analisis pengaruh institusional ownership, free cash flow, growth
advertisement
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id ANALISIS PENGARUH INSTITUSIONAL OWNERSHIP, FREE CASH FLOW, GROWTH OPPORTUNITIES, FINANCIAL LEVERAGE DAN FIRM SIZE TERHADAP KEBIJAKAN DIVIDEN (Studi Pada Perusahaan Manufaktur yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia Tahun 2006-2009) SKRIPSI Diajukan Untuk Melengkapi Tugas-Tugas dan Memenuhi Syarat-Syarat Guna Mencapai Gelar Sarjana Ekonomi Pada Jurusan Manajemen Fakultas Ekonomi Universitas Sebelas Maret Surakarta Disusun oleh: AZIFA AULIA F0207043 FAKULTAS EKONOMI UNIVERSITAS SEBELAS MARET SURAKARTA commit to user 2011 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id HALAMAN PERSETUJUAN PEMBIMBING Skripsi dengan judul: ANALISIS PENGARUH INSTITUSIONAL OWNERSHIP, FREE CASH FLOW, GROWTH OPPORTUNITIES, FINANCIAL LEVERAGE DAN FIRM SIZE TERHADAP KEBIJAKAN DIVIDEN (Studi pada Perusahaan Manufaktur yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia Tahun 2006-2009) commit to user perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id HALAMAN PENGESAHAN Telah disetujui dan diterima oleh Tim Penguji Skripsi Fakultas Ekonomi Universitas Sebelas Maret guna melengkapi tugas-tugas dan memenuhi syarat untuk memperoleh gelar Sarjana Ekonomi Jurusan Manajemen. commit to user perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id PERSEMBAHAN Karya ini penulis persembahkan untuk : Ayah dan Ibuku tercinta Adik-adikku tersayang Keluarga besarku Sahabat-sahabat terbaikku Almamaterku commit to user perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id MOTTO “Sesungguhnya sesudah kesulitan itu ada kemudahan, sesungguhnya sesudah kesulitan itu ada kemudahan. Maka apabila kamu telah selesai (dari suatu urusan), kerjakanlah dengan sungguh-sungguh (urusan) yang lain, dan hanya kepada Tuhan-mu lah hendaknya kamu berharap” ( QS. AL INSYIRAH : 5-8 ) “Aku tidak mampu mengubah masa lalu dan aku sekarang tidak mampu untuk mengetahui apa yang bakal terjadi pada masa mendatang. Untuk itu, mengapa aku harus menyesali masa lalu atau merasa cemas dengan masa mendatang?” “Segala sesuatu itu mungkin jika ada niat, do’a dan kemauan keras” commit to user perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id KATA PENGANTAR Assalamu’alaikum wr. wb. Segenap puji syukur penulis panjatkan kehadirat Allah SWT, atas segala rahmat, hidayah dan karunia-Nya sehingga penulis dapat menyelesaikan skripsi dengan judul “Analisis Pengaruh Institusional Ownership, Free Cash Flow, Growth Opportunities, Financial Leverage dan Firm Size Terhadap Kebijakan Dividen (Studi Pada Perusahaan Manufaktur yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia Tahun 2006 – 2009)”, yang merupakan sebagian persyaratan untuk mencapai gelar Sarjana Ekonomi pada Fakultas Ekonomi Universitas Sebelas Maret Surakarta. Penulis menyadari bahwa penulisan skripsi ini tidak dapat lepas dari bantuan banyak pihak. Dengan selesainya skripsi ini penulis ucapkan terima kasih dan penghargaan kepada : 1. Prof. Dr. Bambang Sutopo, M.Com, Ak, selaku Dekan Fakultas Ekonomi Universitas Sebelas Maret. 2. Dra. Endang Suhari, M.Si, selaku Ketua Jurusan Manajemen Fakultas Ekonomi Universitas Sebelas Maret. 3. Prof.Dr.Hartono, M.S, selaku pembimbing skripsi yang selalu meluangkan waktu di sela-sela kesibukannya untuk memberikan kritik, saran, nasehat dan bimbingan sejak awal hingga akhir penulisan skripsi. commit to user perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id 4. Muh. Juan Suam Toro, SE, M.Si, yang telah memberikan gambaran dan pencerahan terkait teori-teori dalam penulisan skripsi. 5. Bapak dan Ibu Staff Pengajar Fakultas Ekonomi, yang telah memberikan bimbingan selama penulis menempuh studi. 6. Staff dan Karyawan Fakultas Ekonomi, yang telah memberikan kenyamanan dan kemudahan selama penulis menempuh proses studi. 7. Segenap keluarga penulis yang telah memberikan semangat, dorongan, dan doa sehingga penulis dapat menyelesaikan penulisan skripsi ini. 8. Teman-teman Manajemen angkatan 2007 yang telah memberikan semangat, bantuan dan doa. 9. Semua pihak yang tidak dapat penulis sebutkan satu persatu yang telah banyak membantu penulis dalam penyusunan skripsi ini. Penulisan skripsi ini masih jauh dari sempurna, oleh karena itu penulis mengharapkan saran dan kritik demi perbaikan ke depan. Semoga skripsi ini dapat memberikan manfaat kepada penulis dan semua yang membacanya. Surakarta, Maret 2011 Penulis commit to user perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id DAFTAR ISI HALAMAN JUDUL ............................................................................................ i ABSTRAK ........................................................................................................... ii HALAMAN PERSETUJUAN PEMBIMBING ............................................... iii HALAMAN PENGESAHAN ............................................................................ iv HALAMAN PERSEMBAHAN .......................................................................... v HALAMAN MOTTO ......................................................................................... vi KATA PENGANTAR ........................................................................................ vii DAFTAR ISI ....................................................................................................... ix DAFTAR TABEL . .............................................................................................. xii DAFTAR GAMBAR . ......................................................................................... xiii BAB I. PENDAHULUAN A. Latar Belakang Masalah ....................................................................... 1 B. Perumusan Masalah ............................................................................... 10 C. Tujuan Penelitian ................................................................................... 10 D. Manfaat Penelitian ................................................................................. 11 BAB II. TELAAH PUSTAKA A. Pasar Modal ........................................................................................... 12 B. Kebijakan Dividen ................................................................................. 13 1. Definisi Kebijakan Dividen. .......................................................... 13 2. Faktor-Faktor yang Mempengaruhi Kebijakan Dividen .............. 14 3. commit to user Berbagai Macam Kebijakan Dividen. ........................................... 19 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id 4. Teori Kebijakan Dividen. ............................................................... 22 5. Prosedur Pembayaran Dividen. ..................................................... 26 C. Teori Keagenan (Agency Theory).......................................................... 26 D. Dividend Payout Ratio ........................................................................... 28 E. Institusional Ownership ......................................................................... 29 F. Free Cash Flow....................................................................................... 30 G. Growth Opportunities ............................................................................ 32 H. Financial Leverage ................................................................................. 34 I. Firm Size ................................................................................................. 35 J. Penelitian Terdahulu .............................................................................. 36 K. Kerangka Pemikiran ............................................................................... 44 L. Hipotesis.................................................................................................. 45 BAB III. METODE PENELITIAN A. Jenis Penelitian ....................................................................................... 52 B. Populasi, Sampel dan Teknik Pengambilan Sampel ............................ 52 C. Jenis dan Sumber Data ........................................................................... 54 D. Metode Pengumpulan Data.................................................................... 55 E. Definisi Operasional dan Pengukuran Variabel ................................... 56 F. Model Regresi......................................................................................... 59 G. Teknik Analisis Data .............................................................................. 60 1. Analisis Statistik Desktiptif ............................................................. 60 2. Uji Normalitas Data ......................................................................... 60 3. Uji Asumsi Klasik ............................................................................ commit to user 61 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id 4. Pengujian Hipotesis ......................................................................... 63 BAB IV. ANALISIS DATA DAN PEMBAHASAN A. Gambaran Umum Sampel...................................................................... 66 B. Statistik Deskriptif.................................................................................. 67 C. Pengujian Normalitas Data .................................................................... 68 D. Pengujian Asumsi Klasik ....................................................................... 70 E. Analisis Regresi Berganda ..................................................................... 73 F. Hasil Pengujian Hipotesis ...................................................................... 76 G. Koefisien Determinasi............................................................................ 79 H. Pembahasan ............................................................................................ 80 BAB V. PENUTUP A. Kesimpulan ............................................................................................. 87 B. Keterbatasan ........................................................................................... 88 C. Saran ........................................................................................................ 89 DAFTAR PUSTAKA LAMPIRAN commit to user perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id DAFTAR TABEL TABEL Halaman Tabel III.1 Perhitungan Sampel Perusahaan................................................. 54 Tabel IV.1 Hasil Pengambilan Sampel ......................................................... 66 Tabel IV.2 Statistik Deskriptif Variabel Penelitian...................................... 67 Tabel IV.3 Hasil Uji Normalitas Sebelum Transformasi Data .................... 68 Tabel IV.4 Hasil Uji Normalitas Setelah Transformasi Data ..................... 69 Tabel IV.5 Hasil Uji Multikolinearitas ........................................................ 70 Tabel IV.6 Hasil Uji Autokorelasi ............................................................... 71 Tabel IV.7 Hasil Pengujian Regresi Berganda ............................................ 74 Tabel IV.8 Hasil Uji F ................................................................................... 76 Tabel IV.9 Hasil Uji t .................................................................................... 77 Tabel IV.10 Koefisien Determinasi ................................................................ 79 commit to user perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id DAFTAR GAMBAR GAMBAR Gambar II.1 Halaman Kerangka Pemikiran .................................................................... 44 Gambar IV.1 Hasil Pengujian Heteroskedastisitas........................................... 72 commit to user perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id ABSTRAK ANALISIS PENGARUH INSTITUSIONAL OWNERSHIP, FREE CASH FLOW, GROWTH OPPORTUNITIES, FINANCIAL LEVERAGE DAN FIRM SIZE TERHADAP KEBIJAKAN DIVIDEN (Studi Pada Perusahaan Manufaktur yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia Tahun 2006 – 2009) AZIFA AULIA NIM. F0207043 Penelitian ini bertujuan untuk menguji pengaruh institusional ownership, free cash flow, growth opportunities, financial leverage, dan firm size terhadap kebijakan dividen. Populasi dalam penelitian ini adalah seluruh perusahaan yang termasuk dalam sektor manufaktur pada periode 2006-2009. Pengambilan sampel dilakukan dengan menggunakan metode purposive sampling dan diperoleh sampel sebanyak 147 perusahaan selama 4 tahun periode pengamatan. Data yang diteliti diperoleh dari laporan keuangan yang dipublikasikan di Indonesian Capital Market Directory (ICMD) dan www.idx.co.id. Teknik analisis data yang digunakan adalah analisis regresi linear berganda. Hasil dari penelitian ini menemukan bahwa institusional ownership dan free cash flow berpengaruh positif dan signifikan terhadap kebijakan dividen. Variabel lain dalam penelitian ini yaitu growth opportunities, financial leverage dan firm size tidak berpengaruh signifikan terhadap kebijakan dividen. Dari hasil penelitian dapat disimpulkan bahwa kelima variabel independen yaitu institusional ownership, free cash flow, growth opportunities, financial leverage dan firm size secara simultan berpengaruh signifikan terhadap variabel dependen, yaitu kebijakan dividen. Sedangkan secara parsial, variabel yang berpengaruh signifikan terhadap kebijakan dividen adalah variabel institusional ownership dan free cash flow. Kata kunci : kebijakan dividen, institusional ownership, free cash flow, growth opportunities, financial leverage, firm size. commit to user perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id ABSTRACT ANALYSIS OF INSTITUSIONAL OWNERSHIP, FREE CASH FLOW, GROWTH OPPORTUNITIES, FINANCIAL LEVERAGE AND FIRM SIZE INFLUENCE TOWARD DIVIDEND POLICY (Studies at the manufacturing companies listed on the Indonesian Stock Exchange 2006-2009) AZIFA AULIA NIM. F0207043 The objective of this research is to examine the influence of institusional ownership, free cash flow, growth opportunities, financial leverage and firm size toward dividend policy. The population in this research is that all company including manufacturing sector in 2006-2009. The sampling technique employed was purposive sampling and accuired 147 companies during 4 years observation period. Data were provided by Indonesian Capital Market Directory (ICMD) and www.idx.co.id. The analysis technique employed was multiple regression. The result of this research finds that institusional ownership and free cash flow gives significant positive influence on dividend policy. The other variables which is growth opportunities, financial leverage, and firm size do not gives significant influence on dividend policy. From the observation result can be concluded that all of independent variable such as institusional ownership, free cash flow, growth opportunities, financial leverage and firm size influence simultaneously and significantly the dependent variable, dividend policy. Meanwhile the variables influence dividend policy partially include institusional ownership and free cash flow. Keyword: dividend policy, institusional ownership, free cash flow, growth opportunities, financial leverage, firm size. commit to user perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id BAB I PENDAHULUAN A. Latar Belakang Masalah Kebijakan dividen (dividend policy) mempunyai dampak yang sangat penting bagi investor maupun bagi perusahaan yang melakukan pembayaran dividen. Tujuan utama investor menanamkan modalnya ke dalam suatu perusahaan adalah untuk meningkatkan kemakmuran dengan memperoleh pendapatan atau tingkat pengembalian investasi, baik berupa dividen maupun pendapatan dari selisih harga jual saham terhadap harga belinya (capital gain). Menurut Saxena (1999), isu tentang kebijakan dividen sangat penting karena perusahaan menggunakan dividen sebagai cara untuk memperlihatkan kepada pihak luar atau calon investor sehubungan dengan stabilitas dan prospek pertumbuhan perusahaan di masa yang akan datang. Selain itu, dividen juga memegang peranan penting pada struktur permodalan perusahaan. Kebijakan dividen (dividend policy) merupakan keputusan apakah laba yang diperoleh perusahaan akan dibagikan kepada pemegang saham sebagai dividen atau akan ditahan guna pembiayaan investasi di masa yang akan datang (Sartono,2001:281). Dalam menetapkan kebijakan dividen, seorang manajer keuangan menganalisis sampai seberapa jauh pembelanjaan dari dalam perusahaan sendiri yang akan dilakukan oleh perusahaan dapat dipertanggungjawabkan. Hal ini mengingat bahwa hasil operasi yang commit to user ditanamkan kembali dalam perusahaan sesungguhnya adalah dana yang 1 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id dimiliki oleh pemegang saham yang tidak dibagikan sebagai dividen. Oleh karena itu, atas dasar pertimbangan antara return dan risiko, perlu diputuskan apakah lebih baik hasil operasi tersebut dibagikan sebagai dividen ataukah ditanamkan kembali dalam bentuk laba ditahan sebagai dana internal yang perlu dipertimbangkan pemanfaatannya untuk perluasan dan pengembangan usaha perusahaan. Pemegang saham umumnya menginginkan pembagian dividen yang relatif stabil atau cenderung meningkat dari waktu ke waktu karena dengan stabilitas dividen tersebut dapat meningkatkan kepercayaan terhadap perusahaan sehingga mengurangi unsur ketidakpastian dalam investasi. Namun, apabila terjadi penurunan laba ataupun terbukanya kesempatan investasi yang profitable maka pihak manajemen akan cenderung membatasi pembayaran dividen. Hal itu disebabkan keuntungan perusahaan akan dialokasikan pada laba ditahan sebagai sumber dana internal. Sumber dana internal tersebut merupakan salah satu dari sumber dana yang penting untuk membiayai pertumbuhan perusahaan. Kebijakan dividen menjadi masalah yang menarik untuk dikaji karena kebijakan ini akan memenuhi harapan investor terhadap dividen, namun di sisi lain tidak harus menghambat pertumbuhan perusahaan. Semakin tinggi dividen yang dibagikan akan mengurangi kemampuan perusahaan untuk investasi sehingga menurunkan tingkat pertumbuhan perusahaan dan selanjutnya akan menurunkan harga saham (Sartono, 2001:281). Oleh karena itu, dalam menetapkan kebijakan dividen, commit to user perusahaan sebaiknya 2 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id mempertimbangkan antara dividen saat ini dengan pertumbuhan perusahaan di masa mendatang sehingga akan memaksimalkan harga saham. Terdapat tiga teori yang berlawanan tentang dividen. Menurut Modigliani dan Miller yang dikutip dalam (Sartono,2001:282), dividend irrelevant theory menyatakan bahwa besar kecilnya dividen tidak berpengaruh terhadap nilai perusahaan tetapi yang berpengaruh adalah earning power dari aset perusahaan. Dengan demikian, nilai perusahaan ditentukan oleh keputusan investasi. Menurut Gordon dan Lintner yang dikutip dalam (Sartono,2001:284), dalam the bird in the hand theory, investor menginginkan dividen tinggi daripada capital gain karena capital gain yang diharapkan memiliki risiko yang lebih besar. Apabila perusahaan menerapkan sepenuhnya konsep ini, perusahaan memiliki sumber dana internal yang relatif rendah karena sebagian besar laba digunakan untuk mensejahterakan pemegang saham. Sebaliknya, the tax preference theory yang dikutip dalam (Sartono,2001:288) menyatakan bahwa investor lebih memilih dividen rendah karena dividen cenderung dikenakan pajak yang lebih tinggi daripada capital gain. Berdasarkan teori ini pemegang saham memilih dividen rendah untuk menghemat pembayaran pajak. Apabila perusahaan menerapkan konsep ini, maka perusahaan memiliki sumber dana internal yang besar sehingga dapat menunda menggunakan utang atau emisi saham baru. Dengan demikian, dari teori-teori tersebut preferensi pemegang saham dikelompokkan pada dua kelompok yang berbeda, yaitu pemegang saham yang cenderung menyukai dividen besar dan pemegang saham yang cenderung menyukai dividen kecil. commit to user 3 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id Besar kecilnya dividen yang akan dibayarkan oleh perusahaan tergantung pada kebijakan dividen masing-masing perusahaan, sehingga pertimbangan pihak manajemen sangat diperlukan. Dengan demikian perlu bagi pihak manajemen untuk mempertimbangkan faktor-faktor apa saja yang akan mempengaruhi kebijakan dividen yang ditetapkan oleh perusahaan. Penelitian ini mengembangkan dari penelitian-penelitian sebelumnya mengenai faktor-faktor yang dapat mempengaruhi kebijakan dividen perusahaan. Secara khusus, penelitian ini meneliti pengaruh institusional ownership, free cash flow, growth opportunities, financial leverage dan firm size terhadap kebijakan dividen pada perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia tahun 2006-2009. Struktur kepemilikan perusahaan-perusahaan publik di Indonesia sangat terkonsentrasi pada kepemilikan institusional. Apabila terkonsentrasi, maka pemilik besar atau pemilik dengan persentase kepemilikan tinggi dapat memainkan peranan dalam pengawasan manajemen. Menurut Jensen dan Meckling (1976), adanya kepemilikan institusional sebagai monitoring agent merupakan salah satu mekanisme yang digunakan untuk mengurangi agency cost. Teori Clientele Effect dari Modigliani dan Miller menyatakan bahwa pemegang saham yang berbeda akan memiliki preferensi yang berbeda terhadap kebijakan dividen perusahaan. Hal tersebut mengindikasikan bahwa proporsi kepemilikan saham sangat mempengaruhi kebijakan dividen. Adanya kepemilikan oleh investor institusional seperti perusahaan asuransi, bank, perusahaan investasi dan kepemilikan oleh institusi lain akan mendorong commit to user 4 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id peningkatan pengawasan yang lebih optimal terhadap kinerja insider pada perusahaaan (Moh’d et al, 1998) dalam Chasanah (2008). Penelitian yang dilakukan oleh Chasanah (2008) dan Istiqomah (2006) membuktikan bahwa kepemilikan institusional (institusional ownership) berpengaruh positif dan signifikan terhadap kebijakan dividen. Hasil penelitian-penelitian tersebut sesuai dengan penelitian Han, Lee dan Suk (1999). Penelitian lain yang dilakukan oleh Kouki dan Guizani (2009) dan Amidu dan Abor (2006) menunjukkan hasil yang berbeda, hasil penelitian keduanya menemukan bahwa institusional ownership berpengaruh negatif terhadap kebijakan dividen. Penelitian lain yang dilakukan oleh Westri (2008) membuktikan bahwa kepemilikan institusional memiliki pengaruh positif namun tidak signifikan terhadap kebijakan dividen. Menurut Sartono (2001: 293), kebutuhan dana bagi perusahaan pada kenyataannya merupakan faktor yang harus dipertimbangkan dalam menentukan kebijakan dividen. Aliran kas perusahaan, pengeluaran modal, kebutuhan tambahan persediaan dan piutang, pola pengurangan hutang dan masih banyak faktor lain yang mempengaruhi posisi kas perusahaan harus dipertimbangkan dalam analisis kebijakan dividen. Dividen merupakan cash outflow, maka semakin kuat posisi kas perusahaan akan semakin besar kemampuan perusahaan untuk membayar dividen. Meskipun perusahaan dapat memperoleh laba yang tinggi namun apabila posisi kas menunjukkan keadaan yang tidak begitu baik, perusahaan mungkin tidak dapat membayar dividen. Posisi kas yang benar-benar tersedia bagi para pemegang saham commit to user 5 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id akan tergambar pada free cash flow yang dimiliki oleh perusahaan (Rosdini,2009). Menurut Sartono (2001:101), free cash flow adalah cash flow yang tersedia untuk dibagikan kepada investor setelah perusahaan melakukan investasi pada fixed asset dan working capital yang diperlukan untuk mempertahankan kelangsungan usahanya. Dengan kata lain, free cash flow adalah kas yang tersedia di atas kebutuhan investasi yang profitable. Free cash flow menyebabkan perbedaan kepentingan diantara kedua belah pihak yaitu pemegang saham menginginkan sisa dana tersebut dibagikan untuk meningkatkan kesejahteraannya, sedangkan manajer berkeinginan dana tersebut digunakan untuk investasi pada proyek-proyek yang menguntungkan karena pada masa mendatang akan menambah insentif bagi manajer. Menurut Jensen (1986), apabila perusahaan memiliki free cash flow, perusahaan lebih baik membagikan dividen untuk mengurangi agency cost. Penelitian yang dilakukan oleh Rosdini (2009) membuktikan bahwa free cash flow berpengaruh positif dan signifikan terhadap dividend payout ratio. Hasil penelitian tersebut menunjukkan bahwa free cash flow dapat dijadikan sebagai salah satu indikator dalam penetapan kebijakan dividen dalam suatu perusahaan. Hasil penelitian ini konsisten dengan penelitian Holder, Langrehr dan Hexter (1998), Mollah, Keasey dan Short (2000), serta Kouki dan Guizani (2009) yang menemukan bahwa free cash flow berpengaruh positif terhadap kebijakan dividen. Penelitian lain yang dilakukan oleh Hatta (2002) dan Kurniati (2007) menunjukkan hasil yang berbeda, hasil penelitiannya commit to user 6 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id menemukan bahwa free cash flow tidak berpengaruh signifikan terhadap dividend payout ratio. Growth opportunities atau kesempatan pertumbuhan perusahaan merupakan salah satu faktor yang dipertimbangkan dalam kebijakan dividen. Setiap perusahaan selalu menginginkan adanya pertumbuhan bagi perusahaan tersebut di satu pihak dan juga dapat membayarkan dividen kepada para pemegang saham di lain pihak. Semakin tinggi dividen yang dibayarkan, berarti semakin sedikit laba yang ditahan dan sebagai akibatnya dapat menghambat pertumbuhan dalam pendapatan dan harga sahamnya. Apabila perusahaan ingin menahan sebagian besar dari pendapatan yang tersedia maka semakin kecil dividen yang dibayarkan kepada pemegang saham. Dengan demikian, dapat dikatakan bahwa semakin tinggi dividen yang dibayarkan oleh perusahaan, maka semakin kecil dana yang tersedia untuk ditanamkan kembali di dalam perusahaan yang ini berarti akan menghambat pertumbuhan perusahaan (Riyanto,1994). Penelitian yang dilakukan oleh Westri (2008), Chasanah (2008), Amidu dan Abor (2006), Saxena (1999), Holder, Langrehr dan Hexter (1998) menemukan bahwa growth berpengaruh negatif dan signifikan terhadap kebijakan dividen. Penelitian lain yang dilakukan oleh Kouki dan Guizani (2009) menemukan hasil yang berbeda, penelitian ini menemukan bahwa growth opportunities berpengaruh positif terhadap kebijakan dividen. Sedangkan penelitian yang dilakukan oleh Istiqomah (2006), Hatta (2002), Mahadwarta (2002) membuktikan bahwa growth tidak berpengaruh signifikan terhadap kebijakan dividen. commit to user 7 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id Financial leverage menunjukkan proporsi atas penggunaan utang untuk membiayai investasinya (Sartono,2001:120). Perusahaan yang tidak mempunyai leverage berarti menggunakan modalnya sendiri 100%. Menurut Riyanto (1994), kebutuhan dana untuk membayar utang merupakan salah satu faktor yang mempengaruhi rasio pembayaran dividen. Semakin tinggi tingkat financial leverage, maka semakin besar biaya tetap yang berupa bunga dan angsuran pokok pinjaman yang harus dibayar. Apabila perusahaan menetapkan bahwa pelunasan utangnya akan diambilkan dari laba ditahan, berarti perusahaan harus menahan sebagian besar pendapatannya untuk keperluan tersebut, yang ini berarti bahwa hanya sebagian kecil saja dari pendapatan atau (Riyanto,1994). earning yang dapat dibayarkan Penelitian yang dilakukan oleh sebagai dividen Nuringsih (2005) menemukan bahwa utang berpengaruh negatif dan signifikan terhadap kebijakan dividen. Hasil penelitiannya sesuai dengan penelitian yang dilakukan oleh Jensen, Solberg dan Zorn (1992), Kouki dan Guizani (2009) serta Gugler dan Yurtoglu (2003). Namun dalam penelitian lain yang dilakukan oleh Mahadwarta (2002) menunjukkan hasil yang bertentangan, penelitian ini membuktikan bahwa leverage berpengaruh positif dan signifikan terhadap dividen. Sedangkan penelitian yang dilakukan oleh Kurniati (2007) menemukan bahwa leverage memiliki pengaruh negatif namun tidak signifikan terhadap dividend payout ratio. Firm size atau ukuran perusahaan juga merupakan salah satu faktor yang dipertimbangkan dalam kebijakan dividen perusahaan. Menurut Chang commit to user 8 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id dan Rhee (1990) dalam Nuringsih (2005), perusahaan yang memiliki ukuran besar akan lebih mudah memasuki pasar modal sehingga dengan kesempatan ini perusahaan membayar dividen besar kepada pemegang saham. Dalam penelitian yang dilakukan oleh Holder, Langrehr dan Hexter (1998), firm size berpengaruh positif dan signifikan terhadap dividend payout ratio. Hasil penelitian tersebut konsisten dengan penelitian yang dilakukan oleh Westri (2008), Chasanah (2008) dan Hatta (2002). Penelitian lain yang dilakukan oleh Kouki dan Guizani (2009) menunjukkan hasil yang bertentangan yaitu menemukan bahwa firm size berpengaruh negatif dan signifikan terhadap kebijakan dividen. Sedangkan Nuringsih (2005) menemukan bahwa firm size tidak berpengaruh signifikan terhadap kebijakan dividen. Hasil penelitian-penelitian terdahulu yang telah diuraikan diatas menunjukkan hasil penelitian yang berbeda satu sama lain mengenai pengaruh institusional ownership, free cash flow, growth opportunities, financial leverage dan firm size terhadap kebijakan dividen. Hasil penelitianpenelitian tersebut menimbulkan kesenjangan penelitian (research gap). Oleh karena itu, penulis tertarik untuk melakukan penelitian dengan judul: “ANALISIS PENGARUH INSTITUSIONAL OWNERSHIP, FREE CASH FLOW, GROWTH OPPORTUNITIES, FINANCIAL LEVERAGE DAN FIRM SIZE TERHADAP KEBIJAKAN DIVIDEN (Studi Pada Perusahaan Manufaktur yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia Tahun 2006-2009)”. commit to user 9 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id B. Perumusan Masalah Berdasarkan uraian di atas, hal-hal yang menjadi permasalahan dalam penelitian ini adalah sebagai berikut: 1. Apakah institusional ownership berpengaruh terhadap kebijakan dividen? 2. Apakah free cash flow berpengaruh terhadap kebijakan dividen? 3. Apakah growth opportunities berpengaruh terhadap kebijakan dividen? 4. Apakah financial leverage berpengaruh terhadap kebijakan dividen? 5. Apakah firm size berpengaruh terhadap kebijakan dividen? C. Tujuan Penelitian Tujuan dari penelitian ini adalah: 1. Untuk menunjukkan bukti mengenai pengaruh institusional ownership terhadap kebijakan dividen. 2. Untuk menunjukkan bukti mengenai pengaruh free cash flow terhadap kebijakan dividen. 3. Untuk menunjukkan bukti mengenai pengaruh growth opportunities terhadap kebijakan dividen 4. Untuk menunjukkan bukti mengenai pengaruh financial leverage terhadap kebijakan dividen. 5. Untuk menunjukkan bukti mengenai pengaruh firm size terhadap kebijakan dividen. commit to user 10 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id D. Manfaat Penelitian Dengan penelitian ini diharapkan akan ada penguatan bukti empiris mengenai ada tidaknya pengaruh institusional ownership, free cash flow, growth opportunities, financial leverage, dan firm size terhadap kebijakan dividen. Oleh karena itu, penelitian ini diharapkan akan memberikan manfaat bagi: 1. Perusahaan Bagi perusahaan, diharapkan penelitian ini dapat dijadikan dasar pertimbangan dan masukan dalam penentuan kebijakan dividen yang ditetapkan oleh perusahaan. 2. Investor Bagi investor, diharapkan penelitian ini dapat menjadi bahan pertimbangan yang bermanfaat untuk pengambilan keputusan investasi di pasar modal terutama bagi investor yang memiliki tujuan investasi untuk memperoleh dividen. 3. Akademisi Untuk kalangan akademisi, penelitian ini diharapkan dapat menambah referensi pengetahuan tentang pengaruh institusional ownership, free cash flow, growth opportunities, financial leverage dan firm size terhadap kebijakan dividen. Dengan bertambahnya referensi mengenai ini, diharapkan penelitian ini dapat menjadi bahan pertimbangan apabila akan diadakan penelitian yang lebih lanjut oleh kalangan akademisi. commit to user 11 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id BAB II TINJAUAN PUSTAKA A. Pasar Modal Pasar modal adalah tempat terjadinya transaksi aset keuangan jangka panjang. Pasar modal merupakan salah satu sarana pembentukan modal dan alokasi dana untuk meningkatkan partisipasi masyarakat guna menunjang pembiayaan pembangunan nasional. Pasar modal secara umum dapat diartikan sebagai pasar yang memperjualbelikan produk berupa dana yang bersifat abstrak. Sedangkan dalam bentuk konkritnya, produk yang diperjualbelikan di pasar modal berupa surat-surat berharga di bursa efek. Jenis surat berharga yang diperjualbelikan di pasar modal memiliki jatuh tempo lebih dari satu tahun. Setiap jenis instrumen pasar modal tersebut merupakan bukti kepemilikan modal dari lembaga yang mengeluarkannya yang dapat diperjualbelikan. Bentuk umum surat berharga yang diperjualbelikan di pasar modal adalah obligasi, saham preferen, dan saham biasa (Sartono, 2001:21). Pasar modal pada dasarnya bertujuan untuk menjembatani aliran dana dari pihak yang memiliki dana (investor), dengan pihak perusahaan yang memerlukan dana (Jogiyanto, 2008). Beberapa sekuritas yang umumnya diperdagangkan di pasar modal antara lain: saham, obligasi, reksadana dan instrument derivatif. Masing-masing sekuritas tersebut memberikan return dan risiko yang berbeda-beda. commit to user 12 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id B. Kebijakan Dividen 1. Definisi Kebijakan Dividen Kebijakan dividen adalah keputusan apakah laba yang diperoleh perusahaan akan dibagikan kepada pemegang saham sebagai dividen atau akan ditahan dalam bentuk laba ditahan guna pembiayaan investasi di masa yang akan datang (Sartono,2001:281). Apabila perusahaan memilih untuk membagikan laba sebagai dividen, maka akan mengurangi laba yang ditahan dan selanjutnya mengurangi total sumber dana internal atau internal financing. Sebaliknya jika perusahaan memilih untuk menahan laba yang diperoleh, maka kemampuan pembentukan dana internal akan semakin besar. Menurut Riyanto (1994), kebijakan dividen bersangkutan dengan penentuan pembagian pendapatan (earning) antara penggunaan pendapatan untuk dibayarkan kepada para pemegang saham sebagai dividen atau untuk digunakan di dalam perusahaan, yang berarti laba tersebut harus ditahan di dalam perusahaan. Laba ditahan (retained earning) merupakan salah satu dari sumber dana yang paling penting untuk membiayai pertumbuhan perusahaan. Sedangkan dividen merupakan aliran kas yang dibayarkan kepada para pemegang saham. Kebijakan dividen dipandang penting karena mampu menciptakan keseimbangan antara dividen saat ini dan pertumbuhan di masa mendatang sehingga diharapkan dapat memaksimumkan harga saham perusahaan. Jika suatu perusahaan memotong dividennya, maka investor yang lebih commit to user 13 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id menyukai dividen yang tinggi akan menjual sahamnya dan membeli saham yang mempunyai pembayaran dividen yang lebih tinggi, sedangkan investor yang memilih saham dengan dividen rendah akan menggantikan investor yang menjual sahamnya dengan membeli saham-saham tersebut. Menurut Brigham dan Houston (2004:66), kebijakan dividen yang optimal adalah kebijakan dividen yang menciptakan keseimbangan diantara dividen saat ini dan pertumbuhan di masa mendatang yang memaksimumkan harga saham. 2. Faktor-Faktor yang Mempengaruhi Kebijakan Dividen Menurut Sartono (2001:293), faktor-faktor yang sesungguhnya terjadi dan harus dianalisis dalam kaitannya dengan kebijakan dividen adalah: a. Kebutuhan Dana Perusahaan Kebutuhan dana perusahaan dalam kenyataannya merupakan faktor yang harus dipertimbangkan dalam menentukan kebijakan dividen yang akan diambil. Aliran kas perusahaan yang diharapkan, pengeluaran modal di masa yang akan datang yang diharapkan, kebutuhan tambahan piutang dan persediaan, pola (skedul) pengurangan piutang dan masih banyak faktor lain yang mempengaruhi posisi kas perusahaan harus dipertimbangkan dalam analisis kebijakan dividen. commit to user 14 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id b. Likuiditas Likuiditas perusahaan merupakan pertimbangan utama dalam banyak kebijakan dividen. Dividen bagi perusahaan merupakan kas keluar, maka semakin besar posisi kas dan likuiditas perusahaan secara keseluruhan akan semakin besar kemampuan perusahaan untuk membayar dividen. Perusahaan yang sedang mengalami pertumbuhan dan profitable akan memerlukan dana yang cukup besar guna membiayai investasinya. Oleh karena itu, mungkin akan kurang likuid karena dana yang diperoleh lebih banyak diinvestasikan pada aktiva tetap dan aktiva lancar yang permanen. c. Kemampuan Meminjam Posisi likuiditas perusahaan dapat diatasi dengan kemampuan perusahaan untuk meminjam dalam jangka pendek. Kemampuan meminjam dalam jangka pendek tersebut akan meningkatkan fleksibilitas likuiditas perusahaan. Perusahaan yang semakin besar dan sudah establish akan memiliki akses yang lebih baik di pasar modal. Kemampuan meminjam yang lebih besar, fleksibilitas yang lebih besar akan memperbesar kemampuan membayar dividen. d. Keadaan Pemegang Saham Jika perusahaan itu kepemilikan sahamnya relatif tertutup, manajemen biasanya mengetahui dividen yang diharapkan oleh pemegang saham dan dapat bertindak dengan tepat. Jika hampir semua pemegang saham berada dalam golongan high tax dan lebih commit to user 15 perpustakaan.uns.ac.id suka digilib.uns.ac.id memperoleh capital gain, maka perusahaan dapat mempertahankan dividend payout yang rendah. Dengan dividend payout yang rendah tentunya dapat diperkirakan apakah perusahaan akan menahan laba untuk kesempatan investasi yang profitable. Untuk perusahaan yang jumlah pemegang sahamnya besar hanya dapat menilai dividen yang diharapkan pemegang saham dalam konteks pasar. e. Stabilitas Dividen Bagi para investor, faktor stabilitas dividen akan lebih menarik daripada dividend payout yang tinggi. Stabilitas ini dalam arti tetap memperhatikan tingkat pertumbuhan perusahaan, yang ditunjukkan oleh koefisien arah yang positif. Apabila faktor lain sama, saham yang memberikan dividen yang stabil selama periode tertentu akan mempunyai harga yang lebih tinggi daripada saham yang membayar dividennya dalam persentase yang tetap terhadap laba. Sedangkan menurut Riyanto (1994:202), faktor-faktor yang mempengaruhi rasio pembayaran dividen suatu perusahaan adalah sebagai berikut: a. Posisi Likuiditas Perusahaan Posisi kas atau likuiditas dari suatu perusahaan merupakan faktor penting yang harus dipertimbangkan sebelum mengambil keputusan untuk menetapkan besarnya kebijakan dividen yang akan dibayarkan kepada para pemegang saham. Oleh karena dividen commit to user 16 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id merupakan cash outflow, maka makin kuatnya posisi likuiditas perusahaan, berarti makin besar kemampuannya untuk membayar dividen. Suatu perusahaan yang sedang tumbuh mungkin tidak begitu kuat posisi likuiditasnya karena sebagian besar dari dananya tertanam dalam aktiva tetap dan modal kerja, dengan demikian kemampuannya untuk membayar cash dividen pun sangat terbatas. Dengan sendirinya likuiditas suatu perusahaan ditentukan oleh keputusan-keputusan di bidang investasi dan cara pemenuhan kebutuhan dananya. Dari uraian diatas dapat dikatakan bahwa semakin kuat posisi likuiditas suatu perusahaan terhadap prospek kebutuhan dana di masa mendatang, semakin tinggi dividend payout ratio nya. b. Kebutuhan dana untuk membayar hutang Apabila suatu perusahaan memperoleh hutang baru atau menjual obligasi baru untuk membiayai perluasan perusahaan, sebelumnya harus sudah direncanakan bagaimana caranya untuk membayar kembali hutang tersebut. Hutang dapat dilunasi pada hari jatuh temponya dengan mengganti hutang tersebut dengan hutang baru atau alternatif lain ialah perusahaan harus menyediakan dana sendiri yang berasal dari keuntungan untuk melunasi hutang tersebut. Apabila perusahaan menetapkan bahwa pelunasan hutangnya akan diambilkan dari laba ditahan, berarti perusahaan harus menahan commit to user 17 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id sebagian besar pendapatannya untuk keperluan tersebut, yang ini berarti bahwa hanya sebagian kecil saja dari pendapatan atau earning yang dapat dibayarkan sebagai dividen. Dengan kata lain, perusahaan harus menetapkan dividend payout ratio yang rendah. c. Tingkat pertumbuhan perusahaan Semakin cepat pertumbuhan perusahaan, semakin besar kebutuhan dana untuk membiayai pertumbuhan perusahaan tersebut. Semakin besar kebutuhan dana di masa mendatang untuk membiayai pertumbuhannya, perusahaan tersebut biasanya lebih senang untuk menahan labanya daripada dibayarkan sebagai dividen kepada pemegang saham dengan mengingat batasan-batasan biayanya. Dengan demikian, dapat dikatakan bahwa semakin cepat tingkat pertumbuhan perusahaan semakin besar dana yang dibutuhkan, semakin besar kesempatan untuk memperoleh keuntungan, semakin besar bagian dari pendapatan yang ditahan dalam perusahaan, yang ini berarti semakin rendah dividend payout ratio nya. Apabila perusahaan telah mencapai tingkat pertumbuhan sedemikian rupa sehingga telah well established, dimana kebutuhan dananya dapat dipenuhi dengan dana yang berasal dari pasar modal atau sumber dana eksternal lainnya, maka keadaannya adalah berbeda. Dalam hal yang demikian, perusahaan dapat menetapkan dividend payout ratio yang tinggi. commit to user 18 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id d. Pengawasan terhadap perusahaan Variabel penting lainnya adalah control atau pengawasan terhadap perusahaan. Ada perusahaan yang mempunyai kebijakan hanya membiayai ekspansinya dengan dana yang berasal dari sumber internal saja. Kebijakan tersebut dijalankan atas dasar pertimbangan bahwa ekspansi dibiayai dengan dana yang berasal dari hasil penjualan saham baru akan melemahkan control dari kelompok dominan di dalam perusahaan. Demikian pula jika perusahaan membiayai ekspansi dengan menggunakan hutang maka risiko finansialnya akan lebih besar. Mempercayakan pada pembelanjaan internal dalam rangka usaha mempertahankan control terhadap perusahan, berarti mengurangi dividend payout ratio nya. 3. Berbagai Macam Kebijakan Dividen Menurut Riyanto (1994:204), terdapat berbagai macam kebijakan dividen yang dilakukan oleh perusahaan, antara lain: a. Kebijakan dividen stabil Banyak perusahaan yang menjalankan kebijakan dividen yang stabil, artinya jumlah dividen per lembar saham yang dibayarkan setiap tahunnya relatif tetap selama jangka waktu tertentu meskipun pendapatan per lembar saham per tahunnya berfluktuasi. Dividen yang stabil ini dipertahankan untuk beberapa tahun, kemudian apabila ternyata pendapatan perusahaan meningkat dan kenaikan pendapatan commit to user 19 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id tersebut nampak mantap dan relatif permanen, barulah besarnya dividen per lembar saham dinaikkan. Alasan-alasan yang mendorong perusahaan menjalankan kebijakan dividen stabil antara lain: 1. Kebijakan dividen stabil yang dijalankan oleh suatu perusahaan akan memberikan kesan kepada para investor bahwa perusahaan tersebut mempunyai prospek yang baik di masa-masa mendatang. Apabila pendapatan suatu perusahaan berkurang tetapi perusahaan tersebut tidak mengurangi dividen yang dibayarkan, maka kepercayaan pasar terhadap perusahaan tersebut lebih besar dibandingkan apabila dividennya dikurangi. Dengan demikian, manajemen dapat mempengaruhi harapan para investor dengan melalui politik dividen yang stabil. 2. Banyak pemegang saham yang hidup dari pendapatan yang diterima dari dividen. Golongan ini dengan sendirinya tidak akan menyukai adanya dividen yang tidak stabil. Mereka lebih senang membayar harga ekstra bagi saham yang akan dapat memberikan dividen yang sudah dapat dipastikan jumlahnya. 3. Pada banyak negara terdapat ketentuan dalam pasar modalnya bahwa organisasi atau yayasan-yayasan sosial, perusahaanperusahaan asuransi, bank-bank tabungan, dan lain-lain hanya diizinkan menanamkan dananya dalam saham-saham yang dikeluarkan oleh perusahaan yang menjalankan kebijakan dividen stabil. commit to user 20 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id b. Kebijakan dividen yang penetapan jumlah dividen minimal plus jumlah ekstra tertentu. Kebijakan ini menetapkan jumlah rupiah minimal dividen per lembar saham setiap tahunnya. Dalam keadaan keuangan yang lebih baik, perusahaan akan membayarkan dividen ekstra atas jumlah minimal tersebut. Bagi pemodal ada kepastian akan menerima jumlah dividen yang minimal setiap tahunnya meskipun keadaan keuangan perusahaan agak memburuk. Tetapi di lain pihak apabila keadaan keuangan perusahaan baik, maka pemodal akan menerima dividen minimal tersebut ditambah dengan dividen tambahan. Apabila keadaan keuangan memburuk lagi maka yang dibayarkan hanya dividen yang minimal saja. c. Kebijakan dividen dengan penetapan dividend payout ratio yang konstan. Perusahaan menjalankan kebijakan ini menetapkan dividend payout ratio yang konstan, misalnya 50%. Ini berarti bahwa jumlah dividen per lembar saham yang dibayarkan setiap tahunnya akan berfluktuasi sesuai dengan perkembangan laba bersih yang diperoleh setiap tahunnya. d. Kebijakan dividen yang fleksibel Yaitu penetapan dividend payout ratio yang fleksibel, yang besarnya setiap tahunnya disesuaikan dengan posisi finansial dan kebijakan finansial dari perusahaan yang bersangkutan. commit to user 21 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id 4. Teori Kebijakan Dividen Ada beberapa teori mengenai kebijakan dividen (Sartono, 2001:282), antara lain: 1) Dividend Irrelevance Theory Menurut Modigliani dan Miller, kebijakan dividen perusahaan tidak mempunyai pengaruh terhadap nilai perusahaan. Lebih lanjut, Modigliani dan Miller berpendapat bahwa nilai perusahaan ditentukan oleh earning power dari aset perusahaan. Dengan demikian, nilai perusahaan ditentukan oleh keputusan investasi. Modigliani dan Miller membuktikan pendapatnya secara matematis dengan berbagai asumsi: a. Pasar modal yang sempurna dimana semua investor bersikap rasional. b. Tidak ada pajak perseorangan dan pajak penghasilan perusahaan. c. Tidak ada biaya emisi atau floatation cost dan biaya transaksi. d. Kebijakan dividen tidak berpengaruh terhadap biaya modal sendiri perusahaan. e. Informasi tersedia untuk setiap individu terutama yang menyangkut tentang kesempatan investasi. 2) Bird In The Hand Theory Teori ini menyatakan bahwa kebijakan dividen tidak mempengaruhi tingkat keuntungan yang disyaratkan oleh investor. Menurut Gordon dan Lintner, tingkat keuntungan yang disyaratkan commit to user 22 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id oleh investor akan naik apabila pembagian dividen dikurangi karena investor lebih yakin terhadap penerimaan dividen daripada kenaikan nilai modal (capital gain) yang akan dihasilkan dari laba ditahan. Gordon dan Lintner berpendapat bahwa kemungkinan capital gain yang diharapkan lebih besar risikonya dibandingkan dividend yield yang pasti. 3) Tax Differential Theory Jika capital gain dikenakan pajak dengan tarif lebih rendah daripada pajak atas dividen, maka saham yang memiliki tingkat pertumbuhan yang tinggi menjadi lebih menarik. Tetapi sebaliknya jika capital gain dikenakan pajak yang sama dengan pendapatan atas dividen, maka keuntungan capital gain menjadi berkurang. Namun demikian, pajak atas capital gain masih lebih baik dibandingkan dengan pajak atas dividen karena pajak atas capital gain baru dibayar setelah saham dijual sementara pajak atas dividen harus dibayar setiap tahun setelah pembayaran dividen. Selain itu, periode investasi juga mempengaruhi pendapatan investor. Jika investor hanya membeli saham untuk jangka waktu satu tahun, maka tidak ada bedanya antara pajak atas capital gain dan pajak atas dividen. Dengan demikian, investor cenderung lebih suka untuk menerima capital gain yang tinggi dibandingkan dengan dividen yang tinggi. Dengan kata lain investor menghendaki perusahaan untuk menahan laba setelah pajak dan dipergunakan untuk pembiayaan investasi daripada pembayaran commit to user 23 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id dividen dalam bentuk kas. Teori ini menyarankan bahwa perusahaan sebaiknya menentukan dividend payout ratio yang rendah atau bahkan tidak membagikan dividen. 4) Information Content or Signaling Hypotesis Information Content or Signaling Hypotesis menyatakan bahwa pembagian dividen yang tinggi memberi signal bahwa harga saham naik dan kemakmuran pemegang saham meningkat. Perubahan dividen sebagai isyarat dari peningkatan laba. 5) Clientele Effect Adanya perbedaan pendapat mengenai proporsi pembagian dividen mengakibatkan munculnya suatu kelompok pemegang saham. Setiap pemegang saham memiliki preferensi yang berbeda mengenai proporsi pembagian dividen atau kecenderungan perusahaan untuk menarik sekelompok investor yang menyukai kebijakan dividen sesuai yang direncanakan manajemen. Hal ini biasa disebut dengan Clientele Effect. Teori lain yang berkaitan dengan kebijakan dividen antara lain: 1) Hipotesis Pecking Order Hipotesis Pecking Order yang dikemukakan oleh Myers dan Majluf (1984) dalam Rosdini (2009) menyatakan bahwa perusahaan yang profitable memiliki dorongan untuk membayar dividen relatif rendah dalam rangka memiliki dana internal lebih banyak untuk membiayai commit to user proyek-proyek investasinya. Dalam Hipotesis Pecking Order 24 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id perusahaan lebih mengutamakan dana internal daripada dana eksternal dalam aktivitas pendanaan. Kecukupan dana dapat dilihat dari laba, laba ditahan atau arus kas. Apabila dana ekstenal dibutuhkan, maka perusahaan lebih mengutamakan penggunaan utang daripada emisi saham. 2) Residual Dividend Policy Kebijakan ini menyatakan bahwa dividen yang dibayarkan merupakan sisa dari laba perusahaan setelah dikurangkan dengan yang dibayarkan untuk membiayai perencanaan modal perusahaan (Weston dan Brigham,1993). Artinya, perusahaan membayarkan dividen hanya jika terdapat kelebihan dana atas laba perusahaan yang digunakan untuk membiayai proyek yang telah direncanakan. Dasar dari kebijakan ini adalah bahwa investor lebih menyukai perusahaan menahan dan membagikannya menginvestasikan dalam bentuk kembali dividen laba apabila daripada laba yang diinvestasikan kembali tersebut dapat menghasilkan return yang lebih tinggi daripada return rata-rata yang dapat dihasilkan investor dari investasi lain dengan risiko yang sebanding. commit to user 25 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id 5. Prosedur Pembayaran Dividen Menurut Brigham dan Houston (2004:84), prosedur pembayaran dividen adalah sebagai berikut: a. Tanggal Pengumuman (declaration date) Yaitu tanggal pada saat direksi perusahaan mengeluarkan pernyataan berisi pengumuman pembagian dividen. b. Tanggal pencatatan pemegang saham (holder-of-record date) Yaitu jika perusahaan mencatat seorang pemegang saham sebagai pemilik pada tanggal ini, pemegang saham tersebut berhak menerima dividen. c. Tanggal Ex-dividen (ex-dividend date) Yaitu pada saat hak atas dividen periode berjalan tidak lagi menyertai saham tersebut, biasanya jangka waktunya adalah empat hari kerja sebelum tanggal pencatatan pemegang saham. d. Tanggal Pembayaran (payment date) Yaitu tanggal pada saat perusahaan benar-benar mengirimkan cek dividen. C. Teori Keagenan (Agency Theory) Teori keagenan menjelaskan bahwa kepentingan manajer dan kepentingan pemegang saham seringkali bertentangan, sehingga dapat menyebabkan terjadi konflik diantara keduanya (Jensen dan Meckling, 1976). Hal ini terjadi karena manajer berusaha untuk mengutamakan kepentingan to user pribadinya yang tidak sesuaicommit dengan keinginan pemegang saham dimana 26 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id kepentingan manajer dapat menambah biaya perusahaan yang mengurangi keuntungan perusahaan. Menurunnya keuntungan perusahaan menyebabkan penerimaan pemegang saham juga menurun. Konflik keagenan (agency conflict) dapat dikurangi dengan adanya suatu mekanisme kontrol atau pengawasan sehingga dapat mensejajarkan kepentingan manajer dan pemegang saham. Guna memperkecil konflik keagenan tersebut perusahaan harus mengeluarkan biaya-biaya yang kemudian disebut dengan biaya keagenan atau agency cost (Sartono, 2001:12). Menurut Jensen dan Meckling (1976), terdapat beberapa mekanisme untuk mengurangi agency cost : 1. Meningkatkan kepemilikan saham perusahaan oleh manajemen. Manajer akan merasakan langsung manfaat dari keputusan yang diambil, selain itu manajer juga menanggung risiko apabila ada kerugian yang timbul sebagai konsekuensi dari pengambilan keputusan yang salah. Penambahan kepemilikan manajerial memiliki keuntungan untuk mensejajarkan kepentingan manajer dan pemegang saham. 2. Meningkatkan dividend payout ratio. Peningkatan dividen yang dibagikan kepada pemegang saham menyebabkan tidak tersedia cukup banyak free cash flow dan manajemen terpaksa mencari pendanaan dari luar untuk membiayai investasinya. Pembayaran dividen adalah bagian dari monitoring perusahaan, ini berarti perusahaan cenderung untuk membayar dividen yang tinggi jika manajer memiliki proporsi saham yang lebih rendah. Pembayaran dividen pada pemegang saham commit to user 27 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id akan mengurangi sumber-sumber dana yang dikendalikan manajer, sehingga mengurangi kekuasaan manajer. 3. Meningkatkan pendanaan melalui hutang. Peningkatan hutang akan menurunkan besarnya konflik antara pemegang saham dengan manajemen. Disamping itu, hutang juga akan menurunkan excess cash flow yang ada dalam perusahaan sehingga menurunkan kemungkinan pemborosan yang dilakukan oleh manajemen. 4. Adanya kepemilikan institusional sebagai monitoring agent. Kepemilikan pemegang saham dari luar yaitu kepemilikan institusional seperti perusahaan asuransi, bank, perusahaan investasi, dan kepemilikan institusi lain akan mendorong peningkatan pengawasan yang optimal terhadap kinerja manajemen. Monitoring agent memainkan peranan secara aktif dan konsisten di dalam melindungi investasi saham yang mereka pertaruhkan di dalam perusahaan. Mekanisme monitoring kesejahteraan pemegang tersebut saham, akan menjamin sehingga peningkatan diharapkan dapat meminimalisir timbulnya konflik keagenan. D. Dividend Payout Ratio Menurut Brigham dan Houston (2004:65), dividend payout ratio adalah persentase laba bersih yang dibayarkan sebagai dividen tunai. Dividend payout ratio (DPR) merupakan perbandingan antara Dividend Per Share (DPS) dengan Earning Per Share (EPS). Ketika perusahaan memutuskan commit to user berapa banyak uang kas yang akan dibagikan sebagai dividen kepada 28 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id pemegang saham, manajer perusahaan harus mengingat bahwa tujuan perusahaan adalah memaksimalkan nilai pemegang saham dan pemegang saham akan menilai dividen sebagai pengembalian investasi atas modal yang ditanamkan pada perusahaan. E. Institusional Ownership Teori Clientele Effect dari Modigliani dan Miller menyatakan bahwa pemegang saham yang berbeda akan memiliki preferensi yang berbeda terhadap kebijakan dividen perusahaan. Hal tersebut mengindikasikan bahwa proporsi kepemilikan saham sangat mempengaruhi kebijakan dividen. Menurut Jensen dan Meckling (1976), kepemilikan institusional merupakan salah satu mekanisme corporate governance utama yang membantu mengendalikan masalah keagenan. Institusional ownership menggambarkan tingkat kepemilikan saham oleh institusional di dalam perusahaan sebagai monitoring agent. Pemilik institusional merupakan pemegang saham yang berasal dari perusahaan asuransi, bank, perusahaan investasi dan kepemilikan oleh institusi lain. Tingkat kepemilikan institusional yang tinggi akan menimbulkan pengawasan yang lebih besar dari investor institusional sehingga menghalangi perilaku opportunistik manajer. Adanya kepemilikan institusional dimaksudkan untuk mengawasi manajemen agar dapat menjalankan tugasnya dengan baik. Selain itu, monitoring agent memainkan peranan secara aktif dan konsisten di dalam melindungi investasi saham yang mereka pertaruhkan di dalam perusahaan. commit to user Mekanisme monitoring tersebut akan menjamin peningkatan kesejahteraan 29 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id pemegang saham. Kepemilikan saham yang terkonsentrasi oleh kepemilikan institusional akan lebih mengoptimalkan efektivitas pengawasan aktivitas manajemen karena besarnya dana yang ditanamkan. Monitoring dapat dilakukan pada saat rapat umum pemegang saham dengan memberikan penilaian dan pendapat-pendapat bagi insiders dalam menjalankan usaha. Semakin besar persentase saham yang dimiliki oleh investor institusional akan menyebabkan monitoring menjadi semakin efektif melalui pengendalian perilaku opportunistik para manajer (Bathala, 1994) dalam (Haryono, 2005). F. Free Cash Flow Menurut Sartono (2001: 293), kebutuhan dana bagi perusahaan pada kenyataannya merupakan faktor yang harus dipertimbangkan dalam menentukan kebijakan dividen. Aliran kas perusahaan, pengeluaran modal, kebutuhan tambahan persediaan dan piutang, pola pengurangan hutang dan masih banyak faktor lain yang mempengaruhi posisi kas perusahaan harus dipertimbangkan dalam analisis kebijakan dividen. Dividen merupakan cash outflow, maka semakin kuat posisi kas perusahaan akan semakin besar kemampuan perusahaan untuk membayar dividen. Meskipun perusahaan dapat memperoleh laba yang tinggi namun apabila posisi kas menunjukkan keadaan yang tidak begitu baik, perusahaan mungkin tidak dapat membayar dividen. Posisi kas yang benar-benar tersedia bagi para pemegang saham akan tergambar pada free cash flow yang dimiliki oleh perusahaan (Rosdini,2009). commit to user 30 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id Free cash flow (aliran kas bebas) adalah cash flow yang tersedia untuk dibagikan kepada investor setelah perusahaan melakukan investasi pada fixed asset dan working capital yang diperlukan untuk mempertahankan kelangsungan usahanya (Sartono, 2001: 101). Dengan kata lain, free cash flow adalah kas yang tersedia di atas kebutuhan investasi yang profitable. Free cash flow ini sebenarnya merupakan hak pemegang saham. Free cash flow digunakan untuk membayar bunga dan hutang kepada kreditur, membayar dividen pada pemegang saham, dan membeli kembali saham perusahan dan saham di pasar saham. Jika tidak ada kepastian yang besar dalam peramalan free cash flow, maka yang terbaik adalah bersikap konservatif dan menetapkan dividen tunai masa berjalan yang rendah. Free cash flow inilah yang sering menjadi pemicu timbulnya perbedaan kepentingan antara pemegang saham dan manajer. Sedangkan ketika free cash flow tersedia, manajer disinyalir akan menghamburkan free cash flow tersebut sehingga terjadi inefisiensi dalam perusahaan atau akan menginvestasikan free cash flow dengan return yang kecil. Menurut Sartono (2001:11), salah satu cara yang digunakan untuk mengendalikan konflik keagenan adalah dengan membayarkan dividen dalam jumlah besar sehingga tidak terdapat free cash flow. commit to user 31 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id G. Growth Opportunities Menurut Riyanto (1994), semakin cepat tingkat pertumbuhan suatu perusahaan, semakin besar kebutuhan dana di waktu mendatang untuk membiayai pertumbuhannya. Perusahaan tersebut biasanya akan lebih senang untuk menahan pendapatannya daripada dibayarkan sebagai dividen dengan mengingat batasan-batasan biayanya. Apabila perusahaan telah mencapai tingkat pertumbuhan sedemikian rupa sehingga perusahaan telah well established, dimana kebutuhan dananya dapat dipenuhi dengan dana yang berasal dari pasar modal atau sumber dana eksternal lainnya, maka keadaannya adalah berbeda. Dalam hal yang demikian perusahaan dapat menetapkan dividend payout ratio yang tinggi. Teori free cash flow hypothesis yang disampaikan oleh Jensen (1986) menyebutkan bahwa perusahaan dengan kesempatan pertumbuhan yang lebih tinggi akan memiliki free cash flow yang rendah karena sebagian besar dana yang ada digunakan untuk investasi pada proyek yang memiliki nilai Net Present Value (NPV) yang positif sehingga perusahaan yang kesempatan pertumbuhannya tinggi cenderung membayar dividen yang rendah. Adanya hubungan yang negatif antara kesempatan pertumbuhan dengan dividen tersebut sesuai dengan pendapat Myers dan Majluf (1984) dalam Al-Malkawi (2009) bahwa perusahaan yang memiliki kesempatan pertumbuhan yang tinggi akan membayar dividen yang rendah daripada perusahaan yang kesempatan pertumbuhannya rendah. commit to user 32 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id Smith dan Watts (1992) & Gaver dan Gaver (1993) dalam Mahadwartha (2002) menemukan bahwa perusahaan high growth mempunyai dividend yang rendah. Perusahaan high growth mempunyai kesempatan investasi yang lebih tinggi daripada perusahaan low growth sehingga memerlukan dana yang cukup besar untuk investasi. Mencari dana internal akan lebih mudah dibandingkan dengan mencari pendanaan eksternal (leverage dan atau penerbitan ekuitas baru) sehingga penggunaan dana internal yang tinggi akan mengurangi porsi earnings yang dibagikan sebagai dividen. Dalam penelitian ini, growth opportunities diproksikan dengan rasio market to book value of equity. Rasio market to book value of equity adalah perbandingan antara nilai pasar (market value) saham beredar dan nilai buku ekuitas (book value). Menurut Jogiyanto (2008:125), nilai pasar adalah harga saham yang terjadi di pasar bursa pada saat tertentu yang ditentukan oleh pelaku pasar. Nilai pasar ini ditentukan oleh permintaan dan penawaran saham bersangkutan di pasar bursa. Sedangkan nilai buku adalah nilai yang dicatat pada saat saham dijual oleh perusahaan. Dengan mengetahui nilai pasar dan nilai buku, pertumbuhan perusahaan dapat diketahui (Jogiyanto, 2008:117). Smith dan Watts (1992) juga Gaver dan Gaver (1993) dalam Jogiyanto (2008:117) menggunakan rasio nilai pasar dibagi dengan nilai buku untuk mengukur pertumbuhan perusahaan. Perusahaan yang mengalami pertumbuhan mempunyai rasio lebih besar dari satu yang berarti pasar percaya bahwa nilai pasar perusahaan tersebut lebih besar dari nilai bukunya. commit to user 33 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id Rasio ini memberikan sinyal kepada investor tentang bagaimana kinerja perusahaan dalam memperoleh modal dan prospeknya di masa yang akan datang. Apabila suatu perusahaan dapat memanfaatkan modalnya dengan baik dalam menjalankan usaha, maka semakin besar kemungkinan perusahaan tersebut untuk tumbuh. Rasio ini dapat diperoleh dengan mengalikan jumlah lembar saham beredar dengan harga penutupan saham terhadap total ekuitas. H. Financial Leverage Menurut Sartono (2001:120), financial leverage menunjukkan proporsi atas penggunaan hutang untuk membiayai investasinya. Dalam penelitian ini, financial leverage diproksikan dengan Debt to Equity Ratio. Debt to Equity Ratio (DER) mencerminkan kemampuan perusahaan dalam memenuhi seluruh kewajibannya yang ditunjukkan oleh beberapa bagian modal sendiri yang digunakan untuk membayar hutang (Sartono, 2001). Semakin besar Debt to Equity Ratio menandakan struktur permodalan usaha lebih banyak memanfaatkan hutang dibandingkan dengan ekuitas. Jika perusahaan menggunakan hutang semakin banyak, maka semakin besar beban tetap yang berupa bunga dan angsuran pinjaman pokok yang harus dibayar. Apabila perusahaan menentukan bahwa pelunasan hutangnya akan diambilkan dari laba ditahan, berarti perusahaan harus menahan sebagian besar dari pendapatannya untuk keperluan tersebut, sehingga hanya sebagian kecil pendapatan yang dapat dibayarkan sebagai dividen. Dengan kata lain commit to user 34 perpustakaan.uns.ac.id perusahaan digilib.uns.ac.id harus menetapkan dividend payout ratio yang rendah (Riyanto,1994). I. Firm Size Besar kecilnya perusahaan (firm size) merupakan salah satu faktor yang dapat dipertimbangkan investor dalam melakukan investasi. Ukuran untuk menentukan firm size adalah dengan log natural dari total aset (Crutchley dan Hansen, 1989) dalam Nuringsih (2005). Total aset merupakan jumlah keseluruhan kekayaan perusahaan baik dalam bentuk kas, investasi, maupun aktiva tetap. Suatu perusahaan besar yang sudah mapan akan memiliki akses yang mudah menuju pasar modal, sementara perusahaan yang baru dan yang masih kecil akan mengalami banyak kesulitan untuk memiliki akses ke pasar modal. Karena kemudahan akses ke pasar modal cukup berarti untuk fleksibilitas dan kemampuannya untuk memperoleh dana yang lebih besar, sehingga perusahaan mampu memiliki rasio pembayaran dividen yang lebih tinggi daripada perusahaan kecil. Tujuan pembayaran dividen yang tinggi ini untuk menjaga reputasi perusahaan di kalangan investor. Sebaliknya pada perusahaan yang memiliki aset rendah akan membagikan dividen yang rendah. Logika ini dikarenakan profit dialokasikan pada laba ditahan yang digunakan untuk menambah aset. Berdasarkan alasan ini perusahaan cenderung membayar dividen yang rendah (Nuringsih, 2005). commit to user 35 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id J. Penelitian Terdahulu Westri (2008) meneliti tentang pengaruh kepemilikan manajerial dan kepemilikan institusional terhadap kebijakan dividen dan kebijakan hutang pada perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia tahun 2003-2007. Hasil penelitian ini menemukan bahwa kepemilikan manajerial dan kepemilikan institusional tidak berpengaruh terhadap kebijakan dividen dan kebijakan hutang. Dalam penelitian ini kepemilikan institusional memiliki pengaruh positif namun tidak signifikan terhadap kebijakan dividen. Hasil penelitian ini juga menunjukkan bahwa firm size berpengaruh positif dan signifikan terhadap kebijakan dividen dan growth berpengaruh negatif dan signifikan terhadap kebijakan dividen, namun variabel firm size dan growth tidak berpengaruh signifikan terhadap kebijakan hutang perusahaan. Rosdini (2009) meneliti tentang pengaruh free cash flow terhadap dividend payout ratio pada perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia tahun 2000-2002. Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa free cash flow berpengaruh positif dan signifikan terhadap dividend payout ratio. Penelitian yang dilakukan oleh Nuringsih (2005) meneliti tentang pengaruh kepemilikan manajerial, kebijakan utang, ROA dan ukuran perusahaan terhadap kebijakan dividen pada perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Jakarta tahun 1995-1996. Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa kepemilikan manajerial berpengaruh positif dan signifikan terhadap kebijakan dividen, variabel kebijakan utang dan ROA commit to user 36 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id berpengaruh negatif dan signifikan terhadap kebijakan dividen, variabel firm size berpengaruh positif terhadap kebijakan dividen namun tidak signifikan. Penelitian Istiqomah (2006) yang berjudul “Analisis Interdependensi Kepemilikan Manajerial, Kebijakan Hutang, Kebijakan Dividen dan Kepemilikan Institusional dalam Teori Keagenan”. Penelitian ini mengembangkan empat model penelitian dengan menggunakan teknik 2SLS (2 Stage Least Square). Hasil pengujian model yang pertama menunjukkan bahwa kebijakan hutang dan kepemilikan institusional berpengaruh negatif terhadap kepemilikan manajerial, sedangkan kebijakan dividen berpengaruh positif terhadap kepemilikan manajerial. Hasil pengujian variabel kontrol didapatkan hasil bahwa risiko bisnis dan investment berpengaruh negatif terhadap kepemilikan manajerial. Hasil pengujian model yang kedua menunjukkan bahwa kepemilikan manajerial, kebijakan dividen dan kepemilikan institusional berpengaruh negatif terhadap kebijakan hutang. Hasil pengujian variabel kontrol didapatkan hasil bahwa risiko bisnis berpengaruh positif terhadap kebijakan hutang, ROA berpengaruh negatif terhadap kebijakan hutang dan fixed asset tidak berpengaruh terhadap kebijakan hutang. Hasil pengujian model yang ketiga menunjukkan bahwa kebijakan hutang berpengaruh negatif terhadap kebijakan dividen, sedangkan kepemilikan manajerial dan kepemilikan institusional berpengaruh positif terhadap kebijakan dividen. Hasil pengujian variabel kontrol didapatkan hasil bahwa risiko bisnis dan investment berpengaruh positif terhadap kebijakan dividen, sedangkan ROA berpengaruh negatif terhadap kebijakan dividen dan commit to user 37 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id growth memiliki pengaruh positif namun tidak signifikan terhadap kebijakan dividen. Model persamaan yang keempat menunjukkan bahwa kepemilikan manajerial dan kebijakan hutang berpengaruh negatif terhadap kepemilikan institusional, sedangkan kebijakan dividen tidak berpengaruh terhadap kepemilikan institusional. Hasil pengujian variabel kontrol didapatkan hasil bahwa ROA berpengaruh negatif terhadap kepemilikan institusional sedangkan size dan beta tidak berpengaruh terhadap kepemilikan institusional. Penelitian yang dilakukan oleh Chasanah (2008) meneliti faktor-faktor yang mempengaruhi Dividend Payout Ratio pada perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia tahun 2004-2006 dengan menggunakan enam variabel independen, yaitu: Debt to Total Asset (DTA), cash ratio, ukuran perusahaan, Return On Asset (ROA), kepemilikan institusional, dan growth. Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa Debt To Total Asset (DTA) berpengaruh positif dan tidak signifikan terhadap Dividen Payout Ratio (DPR), Cash Ratio berpengaruh negatif dan tidak signifikan terhadap Dividen Payout Ratio (DPR), ukuran perusahaan berpengaruh positif dan signifikan terhadap Dividen Payout Ratio (DPR), Return On Asset (ROA) berpengaruh positif dan signifikan terhadap Dividen Payout Ratio (DPR), kepemilikan institusional berpengaruh positif dan signifikan terhadap Dividen Payout Ratio (DPR), Growth berpengaruh negatif dan signifikan terhadap Dividen Payout Ratio (DPR). Hatta (2002) meneliti faktor-faktor yang berpengaruh terhadap kebijakan dividen dengan menggunakan variabel FS (Fokus Perusahaan), firm commit to user 38 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id size, insider ownership, jumlah pemegang saham biasa, free cash flow, dan growth terhadap kebijakan dividen. Variabel FS dan firm size berpengaruh positif dan signifikan terhadap dividend payout ratio. Sedangkan variabel free cash flow dan growth berpengaruh negatif dan tidak signifikan terhadap dividend payout ratio, variabel jumlah pemegang saham biasa dan insider ownership berpengaruh positif dan tidak signifikan terhadap dividend payout ratio. Kouki dan Guizani (2009) meneliti tentang struktur kepemilikan dan kebijakan dividen pada perusahaan-perusahaan di Tunisia tahun 1995-2001. Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa variabel free cash flow, growth opportunities dan ownership concentration berpengaruh positif dan signifikan terhadap kebijakan dividen. Sedangkan variabel financial leverage, firm size, institusional ownership dan state ownership berpengaruh negatif dan signifikan terhadap kebijakan dividen. Amidu dan Abor (2006) meneliti tentang pengaruh profitability, risk, cash flow, tax, institusional holding, growth dan market to book value terhadap dividend payout ratio pada perusahaan di Ghana tahun 1998-2003. Hasil penelitian ini menemukan bahwa profitability, cash flow, dan tax berpengaruh positif terhadap dividend payout ratio. Sedangkan risk, institusional holding, growth dan market to book value berpengaruh negatif terhadap dividend payout ratio. Han, Lee dan Suk (1999) meneliti pengaruh institusional ownership terhadap kebijakan dividen dengan menggunakan variabel institusional commit to user 39 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id ownership sebagai variabel independen dan menggunakan variabel kontrol (insider ownership, sales growth rate, capital expenditure to asset, debt to asset, ROA, operating income to asset, dan target dividend yield). Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa institusional ownership berpengaruh positif terhadap kebijakan dividen. Saxena (1999) menguji pengaruh variabel growth, beta coefficient, number of common stockholders, insider, investment opportunity set terhadap dividend payout ratio. Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa variabel growth, insider dan beta berpengaruh negatif terhadap dividend payout ratio, sedangkan variabel investment opportunity set dan number of common stockholder berpengaruh positif terhadap dividend payout ratio. Penelitian Jensen, Solberg dan Zorn (1992) yang berjudul “Simultaneous Determination of Insider Ownership, Debt, and Dividend Policy” mengembangkan tiga model penelitian. Model pertama menguji pengaruh variabel dividend payout ratio, insider ownership, business risk, profitability, R& D dan fixed asset terhadap debt ratio. Hasil pengujian regresi menunjukkan bahwa dividend payout ratio dan fixed asset berpengaruh positif dan signifikan terhadap debt ratio. Sedangkan insider ownership, business risk, profitability dan R&D berpengaruh negatif dan signifikan terhadap debt ratio. Model kedua menguji pengaruh debt ratio, insider ownership, business risk, growth, investment dan profitability terhadap dividend payout ratio. Hasil pengujian regresi menunjukkan bahwa debt ratio, insider ownership, business risk, growth, dan investment berpengaruh negatif terhadap dividend payout commit to user 40 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id ratio. Sedangkan profitability berpengaruh positif terhadap dividend payout ratio. Model ketiga menguji pengaruh debt ratio, dividend payout, business risk, R &D, size dan divisions terhadap insider ownership. Hasil pengujian regresi menunjukkan bahwa debt ratio, dividend payout, R&D, size, divisions berpengaruh negatif dan signifikan terhadap insider ownership. Sedangkan business risk berpengaruh positif dan signifikan terhadap insider ownership. Penelitian yang dilakukan oleh Holder, Langrehr dan Hexter (1998) meneliti pengaruh variabel focus of firm (FS), firm size, insider ownership, number of common shareholder, free cash flow dan growth terhadap dividend payout ratio. Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa variabel FS, insider ownership, dan growth berpengaruh signifikan negatif terhadap dividend payout ratio. Sedangkan variabel firm size, number of common shareholder dan free cash flow berpengaruh signifikan positif terhadap dividend payout ratio. Gugler dan Yurtoglu (2003) dalam penelitiannya menemukan bahwa financial leverage berpengaruh negatif terhadap dividend payout ratio. Mahadwarta (2002) meneliti interdependensi antara kebijakan leverage dengan kebijakan dividen dalam perspektif teori keagenan. Penelitian dilakukan pada perusahaan-perusahaan manufaktur yang terdaftar di BEI pada tahun 1997-1999 dengan menggunakan variabel-variabel independen, yaitu: common stock diversification, earnings volatility, standard deviation of common stock return, firm size, growth, managerial ownership serta dua variabel dependen, yaitu leverage dan dividen. Hasil penelitian ini commit to user 41 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id menemukan bahwa pada persamaan leverage, hanya variabel firm size, manajerial ownership dan dividen yang berpengaruh signifikan. Hasil pengujian menunjukkan bahwa firm size berpengaruh signifikan positif terhadap leverage, manajerial ownership berpengaruh signifikan positif terhadap leverage, dividen berpengaruh positif terhadap leverage. Sedangkan pada persamaan dividen, hanya variabel leverage yang berpengaruh signifikan terhadap dividen. Hasil pengujian menunjukkan bahwa leverage berpengaruh signifikan positif terhadap dividen. Kurniati (2007) meneliti pengaruh profitabilitas, likuiditas, leverage, free cash flow dan kesempatan investasi terhadap tingkat pengembalian investasi pada equity securities. Dalam penelitian ini tingkat pengembalian investasi diproksikan dengan dividend payout ratio. Hasil penelitian ini menemukan bahwa profitabilitas berpengaruh negatif dan tidak signifikan terhadap dividend payout ratio, likuiditas berpengaruh positif dan signifkan dividend payout ratio, leverage berpengaruh negatif dan tidak signifikan terhadap dividend payout ratio, free cash flow berpengaruh positif dan tidak signifikan terhadap dividend payout ratio. Sedangkan variabel kesempatan investasi tidak berpengaruh signifikan terhadap dividend payout ratio. Penelitian yang dilakukan oleh Al-Malkawi (2009) meneliti tentang faktor-faktor yang menjadi penentu keputusan dividen di Jordania, dengan menggunakan lima variabel independen, yaitu: variabel agency cost, size, profitability, financial leverage, growth dan investment opportunity. Hasil penelitian ini membuktikan bahwa number common shareholder sebagai commit to user 42 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id proksi dari variabel agency cost berpengaruh negatif namun tidak signifikan terhadap dividen, insider ownership sebagai proksi kedua dari variabel agency cost berpengaruh negatif dan signifikan terhadap dividen, firm size berpengaruh positif dan signifikan terhadap dividen, profitabilitas berpengaruh positif dan signifikan terhadap dividen, financial leverage berpengaruh negatif dan signifikan terhadap dividen, growth dan investment opportunities berpengaruh positif terhadap dividen. Mollah, Keasey dan Short (2000) meneliti tentang pengaruh agency cost terhadap kebijakan dividen dengan menggunakan empat variabel independen, yaitu: insider ownership, dispersion of ownership, free cash flow, dan collaterizable asset. Hasil penelitian ini membuktikan bahwa insider ownership berpengaruh negatif terhadap dividend payout ratio sedangkan dispersion of ownership, collaterizable asset dan free cash flow berpengaruh positif terhadap dividend payout ratio. Rozeff (1982) melakukan penelitian yang berjudul “Growth, Beta and Agency Cost As Determinants of Dividend Payout Ratios”. Hasil penelitian menunjukkan bahwa past growth dan future growth, beta coefficient, insider ownership berpengaruh negatif dan signifikan terhadap dividend payout ratio. Sedangkan number of common shareholder berpengaruh positif dan signifikan terhadap dividend payout ratio. commit to user 43 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id K. Kerangka Pemikiran Institusional Ownership Free Cash Flow Growth Opportunities Kebijakan Dividen Financial Leverage Firm Size Gambar II.1 Kerangka Pemikiran Dari skema kerangka pemikiran tersebut, dapat diketahui bahwa model dalam penelitian ini adalah meneliti mengenai pengaruh institusional ownership, free cash flow, growth opportunities, financial leverage dan firm size terhadap kebijakan dividen dengan menempatkan kebijakan dividen sebagai variabel dependen dan institusional ownership, free cash flow, growth opportunities, financial leverage dan firm size sebagai variabel independen. commit to user 44 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id L. Hipotesis Hipotesis adalah jawaban sementara tentang rumusan masalah penelitian yang belum dibuktikan kebenarannya. Berdasarkan kerangka penelitian tersebut, hipotesis-hipotesis yang dibentuk dalam penelitian ini bersumber pada penelitian terdahulu. Pengaruh Institusional Ownership Terhadap Kebijakan Dividen Adanya perbedaan kepentingan antara manajer dan para pemegang saham menyebabkan adanya konflik keagenan. Hal ini terjadi karena manajer berusaha untuk mengutamakan kepentingan pribadinya yang tidak sesuai dengan keinginan pemegang saham. Konflik ini dapat dikurangi dengan adanya suatu sistem pengawasan yang dapat mensejajarkan kepentingankepentingan yang berbeda antara manajer dan pemegang saham. Tingkat kepemilikan institusional yang tinggi akan menimbulkan pengawasan yang lebih besar dari investor institusional sehingga menghalangi perilaku opportunistik manajer. Adanya kepemilikan institusional dimaksudkan untuk mengawasi manajemen agar dapat menjalankan tugasnya sesuai dengan kepentingan pemegang saham dan dana berlebih yang tersedia di perusahaan tidak disalahgunakan untuk kepentingan pribadi manajer. Selain itu, monitoring agent memainkan peranan secara aktif dan konsisten di dalam melindungi investasi saham yang mereka pertaruhkan di dalam perusahaan. Menurut Chasanah (2008), kepemilikan saham institusi akan meningkatkan pengawasan yang lebih optimal terhadap kinerja manajemen, commit to user sehingga manajemen akan menunjukkan kinerja yang baik yang akan dapat 45 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id meningkatkan keuntungan perusahaan. Kenaikan keuntungan ini berdampak pada peningkatan dividen, sehingga kepemilikan institusional yang meningkat akan meningkatkan dividend payout ratio. Hasil penelitiannya menyimpulkan bahwa kepemilikan institusional berpengaruh positif terhadap dividend payout ratio. Hasil penelitian ini sesuai dengan penelitian Istiqomah (2006) yang menemukan bahwa kepemilikan institusional berpengaruh positif dan signifikan terhadap kebijakan dividen. Istiqomah (2006) menyatakan bahwa investor institusional cenderung menyukai dividen yang tinggi daripada capital gain. Adanya arah hubungan yang positif antara institusional ownership dan kebijakan dividen tersebut sesuai dengan teori “bird in the hand” yang menyatakan bahwa sesungguhnya investor jauh lebih menghargai pendapatan yang diharapkan dari dividen dibandingkan dengan pendapatan yang diharapkan dari keuntungan modal (capital gain) karena komponen hasil dividen risikonya lebih kecil dari komponen keuntungan modal (capital gain). Penelitian lain yang dilakukan oleh Han, Lee dan Suk (1999) dan Short, Zhang dan Keasey (2002) dalam Kouki dan Guizani (2009) juga menemukan bahwa institusional ownership berpengaruh positif terhadap kebijakan dividen. Berdasarkan penjelasan di atas maka hipotesis yang diajukan adalah sebagai berikut: Ha1: Institusional Ownership berpengaruh positif terhadap kebijakan dividen. commit to user 46 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id Pengaruh Free Cash Flow Terhadap Kebijakan Dividen Menurut Sartono (2001:293), posisi kas perusahaan harus dipertimbangkan manajemen perusahaan dalam menentukan kebijakan dividen. Dividen merupakan cash outflow, sehingga semakin besar posisi kas perusahaan maka semakin besar dividen yang dibagikan. Meskipun perusahaan dapat memperoleh laba yang tinggi namun apabila posisi kas menunjukkan keadaan yang tidak begitu baik, perusahaan mungkin tidak dapat membayar dividen. Misalnya, apabila perusahaan membutuhkan dana yang cukup besar untuk membiayai investasinya atau perusahaan tersebut sedang tumbuh sehingga sebagian besar dananya tertanam dalam aktiva tetap dan modal kerja, maka kemampuannya untuk membayar dividen kas pun sangat terbatas. Menurut Rosdini (2009), posisi kas yang benar-benar tersedia bagi pemegang saham akan tergambar pada free cash flow yang dimiliki oleh perusahaan. Sesuai teori keagenan, apabila perusahaan mempunyai free cash flow, manajer perusahaan mendapat tekanan dari pemegang saham untuk membagikannya dalam bentuk dividen. Hal ini dilakukan untuk mencegah pihak manajemen menggunakan free cash flow untuk hal-hal yang tidak sesuai dengan tujuan perusahaan dan cenderung merugikan para pemegang saham. Oleh karena itu, pihak manajemen membagikan free cash flow agar dapat menekan biaya agensi atau agency cost. Beberapa penelitian terdahulu menemukan bahwa free cash flow berpengaruh positif terhadap kebijakan dividen. Yaitu semakin besarnya free commit to user 47 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id cash flow (aliran kas bebas) yang dimiliki perusahaan, semakin tinggi jumlah dividen yang dibagikan kepada investor. Penelitian yang dilakukan oleh Mollah, Keasey dan Short (2000) juga Holder, Langrehr dan Hexter (1998), menemukan bahwa free cash flow berpengaruh positif terhadap dividend payout ratio. Hasil penelitian-penelitian tersebut konsisten dengan penelitian yang dilakukan oleh Rosdini (2009) yang juga menemukan bahwa free cash flow berpengaruh positif terhadap dividend payout ratio. Berdasarkan penjelasan tersebut, hipotesis yang diajukan dalam penelitian ini adalah: Ha2 : Free Cash Flow berpengaruh positif terhadap kebijakan dividen. Pengaruh Growth Opportunities Terhadap Kebijakan Dividen Higgins (1972) dalam Amidu dan Abor (2006) menunjukkan bahwa dividend payout ratio berhubungan secara negatif dengan kebutuhan dana perusahaan untuk membiayai kesempatan pertumbuhannya. Perusahaan yang memiliki kesempatan pertumbuhan yang tinggi akan membutuhkan dana investasi yang lebih besar sehingga akan cenderung mengurangi pembayaran dividen karena pendapatan yang dihasilkan digunakan untuk membiayai keperluan investasi. Oleh karena itu, semakin tinggi kesempatan pertumbuhan perusahaan, maka semakin kecil jumlah dividen yang dibagikan kepada pemegang saham. Hal ini sesuai dengan argumen Riyanto (1994) yang menyatakan bahwa semakin cepat tingkat pertumbuhan suatu perusahaan, semakin besar kebutuhan dana di waktu mendatang untuk membiayai to user pertumbuhannya. Perusahaancommit tersebut biasanya akan lebih senang untuk 48 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id menahan pendapatannya daripada dibayarkan sebagai dividen dengan mengingat batasan-batasan biayanya. Penelitian yang dilakukan oleh Saxena (1999), Amidu dan Abor (2006), Holder, Langrehr dan Hexter (1998) menemukan bahwa growth berpengaruh negatif terhadap dividend payout ratio. Hasil penelitianpenelitian tersebut mendukung hasil penelitian Rozeff (1982) yang menemukan bahwa past growth dan future growth berpengaruh negatif terhadap dividend payout ratio. Berdasarkan penjelasan tersebut, hipotesis yang diajukan dalam penelitian ini adalah : Ha3 : Growth opportunities berpengaruh negatif terhadap kebijakan dividen. Pengaruh Financial Leverage Terhadap Kebijakan Dividen Menurut Sartono (2001:120), financial leverage menunjukkan proporsi atas penggunaan hutang untuk membiayai investasinya. Jika perusahaan menggunakan hutang semakin banyak, maka semakin besar beban tetap yang berupa bunga dan angsuran pinjaman pokok yang harus dibayar. Apabila perusahaan menentukan bahwa pelunasan hutangnya akan diambilkan dari laba ditahan, berarti perusahaan harus menahan sebagian besar dari pendapatannya untuk keperluan tersebut, sehingga hanya sebagian kecil pendapatan yang dapat dibayarkan sebagai dividen. Rozeff (1982) menyatakan bahwa perusahaan dengan tingkat financial leverage yang tinggi commit to user 49 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id cenderung membayar dividend payout ratio yang rendah untuk mengurangi biaya transaksi yang berkaitan dengan pendanaan eksternal. Dalam penelitian yang dilakukan oleh Nuringsih (2005), Jensen, Solberg dan Zorn (1992) serta Gugler dan Yurtoglu (2003), menemukan bahwa hutang berpengaruh negatif terhadap dividend payout ratio. Hasil penelitian-penelitian tersebut menunjukkan bahwa semakin besar proporsi hutang yang dimiliki oleh perusahaan, maka semakin rendah dividen yang dibayarkan kepada pemegang saham. Berdasarkan penjelasan tersebut, hipotesis yang diajukan dalam penelitian ini adalah : Ha4 : Financial Leverage berpengaruh negatif terhadap kebijakan dividen. Pengaruh Firm Size Terhadap Kebijakan Dividen Menurut Chang dan Rhee (1990) dalam Nuringsih (2005), perusahaan besar cenderung membagikan dividen yang besar daripada perusahaan kecil. Suatu perusahaan besar dan sudah mapan memiliki akses yang mudah menuju pasar modal. Kemudahan akses ke pasar modal ini cukup berarti bagi fleksibilitas dan kemampuan perusahaan untuk memperoleh dana yang lebih besar sehingga dapat membayar dividen yang besar kepada pemegang saham. Sebaliknya, perusahaan dengan skala kecil tidak mudah melakukan penambahan modal karena terbatasnya informasi dan akses ke pasar modal. Oleh karena itu, perusahaan kecil memandang laba ditahan merupakan sumber commit to user dana terbaik yang dapat dihimpun untuk memenuhi tambahan modal baru. 50 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id Sehingga perusahaan kecil cenderung membayar dividen yang rendah. Penelitian yang dilakukan oleh Hatta (2002), Crutchley dan Hansen (1989) dalam Nuringsih (2005), Holder, Langrehr dan Hexter (1998) menemukan bahwa firm size berpengaruh positif terhadap kebijakan dividen. Berdasarkan penjelasan tersebut, hipotesis yang diajukan dalam penelitian ini adalah : Ha5 : Firm size berpengaruh positif terhadap kebijakan dividen. commit to user 51 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id BAB III METODE PENELITIAN A. Jenis Penelitian Sesuai dengan tujuan penelitian, yaitu untuk menganalisis pengaruh institusional ownership, free cash flow, growth opportunities, financial leverage dan firm size terhadap kebijakan dividen, maka jenis penelitian yang digunakan adalah jenis penelitian penjelasan (explanatory research). Penelitian penjelasan (explanatory research) yaitu penelitian yang memfokuskan pada hubungan antara variabel-variabel penelitian dan menguji hipotesis yang dirumuskan. B. Populasi, Sampel, dan Teknik Pengambilan Sampel 1. Populasi Populasi merupakan sekelompok orang, kejadian, atau segala sesuatu yang mempunyai karakteristik tertentu (Indriyanto dan Supomo, 1999:115). Populasi dari penelitian ini adalah seluruh perusahaan manufaktur yang terdaftar Bursa Efek Indonesia (BEI) pada tahun 20062009. 2. Sampel dan Teknik Pengambilan Sampel Sampel merupakan sebagian dari populasi yang karakteristiknya akan diselidiki dan dianggap dapat mewakili populasi. Perusahaan yang commit to user 52 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id menjadi sampel dalam penelitian ini adalah perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia dari tahun 2006-2009. Penelitian ini menggunakan metode penggabungan atau pooling data mulai tahun 20062009. Pooling data dilakukan dengan menjumlahkan perusahaan yang memenuhi kriteria penelitian selama 4 tahun pengamatan yaitu tahun 2006-2009. Teknik penentuan sampel dalam penelitian ini menggunakan metode purposive sampling yaitu metode penentuan sampel dengan berdasarkan kriteria-kriteria tertentu yang disesuaikan dengan tujuan penelitian. Kriteria – kriteria dalam pengambilan sampel ini adalah: 1. Perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia dan membagikan dividen selama periode pengamatan. 2. Perusahaan tersebut mencantumkan data proporsi kepemilikan saham institusional selama periode pengamatan. 3. Perusahaan manufaktur yang selalu menyajikan laporan keuangan secara lengkap tahun 2006-2009. 4. Perusahaan mempunyai data yang menunjang untuk penelitian ini. commit to user 53 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id Jumlah sampel yang memenuhi kriteria dalam penelitian ini akan ditampilkan secara ringkas dalam tabel berikut: Tabel III.1 Perhitungan Sampel Perusahaan Jumlah Keterangan Sampel Perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek 588 Indonesia (BEI) selama periode pengamatan. Perusahaan yang tidak membagikan dividen. Perusahaan yang membagikan dividen. Perusahaan yang tidak memiliki (427) 161 kepemilikan (2) institusional. Sampel yang dikeluarkan karena data tidak lengkap. (12) Perusahaan sampel 147 Sumber: Hasil Pengumpulan Data C. Jenis dan Sumber Data Menurut Indriantoro dan Supomo (1999), sumber data dibagi menjadi dua, yaitu data primer dan data sekunder. Data primer adalah sumber data penelitian yang diperoleh secara langsung dari sumber asli (tidak melalui media perantara). Data sekunder merupakan sumber data penelitian yang commit to user 54 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id diperoleh peneliti secara tidak langsung melalui media perantara (diperoleh dan dicatat oleh pihak lain). Penelitian ini merupakan penelitian yang bersifat kuantitatif dan data yang digunakan dalam penelitian ini merupakan data sekunder, yang berupa data laporan keuangan perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia tahun 2006-2009. Sumber data yang digunakan dalam penelitian ini berasal dari data yang dipublikasikan oleh Divisi Riset dan Pengembangan Bursa Efek Indonesia (BEI) yang berupa Indonesian Capital Market Directory (ICMD) serta laporan keuangan tahunan masing-masing perusahaan tahun 2006-2009 yang diperoleh dari situs resmi Bursa Efek Indonesia (www.idx.co.id). Data yang digunakan dalam penelitian ini antara lain: neraca, laporan laba/rugi, laporan arus kas, data proporsi kepemilikan institusional, data harga penutupan saham akhir tahun, dan data jumlah saham yang beredar untuk masing-masing perusahaan yang menjadi sampel dalam penelitian ini. D. Metode Pengumpulan Data Metode pengumpulan data yang digunakan dalam penelitian ini adalah dokumentasi, yaitu didasarkan pada laporan keuangan yang dipublikasikan oleh Bursa Efek Indonesia melalui Indonesian Capital Market Directory (ICMD) dan laporan keuangan tahunan masing-masing perusahaan periode 2006-2009 yang diperoleh dari situs resmi (www.idx.co.id). Bursa Efek Indonesia commit to user 55 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id E. Definisi Operasional dan Pengukuran Variabel: 1. Variabel Dependen Variabel dependen dalam penelitian ini adalah kebijakan dividen, yang akan diukur dengan dividend payout ratio, yaitu perbandingan antara dividen yang dibayarkan dengan laba bersih (Brigham dan Houston, 2004:65). Variabel ini akan disimbolkan dengan DPR. Sumber data dari variabel ini diperoleh dari Indonesian Capital Market Directory (ICMD). Dividend payout ratio ini dihitung dengan rumus: 2. Variabel Independen a. Institusional Ownership Institusional ownership atau kepemilikan institusional menggambarkan tingkat kepemilikan saham oleh institusional dalam perusahaan sebagai monitoring agent, yang termasuk pemilik institusional antara lain perusahaan asuransi, bank, perusahaan investasi dan kepemilikan oleh institusi lain. Variabel ini akan disimbolkan dengan INST. Sumber data dari variabel ini diperoleh dari Indonesian Capital Market Directory (ICMD). Institusional ownership dihitung dengan rumus : commit to user 56 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id b. Free Cash Flow Free cash flow merupakan kas lebih perusahaan yang dapat didistribusikan kepada pemegang saham yang tidak diperlukan untuk modal kerja atau investasi pada aset tetap (Ross et al., 2000) dalam Rosdini (2009). Sesuai dengan penelitian Rosdini (2009), free cash flow dihitung sebagaimana merujuk kepada Ross, et al. (2000). Variabel ini akan disimbolkan dengan FCF. Perhitungan free cash flow dalam penelitian dapat dirumuskan sebagai berikut: Keterangan Cash flow from operation = aliran kas operasi perusahaan. Capital expenditure = aktiva tetap akhir periode dikurangi aktiva tetap pada awal periode. Changes in NWC (changes in net working capital) = selisih antara modal kerja bersih akhir tahun dikurangi modal kerja bersih awal tahun. Total asset = total aktiva perusahaan commit to user 57 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id c. Growth Opportunities Variabel growth opportunities dalam penelitian ini diproksikan dengan rasio market to book value of equity. Selanjutnya, variabel ini akan disimbolkan dengan GROWTH di dalam persamaan. Rasio market to book value of equity adalah rasio nilai pasar (market value) terhadap nilai buku (book value). Smith dan Watts (1992) serta Gaver dan Gaver (1993) dalam Jogiyanto (2008:117) menggunakan rasio pasar dibagi dengan nilai buku sebagai pengukur pertumbuhan perusahaan. Rumus market to book value of equity adalah sebagai berikut : d. Financial Leverage Variabel financial leverage dalam penelitian ini diproksikan dengan Debt to Equity Ratio (DER). Selanjutnya, variabel ini akan disimbolkan dengan FLEV di dalam persamaan. Sumber data dari variabel ini diperoleh dari Indonesian Capital Market Directory (ICMD). Menurut Sartono (2001:121) Debt to Equity Ratio (DER) dihitung dengan rumus sebagai berikut: commit to user 58 perpustakaan.uns.ac.id e. digilib.uns.ac.id Firm Size Dalam penelitian ini, firm size atau ukuran perusahaan diukur dengan log natural dari total aset (Crutchley dan Hansen,1989) dalam Nuringsih (2005). Variabel ini akan disimbolkan dengan SIZE. Sumber data dari variabel ini diperoleh dari Indonesian Capital Market Directory (ICMD). F. Model Regresi Model persamaan regresi yang digunakan adalah sebagai berikut: DPRit = b0 + b1INSTit + b2FCFit + b3GROWTHit + b4FLEVit + b5SIZEit+e Keterangan: DPR = Kebijakan Dividen (Dividend Payout Ratio) b0 = Konstanta b1, b2, b3, b4, b5 = Koefisien regresi INST = Institusional Ownership FCF = Free Cash Flow GROWTH = Growth Opportunities FLEV = Financial Leverage SIZE = Firm Size e = standard error commit to user 59 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id G. Teknik Analisis Data 1. Analisis Statistik Deskriptif Analisis statistik deskriptif merupakan suatu analisis yang digunakan dalam penelitian, dengan menyajikan data mentah yang telah diolah menjadi data yang mudah dipahami. Data-data yang telah diperoleh diolah dengan menggunakan analisis statistik yang kemudian disajikan dalam bentuk tabel frekuensi proporsi. Analisis statistik deskriptif menggambarkan fenomena atau karakteristik dari data melalui karakteristik distribusinya (Djarwanto, 2001). Statistik deskriptif menggambarkan tentang ringkasan data penelitian seperti mean, standar deviasi, varians, modus, sum, range, minimum dan maksimum. 2. Uji Normalitas Data Uji normalitas bertujuan untuk mengetahui apakah variabel pengganggu atau residual memiliki distribusi normal. Sebagai dasar bahwa uji t dan uji F mengasumsikan bahwa nilai residual mengikuti distribusi normal. Jika asumsi ini dilanggar maka model regresi dianggap tidak valid dengan jumlah sampel yang ada (Imam Ghozali, 2006:147). Pada penelitian ini uji normalitas dilakukan dengan One Sample Kolmogorov Test melalui program SPSS. Penelitian ini menggunakan signifikansi 5%. Data dianggap normal apabila nilai Asymp. Sig. (2-tailed) > 0,05. Jika data tidak berdistribusi normal, dapat dilakukan transformasi commit to user 60 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id data dengan menggunakan bentuk log sehinggga nilai transformasi tersebut dapat memenuhi batas yang ditentukan. 3. Uji Asumsi Klasik a. Uji Multikolinearitas Uji multikolinearitas bertujuan untuk mengetahui hubungan linear yang sempurna atau pasti diantara variabel independen yang menjelaskan model regresi (Gujarati, 2009). Bila terjadi hubungan linier yang ”sempurna” pada beberapa atau semua variabel independen maka terdapat korelasi yang sangat kuat diantara variabel independen. Model regresi yang baik seharusnya tidak terjadi korelasi antar variabel independen. Pendeteksian multikolinearitas dapat dilihat dari beberapa hal (Gujarati, 2009): 1) Jika nilai dari Variance Inflation Factor (VIF) kurang dari 10 dan nilai tolerance lebih dari 0,1 maka dapat dikatakan bahwa model yang digunakan dalam model terbebas dari multikolinearitas. 2) Jika koefisien korelasi antara masing-masing variabel independen tidak lebih dari 0,70, maka model penelitian terbebas dari multikolinearitas dan sebaliknya. 3) Jika nilai koefisien determinan maupun R-Square diatas 0,60, tapi tidak ada variabel dependen, maka dapat dikatakan bahwa model terkena multikolinearitas. commit to user 61 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id Dalam penelitian ini, untuk melihat pada model regresi ditemukan ada atau tidaknya korelasi antar variabel bebas dilakukan dengan melihat nilai tolerance dan nilai VIF (Variance Influence Factor). Apabila nilai tolerance lebih dari 0,1 dan nilai VIF kurang dari 10 berarti tidak terjadi gejala multikolinearitas. b. Uji Autokorelasi Autokorelasi didefinisikan sebagai korelasi antar anggota serangkaian observasi yang diurutkan menurut waktu dan ruang. Pengujian ini perlu dilakukan untuk mengetahui ada tidaknya hubungan antar unsur gangguan pada observasi dengan unsur gangguan pada observasi lain (Gujarati, 2009). Autokorelasi sering terjadi pada sampel dengan metode pengumpulan timeseries. Metode paling terkenal untuk mendeteksi ada tidaknya korelasi adalah menggunakan pengujian Durbin-Watson. Penentuan nilai DurbinWatson dibantu dengan tabel dl dan du. Pengambilan keputusan ada tidaknya autokorelasi (Ghozali,2006): Hipotesis nol Tidak ada autokorelasi positif Tidak ada autokorelasi positif Tidak ada autokorelasi negatif Tidak ada autokorelasi negatif Tidak ada autokorelasi, positif atau negatif Keputusan Tolak No desicion Tolak No decision Tidak ditolak Jika 0 < d < dl dl < d < du 4-dl < d < 4 4-du ≤ d ≤ 4-dl du < d < 4-du commit to user 62 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id c. Uji Heteroskedastisitas Uji heteroskedastisitas ini dimaksudkan untuk mengetahui apakah dalam sebuah model regresi terjadi ketidaksamaan varians dari residual, dari suatu pengamatan ke pengamatan yang lain. Jika varians dari residual dari suatu pengamatan ke pengamatan yang lain tetap, maka disebut homoskedastisitas dan jika varians berbeda disebut heteroskedastisitas. Model regresi yang baik adalah tidak terjadi heteroskedastisitas (Ghozali, 2006). Heteroskedastisitas dapat dilihat dari pola pada scatterplot. Heteroskedastisitas tidak terjadi apabila pada scatterplot menunjukkan sebagai berikut: 1) Titik-titik data menyebar diatas dan dibawah atau di sekitar 0 2) Titik-titik data tidak mengumpul hanya di atas atau di bawah 3) Penyebaran titik tidak boleh membentuk pola berulang melebar, menyempit, kemudian melebar kembali 4) Penyebaran tidak berpola 4. Pengujian Hipotesis a. Pengujian Koefisien Regresi Berganda Secara Simultan (uji F) Uji F digunakan untuk menguji pengaruh variabel independen terhadap varibel dependen secara simultan. Langkah-langkah yang ditempuh dalam uji F adalah: commit to user 63 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id i. Menentukan Hipotesis Nol (H0) dan Hipotesis Alternatif (Ha) H0 : b1, b2, b3, b4, b5 = 0, artinya variabel independen secara simultan tidak berpengaruh signifikan terhadap variabel dependen. Ha : b1, b2, b3, b4, b5 ≠ 0, artinya variabel independen secara simultan berpengaruh signifikan terhadap variabel dependen. ii. Menentukan tingkat signifikansi (α) sebesar 5%, maka: jika probabilitas F < α, berarti H0 ditolak jika probabilitas F > α, berarti H0 diterima iii. Membandingkan Fhitung dan Ftabel. i) Apabila F hitung < Ftabel maka H0 diterima atau Ha ditolak ii) Apabila F hitung > Ftabel maka H0 ditolak atau Ha diterima b. Pengujian Koefisien Regresi Parsial (Uji t) Uji t digunakan untuk menguji pengaruh varibel-variabel independen terhadap variabel dependen secara parsial. Langkahlangkah yang ditempuh dalam uji t adalah sebagai berikut: i. Menentukan Hipotesis Nol (H0) dan Hipotesis Alternatif (Ha) H0 : bi = 0, artinya variabel independen secara parsial tidak berpengaruh signifikan terhadap variabel dependen. Ha : bi ≠ 0, artinya variabel independen secara parsial berpengaruh signifikan terhadap variabel dependen. commit to user 64 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id ii. Menentukan tingkat signifikansi (α) sebesar 5%, maka : jika probabilitas t < α, berarti Ho ditolak jika probabilitas t > α, berarti Ho diterima iii. Membandingkan thitung dan ttabel i) Apabila t hitung < ttabel maka H0 diterima atau Ha ditolak ii) Apabila t hitung > ttabel maka H0 ditolak atau Ha diterima c. Analisis Koefisien Determinasi (R2) Koefisien determinasi (R2) digunakan untuk mengetahui sampai seberapa besar persentase variasi variabel dependen pada model dapat diterangkan oleh variabel independen (Gujarati,2009). Koefisien determinasi (R2) dinyatakan dalam persentase yang nilainya berkisar antara 0<R2<1. Nilai R2 yang kecil berarti kemampuan variabel-variabel independen dalam menjelaskan variasi variabel dependen amat terbatas. Nilai yang mendekati satu berarti variabelvariabel independen memberikan hampir semua informasi yang dibutuhkan untuk memprediksi variasi variabel dependen. commit to user 65 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id BAB IV ANALISIS DATA DAN PEMBAHASAN A. Gambaran Umum Sampel Penelitian ini mengambil data sampel perusahaan-perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia selama tahun 2006-2009. Data yang dipergunakan merupakan data sekunder yang berupa laporan keuangan publikasi yang diperoleh dari ICMD (Indonesian Capital Market Directory) dan data laporan keuangan tahunan masing-masing perusahaan tahun 2006-2009 yang diperoleh dari situs resmi Bursa Efek Indonesia (www.idx.co.id). Berdasarkan kriteria yang telah ditentukan pada bab sebelumnya, diperoleh sampel dengan rincian sebagai berikut: Tabel IV.1 Hasil Pengambilan Sampel Tahun Populasi Sampel 2006 142 Perusahaan 43 Perusahaan 2007 151 Perusahaan 39 Perusahaan 2008 149 Perusahaan 28 Perusahaan 2009 146 Perusahaan 37 Perusahaan Jumlah 588 Perusahaan 147 Perusahaan Sumber: hasil pengumpulan data commit to user 66 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id B. Statistik Deskriptif Untuk mengetahui gambaran umum karakteristik masing-masing variabel dalam penelitian ini, maka dilakukan perhitungan statistik deskriptif yang meliputi nilai maximum, minimum, rata-rata, maupun standar deviasi dari masing-masing variabel. Berikut ini disajikan hasil statistik deskriptif: Tabel IV.2 Statistik Deskriptif Variabel Penelitian Descriptive Statistics N DPR INST FCF GROWTH FLEV SIZE Valid N (listwise) 147 147 147 147 147 147 147 Minimum .0457 .1293 -.3818 .10 .0606 10.6825 Maximum 2.3915 .9900 .5816 35.45 8.4413 18.3035 Mean .402652 .715623 .071157 2.6021 1.144208 14.204403 Std. Deviation .3286675 .1854175 .1526368 4.01919 1.1527932 1.5220801 Sumber: Hasil Pengolahan Data, Lampiran Dari tabel IV.2 menunjukkan bahwa mean dari variabel dividend payout ratio adalah 40,26% dengan nilai maximum 239,15% dan nilai minimum 4,57% dengan standar deviasi 32,86%. Mean dari variabel institusional ownership adalah 71,56% dengan nilai maximum 99,00% dan nilai minimum 12,93% dengan standar deviasi 18,54%. Mean free cash flow adalah 0,0711 dengan nilai maximum 0,5816 dan nilai minimum -0,3818 dengan standar deviasi 0,1526. Mean growth opportunities adalah 2,6021 dengan nilai maximum 35,45 dan nilai minimum 0,10 dengan standar deviasi 4,0191. Mean financial leverage adalah 1,1442 dengan nilai maximum 8,4413 commit to user dan nilai minimum 0,0606 dengan standar deviasi 1,1527. Mean firm size 67 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id adalah 14,2044 dengan nilai maximum 18,3035 dan nilai minimum 10,6825 dengan standar deviasi 1,5220. C. Pengujian Normalitas Data Pengujian terhadap normalitas data dilakukan uji KolmogorovSmirnov (Imam Ghozali: 2006). Jika Asymp. Sig (2-tailed) > 0.05, maka data terdistribusi normal dan jika Asymp. Sig (2-tailed) < 0.05, maka data tidak terdistribusi normal. Dari pengujian diperoleh hasil sebagai berikut: Tabel IV.3 Hasil Uji One Sample Kolmogorov-Smirnov test sebelum transformasi data Variabel Asymp.Sig (2-tailed) Interpretasi Hasil DPR 0,000 Tidak Normal INST 0,087 Normal FCF 0,283 Normal GROWTH 0,000 Tidak Normal FLEV 0,000 Tidak Normal SIZE 0,332 Normal Residual 0,000 Tidak Normal Sumber: Hasil Pengolahan Data, Lampiran Berdasarkan hasil uji Kolmogorov Smirnov pada tabel IV.3 menunjukkan bahwa variabel dividend payout ratio, growth opportunies, dan financial leverage memiliki distribusi yang tidak normal karena nilai Asymp.Sig(2-tailed)< 0,05, demikian halnya dengan hasil uji Kolmogorov commit to user 68 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id Smirnov dari nilai residualnya yang menunjukkan distribusi yang tidak normal. Variabel-variabel yang tidak terdistribusi normal tersebut perlu dilakukan tindakan selanjutnya dengan melakukan transformasi melalui metode logaritma natural untuk mengubah distribusi ketiga variabel tersebut menjadi normal. Pengujian normalitas data setelah dilakukan transformasi kemudian dilihat pula berdasarkan hasil uji Kolmogorov Smirnov melalui nilai residualnya. Hasil pengujian normalitas terhadap variabel yang tidak terdistribusi normal dan nilai residual disajikan dalam tabel IV.4 seperti berikut: Tabel IV.4 Hasil Uji One Sample Kolmogorov-Smirnov test setelah transformasi data Variabel Asymp.Sig (2-tailed Interpretasi Hasil LnDPR 0,344 Normal INST 0,087 Normal FCF 0,283 Normal LnGROWTH 0,979 Normal LnFLEV 0,639 Normal SIZE 0,332 Normal Residual 0,473 Normal Sumber: Hasil Pengolahan Data, Lampiran Berdasarkan tabel IV.4 diatas menunjukkan bahwa setelah dilakukan transformasi data terhadap ketiga variabel yang semula tidak berdistribusi normal tersebut telah membaik karena seluruh variabel yang commit to user 69 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id dilihat melalui normalitas dari data residualnya telah berdistribusi normal dengan nilai Asymp.Sig (2-tailed) > 0,05. D. Pengujian Asumsi Klasik 1. Uji Multikolinearitas Pengujian multikolinearitas digunakan untuk menguji apakah variabel independen ditemukan adanya korelasi. Untuk asumsi ini dapat dilihat dari nilai tolerance dan VIF dengan kriteria apabila nilai tolerance > 0,1 dan nilai VIF < 10,0 berarti tidak ada multikolinearitas antara variabel independen. Hasil pengujian multikolinearitas adalah sebagai berikut: Tabel IV.5 Hasil Uji Multikolinearitas Variabel Tolerance VIF Kesimpulan INST 0,912 1,085 Tidak terjadi multikolinearitas FCF 0,962 1,039 Tidak terjadi multikolinearitas LnGROWTH 0,976 1,025 Tidak terjadi multikolinearitas LnFLEV 0,887 1,127 Tidak terjadi multikolinearitas SIZE 0,930 1,075 Tidak terjadi multikolinearitas Variabel dependen: Ln DPR Sumber: Hasil Pengolahan Data, Lampiran Berdasarkan tabel IV.5 maka dapat disimpulkan bahwa semua variabel independen memiliki nilai tolerance lebih besar dari 0,1 dan commit to user 70 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id memiliki nilai VIF lebih kecil dari 10,0. Hal tersebut menyatakan bahwa tidak ditemukan gejala multikolinearitas pada variabel yang diteliti. b. Uji Autokorelasi Pengujian ada tidaknya gejala autokorelasi pada model dapat diuji dengan melihat koefisien hasil uji Durbin-Watson dari variabel. Kemudian setelah mendapatkan hasilnya akan dilakukan perbandingan dengan nilai Dl dan Du berdasar tabel D-W. Hasil pengujian Durbin-Watson program spss didapatkan: Tabel IV.6 Hasil Uji Autokolerasi Model Summaryb Model 1 R .385a R Square .148 Adjusted R Square .118 Std. Error of the Estimate .63214 Durbin-W atson 1.989 a. Predictors: (Constant), SIZE, LNGROWTH, INST, FCF, LNFLEV b. Dependent Variable: LNDPR Dari hasil uji autokorelasi pada tabel IV.6 dapat diketahui bahwa koefisien Durbin-Watson adalah sebesar 1,989. Sedangkan hasil Dl berdasarkan table D-W sebesar 1,660 dan nilai Du sebesar 1,812. Dapat disimpulkan bahwa nilai Durbin Watson (1,989) lebih besar daripada nilai Du (1,812) sehingga tidak terjadi autokorelasi. commit to user 71 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id c. Uji Heteroskedastisitas Pengujian asumsi klasik terakhir adalah uji heteroskedastisitas. Uji heteroskedastisitas dimaksudkan untuk mengetahui apakah dalam model regresi terjadi ketidaksamaan varians dari residual satu pengamatan ke pengamatan yang lain (Ghozali, 2006:125). Cara memprediksi ada tidaknya heteroskedastisitas pada suatu model dapat dilihat dari scatterplot. Gambar scatterplot menunjukkan pola berikut: Scatterplot Dependent Variable: LNDPR Regression Studentized Residual 4 3 2 1 0 -1 -2 -3 -3 -2 -1 0 1 2 3 Regression Standardized Predicted Value Gambar IV.1 Hasil Pengujian Heteroskedastisitas Berdasarkan gambar IV.1 terlihat bahwa grafik menyebar diatas dan di bawah sumbu Y (0) dan tidak membentuk pola tertentu maka dapat disimpulkan tidak terjadi heteroskedastisitas dalam model regresi. commit to user 72 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id E. Analisis Regresi Berganda Model persamaan regresi yang digunakan dalam penelitian ini adalah: DPRit = b0 + b1INSTit + b2FCFit + b3GROWTHit + b4FLEVit + b5SIZEit+e Keterangan: DPR b0 b1, b2, b3, b4, b5 INST FCF GROWTH FLEV SIZE e = Kebijakan Dividen (Dividend Payout Ratio) = Konstanta = Koefisien regresi = Institusional Ownership = Free Cash Flow = Growth Opportunities = Financial Leverage = Firm Size = standar error Hasil pengujian normalitas data ternyata menunjukkan bahwa variabel dividend payout ratio, growth opportunities, dan financial leverage tidak terdistribusi normal sehingga pada ketiga variabel tersebut harus dilakukan transformasi ke dalam bentuk logaritma natural (Ln) untuk memperbaiki normalitas data. Proses transformasi data merubah persamaan regresi menjadi: LnDPRit = b0 + b1INSTit + b2FCFit + b3 LnGROWTHit + b4 LnFLEVit + b5SIZEit + e Keterangan: LnDPR b0 b1, b2, b3, b4, b5 INST FCF LnGROWTH LnFLEV SIZE e = Kebijakan Dividen (Dividend Payout Ratio) = Konstanta = Koefisien regresi = Institusional Ownership = Free Cash Flow = Growth Opportunities = Financial Leverage = Firm Size = standar error commit to user 73 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id Hasil pengujian regresi yang telah dilaksanakan dapat dilihat dalam tabel IV.7 sebagai berikut: Tabel IV.7 Hasil Pengujian Regresi Berganda Variabel Koef. Regresi t hitung (Constant) -2,683 -4,805 0,000 INST 0,884 3,008 0,003*** FCF 0,729 2,087 0,039** LnGROWTH 0,070 1,314 0,191 LnFLEV -0,079 -1,293 0,198 SIZE 0,057 1,591 0,114 F hitung 4,898 Sig-F Sig-t 0,000*** Variabel dependen: Ln DPR Keterangan : ** signifikan pada level 5% *** signifikan pada level 1% Sumber: Hasil Pengolahan Data, Lampiran Dari hasil regresi linear berganda pada tabel IV.7, maka didapat persamaan regresi sebagai berikut : LnDPRit = -2,683 + 0,884 INSTit + 0,729 FCFit + 0,070 LnGROWTHit – 0,079 LnFLEVit + 0,057 SIZEit Dari persamaan regresi yang terbentuk, maka dapat diinterpretasikan sebagai berikut: 1. Konstanta yang diperoleh sebesar -2,683 menyatakan bahwa apabila semua variabel independen bernilai nol, maka dividend payout ratio akan sebesar -2,683. commit to user 74 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id 2. Koefisien regresi institusional ownership diperoleh sebesar 0,884. Hal ini berarti apabila variabel institusional ownership naik sebesar 1 persen, dengan asumsi variabel lain nilainya konstan, maka akan diikuti oleh kenaikan dividend payout ratio sebesar 0,884 atau 88,4 persen. 3. Koefisien regresi free cash flow diperoleh sebesar 0,729. Hal ini berarti apabila variabel free cash flow naik sebesar 1 persen, dengan asumsi variabel lain nilainya konstan, maka akan diikuti oleh kenaikan dividend payout ratio sebesar 0,729 atau 72,9 persen. 4. Koefisien regresi growth opportunities diperoleh sebesar 0,070. Hal ini berarti apabila variabel growth opportunities naik sebesar 1 persen, dengan asumsi variabel lain nilainya konstan, maka akan diikuti oleh kenaikan dividend payout ratio sebesar 0,070 atau 7 persen. 5. Koefisien regresi financial leverage diperoleh sebesar -0,079. Hal ini berarti apabila variabel financial leverage naik sebesar 1 persen dengan asumsi variabel lainnya tetap, maka akan diikuti oleh penurunan dividend payout ratio sebesar 0,079 atau 7,9 persen. 6. Koefisien regresi firm size diperoleh sebesar 0,057. Hal ini berarti apabila variabel firm size naik sebesar 1 persen dengan asumsi variabel lainnya tetap, maka akan diikuti oleh kenaikan dividend payout ratio sebesar 0,057 atau 5,7 persen. commit to user 75 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id F. Hasil Pengujian Hipotesis 1. Uji Hipotesis Secara Simultan Pengujian secara simultan dilakukan dengan menggunakan uji-F untuk menguji pengaruh variabel institusional ownership, free cash flow, growth opportunities, financial leverage dan firm size secara simultan terhadap kebijakan dividen. Tabel IV.8 Hasil Uji F ANOVAb Model 1 Regression Residual Total Sum of Squares 9.786 56.343 66.130 df 5 141 146 Mean Square 1.957 .400 F 4.898 Sig. .000a a. Predictors: (Constant), SIZE, LNGROWTH, INST, FCF, LNFLEV b. Dependent Variable: LNDPR Berdasarkan tabel IV.8 dapat diketahui nilai F hitung adalah sebesar 4,898 dengan probabilitas signifikansi sebesar 0,000 yang berarti signifikan pada tingkat signifikansi 1%. Berdasarkan hasil pengujian ini dapat disimpulkan bahwa institusional ownership, free cash flow, growth opportunities, financial leverage dan firm size berpengaruh secara simultan terhadap kebijakan dividen. commit to user 76 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id 2. Hasil Uji Hipotesis Secara Parsial Pengujian ini dilakukan dengan menggunakan uji t untuk menguji pengaruh institusional ownership, free cash flow, growth opportunities, financial leverage dan firm size terhadap kebijakan dividen secara parsial. Tabel IV.9 Hasil Uji t Variabel Koef. Regresi t hitung Sig-t Keterangan Institusional Ownership 0,884 3,008 0,003*** Ha1 diterima Free Cash Flow 0,729 2,087 0,039** Ha2 diterima Growth Opportunities 0,070 1,314 0,191 Ha3 ditolak Financial Leverage -0,079 -1,293 0,198 Ha4 ditolak Firm Size 0,057 1,591 0,114 Ha5 ditolak Keterangan: ** signifikan pada level 5% *** signifikan pada level 1% Sumber: Hasil Pengolahan Data, Lampiran Berdasarkan tabel hasil uji t, maka dapat diinterpretasikan sebagai berikut: 1. Variabel Institusional Ownership Hasil pengujian menunjukkan bahwa nilai t-hitung variabel institusional ownership adalah sebesar 3,008 dengan probabilitas signifikansi sebesar 0,003, yang berarti signifikan pada tingkat signifikansi 1%, maka Ha1 diterima. Berdasarkan hasil pengujian ini dapat disimpulkan bahwa institusional ownership berpengaruh positif dan signifikan terhadap kebijakan dividen. commit to user 77 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id 2. Variabel Free Cash Flow Hasil pengujian menunjukkan bahwa nilai t-hitung variabel free cash flow adalah sebesar 2,087 dengan probabilitas signifikansi sebesar 0,039 yang berarti lebih kecil dari α (0,05) atau signifikan pada tingkat signifikansi 5%, maka Ha2 diterima. Berdasarkan hasil pengujian ini dapat disimpulkan bahwa free cash flow berpengaruh positif dan signifikan terhadap kebijakan dividen. 3. Variabel Growth Opportunities Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa t-hitung untuk variabel growth opportunities adalah sebesar 1,314 dengan probabilitas signifikansi sebesar 0,191 yang berarti lebih besar dari α (0,05), maka Ha3 ditolak. Berdasarkan hasil pengujian ini dapat disimpulkan bahwa growth opportunities tidak berpengaruh signifikan terhadap kebijakan dividen. 4. Variabel Financial Leverage Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa t-hitung untuk variabel financial leverage adalah sebesar -1,293 dengan probabilitas signifikansi sebesar 0,198 yang berarti lebih besar dari α (0,05), maka Ha4 ditolak. Berdasarkan hasil pengujian ini dapat disimpulkan bahwa financial leverage tidak berpengaruh signifikan terhadap kebijakan dividen. commit to user 78 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id 5. Variabel Firm Size Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa t-hitung untuk variabel firm size adalah sebesar 1,591 dengan probabilitas signifikansi sebesar 0,114 yang berarti lebih besar dari α (0,05), maka Ha5 ditolak. Berdasarkan hasil pengujian ini dapat disimpulkan bahwa firm size tidak berpengaruh signifikan terhadap kebijakan dividen. G. Koefisien Determinasi Untuk pengujian kontribusi kemampuan menjelaskan variabel independen secara bersama-sama terhadap variasi variabel dependen dapat dilihat dari koefisien determinasi (Adj.R2). Tabel IV.10 Hasil Perhitungan Koefisien Determinasi Model Summary b Model 1 R .385a R Square .148 Adjusted R Square .118 Std. Error of the Estimate .63214 a. Predictors: (Constant), SIZE, LNGROWTH, INST, FCF, LNFLEV b. Dependent Variable: LNDPR Berdasarkan tabel IV.10 dapat diketahui bahwa variabel dependen dalam hal ini kebijakan dividen dapat dijelaskan sebesar 11,8 % oleh variabel-variabel independennya. Hal itu terlihat dari nilai Adjusted R Square sebesar 0,118. Sedangkan sebesar 88,2% variabel kebijakan commit– to user lain di luar model penelitian. dividen dijelaskan oleh variabel variabel 79 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id H. PEMBAHASAN Berdasarkan analisis data diatas, maka dalam penelitian ini dihasilkan temuantemuan sebagai berikut: 1. Pengaruh Institusional Ownership terhadap Kebijakan Dividen Hasil pengujian secara parsial menunjukkan bahwa nilai koefisien regresi variabel institusional ownership yaitu sebesar 0,884 dengan probabilitas signifikansi sebesar 0,003 yang berarti signifikan pada tingkat signifikansi 1%, maka Ha1 diterima. Berdasarkan hasil pengujian ini dapat disimpulkan bahwa institusional ownership berpengaruh positif dan signifikan terhadap kebijakan dividen. Hasil ini mengindikasikan bahwa pembayaran dividen yang tinggi memang disukai oleh investor institusional karena pembayaran dividen yang tinggi merupakan kompensasi bagi investor institusional dalam peran monitoringnya. Hubungan yang positif antara institusional ownership dengan kebijakan dividen ini sesuai dengan teori “bird in the hand” yang menyatakan bahwa sesungguhnya investor jauh lebih menghargai pendapatan yang diharapkan dari dividen dibandingkan dengan pendapatan yang diharapkan dari keuntungan modal (capital gain) karena komponen hasil dividen risikonya lebih kecil dari komponen keuntungan modal (capital gain). Adanya pengaruh yang positif ini mendukung hasil penelitian Chasanah (2008). Dalam penelitiannya, Chasanah (2008) menyatakan bahwa dengan adanya kepemilikan saham oleh institusi menyebabkan pengawasan terhadap manajemen perusahaan menjadi lebih tinggi. commit to user 80 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id Manajemen akan menunjukkan kinerja yang baik yang akan dapat meningkatkan keuntungan perusahaan. Kenaikan keuntungan ini akan berdampak pada peningkatan dividen. Sehingga institusional ownership berpengaruh positif terhadap kebijakan dividen. Hasil penelitian ini juga mendukung penelitian sebelumnya yang dilakukan oleh Han, Lee dan Suk (1999), Short, Zhang dan Keasey (2002) dalam Kouki dan Guizani (2009), dan Istiqomah (2006). Hasil penelitian ini tidak sesuai dengan penelitian Kouki dan Guizani (2009), Crutchley,et al (1999) dalam Istiqomah (2006), Amidu dan Abor (2006) yang menemukan bahwa institusional ownership berpengaruh negatif terhadap kebijakan dividen. 2. Pengaruh Free Cash Flow terhadap Kebijakan Dividen Hasil pengujian secara parsial menunjukkan bahwa nilai koefisien regresi variabel free cash flow yaitu sebesar 0,729 dengan probabilitas signifikansi sebesar 0,039 yang berarti lebih kecil dari α (0,05) atau signifikan pada tingkat signifikansi 5%, maka Ha2 diterima. Berdasarkan hasil pengujian ini dapat disimpulkan bahwa free cash flow berpengaruh positif dan signifikan terhadap kebijakan dividen. Hasil ini mengindikasikan bahwa semakin besar free cash flow maka semakin besar dividen yang dibagikan oleh perusahaan. Apabila perusahaan mempunyai free cash flow, manajer perusahaan mendapat tekanan dari pemegang saham untuk membagikannya dalam bentuk dividen. Hal ini dilakukan untuk mencegah pihak manajemen menggunakan free cash flow untuk halcommit to user 81 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id hal yang tidak sesuai dengan tujuan perusahaan dan cenderung merugikan para pemegang saham. Oleh karena itu, pihak manajemen membagikan free cash flow agar dapat menekan biaya agensi atau agency cost. Hasil penelitian ini konsisten dengan penelitian yang dilakukan oleh Rosdini (2009), Holder, Langrehr, dan Hexter (1998), Jensen, Solberg dan Zorn (1992), Mollah, Keasey dan Short (2000), serta Kouki dan Guizani (2009). Hasil penelitian ini tidak sesuai dengan hasil penelitian Hatta (2002) dan Kurniati (2007) yang menemukan bahwa free cash flow tidak berpengaruh signifikan terhadap dividend payout ratio. 3. Pengaruh Growth Opportunities terhadap Kebijakan Dividen Hasil pengujian secara parsial menunjukkan bahwa nilai koefisien regresi variabel growth opportunities yaitu sebesar 0,070 dengan probabilitas signifikansi sebesar 0,191 yang berarti lebih besar dari α (0,05), maka Ha3 ditolak. Berdasarkan hasil pengujian ini dapat disimpulkan bahwa growth opportunities tidak berpengaruh signifikan terhadap kebijakan dividen. Dengan demikian, variabel growth opportunities yang diproksikan dengan rasio market to book value of equity tidak dapat digeneralisasikan sebagai variabel yang berpengaruh terhadap kebijakan dividen selama periode penelitian. Hasil penelitian ini konsisten dengan penelitian Istiqomah (2006) yang juga menemukan bahwa growth memiliki pengaruh positif namun tidak signifikan terhadap kebijakan dividen. commit to user 82 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id Koefisien regresi yang positif menunjukkan adanya hubungan yang positif antara growth opportunities dengan kebijakan dividen. Dengan demikian, semakin tinggi growth opportunities atau kesempatan pertumbuhan suatu perusahaan, maka akan semakin besar dividen yang dibagikan. Hal ini mengindikasikan bahwa untuk membiayai pertumbuhannya, perusahaan cenderung menggunakan hutang atau penerbitan saham baru. Dengan demikian, perusahaan memiliki sumber pendapatan yang dapat diinvestasikan kembali tanpa harus mengurangi proporsi dividen yang dibagikan bagi pemegang saham, dengan kata lain perusahaan dapat tetap membagikan dividen yang tinggi. Dalam hal ini, perusahaan menerapkan strategi signaling dengan tujuan untuk mendapatkan respon yang baik di kalangan investor tentang prospek perusahaan di masa yang akan datang, sehingga akan menarik investor untuk berinvestasi. Pembayaran dividen yang tinggi dan kesempatan pertumbuhan perusahaan yang semakin tinggi mengindikasikan bahwa perkembangan perusahaan yang bagus, sehingga akan direspon oleh investor bahwa prospek perusahaan di masa yang akan datang lebih baik. Sebaliknya, apabila perusahaan menurunkan pembayaran dividen, maka akan direspon oleh investor bahwa prospek perusahaan cenderung menurun. Adanya arah hubungan yang positif ini sesuai dengan hasil penelitian Kouki dan Guizani (2009), namun hasil penelitian ini tidak signifikan. Hasil penelitian ini tidak sesuai dengan hasil penelitian Westri (2008), Chasanah (2008), Rozeff (1982), Saxena (1999), Amidu dan Abor commit to user 83 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id (2006) serta Holder, Langrehr dan Hexter (1998) yang menemukan bahwa growth berpengaruh negatif terhadap kebijakan dividen. 4. Pengaruh Financial Leverage terhadap Kebijakan Dividen Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa nilai koefisien regresi variabel financial leverage yaitu sebesar -0,079 dengan probabilitas signifikansi sebesar 0,198 yang berarti lebih besar dari α (0,05), maka Ha4 ditolak. Berdasarkan hasil pengujian ini dapat disimpulkan bahwa financial leverage tidak berpengaruh signifikan terhadap kebijakan dividen. Hasil penelitian ini konsisten dengan penelitian Kurniati (2007) yang menemukan bahwa financial leverage memiliki pengaruh negatif namun tidak signifikan terhadap dividend payout ratio. Koefisien regresi yang negatif menunjukkan adanya arah hubungan yang negatif antara financial leverage dengan kebijakan dividen. Hasil ini mengindikasikan bahwa semakin besar proporsi hutang yang digunakan untuk struktur modal suatu perusahaan, maka akan semakin besar pula jumlah kewajiban yang harus dibayar. Peningkatan hutang pada gilirannya akan mempengaruhi besar kecilnya laba bersih yang tersedia bagi para pemegang saham termasuk dividen yang akan diterima karena kewajiban tersebut lebih diprioritaskan daripada pembagian dividen. Jika beban hutang semakin tinggi, maka kemampuan perusahaan untuk membagikan dividen akan semakin rendah, sehingga terdapat hubungan yang negatif antara tingkat financial leverage dengan kebijakan dividen. Adanya arah commit to user 84 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id hubungan yang negatif ini sesuai dengan hasil penelitian Gugler dan Yurtoglu (2003), Jensen, Solberg dan Zorn (1992), Kouki dan Guizani (2009), Al-Malkawi (2009), Nuringsih (2005), dan Istiqomah (2006) namun hasil penelitian ini tidak signifikan. 5. Pengaruh Firm Size terhadap Kebijakan Dividen Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa nilai koefisien regresi variabel firm size yaitu sebesar 0,057 dengan probabilitas signifikansi sebesar 0,114 yang berarti lebih besar dari α (0,05), maka Ha5 ditolak. Berdasarkan hasil pengujian ini dapat disimpulkan bahwa firm size tidak berpengaruh signifikan terhadap kebijakan dividen. Hasil penelitian ini sesuai dengan penelitian Nuringsih (2005) yang juga menemukan bahwa firm size memiliki pengaruh positif namun tidak signifikan terhadap kebijakan dividen. Koefisien regresi yang positif menunjukkan adanya arah hubungan yang positif antara firm size dengan kebijakan dividen. Hasil ini mengindikasikan bahwa semakin besar firm size atau ukuran perusahaan, maka semakin besar dividen yang dibagikan kepada pemegang saham. Suatu perusahaan besar dan sudah mapan memiliki akses yang mudah menuju pasar modal. Kemudahan akses ke pasar modal ini cukup berarti bagi fleksibilitas dan kemampuan perusahaan untuk memperoleh dana yang lebih besar sehingga tidak hanya tergantung oleh dana internal. Dengan demikian, perusahaan yang besar dapat membayarkan dividen commit to user 85 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id yang besar kepada pemegang saham. Sebaliknya, perusahaan dengan skala kecil tidak mudah melakukan penambahan modal karena terbatasnya informasi dan akses ke pasar modal. Oleh karena itu, perusahaan kecil memandang laba ditahan merupakan sumber dana terbaik yang dapat dihimpun untuk memenuhi tambahan modal baru. Sehingga perusahaan kecil cenderung membayarkan dividen yang rendah. Adanya arah hubungan yang positif antara firm size dengan kebijakan dividen ini sesuai dengan penelitian Crutchley dan Hansen (1989) dalam Nuringsih (2005), Holder, Langrehr dan Hexter (1998), Hatta (2002), Westri (2008) dan Chasanah (2008), namun hasil penelitian ini tidak signifikan. commit to user 86 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id BAB V KESIMPULAN DAN SARAN A. Kesimpulan Berdasarkan hasil analisis data dan pembahasan yang telah diuraikan pada bab sebelumnya, beberapa kesimpulan dari penelitian ini adalah: 1. Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa 11,8% variabel kebijakan dividen dapat dijelaskan oleh variabel independen yang diteliti, sedangkan sisanya sebesar 88,2% dijelaskan oleh variabel-variabel lain di luar model penelitian. 2. Hasil pengujian secara simultan menunjukkan bahwa kelima variabel independen yaitu institusional ownership, free cash flow, growth opportunities, financial leverage dan firm size mempunyai pengaruh yang signifikan terhadap kebijakan dividen. 3. Hasil pengujian secara parsial menunjukkan bahwa institusional ownership berpengaruh positif dan signifikan terhadap kebijakan dividen. Hasil ini sesuai dengan penelitian Istiqomah (2006), Chasanah (2008), dan Han, Lee, dan Suk (1999). 4. Hasil pengujian secara parsial menunjukkan bahwa free cash flow berpengaruh positif dan signifikan terhadap kebijakan dividen. Hasil ini sesuai dengan penelitian Rosdini (2009), Mollah, Keasey dan Short (2000), Holder, Langrehr, dan Hexter (1998), serta Kouki dan Guizani (2009). commit to user 87 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id 5. Hasil pengujian secara parsial menunjukkan bahwa growth opportunities tidak berpengaruh signifikan terhadap kebijakan dividen. Hasil ini sesuai dengan penelitian Istiqomah (2006). 6. Hasil pengujian secara parsial menunjukkan bahwa financial leverage tidak berpengaruh signifikan terhadap kebijakan dividen. Hasil penelitian ini sesuai dengan penelitian Kurniati (2007). 7. Hasil pengujian secara parsial menunjukkan bahwa firm size tidak berpengaruh signifikan terhadap kebijakan dividen. Hasil ini sesuai dengan penelitian Nuringsih (2005). B. Keterbatasan Penelitian ini memiliki beberapa keterbatasan, antara lain sebagai berikut: 6. Penelitian ini hanya menggunakan satu jenis industri yakni perusahaan manufaktur sehingga hasil dari penelitian ini belum dapat digeneralisasikan untuk semua jenis industri yang ada. 7. Dalam penelitian ini, tahun pengamatan masih terbatas yaitu empat tahun penelitian dari tahun 2006 sampai dengan 2009. 8. Perusahaan yang dijadikan sampel tidak membayarkan dividen berturutturut selama empat tahun periode penelitian (2006-2009). Hal ini dikarenakan sesuai laporan keuangan masing-masing perusahaan sampel yang ada di Indonesian Capital Market Directory (ICMD), banyak perusahaan manufaktur yang tidak membayarkan dividen secara berturut-turut selama periode penelitian. commit to user 88 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id C. Saran Setelah mendapatkan hasil dan mempertimbangkan keterbatasan penelitian yang ada, penulis memberikan saran sebagai berikut: 1. Bagi perusahaan a. Dalam menentukan kebijakan dividen, manajemen perusahaan perlu memperhatikan besarnya proporsi kepemilikan institusional dan besarnya free cash flow yang dimiliki oleh perusahaan karena peningkatan proporsi kepemilikan institusional dan peningkatan free cash flow akan mampu meningkatkan besarnya dividen yang dibayarkan kepada investor. b. Perusahaan sebelum melakukan kebijakan membagikan dividen sebaiknya mengkaji terlebih dahulu faktor-faktor yang mempengaruhi besar kecilnya pembagian dividen sehingga dalam pelaksanaannya nanti akan saling menguntungkan antara pihak perusahaan dan investor. 2. Bagi Investor Bagi investor yang memiliki tujuan investasi untuk memperoleh dividen perlu memperhatikan besarnya proporsi kepemilikan institusional dan besarnya free cash flow yang dimiliki oleh perusahaan agar memperoleh keuntungan dari investasinya karena peningkatan proporsi kepemilikan institusional dan peningkatan free cash flow akan mampu meningkatkan besarnya dividen yang dibayarkan kepada investor. commit to user 89 perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id 3. Bagi penelitian selanjutnya a. Penelitian selanjutnya dapat menggunakan sektor industri yang berbeda dan memperpanjang tahun penelitian dari penelitian ini agar penelitian selanjutnya dapat memberikan penjelasan yang lebih sempurna mengenai kebijakan dividen perusahaan. b. Penelitian selanjutnya dapat memisahkan perusahaan sampel sesuai dengan karakteristik industrinya, karena hasil penelitian yang didapat akan lebih bermakna jika sampel yang digunakan dipisahkan berdasarkan karakteristik industrinya. c. Hendaknya untuk penelitian selanjutnya lebih mengembangkan lagi variabel- variabel lain yang mempengaruhi kebijakan dividen karena berdasarkan hasil analisis dalam penelitian ini, variabel independen yang digunakan yaitu institusional ownership, free cash flow, growth opportunities, financial leverage dan firm size hanya mampu menjelaskan variasi variabel dependen yaitu kebijakan dividen sebesar 11,8% sehingga menunjukkan bahwa masih banyak variabelvariabel lain yang dapat mempengaruhi kebijakan dividen. commit to user 90