pengujian pecking order hypothesis dan managerial

PENGUJIAN PECKING ORDER THEORY DAN MANAGERIAL
THEORY PADA BURSA EFEK INDONESIA
Mudji Utami
[email protected]
UBAYA
Abstract
This study aimed to know the pecking order theory and managerial theory on
the company in Indonesia Stock Exchange, and also wanted to know the
relationship between internal cash flow, insider ownership, size, investment
opportunity with capital expenditure and dividend. The study was conducted
during the period 2000-2009, with sample techniques: purposive sampling.
Technical analysis uses bivariate and multivariate analysis. The research
proves that companies in Indonesia supports the pecking order theory, but does
not fully support the managerial theory. It also proved that the internal cash
flow, insider ownership, size, investment opportunity and dividend
simultaneously significant effect on capital expenditure.
Keywords: Pecking Order theory, Managerial theory, internal cash flow,
insider ownership, size, investment opportunity, dividend,
capital expenditure.
PENDAHULUAN
Laju pertumbuhan perekonomian Indonesia periode 2000-2009 yang
diukur berdasarkan Produk Domestik Bruto (PDB) semakin meningkat.
Tahun 1998, pertumubuhan ekonomi mengalami penurunan hingga
mencapai angka -13,10%, ini menunjukan kesempatan investasi sangat kecil,
kemudian mulai tumbuh kembali hingga mencapai 4,55% pada tahun 2009.
Meningkatnya pertumbuhan ekonomi akan memacu perusahaan untuk
melakukan ekspansi kembali, dan ini tentu akan meningkatkan pengeluaran
modal perusahaan. Pengeluaran modal seringkali dikaitkan dengan kinerja
perusahaan, karena semakin besar pengeluaran modal maka diharapkan
semakin baik kinerja perusahaan (McConnel & Muscarella, 1985 dalam
Sartono,2001). Berbagai penelitian yang berkaitan dengan konsep
pengeluaran modal telah banyak dilakukan hingga saat ini, dan sebagian
besar menemukan faktor-faktor yang mempengaruhi pengeluaran modal
(Myers & Maljuf, 1984; Benstone, 1985; Waegelien, 1988; Fazzary et.al.,
1988; Sartono, 2001; Manurung & Ratnaningsih, 2005; Mansor & Hamidi,
2008.).
Aliran kas internal (internal cash flow) secara empirik merupakan
salah satu faktor penentu besarnya pengeluaran modal. Namun tidak semua
480
PROSIDING dalam rangkaian
SEMINAR INTERNASIONAL DAN CALL FOR PAPERS “TOWARDS EXCELLENT SMALL BUSINESS”
Yogyakarta, 27 April 2011
hasil penelitian menunjuk hasil yang signifikan antara aliran kas internal
dengan pengeluaran modal. Dua teori yang memberi penjelasan berkaitan
dengan aliran kas internal adalah pecking order theory dan managerial
theory. Pecking order theory (Myers & Majluf, 1984) menyatakan bahwa
manajer akan memilih tingkat pengeluaran modal (capital expenditure) yang
memaksimumkan kekayaan pemegang saham saat ini tanpa memperhatikan
kepemilikan manajer atas saham perusahaan. Sedangkan menurut
managerial theory, seorang yang memiliki saham pada perusahaan akan
menggunakan aliran kas intenal untuk membuat tingkat pengeluaran modal
berada pada posisi yang melebihi tingkat yang memaksimumkan kekayaan
pemegang saham yang lain. Ini berarti pecking order theory dan managerial
theory memiliki kesamaan, yakni pentingnya aliran kas internal dalam
menentukan besarnya pengeluaran modal, namun dua teori tersebut ada
perbedaan dalam hubungan antara insider ownership dengan pengeluaran
modal. Managerial theory mengasumsikan bahwa kepemilikan manajer
diharapkan akan mengurangi kecenderungan manajer untuk melakukan
investasi secara berlebihan. Dari pernyataan tersebut terlihat ada hubungan
yang negatif antara kepemilikan saham oleh manajer dengan pengeluaran
modal perusahaan (Morck et.al., 1988 dan Davies et.al., 2002). Sedangkan
pecking order theory menyatakan tidak ada hubungan antara pengeluaran
modal dengan kepemilikan saham oleh manajer (Griner & Gordon, 1995).
Perusahaan yang tumbuh akan direspon positif oleh pasar, dengan
demikian perusahaan yang memiliki peluang investasi tinggi akan
memungkinkan memperoleh banyak keuntungan, namun disisi lain semakin
besar tambahan pendanaan yang dibutuhkan untuk memenuhi pengeluaran
modal. Myres (1984) menemukan bahwa capital expenditure akan meningkat
sesuai dengan peningkatan investasinya. Meningkatnya investasi akan
meningkatkan kinerja perusahaan, dan ini akan mempengaruhi pembayaran
dividen. Disisi lain meningkatnya pembayaran dividen akan mengurangi
kesempatan perusahaan melakukan investasi, dan ini akan berpengaruh
terhadap pengeluaran modal. Pernyataan tersebut sesuai dengan penelitian
Yuniningsih (2002) yang menemukan pembayaran dividen memiliki
pengaruh signifikan terhadap tingkat investasi. Ukuran perusahaan
merupakan hal penting untuk diteliti karena ada pendapat yang menyatakan
bahwa perusahaan besar memiliki kecenderungan persentase kepemilikan
saham oleh manajer dalam jumlah kecil (Jensen & Zorn, 1992). Selain itu
semakin besar ukuran perusahaan akan membutuhkan dukungan
sumberdaya yang semakin besar sehingga tingkat pembelanjaan semakin
tinggi (Waluyo dan Ka’aro, 2002).
481
PROSIDING dalam rangkaian
SEMINAR INTERNASIONAL DAN CALL FOR PAPERS “TOWARDS EXCELLENT SMALL BUSINESS”
Yogyakarta, 27 April 2011
Berdasarkan uraian di atas, tujuan penelitian ini ingin menguji adanya
pecking order theory atau managerial theory yang terkait dengan arus kas
internal, kepemilikan manajer dan pengeluaran modal dalam perusahaan di
Bursa Efek Indonesia. Selain itu juga ingin mengetahui pengaruh internal cash
flow, insider ownership, investment opportunity, size dan dividend dengan
capial expenditure.
TEORI DAN HIPOTESIS
Pecking Order Theory dan Managerial Theory
Pecking order theory menggambarkan hirarki pencarian dana
perusahaan, dimana tingkat pembiayaan dimulai dari laba ditahan
perusahaan, diikuti dengan pembiayaan dengan utang dan terakhir
pembiayaan ekuitas dari pihak eksternal (Gitman, 2009:562). Pendapat
tersebut diperkuat dengan pernyataan Myers (1984), menyatakan “ pecking
order hypotheses explain that manager choose capital expenditure which are
maximize stockholder profit without looking”. Ini berarti manajer akan
memilih pengeluaran modal yang memaksimalkan kekayaan pemegang
saham saat ini tanpa memperhatikan kepemilikan manajer tersebut atas
saham perusahaan. Manajer cenderung untuk membuat keputusan
pengeluaran modal atas dasar aliran kas internal karena adanya informasi
asimetris antara manajer dengan calon pemegang saham potensial. Selain itu
juga adanya agency conflict antara manajemen dengan pemegang saham
terutama bila perusahaan memiliki excess cash flows (Jensen, 1986).
Kelebihan arus kas tersebut cenderung akan digunakan oleh manajemen
untuk meningkatkan kekuasaannya melalui investasi yang berlebihan dan
pengeluaran yang tidak ada kaitannya dengan kegiatan utama perusahaan.
Sedangkan managerial theory mengatakan bahwa seorang manajer
yang memiliki saham pada perusahaan akan menggunakan aliran kas
internal untuk membuat tingkat pembelanjaan modal berada pada posisi
yang melebihi tingkat yang memaksimumkan kekayaan pemegang saham
lainnya (Sartono, 2001). Teori ini juga mengassumsikan bahwa kepemilikan
manajer (insider ownership) diharapkan dapat mengurangi kecenderungan
manajer untuk melakukan investasi secara berlebihan (Chakrabotory at. al.,
1999 dan Davies at. al., 2002).
Managerial theory dan pecking order theory memiliki kesamaan dalam
pentingnya aliran kas internal menentukan besarnya pengeluaran modal.
Sedangkan perbedaannya terletak pada insider ownership, dimana
managerial theory menyatakan ada hubungan antara insider ownership
482
PROSIDING dalam rangkaian
SEMINAR INTERNASIONAL DAN CALL FOR PAPERS “TOWARDS EXCELLENT SMALL BUSINESS”
Yogyakarta, 27 April 2011
dengan pengeluaran modal (capital expenditure), tidak demikian dengan
pecking order theory.
Capital Expenditure (CAPEX)
Capital expenditure merupakan pengeluaran modal yang dilakukan
oleh perusahaan untuk meningkatkan properti, peralatan dan plant untuk
mendukung pertumbuhan perusahaan (Griner & Gordon, 1995). Demikian
juga yang dikemukakan oleh Sartono (2001), bahwa pembelanjaan modal
merupakan pengeluaran dana yang dilakukan manajemen untuk membiayai
tambahan aset yang diperlukan untuk mendukung pertumbuhan perusahaan.
Pengeluaran modal mempunyai konsekuensi jangka panjang, oleh karena itu
sebelum mengambil keputusan untuk melakukan pengeluaran modal perlu
dilakukan perencanaan secara cermat dan diimplementasikan dalam suatu
anggaran yang biasa disebut capital budgeting.
Internal Cash Flows (ICF)
Internal cash flows merupakan aliran kas yang dihasilkan dari
kegiatan operasi perusahaan setelah pembayaran bunga dan pajak (Lehn,
1989 dalam Declcoure,2006). Internal cash flows diproksikan dengan
keuntungan bersih setelah pembayaran bunga dan pajak, dengan
pertimbangan angka tersebut mampu mewakili nilai aliran kas yang dimiliki
perusahaan pada periode tertentu (Sartono, 2001).
Managerial theory dan pecking orde theory sama sama menyatakan
bahwa interal cash flows merupakan faktor penting dalam menentukan
capital expenditure. Pernyataan tersebut konsisten dengan hasil penelitian
yang dilakukan oleh Sartono (2001), Manurung dan Ratnaningsih (2005)
serta Mansor dan Hamidi (2008), dimana internal cash flow yang tinggi akan
mempengaruhi capital expenditure perusahaan. Berdasarkan uraian di atas,
hipotesis alternatif yang akan diuji:
H1a: internal cash flow mempunyai hubungan positif terhadap capital
expenditure. Ini mendukung Managerial theory dan pecking orde
theory
Insider Ownership (IO)
Insider ownership menunjukkan proporsi suara yang berkaitan dengan
saham dan option yang dimilik oleh manajer dan direksi suatu perusahaan
(Sartono, 2001). Besar kecilnya proporsi jumlah saham yang dimiliki oleh
manajer dalam perusahaan seringkali menjadi pertimbangan dalam
mengambil keputusan. Semakin kecil jumlah kepemilikan saham oleh
483
PROSIDING dalam rangkaian
SEMINAR INTERNASIONAL DAN CALL FOR PAPERS “TOWARDS EXCELLENT SMALL BUSINESS”
Yogyakarta, 27 April 2011
manajer, maka manajer akan bertindak dengan pertimbangan untuk
mencapai tujuan dan keinginan pribadinya. Dengan demikian ada agency
conflict antara manajemen dan pemegang saham terutama bila perusahaan
memiliki excess cash flows (Jensen, 1986). Ada kecenderungan manajemen
akan menggunakan kelebihan kas tersebut untuk meningkatkan
kekuasaannya melalui investasi berlebihan dan pengeluaran yang tidak ada
kaitannya dengan kegiatan utama perusahaan. Pecking order theory (Myers
& Majluf, 1984) juga menyatakan bahwa manajer akan memilih besarnya
pengeluaran modal yang memaksimalkan kemakmuran pemegang saham
saat ini tanpa memperhatikan kepemilikan manajer atas saham perusahaan.
Teori tersebut didukung oleh penelitian Manurung & Ratnaningsih (2005)
dan Sartono (2001). Namun managerial theory, menyatakan bahwa insider
ownership diharapakan dapat menekan kecenderungan manajer untuk
melakukan over investment dalam capital expenditure (Yeannie dan Ratih
Handayani , 2007). Berdasarkan uraian di atas maka hipotesis alternatif yang
diuji:
H1b: insider ownership mempunyai hubungan negatif dengan capital
expenditur. Ini dapat diartikan managerial theory dapat
dilaksanakan, namun tidak pada pecking order theory
Investment Opportunity (IOP)
Investment opportunity merupakan kombinasi antara aktiva riil dan
opsi investasi dimasa yang akan datang (Myers, 1984). Brealey dan Myers
(1996) juga menyatakan bahwa investment opportunity adalah membayar
uang saat ini untuk kesempatan melakukan investasi dan memperoleh hasil
di masa yang akan datang. Investment opportunity diukur dengan
membandingkan antara nilai buku dari proporty, plant and equipment (PPE)
dengan nilai buku aktiva total (BVA) (Sami,et.al., 1999, dalam Mansor &
Hamidi, 2008).
Menurut pecking order theory, penggunaan internal cash flow
digunakan untuk membiayai investment opportunity yang menguntungkan di
masa yang akan datang. Apabila investment opportunity di masa yang akan
datang lebih baik, maka manejer akan mengambil peluang investasi tersebut
dengan tujuan untuk memaksimalkan kekayaan pemegang saham. Dengan
demikian capital expenditure akan meningkat dengan meningkatnya
investment opportunity. Hal ini sesuai dengan Myers (1984) serta Yeannie
dan Ratih (2007) bahwa terdapat pengaruh antara investment opportunity
dengan capital expenditure. Berdasarkan uraian di atas, maka hipotesis
alternatif:
484
PROSIDING dalam rangkaian
SEMINAR INTERNASIONAL DAN CALL FOR PAPERS “TOWARDS EXCELLENT SMALL BUSINESS”
Yogyakarta, 27 April 2011
H1c: investment opportunity memiliki hubungan positif dengan capital
expenditure.
Firm Size
Ukuran perusahaan menunjukkan tingkat kegiatan operasional yang
dilaksanakan oleh perusahaan. Semakin besar perusahaan, semakin besar
kegiatan operasional yang dilakukan dan ini akan membutuhkan sumberdaya
yang semakin besar. Selain itu perusahaan yang besar, berarti perusahaan itu
selalu berkembang dan tumbuh sehingga akan meningkatkan pengeluaran
modal. Ukuran perusahaan diproksikan dengan nilai penjualan perusahaan.
Besarnya nilai penjualan akan meningkatkan pengeluaran modal. Hal ini
sesuai dengan penelitian Barton & Sundaran (1989) serta Manurung dan
Ratnaningsih (2005). Berdasarkan uraian di atas, maka hipotesis alternatif
yang diuji:
H1d: size memiliki hubungan positif dengan capital expenditure.
Dividend
Dividen merupakan bagian keuntungan yang didistribusikan kepada
pemegang saham (Gitman, 2009: 590). Dividen mampu memberikan
informasi kepada publik tentang kinerja perusahaan, baik pada saat ini
maupun pada saat yang akan datang (Sundjaya dan Barlian, 2002:332).
Formula yang digunakan untuk mengetahui besarnya pembagian dividen
diproksikan dengan dividend pay-out ratio (DPR), hal ini sesuai dengan
pernyataan Keown, et.al. (2005).
Baskin (1989) dalam Yuniningsih (2002) menyatakan bahwa
pembayaran dividen yang besar pada suatu periode akan meningkatkan
kebutuhan kas pada periode yang akan datang. Ini dapat diartikan bahwa
pembayaran dividen akan menyulitkan perusahaan untuk melakukan
investasi karena tidak tersedianya dana yang cukup dimiliki oleh perusahaan.
Dengan demikian tingkat pembayaran dividen menjadi pertimbangan bagi
manajer dalam memutuskan capital expenditure. Yuniningsih (2002)
membuktikan ada pengaruh yang negatif antara tingkat pembayaran dividen
dengan capital expenditure. Berdasarkan uraian di atas, maka hipotesis
alternatif yang diuji:
H1e: dividend berhubungan negatif dengan capital expenditure.
Argumentasi Teoritis
Manurung dan Ratnaningsih (2005) serta Mansor dan Hamidi (2008),
menemukan bahwa internal cash flow yang tinggi akan mempengaruhi
485
PROSIDING dalam rangkaian
SEMINAR INTERNASIONAL DAN CALL FOR PAPERS “TOWARDS EXCELLENT SMALL BUSINESS”
Yogyakarta, 27 April 2011
capital expenditure perusahaan. Sedangkan Yeannie dan Handayani (2007),
menyatakan bahwa insider ownership dapat menekan kecenderungan
manajer untuk melakukan over investment dalam capital expenditure. Selain
itu Yeannie dan Handayani (2007) juga menemukan bahwa ada pengaruh
antara investment opportunity dengan capital expenditure. Penelitian Barton
& Sundaran (1989), serta Manurung dan Ratnaningsih (2005), membuktikan
bahwa pengeluaran modal dipengaruhi oleh besarnya perusahaan.
Yuniningsih (2002) juga membuktikan ada pengaruh antara tingkat
pembayaran dividen dengan capital expenditure, berdasarkan uraian di atas,
hipotesis alternatif yang diuji:
Hi : diduga internal cash flow, insider ownership, investment
opportunity, size dan dividend berpengaruh terhadap capital
expenditure.
METODOLOGI PENELITIAN
Populasi dalam penelitian ini adalah semua perusahaan yang terdaftar
di PT Bursa Efek Indonesia, dengan menggunakan perusahaan yang terdaftar
pada sektor manufaktur sebagai sampelnya, dengan karakteristik:
(1)sahamnya terdaftar di PT BEI selama periode 2000-2009, (2)menerbitkan
laporan keuangan setiap tahun secara runtut; (3)perusahaan yang memiliki
insider ownership selama periode penelitian, (4) peningkatan aktiva tetap
selama periode penelitian
Penelitian ini menggunakan variabel dependen dan variabel
independen. Variabel dependen: capital expenditure, sedangkan variabel
independen, meliputi: internal cash flow, insider ownership, investment
opportunity, firm size dan dividend. Dimana investment opportunity, firm size
dan dividend sebagai variabel control. Size digunakan untuk mengontrol efek
kenaikan cash flow dan insider ownership. Investment opportunity berperan
sebagai pengontrol perbedaan kebutuhan proporti, pabrik dan peralatan,
sedangkan dividend untuk mengontrol insider ownership.
Penelitian ini menggunakan beberapa pengujian, sebagai berikut:
1.
Pengujian Bivariat
Pecking order theory dan managerial theory menyatakan ada pengaruh
antara internal cash flow dengan capital expenditure, digunakan model
bivariat pertama:
Capexit = β0 +β1 (ICFit )
Pecking order theory dan managerial theory memiliki perbedaan
dalam kaitannya dengan insider ownership. Dimana managerial theory,
menyatakan ada hubungan terbalik antara insider ownership dengan
486
PROSIDING dalam rangkaian
SEMINAR INTERNASIONAL DAN CALL FOR PAPERS “TOWARDS EXCELLENT SMALL BUSINESS”
Yogyakarta, 27 April 2011
2.
capital expenditure, meskipun pecking order theory menyatakan tidak
ada hubungan. Maka untuk membuktikan digunakan model bivariat ke
dua:
Capexit = β0 – β1 (IOit )
Pengujian Multivariat
Analisis ini untuk membuktikan berlakunya pecking order theory dan
managerial theory dengan mempertimbangkan variabel kontrol.
Selain itu untuk membuktikan hubungan antara internal cash flow,
insider ownership, investment opportunity, firm size dan dividend
secara simultan terhadap capital expenditure., dengan model:
Capexpit = β0 + β1 (ICFit) + β2 (IOit) + β3 (IOPit) + β4 (SIZEit) + β5 (DIVit)
HASIL PENELITIAN
Berdasarkan kriteria sampel yang telah ditetapkan maka diperoleh
sampel sebanyak 110 observasi. Penelitian ini menggunakan tiga variabel
kontrol, yakni size, investment popportunity (IOP) dan dividend. Hasil regresi
dari ketiga variabel tersebut pada tabel 1
Tabel 1
Hasil Regresi: Variabel Kontrol terhadap Capital Expenditure
Model
IOP
Size
Dividend
R-Square
Uji F
Keterangan: * signifikan pada α = 0%
Koefisien Regresi
0.052
0.778
-0.091
0.677
0.000 *
Pada tabel 1 dari hasil pengolahan data terlihat bahwa nilai F
signifikan pada α = 0%, yang berarti variabel IOP, size dan dividend terbukti
mempengaruhi capital expenditure. Hal ini menunjukkan bahwa ketiga
variabel tersebut dapat digunakan sebagai variabel kontrol dalam penelitian
ini.
Hasil pengolahan statistik bivariet maupun multivariet terlihat pada
table 2.
Pada tabel 2 terdapat dua hasil pengolahan data, yakni hasil pertama
tanpa variabel kontrol dengan menggunakan analisis bivariet dan hasil kedua
dengan menggunakan variabel kontrol (baik dengan satu, dua maupun tiga
variabel
kontrol),
menggunakan
analisis
multivarit.
Tanpa
mempertimbangkan variabel kontrol, uji F menunjukkan hasil signifikan
487
PROSIDING dalam rangkaian
SEMINAR INTERNASIONAL DAN CALL FOR PAPERS “TOWARDS EXCELLENT SMALL BUSINESS”
Yogyakarta, 27 April 2011
pada variabel internal cash flow dengan nilai 78.10%. Ini terbukti bahwa
kenaikan capital expenditure sangat dipengaruhi oleh internal cash flow
dengan nilai yang cukup signifikan. Demikian juga dengan
mempertimbangkan variabel control, baik dengan satu, dua atau tiga variabel
kontrol menunjukkan bahwa internal cash flow tetap berpengaruh terhadap
capital expenditure. Hal ini sesuai dengan pecking order theory dan
managerial theory. Dimana pecking order theory, menyatakan bahwa manajer
cenderung untuk membuat keputusan pembelanjaan (pengeluaran) modal
atas dasar aliran kas internal karena adanya informasi asimetris antara
manajer dengan calon pemegang saham potensial (Myres & Majluf,1984).
Demikian juga managerial theory mengatakan bahwa seorang manajer akan
menggunakan aliran kas internal untuk membuat tingkat pembelanjaan
(pengeluaran) modal berada pada posisi yang melebihi tingkat yang
memaksimalkan kemakmuran pemegang saham yang lain (Griner dan
Gordon, 1995). Ini dapat diartikan bahwa pecking order theory dan
manageria theory mempunyai kesamaan yakni pentingnya arus kas internal
perusahaan menentukan besarnya pengeluaran modal. Dengan demikian
hasil penelitian ini membuktikan bahwa perusahaan di Indonesia
mendukung pecking order theory dan manageria theory.
Tabel 2
Hasil Pengujian ICF dan IO
Keterangan
Tanpa Variabel Kontrol
* ICF
* OI
Dengan Variabel Kontrol
Satu variabel:
* Size
* IOP
* Dividend
Dua Variabel
* Size & IOP
* Size & Dividend
* IOP & Dividend
Tiga Variabel
* Size, IOP & Dividend
Keterangan: * signifikan pada α = 0%
ICF
IO
0.000
Uji F
Nilai Sig.
0.000*
0.999
0.384 *
0.777 *
0.737 *
0.018
0.009
0.022
0.000 *
0.000 *
0.000 *
0.383 *
0.372 *
0.735 *
0.017
0.024
0.020
0.000 *
0.000 *
0.000 *
0.372 *
0.022
0.000 *
0.781 *
Uji F pada variabel insider ownership (IO) menujukkan hasil yang tidak
signifikan, baik tanpa menggunakan variabel kontrol maupun menggunakan
variabel control. Penelitian ini sesuai dengan pecking order theory, yang mana
mengasumsikan tidak ada hubungan antara pengeluaran modal dengan
488
PROSIDING dalam rangkaian
SEMINAR INTERNASIONAL DAN CALL FOR PAPERS “TOWARDS EXCELLENT SMALL BUSINESS”
Yogyakarta, 27 April 2011
kepemilikan saham oleh manajer (Griner dan Gordon,1995). Manajer akan
memilih besarnya pengeluaran modal yang dapat memaksimalkan
kemakmuran pemegang saham saat ini tanpa memperhatikan kepemilikan
manajer atas saham perusahaan. Namun sebaliknya hasil penelitian ini tidak
sesuai dengan managerial theory, yang menyatakan bahwa insider ownership
diharapkan akan mengurangi kecenderungan manajer untuk melakukan
investasi yang berlebihan, ini berarti terdapat hubungan negatif antara
insider ownership dengan pengeluarang modal perusahaan(Griner & Gordon,
1995). Dengan demikian tidak diperlukan lagi pemberian insentif kepada
manajer untuk mengurangi agency conflict ketika akan membuat keputusan
pengeluaran modal lewat penyerahan kepemilikan. Hasil penelitian ini
sesuai dengan penelitian yang dilakukan oleh Myers (1984), Myers & Majluf
(1984), Sartono (2001), Manurung dan Ratnaningsih (2005), Synta (2011).
Dengan demikian hasil pengujian tersebut membuktikan bahwa pasar modal
di Indonesia mendukung pecking order theory
Tabel 3
Hasil Pengujian Simultan
Model
Koefisien Regresi
ICF
0.372
OI
0.022
Size
0.511
IOP
0.052
Dividend
0.056
R-Square
Nilai Sig. Uji F
N
Keterangan: signifikan pada α = 0%
Nilai Sig. Uji t
0.000 *
0.663
0.000 *
0.311
0.316
0.736
0.000 *
110
Dari tabel 3, hasil uji F membuktikan bahwa aliran kas internal,
kepemilikan manajer, ukuran perusahaan, peluang investasi dan dividen
secara bersama-sama berpengaruh secara signifikan terhadap pengeluaran
modal perusahaan. Nilai determinasi sebesar 73.60% menunjukkan bahwa
bahwa variabel-variabel tersebut mampu menjelaskan pengeluaran modal
sebesar 73.60% sedangkan sisanya dijelaskan oleh variabel lainnya.
Secara parsial hanya internal cash flow dan size perusahaan
mempunyai pengaruh signifikan terhadap capital expenditure. Nilai koefisien
regresi variabel size 51.10%, ini menunjukkan bahwa semakin meningkat
ukuran perusahaan sebesar 1% saja akan meningkatkan pengeluaran modal
sebesar 51.10%, karena meningkatnya ukuran perusahaan akan
membutuhkan dukungan sumberdaya semakin besar, sehingga tingkat
489
PROSIDING dalam rangkaian
SEMINAR INTERNASIONAL DAN CALL FOR PAPERS “TOWARDS EXCELLENT SMALL BUSINESS”
Yogyakarta, 27 April 2011
pengeluaran modal semakin meningkat; demikian juga sebaliknya, sesuai
dengan hasil penelitian Waluyo & Ka’aro (2002) dan Manurung &
Ratnaningsih (2005).
KESIMPULAN
Dari hasil penelitian ditemukan bahwa internal cash flow berpengaruh
signifikan terhadap capital expenditure, namun insider ownership terbukti
tidak berpengaruh signifikan terhadap capital expenditure. Ini berarti
perusahaan di Indonesia mendukung pecking order theory, namun tidak
sepenuhnya mendukung managerial theorys. Oleh karena itu tidak
diperlukan lagi pemberian insentif kepada manajer untuk mengurangi
agency conflict ketika akan membuat keputusan pengeluaran modal lewat
penyerahan kepemilikan. Secara simultan terbukti bahwa variabel internal
cash flow, insider ownership, size, investement opportunity dan dividend
berpengaruh signifikan terhadap capital expenditure pada perusahaan di
Bursa Efek Indonesia. Sedangkan secara parsial hanya internal cash flow dan
size yang terbukti menetukan besarnya capital expenditure.
DAFTAR PUSTAKA
Barton, S.L.N.C. Hill & Sundara, 1989, An Empirical Test Stakeholder Theory
Prediction of Capital Structure, Financial Management, Spring:36-44.
Benston, G., 1985, The Self-serving Management Hypotheses: Some Evidence,
Journal of Accounting and Economics, Vol.7, April, pp:67-84.
Chakraborty, Etreya, Mark Kazarosian, Emery A. Trahan, 1999, Uncertanty in
Executive Compensation and Capital Investment: A Panel Study,
Journal Financial Management.
Davies, J.R., David Hillier, Patrick Mc Colgan, 2002, Ownership Structure,
Managerial Behaviour and Corporate Value.
Delcoure, V.Natalya, 2006, Value Creation of Cash Mergers. Empirical
Investigation. Investment Management and Financial Innovations,Vol.3,
Issue 2.
Fazzari, S.M., Hubbard, R.G., and Petersen, B.C. (1988), Financing Constrains
and Corporate Investment. Brookings Papers on Economic Activity (I),
pp.141-206.
Gitman, Lawrence J., 2009, Principles of Managerial Finance, Twelfth Edition,
Pearson Prentice Hall.
490
PROSIDING dalam rangkaian
SEMINAR INTERNASIONAL DAN CALL FOR PAPERS “TOWARDS EXCELLENT SMALL BUSINESS”
Yogyakarta, 27 April 2011
Griner, E.H. & L.A.Gordon, 1995, Internal cash flow, insider ownership, and
capital expenditure: a Test of The Pecking Order and Managerial
Hypotheses, Journal of Business Finance & Accounting, Vol.22 (March),
pp.179-199.
Jensen, G.R; Solberg and T.S. Zorn, 1992, Simultaneous Determinat of Insider
Ownership, debt, and Devidend Policies, Journal of Financial and
Quantitative Analysis.
Keown, Arthur J., John D. Martin, J.William Pettu, David F.Scott Jr, 2005,
Financial Management: principles and Aplications 10th Ed, Pearson
Education International, Pearson Education Inc.
Manurung, Amran dan Stephana, D.A.Ratnaningsih, 2005, Analisis Faktorfaktor yang berpengaruh terhadap Tingkat Pembelanjaan Modal: Studi
Empiris Terjadinya Pecking Order Hypotheses atau Managerial
Hypotheses pada Perusahaan Manufaktur di Bursa Efek Jakarta. Visi.
Vol.13(1), hal.54-63.
Mansor, N. and Hamidi, M., 2008, Capital Expenditure Decisions of Malaysian
Listed Companies, The Malaysian Finance Association Procedding, 5th6th June 2008, Kucing, Sarawak, Malaysia.
Morck, R.A., Shleifer, A., and Vishny,R.W., 1988, Management Ownership and
Market Valuation, Journal of Financial Economics, Vol.20
(January/March), pp.293-315.
Myers, S.C. dan Majluf, N.S., 1984, Corporate Financing and Investment
Decisions When Firm Have Information That Investor Do Not Have,
Journal of Finance Economics, Vol39 (June).
Myers, S.C., 1984, The Capital Structure Puzzle, journal of Finance, Vol.39
(July), pp.575-592.
Sartono, A., 2001, Pengaruh Aliran Kas Internal dan Kepemilikan Manajer
Dalam Perusahaan Terhadap Pembelanjaan Modal: Managerial
Hypotheses atau Pecking Order Hypotheses?, Jurnal Ekonomi dan
Bisnis Indonesia, Vol.16, No.1,(Januari) pp.54-63.
Synta Sutanto, 2011, Faktor-faktor Yang Mempengaruhi Capital Expenditure
(Perpestive Pecking Order dan Managerial Hypotheses), Skripsi,
Jurusan Manajemen, Fakultas Bisnis dan Ekonomika Univesitas
Surabaya.
491
PROSIDING dalam rangkaian
SEMINAR INTERNASIONAL DAN CALL FOR PAPERS “TOWARDS EXCELLENT SMALL BUSINESS”
Yogyakarta, 27 April 2011
Sundjaya, Ridwan S. daan Inge Barlian, 2002, Manajemen Keuangan Dua,
Edisi 3, Prehallindo, Jakarta.
Yeannie dan Handayani,R., 2007, Analisis Pengaruh Kesempatan Investasi,
Internal Cash Flow, Insider Ownership terhadap Capital Expenditure:
Perspective Pecking Order Theory, Jurnal Bisnis dan Akuntansi, Vol.9,
No.2, (Agustus), pp.153-164.
Yuniningsih, 2002, Interdependensi Antara Kebijakan Dividend Payout Ratio,
Financial Leverage dan Investasi Pada Perusahaan Manufaktur Yang
Listed Di Bursa Efek Jakarta, www.ssrn.com.
Waegelein. J.F., 1988, The Association Between The Adoption of Short-term
Bonus Plans and Corporate Expenditure, Journal of Accounting and
Public Polic, Vol.7 (Spring), pp.43-63.
Waluyo, Fx. Agus Joko dan Hermeindito Ka’aro, 2002, Analisis Pengaruh
Kebijakan Dividen serta Leverage Terhadap Keputusan Pendanaan,
Jurnal Widya Manajemen dan Akuntansi, Vol.2.No.1(April), hal.1-21.
492