merenungkan kembali mekanisme transmisi moneter di indonesia

\
MERENUNGKAN KEMBALI MEKANISME TRANSMISI
MONETER DI INDONESIA
Boediono *)
Pengalaman kita akhir-akhir ini menunjukkan bahwa sekaranghampir tidak mungkin
_
bagi otoritas moneter unfuk mengendalikansecaracukup pasti perkembanganagregat-agregat
moneter.Kita makin menyadaribetapamakin sulitnya mengarahkanperkembanganagtegutagregat ini sesuaidengan apa yang kita inginkary terutama dalam jangka waktu pendek.
Paradigma lama yang secaraimplisit masih kita pakai mengatakanbahwa Bank lrdonesia
dapatlangsungmengendalikanuangprimer (IvI0),danselanjutnya,dengan anggapanbahwa
moneymultiplier cukup stabil, dapat mengendalikan M1 dan VfZ. feUitr la4utlagi, dengan
anggaPanbahwa incomeaelocity
relatif stabil, melalui pengendalianMI dan M2 gank lr,donesia dapat mempengaruhi PDB nominal atau permintaan agregat.
Mekanisme tersebutjelas sudah tidak sesuaidengan kenyataan. Sekitar 70% d,ari
M0 adalah t-u.g kartal dan kebutuhan masyarakatakan alat pembayaranini tidak boleh
tid{ harus dipenuhi. Sedangkan3}%sisanyapuntidak selalumudah untuk dipengaruhi
oleh Bank Indonesia. Oleh karena itu Bank Indonesia tidak jarang harus menlerima
kenyataanbahwalr40 melesetyang kadangkalajauh dari target yang diiencanakan. Sering
kita merasakanbahwa justru pada saatkita i.gr. mengeremlaju pertumbtrhan M0, Operasl
Pasar Terbuka yang kita laksanakan tidak selalu efektif. Seakan-akan ada arus kuat di
balik perkembangan M0 yang tidak terjangkau oleh instrumen-instrumen OPT kita. M0
yalg sebetulnyamerupakan salahsatu pos dalam neracaBank Indonesia,ternyata tidak
seluruhnya dalam kendali Bank Indonesia.Mata rantai lain dalam paradigma lama ini
juga lemah. Money multiplier dan incomeuelocitydalam kenyataan jauh diri stabil dan
gerakannyasulit diperkirakan. Mengasumsikanbahwa koefisien-koefisienini seakan-akan
cukup stabil atau setidak-tidaknya dapat diper-kirakan perkembangannya berarti
menciptakankerangkapikir yang lepas dari kenyataanyang ida.
Pengalamankita akhir-akhir ini menuntut kita untuk mencari sudut pandang baru
mengenaimekanisme transmisi kebijakan moneter di Indonesia.Tetapi terus i"tung
s-aTPai sekarang kita belum benar-benarmenemukannya.Sehinggayang kita lakukan
dalampraktek pada dasamyaadalahtetapberpegangpada paradigmi lama dengansedikit
improvisasi di sana-sinisecaraad-hoc.Upaya untuk mencapai sasaran M0 merupakan
fokus sentraldari pelaksanaankebijakanmoneter.Sasarankredit perbankandicobaLntuk
dijangkau melalui moralsuasionterhadap bank. Sedangkanagregatmoneter lain seperti
ML dan terutama M2 nampaknya masih sulit untuk dijadikai taigetoariables,
dan hinya
berperan
sebagai
indicator
uariables
saja.
Untuk
sementara
ini
memang
lebih baik
9upu-t
dan lebih aman apabila kita berpegang pada prosedur-prosedur yang ida, karena
paradigma baru belum kita temukan. Tetapi di waktu *er-rdatar,gkiti dd;k dapat terus
menjalankanhal yang sama,karena situasinyaberubahcepat.Tanpa konsepsiying jelas
'i) Boediono: Menteri
penrbangunan
NegaraPerencanaan
Nasional/Ketua
BAppENAS.
Buletin Ekonomi Moneter dan Perbanknn, Juli 1 998
dan benar mengenaimekanisme transmisi, kita ibarat mencobamenembaksasarandi balik
kabut. Kita harus menyusun batu mozaik, satu demi satu, yang akhirnya memberikan
kerangka mekanisme transmisi yang sesuai dengan kenyatain. kegiatan ini seharusnya
merupakan tugasutama penelitian di Bank Indonesia.
Bagaimanakitamemulainya?Menurutpendapatsayakita dapatmemulainyamelalui
_
dua jalur secarasimultan, yaitu: (a) dengan menggali djri [teratur mengenai pemikiranpemikiran muktahir tentang mekanisme transmisi kebijakan monetei, dan (b)
mengumPulkan danmenarikpelajaran dari pengalamat't-penguiamanakhir-akhir ini yang
mungkin dapat memberi petunjuk mengenai corak dan bentuk mekanisme ini. Mengena'i
pengkajian perkembangan pemikiran barangkali perlu dilakukan pendalaman. Liteiatur
muktahirmengenai-halinilgmangbelumpemah sayadalami,r,u-.,t'tdari apayangsudah
saya baca dapat disimpulkan bahwa akhir-akhir ini semakin banyak oiu"! yang
berpendapatbahwa makin besarnyaperan pasar,maka transmisi melaiui "hargj'1""!
atau suku bunga menjadi makin penting dibandingkan dengan transmisi melalui kuantitai
latg seperti dalam paragdigma lama. Jalur transmisi kebijakan moneter yang baru ini
kurang lebih adalah sebagaiberikut:
a) Yang pertama kali dipengaruhi secaralangsung dan segeraoleh bank sentral adalah
tlk_" bunga jangka pendek seperti tingkat bunga SBI,SBPUdan suku bunga antar bank.
oleh karena itu, variabel-variabel ini cocok sebagaioperatingtarget.
b) Perubahansuku bunga jangka pendek ini selanjutnya ditransmisikan dengan cepat ke
suku bunga jangka menengah dan panjang karena pasar uang sarigat u?iriur,
mencernakandan menyebarkaninformasi. Prosesdi sini adalah bahwa langkah moneter
bank sentral
Yang dicerminkan dalam perubahan suku bunga jangka lendek akan
memPengaruhi persepsi atau ekspektasi para pelaku pasar mengenai dua hal yaitu
pertama,perkembangansuku bunga di masayang akan datang danieduaperkembangan
laju inflasi di masayang akan datang. Misalnya, langkah pengetatanmoneter oleh bink
sentral pertama kali akan mempengaruhi suku bunga jangka pendek. Selanjutnya,
langkah tersebutakal
Tempenganlhi pandanganpelaki p"rui*"r,genai apakah'tinglat
:Y\" bunga yang lebih tinggi ini akan berlangsung untuk beberapawakiu atau tilak.
Hal ini tergantungpada pandang3l orang mengenaiapakahbank sentralmerekaanggap
bersungguh-sungguh unfuk melakukan pengereman moneter atau tidak.
ladi beiiut
gkspektasipelaku pasar ditentukanoleh persepsimereka mengenaikredibilitaslangkah
]<ebijakanini. Demikian pula ekspektasimengenai perkembu.rgut laju inflasi. epXUiU
langkah kebijakan tersebut dianggap kredibel oleh pasar, maka masyarakai akan
llempunyai persepsibahwa laju inflasi akan turun di waktu mendatang. Dun ini akan
dimasukkan dalam perhitungan perilakunya, sehingga ekspektasiapa yang terbentuk
akan menentukan sekali apakah kebijakan tersebut eiektif itau tidai.
c) Ekspektasimengenaisuku bunga dan laju inflasi di masadepan akan dirangkum
menjadi
variabel,yaitu ekspektasipasar mengenai suku bungi riil untuk ja.,gtu menengah
:]tu p."g:ng.
Suku bunga riil adalah suku bunga nominafsetelah dikuranlgi dengan iaju
1T
Ekspektasi suku bunga riil ini merupikan mata rantai yang meighubirngkan
:Tf_ti
sektor
moneterdengansektor riil. Apabila orangberpendapatuihwi suku-bungurll ai
masa mendatangakan meningkat misalnya karena iangkah pengetatan
moneter Bank
Sentral dianggaf kredibel, sehlngga laju inflasi di masa a"pur",
diierkirakan akan turun
Muenungkan Kemfu li Mefunisme TransmisiMorrcterdi Indandn
sehinggadengan-sukubunga nominal yang samasuku bunga riil akan meningkat, maka
mereka akan berhati-hati dalam langkah mereka untuk belkonsumsi dan berinvestasi
dan justru akan mendorong mereka untuk lebih banyak menabung. Selanjutnya laju
permintaan agregat akan melambat, dan selanjutnya akan mJmperlumUat taju
pertumbuhan PDB dal pengurangi tekanan inflasi. Keadaan sebaliknya akan terjadi
apabila suku bunga riil diperkirakan akan turun. Dalam mekanisme fransmisi ini suku
bunga riil merupakan indikator penting yangperlu dimonitor dengan cermat.
d) Yang perlu dicatat dalam mekanisme transmisi ini adalah bahwa agregat-agregat
moneter seperti kredit, demanddeposit,uang beredar dan sebagainya aitentutai oien
rencanapengeluaran masyarakat atau permintaan agregat tersebut.Setelahrencanaini
diputuskan oleh pelaku ekonomi, maka kebutuhi.r ukut pembiayaannya dengan
sendirinya mengikuti keputusan tersebut. Kebutuhan akan pembiayaan"(dana)"ini
selanjutnya akan diterjemahkan dalam permintaan akan kredif dan akan menyangkut
perubahan-perubahandalam portfolio bank dan lembaga keuangan lain aan atniirya
akan tercermin pada perubahan dalam M0, M1 dan M2. Mekanisme tranmisi baru ini
menjungkirbalikkan arah mekanisme lama yang beranggapan bahwa permintaan
agregat ditentukan oleh perkembangan agregat moneter.
Apakah mekanisme fransmisi baru tersebut sesuaidengan kenyataan di Indonesia?
Menurut hemat sayamekanismetersebut secaraumum mend6kati kenyataandi Indonesia
dibandingkan dengan konsepsi kita mengenai mekanisme lama. Hanya saja di sana sini
lg_angkali perlu disesuaikan dengan pengalaman-pengalamankita sampai saat ini.
Mekanisme transmisi kebijakan moneter di Indonesia seiara tentatif barangkali dapat
diuraikan denganalur transmisi sebagaiberikut:
1. Instrumen kebijakan moneter Bank Indonesia pertama kali mempengaruhi suku bunga
jangka pendek seperti tingkat diskonto, SBI,SBPU, discountzoindora
din juga suku bun[a
antar bank.
2. Tergantung pada kredibilitas dari langkah kebijakan tersebut akan terbentuk ekspektasi
mengenaj tingkat.suku bunga dan laju inflasi di masa yang akan datang
6angka
menengah dan panjang). Perhatikan bahwa di sini kita berbicuti *errg"nai eisiektisi,
yaitu sesuatuyang ada didalam pikiran pelaku ekonomi dan bukan u.t-gkustatistikatau
besaranyang langsung dapat dipengaruhi. Ekspektasimempunyai peranan penting
dalam teori moneter baru. Dalam kaitan inilah kita harus mlnaisirkan arti diri dahl
bahwa aspekpenting dari pelaksanaankebijakanmoneteradalahpengelolaan"psikologi,,
Pasar.Perubahanekspektasidi negaramaju dimonitor melalui ina*ator-indikaior r"p"".ti
perubahandalam struktur suku bunga menurut jangka waktu atauyieldcurve aaiyorward rates.Di Indonesiakita belum memilki indikator berupa yield curuedan yang ada
hanya suku bunga.- suku bunga jangka pendek saja .Suaiu saat nanti kita
ierlu
mengembangkan yield cunseyang lengkap untuk merumuskan kebijakan mone tei.
Forward ratesuntuk
bunga
belum
ada
tetapi
rates
untuk
valuta
asing
sudah
forward
.t"kq
ada. Informasi ini perlu dikumpulkan dan diinilisa denganbaik.
3. Ekspektasisuku bunga dan ekspektasi laju inflasi menentukan ekspektasisuku bunga
riil yang selanjubryamempengaruhi rencanapengeluaranmasyaratat. Satu
latur penUig
yang menurut hemat saya sangat mempengaruhi rencana pengeluaran masyaiakat d'i
Indonesia adalah ekspektasi inflasi itl sendiri. Kita meiurukun tetapi sulit untuk
4
BuletinEbnamiMoneterdanpetbankan,Juli
19g3
mendokumentasikan betapa kuatnya pengaruh ekspektasiinflasi
misalnya ekspektasi
mengenai kenaikan harga semen, hargalanah, dan harga mobil
terhadap pirilaku
sebagian masyarakat kita. Dalam mekinisme transmisi b"aru,upaya
untuk mengikis
ekspektasi-ekspektasi
yang sudah mengakardalam masyarakatkitamerupakan bagian
integral darikebijakan untukmenurunkinlajuinflasi di Indonesia
dalam jangka pa'jilg.
4' Rencanapengeluaranmasyarakathanya akan menjadi kenyataan
apabila didukung oleh
tersedianya dana atau pembiayaan. Rercana pengeluaran itu
akan mencipiakan
permintaanakan dana atau pembiayaan.PerminLan tersebut akan
menjadi kenyatan
apabila adapenata-aran
atausuplai danayang memenuhinya.Suplai danaini d.apatberasal
dari perbankal dan lembaga-lembagaleuingan lainnya baik dari
dalam mauprrn l.rur
negeri' Demanddan suplai dari (oanable)
ini
menentukan
suku
bunga puru,. Ji
fuias
dalam negeri l?tg juga sangat dipeng"r,rhi oleh ekspeksfasi
suku bunga, suku bunga
jangka pendek dan stanceyang ada.Prosesinteraksi antara demand
dansuply untuk loanablefunds dengan ekspektasidan poticystanceini perlu dikaji dan
dirumuskan secara
empiris dengan baik.
5' Dana yang benar-benartersediadari hasil interaksi tersebutmenentukan
besamyaunsurunsur pentinS
agregat-agregatmoneter sepertikredit, I\/I2,NI'1,,M0
dan seUuguir.,y;.
f,ala1
Di sini kita melihlj
ba\wa. agregat-agregatmoneter adalah besaran-besaranyang relatif
pasif sebagai akibat dari proJes interaksi yang lebih mendasar.Barangkali
hal ini
merupakan suatu penjelasan mengapa aatam-praktek sering
sangat sulit untuk
mengendalikan agregat-agregatmonetei tersebutaiabila instrumJn-intrumen
kita tidak
menjangkau atau diarahkan kepada proses yang teUin mendasar itu
sendiri. Kita tidak
TYlg\i" dapat mengendalikan secari efektii beiran yang sebenarnyamerupakan hasil
akhir dari suatu Proses-panjangsebelumnya tanpa nuir -u*p"'ngaruhi
proses itu
send-iri'Kebijakan kita harus bisa mempung"r,rhi proses itu seyJ
awal, mulai dari
pembentukanekspektasi-ekspektasi
tersebut-diatas.
6' Dengan dana yang benar-benar tersed.iarencana pengeluaran
masyarakat menjadi
pengeluaran masyarakat yang direalisasikan atau permintaan agregat.
Selanjutnya
permintaan agregatini bersama-samadelgan penawaran agregatakin
menentuk* f4"
pertumbuhan PDB, laju inflasi dan kondisi transaksi berjalin.iiga hal
terakhir tersebut
merupakan sasaran akhir dari kebijakan moneter.
Demikian sekedar renungan.*:"q:"?i sggi yang sangat penting
dari kebijakan
moneter yaitu mekanisme fransmisi d-aqikebijaklnterJebut"ke bagian-iagian
lain dari
perekonomian.Banyak aspekyang masih harus dipikirkan lebih lanjui
dikaji iebenarannya
dan diuji kesuaiannya dengan kenyataan di Indonesia. Masih uurlyuk
yang perlu kita
kerjakan.