentingan pemegang saham. Jika pemegang saham memiliki hak yang
kuat dan dapat melakukan monitor dan mendisiplinkan manajer maka kepentingan
manajer akan berkurang dan akhirnya memperkuat nilai perusahaan.
Gompers et al. (2003) mengukur hak pemegang saham dengan
menggunakan Government Index (G) yang sebanding dengan jumlah provisi
governance yang dimiliki perusahaan. Semakin banyak governance provision
maka semakin membatasi hak pemegang saham.
Penelitian ini menguji endogenitas antara nilai perusahaan dengan hak
pemegang saham. Pertama, apakah hak pemegang saham mempengaruhi nilai
perusahaan atau sebaliknya. Kedua, apakah beberapa variabel mendorong
hubungan antara nilai perusahaan dengan hak pemegang saham. Penelitian ini
memberikan kontribusi pada bagaimana heterogenitas perusahaan mempengaruhi
pilihan governance perusahaan.
DATA DAN METODE
Data hak pemegang saham berasal dari IRRC 1990, 1993, 1995, 1998,
2000, 2002. Gompers et al. (2003) menggunakan Government Index “G” untuk
mengukur hak pemegang saham. Level G perusahaan sebanding dengan jumlah
corporate governance
provisions
yang dimiliki
oleh perusahaan
yang
diindikasikan oleh Corporate Takeover Defenses. Semakin sedikit provisions
1
mencerminkan semakin sedikit hambatan pada hak pemegang saham dan semakin
tinggi kualitas governance-nya.
Penelitian ini memperluas waktu yang digunakan oleh Gompers et al
(2003) yaitu dengan data 1990-2002. Peneliti menyatakan bahwa governance
provisions tidak hanya pada takeover defenses tetapi juga meliputi Classified
Board dan Supermajority Voting.
Ada tiga kemungkinan hubungan kausal antara nilai perusahaan dengan
hak pemegang saham. Pertama, hak pemegang saham yang lebih banyak akan
secara langsung memperkuat nilai perusahaan. Kedua, nilai perusahaan
mempengaruhi hak pemegang saham atau terjadi hubungan kausal dua arah.
Ketiga, nilai perusahaan dengan hak pemegang saham tidak secara langsung
berkorelasi, tetapi berhubungan dengan variabel yang lain.
Model OLS yang secara langsung menguji hubungan antara nilai
perusahaan dengan beberapa variabel governance adalah :
Qi = α + βGi + ∑ k=1 γk Ck, i + εi
Q merupakan pengukur nilai perusahaan yaitu Tobin Q. G meupakan governance
index dan C merupakan variabel kontrol.
Dua situasi yang dapat membuat G menjadi endogen adalah kemungkinan
hubungan kedua dan ketiga. Fixed effect model yang digunakan adalah :
Qit = α + βGit + ∑ k=1 γk Ck, it + υi + νit
t merujuk pada waktu, υi merupakan dummy perusahaan dan νit merupakan error.
Untuk mengontrol observable firm heterogenity, peneliti menggunakan variabel
dummy apakah perusahaan termasuk dalam S&P 500, variabel dummy
inkorporasi di Delaware, log of book asset dan log of firm age. Peneliti
menggunakan pertumbuhan penjualan dan pengeluaran R&D untuk mengontrol
pertumbuhan potensial dan EBITDA terhadap asset dan ROA untuk mengontrol
profitabilitas perusahaan.
HASIL
Perubahan G berhubungan negatif dengan perubahan nilai Tobin Q yang
akan datang. Hal ini berarti dengan mengadopsi lebih banyak governance
2
provision akan membatasi hak pemegang saham dan berkaitan dengan penurunan
Q yang akan datang. Bagaimanapun perubahan Q tidak berkaitan dengan
perubahan G yang akan datang.
Ada hubungan negatif antara G Index dengan nilai Q perusahaan baik
untuk unobservable maupun observable variable karakteristik perusahaan.
Perusahaan yang meningkatkan G Index-nya akan mengalami penurunan nilai
perusahaan berikutnya.
KESIMPULAN
Governance theory menyatakan bahwa hak pemegang saham yang kuat
dapat mengurangi biaya keagenan dan karenanya meningkatkan nilai perusahaan.
Manajer dengan kinerja yang rendah (pada perusahaan dengan nilai yang rendah)
membatasi hak pemegang saham. Karenanya penjelasan hubungan kausal yang
tepat antara hak pemegang saham dengan nilai perusahaan belumlah jelas.
Gompers et al. menunjukkan secara empiris bahwa government index (G)
sebagai proksi hak pemegang saham berhubungan negatif dengan Tobin Q
sebagai proksi nilai perusahaan. Hasil ini tidak robust untuk beberapa
unobservable firm characteristics, tetapi G index sudah mulai digunakan sebagai
variabel eksogen untuk mengukur hak pemegang saham.
Dalam penelitian ini, peneliti menunjukkan bahwa perubahan G
berhubungan negatif dengan perubahan nilai perusahaan yang akan datang, tetapi
tidak berkorelasi dengan perubahan nilai perusahaan yang lalu, hal ini
mengindikasikan bahwa nilai perusahaan bukan mempengaruhi G index tetapi
lebih pada G index mempengaruhi nilai perusahaan. Dengan menggunakan fixed
effect model, peneliti menunjukkan bahwa ketika G indeks perusahaan meningkat
berarti ada lebih banyak hambatan kepada hak pemegang saham sehingga nilai
perusahaan menurun. Hasil ini negatif signifikan robust setelah peneliti
mengontrol unobservable dan observable firm characteristics seperti ukuran
perusahaan, umur, kesempatan pertumbuhan, dan profitabilitas perusahaan.
3
CRITICAL REVIEW
1. Keterbatasan penggunaan fixed effect model adalah kalau unobservable
variables berubah terus maka model ini tidak dapat menangkap pengaruh
unobservable firm heterogeneity.
2. Penelitian ini tidak menjelaskan secara eksplisit hipotesa yang akan
diujikan
3. Penelitian ini tidak menjelaskan apakah hasilnya sudah robust
4. Penelitian tidak menjelaskan apakah sudah dilakukan uji asumsi klasik
5. Penelitian tidak menjelaskan bagaimana kalau penelitian ini diadopsi di
negara lainnya
6. Penggunaan
variabel
instrumental
untuk
memecahkan
masalah
endogenitas tidak selalu merupakan pendekatan yang baik karena
instrumen eksogen dan kuat mungkin tidak tersedia. Studi ini
menunjukkan cara sederhana untuk menguji arah kausalitas yaitu dengan
time series lead lag relationship antara variabel endogen potensial yaitu
nilai perusahaan dengan G index. Metode ini mendukung Granger
causality concept.
4