8 BAB 2 LANDASAN TEORI DAN KERANGKA PEMIKIRAN
advertisement
8 BAB 2 LANDASAN TEORI DAN KERANGKA PEMIKIRAN 2.1 LANDASAN TEORI 2.1.1 Manajemen Keuangan 2.1.1.1 Fungsi Keuangan Skripsi ini mengambil tema manajemen keuangan. Oleh karena itu, pertamatama kita harus mengetahui terlebih dahulu fungsi dari keuangan di dalam suatu organisasi maupun perusahaan. Walaupun rinciannya bervariasi di antara organisasi-organisasi, fungsi keuangan yang utama menurut Weston & Copeland (1995) adalah dalam hal keputusan investasi, pembiayaan, dan dividen untuk suatu organisasi. Dana dikumpulkan dari sumber-sumber keuangan ekstern dan dialokasikan untuk penggunaan yang berbeda-beda. Arus dana di dalam perusahaan dipantau. Imbalan untuk sumber-sumber pembiayaan ini dapat berupa hasil pengembalian (return), pembayaran kembali, produk dan jasa. Fungsi-fungsi ini sama harus dilaksanakan dalam perusahaan bisnis, badan pemerintah maupun organisasi-organisasi nirlaba. Tujuan manajer keuangan adalah merencanakan untuk, memperoleh, dan menggunakan dana guna memaksimalkan nilai organisasi. Ada beberapa kegiatan yang terlibat. Pertama, dalam perencanaan dan forecasting, manajer keuangan berinteraksi dengan para eksekutif yang bertanggung jawab atas kegiatan-kegiatan perencanaan strategis yang umum. Kedua, manajer keuangan harus memusatkan perhatian pada keputusan investasi dan pembiayaan, serta segala hal yang berkaitan dengannya. Perusahaan 9 yang berhasil biasanya mengalami laju pertumbuhan penjualan yang tinggi, yang memerlukan dukungan penambahan investasi dari perusahaan. Para manajer keuangan perlu menentukan laju pertumbuhan penjualan yang sebaiknya dicapai dan membuat priritas altenatif investasi yang tersedia. Mereka membantu memutuskan investasi tertentu yang akan dilakukan dan sumber serta bentuk dana untuk membiayai investasi ini. Yang ketiga, manajer keuangan harus bekerja sama dengan para manajer lain di perusahaan agar perusahaan dapat beroperasi seefisien mungkin. Semua keputusan bisnis menyangkut dampak keuangan. Misalnya keputusan di bidang pemasaran berpengaruh pada pertumbuhan penjualan dan akibatnya berpengaruh pada perubahan kebutuhan investasi. Perubahan investasi harus mempertimbangkan pengaruhnya terhadap (atau bagaimana investasi dipengaruhi oleh) tersedianya dana, kebijaksanaan persediaan, penggunaan kapasitas mesin dan sebagainya. Keempat, manajer keuangan menghubungkan perusahaan perusahaan pada pasar uang dan pasar modal, tempat dana diperoleh dan tempat surat berharga perusahaan diperdagangkan. Kesimpulannya, tugas pokok manajer keuangan berkaitan dengan keputusan investasi dan pembiayaannya. Dalam menjalankan fungsinya, tugas manajer keuangan berkaitan langsung dengan keputusan pokok perusahaan dan berpengaruh terhadap nilai perusahaan. 2.1.1.2 Tujuan Keuangan Perusahaan Menurut Kweon dkk (2001), perusahaan haruslah bertujuan untuk memaksimalkan kesejahteraan pemegang saham, dengan cara memaksimalkan nilai saham perusahaan. Tujuan ini tidak hanya merupakan kepentingan bagi 10 para pemegang saham semata, namun juga akan memberikan manfaat terbaik bagi masyarakat di lingkungan perusahaan. Di dalam salah satu pembahasan tujuan keuangan perusahaan ini akan ada bagian mengenai maksimalisasi kesejahteraan pemegang saham yang merupakan salah satu alasan pembuatan skripsi ini. Untuk dapat menciptakan kesejahteraan, perusahaan dituntut mampu memanfaatkan sumber daya yang terbatas, dan beroperasi pada tingkat produktivitas yang optimal. Dengan tujuan ini, tugas manajer keuangan adalah menciptakan kesejahteraan bagi para pemegang saham. 1) Maksimalisasi Keuntungan Dalam ekonomi mikro, maksimalisasi keuntungan sering disebut sebagai tujuan perusahaan. Maksimalisasi keuntungan menekankan pada pemanfaatan barang modal secara efisien. Namun hal ini sama sekali tidak mengaitkan secara khusus besarnya keuntungan yang dihasilkan terhadap nilai waktu perolehannya. Seorang manajer keuangan dapat dengan mudah meningkatkan keuntungan saat ini dengan mengurangi beban riset dan pengembangan ataupun bebanbeban pemeliharaan rutin. Dalam jangka pendek, hal ini dapat meningkatkan keuntungan, namun untuk jangka panjang, hal ini sama sekali tidak menguntungkan perusahaan. Jika kita membuat suatu keputusan keuangan berdasarkan tujuan perusahaan, maka tujuan perusahaan harus dinyatakan dengan tepat den jelas, sehingga tidak menimbulkan kesalahpahaman serta sesuai dengan kondisi dunia nyata dengan segala kompleksitas permasalahannya. Dengan ekonomi mikro, tujuan untuk memaksimalkan keuntungan berfungsi sebagai tujuan teoritis, yang dipakai untuk menggambarkan 11 bagaimaan perilaku rasional perusahaan dalam meningkatkan keuntungan. Sayangnya, hal ini mengabaikan kompleksitas permasalahan dunia nyata yang harus diperhatikan oleh para manajer keuangan dalam membuat keputusan. Dalam kenyataanya, manajer keuangan setiap harinya harus selalu berurusan dengan dua masalah penting yang tidak tercakup dalam tujuan memaksimalkan keuntungan yaitu waktu dan ketidakpastian. Ekonomi mikro tentu saja mengabaikan masalah waktu dan ketidakpastian agar dapat lebih menjelaskan teori dengan mudah. Beberapa alternatif proyek dan investasi saling diperbandingkan dengan menganalisis nilai yang diharapkan (expected value) atau keuntungan rata-rata tertimbang (weigted average profits). Sedangkan masalah, apakah satu proyek lebih beresiko terhadap yang lainnya tidak tercakup di dalam perhitungan tersebut. Para ekonom memang membahas tentang masalah resiko, namun hanya secara umum (tangential). Kenyataannya, proyek-proyek akan sangat berbeda jika dilihat dari karakteristik resikonya, dan jika diabaikan akan dapat mengakibatkan suatu penganbilan keputusan yang tidak tepat. Masalah lain yang timbul dari tujuan memaksimalkan keuntungan adalah bahwa tujuan ini mengabaikan lamanya waktu pengembalian. Jika tujuan ini hanya mementingkan keuntungan saat ini, maka secara tidak semestinya kita sudah mengabaikan keuntungan di tahun-tahun berikutnya. Jika hanya mementingkan untuk keuntungan di tahun-tahun mendatang itupun tidak tepat. Meskipun semakin banyak uang kas di tangan, akan semakin besar pula peluang investasi yang akan kita dapat. Sehingga tidak ada kata indifferent untuk waktu pengembalian. Jika uang kas yang didapat sama dengan besarnya keuntungan yang diperoleh, maka penerimaan arus kas masuk yang lebih cepat pasti akan 12 lebih disukai. Sehingga, faktor ketidakpastian dan waktu penerimaan telah mendorong kita untuk lebih memahami bahwa tujuan untuk memaksimalkan keuntungan hanya merupakan suatu kriteria keputusan yang sangat sederhana. Akhirnya, sebagai suatu hal yang terpenting, keuntungan akuntansi gagal untuk satu dari beberapa beban yang paling penting dalam melakukan usaha. Pada saat kita menghitung keuntungan berdasarkan perhitungan akuntansi, kita memang mempertimbangkan beban bunga sebagai baban dari utang, namun kita mengabaikan beban modal yang harus dipikul oleh para pemegang saham. Jika perusahaan dapat memperoleh 8% tingkat pengembalian dari sebuah investasi baru, maka itu pasti akan meningkatkan keuntungan perusahaan. Akan tetapi, bagaimana jika dengan uang yang sama perusahaan bisa mendapatkan kesempatan untuk memperoleh 12% tingkat pengembalian dari investasi lain dengan tingkat resiko yang sama? Apakah manajer perusahaan tetap harus menerima investasi semula hanya karena dapat meningkatkan keuntungan perusahaan? Jawabnya, tentu saja tidak jika mereka memutuskan untuk memilih yang terbaik dari sisi kepentingan si pemegang saham. Memang benar bahwa manajemen dapat meningkatkan kesejahteraan para pemegang saham karena tidak mampu memberikan suatu tingkat pengembalian yang paling tidak sama dengan investasi bebas resiko. 2. Maksimalisasi Kesejahteraan Pemegang Saham Dalam merumuskan tujuan untuk memaksimalkan kesejahteraan pemegang saham, yang kita lakukan tidak lain adalah memodifikasi tujuan memaksimalkan keuntungan agar mampu menghadapi perubahan lingkungan operasi yang kompleks. Kita telah memilih memaksimalkan kesejahteraan 13 pemegang saham yaitu memaksimalkan nilai pasar saham perusahaan karena seluruh keputusan keuangan akan terefleksi di dalamnya. Kebijakan investasi ataupun dividen yang buruk akan mengakibatkan para investor bereaksi dan membuat naik harga saham di pasar untuk suatu kebijakan perusahaan yang baik adalah keputusan yang mampu menciptakan kesejahteraan para pemegang saham. Sayangnya, ada beberapa masalah praktis yang cukup serius untuk menerapkan tujuan ini dan menggunakan harga saham sebagai alat dalam evaluasi suatu keputusan keuangan. Banyak faktor yang dapat mempengaruhi harga saham; sehingga upaya untuk mengidentifikasi reaksi yang mungkin muncul atas suatu keputusan keuangan menjadi agak sulit. Beruntung sekali bahwa hal ini tidak perlu dilakukan. Untuk melaksanakan tujuan ini, kita tidak perlu mempertimbangkan setiap perubahan harga saham yang terjadi sebagai interpretasi pasar atas keputusan keuangan yang kita buat. Faktor lain, seperti perubahan kondisi ekonomi tentu juga akan mempengaruhi harga saham, namun yang akan menjadi fokus utama adalah bagaimana pengaruh keputusan keuangan yang dibuat terhadap harga harga saham jika kondisi lainnya diasumsikan tetap. Bagi para pemegang saham harga pasar saham perusahaan akan menggambarkan nilai perusahaan termasuk seluruh kompleksitas dan komplikasi risiko dunia nyata. Untuk mendukung tujuan ini, penting sekali untuk selalu diingat bahwa secara hukum para pemegang saham adalah pemilik sah perusahaan. 2.1.2 Dividen 2.1.2.1 Pengertian Dividen 14 Kebijakan dividen menentukan penempatan laba, yaitu antara membayar kepada pemegang saham dan menginvestasikan kembali dalam perusahaan. Laba ditahan (retained earnings) merupakan salah satu dari sumber dana yang paling penting untuk membiayai pertumbuhan perusahaan, tetapi dividen merupakan arus kas yang disisihkan untuk pemegang saham (Horne, 1998). Dividen adalah pembagian laba kepada pemegang saham berdasarkan banyaknya saham yang dimiliki. Pembagian ini akan mengurangi laba ditahan dan kas yang tersedia bagi perusahaan, tapi distribusi keuntungan kepada para pemilik memang adalah tujuan utama suatu bisnis. Beberapa perusahaan mungkin memiliki Rencana Investasi Ulang Dividen. Hal ini memungkinkan para pemegang saham untuk menggunakan dividennya secara sistematis untuk membeli sedikit saham yang biasanya tanpa komisi. Dalam beberapa kasus, mereka tidak perlu membayar pajak untuk investasi ulang dividen ini, namun biasanya perlu membayar (Wikipedia). Teori Kebijakan Dividen Menurut Adji Suratman (Jurnal Skonomi Teleskop STIE YAI Volume 3 Edisi 5, 2004), hubungan antara kebijakan dividen dan nilai perusahaan, yang direfleksikan pada nilai pasar saham membuat beberapa pengamat keuangan tertarik untuk melakukan penelitian. Ada tiga perbedaan mendasar dari pendapat-pendapat tentang pengaruh kebijakan dividen terhadap nilai saham. Pendapat tersebut adalah (Martin et. Al. 1994, hal 454) : 1. Kebijakan dividen tidak relevan Pendapat ini didasari oleh dua pemikiran. Pertama, diasumsikan bahwa keputusan investasi dan penggunaan utang telah dibuat dan keduanya tidak 15 mempengaruhi jumlah dividen yang akan dibayarkan. Kedua, ada pasar sempurna, jadi : 1. Investor dapat menjual dan membeli saham tanpa kerugian biaya transaksi, seperti komisi untuk broker. Dalam pasar yang sempurna, informasi tersebar luas dengan demikian investor bisa membuat pertimbangan dan keputusan oleh mereka sendiri. 2. Masing-masing perusahaan bisa mengeluarkan saham tanpa berbagai macam biaya 3. Tidak ada pajak pendapatan pribadi maupun pajak perusahaan 4. Informasi yang lengkap selau tersedia, dengan demikian investor tidak melihat pengumuman khusus tentang pembayaran dividen sebagai indikator penting dari kondisi perusahaan 5. Tidak ada konflik antara manajemen dengan para pemegang saham Berdasarkan pada asumsi-asumsi tersebut, kebijakan dividen tidak memiliki korelasi dengan harga saham. Para investor hanya melihat total pengembalian, yang ditetapkan oleh keputusan investasi perusahaan. Mereka tidak peduli apakah hasil tersebut datang dari dividen atau capital gain. 2. Dividen yang lebih tinggi akan meningkatkan harga saham Pendapat kedua mangatakan bahwa meningkatkan pembayaran dividen akan meningkatkan nilai perusahaan. Moddiglini & Miler mengatakan bahwa dalam pasar yang sempurna para investor bisa menjual saham mereka dan menginvestasikan kembali dividen mereka. Dalam jangka panjang, hasil dari penjualan saham dan reinvestasi tidaklah berbeda dengan hasil yang diperoleh dari dividen jika dibayarkan secara teratur. Sayangnya, dalam kenyataan pasar tidaklah sempurna. 16 Ada banyak faktor yang tidak diketahui. Kondisi tersebut membuat para investor tidak tertarik untuk menjual saham mereka. Para investor lebih menyukai dividen dibandingkan menjual saham. Besar dividen yang dibayarkan merupakan informasi tentang potensi perusahaan. Berdasarkan pada dividen hari ini, para investor dan para pemegang saham bisa memperkirakan remunation perusahaan di masa yang akan datang. Dengan harapan hasilnya lebih tinggi, para investor akan menghargai saham mereka lebih tinggi juga. 3. Dividen yang lebih rendah akan meningkatkan harga saham Opini ketiga tentang pengaruh dari kebijakan dividen terhadap harga saham mengatakan bahwa dividen sebenarnya menyebabkan kerugian bagi para investor. Opini ini berdasarkan kepada perbedaan pajak penghasilan dengan pajak perolehan modal (capital gain). Pajak dividen lebih tinggi daripada pajak perolehan modal, dengan demikian para investor lebih menyukai gain daripada capital gain dengan harapan hasil bersih mereka akan besar. Pengaruh dividen terhadap harga saham terjadi karena dividen memberikan informasi atau isyarat mengenai keuntungan perusahaan. Bukti pemberian isyarat keuangan sejalan dengan pengaruh pengumuman dividen : peningkatan dividen mengakibatkan kelebihan positif pengembalian saham, sedangkan penurunan dividen mengakibatkan kelebihan negatif. Jika perusahaan memiliki sasaran rasio pembayaran dividen yang stabil selama ini dan perusahaan dapat meningkatkan rasio tersebut, para investor akan percaya bahwa manajemen mengumumkan perubahan positif pada keuntungan yang diharapkan perusahaan. Isyarat yang diberikan kepada investor adalah bahwa manajemen dan dewan direksi sepenuhnya merasa yakin bahwa kondisi keuangan perusahaan lebih baik daripada yang direfleksikan pada harga saham. 17 Peningkatan dividen akan dapat memberikan pengaruh positif pada harga saham. Hal ini menunjukkan bahwa laba akuntansi yang dilaporkan perusahaan bukan merupakan refleksi yang tepat terhadap laba ekonomis perusahaan. Sampai pada batasan di mana dividen dapat memberikan informasi mengenai laba ekonomi yang tidak dapat diberikan oleh laba yang dilaporkan, harga saham akan terpengaruh (Horne, 1998). Menurut Arthur J Keown (2001) seperti yang dikutip berdasarkan jurnal menurut Bhattacharya (1979), apabila penanam modal percaya bahwa perusahaan yang membayar dividen per saham yang lebih besar mempunyai nilai yang lebih tinggi, maka kenaikan dividen yang tidak diduga akan dianggap sebagai isyarat yang menggembirakan. Mengenai isyarat kebijakan dividen akan dibahas tersendiri. 2.1.2.2 Jenis-jenis Dividen Ada dua jenis dividen yang sering digunakan menurut Darmadji dan Fakbruddin (2001) yaitu : 1. Dividen tunai Metode paling umum untuk pembagian keuntungan. Dibayarkan dalam bentuk tunai dan dikenai pajak pada tahun pengeluarannya. 2. Dividen saham Metode ini cukup umum dilakukan dan dibayarkan dalam bentuk saham tambahan, biasanya dihitung berdasarkan proporsi terhadap jumlah saham yang dimiliki. Dalam metode ini tidak dikenakan pajak. dividen saham juga dapat meningkatkan total saham dengan harga yang lebih rendah untuk setiap saham. Contohnya, setiap 100 saham yang dimiliki, dibagikan 5 saham tambahan. 18 2.1.2.3 Tanggal-tanggal Penting dalam Dividen Ada beberapa tanggal penting yang harus diperhatikan menyangkut prosedur pembayaran dividen (Horne & Wachowicz, 1998), yaitu : 1. Tanggal Pengumuman (Declaration Date) Ini merupakan tanggal saat perusahaan mengeluarkan pengumuman waktu untuk pembayaran dividen. Pada tanggal ini, perusahaan menciptakan suatu kewajiban dalam bukunya. Saat ini perusahaan berutang pada para pemegang saham. Selain itu, juga ada tanggal untuk registrasi. 2. Tanggal Registrasi (Record Date) Ini merupakan tanggal saat para pemegang saham untuk mendaftarkan dirinya pada saat atau sebelum hari tanggal ini. Para pemegang saham yang tidak terdaftar tidak akan menerima dividen. Tapi, di beberapa negara registrasi seperti ini sudah otomatis terjadi sebelum hari pembagian dividen. 3. Tanggal Pemisahan Dividen (Ex-Dividend) Ini merupakan tanggal saat daftar para pemilik saham ditetapkan. Biasanya beberapa hari sebelum tanggal registrasi (biasanya dua), semua transaksi saham perusahaan diperhitungkan. Pembelian saham sebelum tanggal ini akan menerima dividen. Semua saham akan diakumulasikan sampai pada hari ini. Pembelian saham pada saat atau setelah tanggal ini tidak akan menerima dividen. 4. Tanggal Pembayaran (Dividend Payment) Ini merupakan tanggal saat cek dividen akan dikirim ke para pemegang saham perusahaan. 2.1.2.4 Faktor yang Mempengaruhi Kebijakan Dividen 19 Menurut Horne dan Wachowicz (1998), beberapa faktor yang mempengaruhi kebijakan dividen adalah : 1. Undang-undang Walaupun beberapa undang-undang dan keputusan pengadilan yang mengatur kebijakan dividen sangat rumit sifatnya, tetapi isinya dapat diringkas. Undang-undang menentukan bahwa dividen harus dibayar dari laba, baik laba tahun berjalan maupun laba tahun lalu yang ada dalam pos laba ditahan dalam neraca. Peraturan pemerintah menekankan pada tiga hal : (1) peraturan laba bersih; (2) larangan pengurangan modal (capital impairment rule); dan (3) peratuarn kepailitan (insolvency rule). Peraturan laba bersih menyatakan bahwa dividen dapat dibayar dari laba saat ini atau tahun lalu. Larangan pengurangan modal melindungi pemberi kredit karena adanya larangan untuk membayar dividen dengan mengurangi modal (membayar dividen dengan modal akan berarti membagi modal suatu perusahaan dan bukan membagikan laba). Peraturan kepailitan menyatakan bahwa perusahaan tidak dapat membayar dividen pada saat pailit. Kepailitan di sini adalah karena kewajiban lebih besar dari aktiva. Membayar dividen pada kondisi seperti ini akan berarti memberi kepada pemegang saham, dana yang sebenarnya milik pemberi kredit. Undang-undang ini penting karena merupakan kerangka untuk merumuskan kebijakan dividen. Akan tetapi, dalam batas-batas kerangka tersebut, faktor-faktor keuangan dan ekonomi mempunyai pengaruh yang penting pada kebijakan itu sendiri. 2. Posisi Likuiditas 20 Laba ditahan (yang terlihat pada sisi kanan dari neraca) biasanya diinvestasikan dalam aktiva yang dibutuhkan untuk menjalankan usaha. Laba ditahan dari tahun-tahun lalu sudah diinvestasikan pada pabrik dan peralatan, persediaan dan aktiva lainnya; laba tersebut tidak disimpan dalam bentuk kas. Jadi meskipun suatu perusahaan mempunyai catatan mengenai laba, perusahaan mungkin tidak dapat membayar dividen kas karena posisi likuiditasnya. Memang, suatu perusahaan yang sedang berkembang, walaupun dengan keuntungan yag sangat besar, biasanya mempunyai kebutuhan dana yang sangat mendesak. Dalam keadaan seperti ini perusahaan dapat memutuskan untuk tidak membayar dividen. 3. Kebutuhan untuk Melunaskan Hutang Apabila perusahaan mengambil hutang untuk membiayai ekspansi atau mengganti jenis pembiayaan yang lain, perusahaan tersebut mengahadapi dua pilihan. Perusahaan dapat membayar hutang itu pada saat jatuh tempo dan menggantikannya dengan jenis surat berharga yang lain, atau perusahaan dapat memutuskan untuk melunaskan hutang tersebut. Jika keputusannya adalah membayar hutang tersebut, maka ini biasanya memerlukan penyimpanan laba. 4. Larangan dalam Perjanjian Hutang Perjanjian hutang, khususnya apabila merupakan hutang jangka panjang, seringkali membatasi kemampuan suatu perusahaan untuk membayar dividen kas. Larangan ini, yang dibuat untuk melindungi kedudukan pemberi pinjaman, biasanya menyatakan bahwa (1) dividen pada masa yang akan datang hanya dapat dibayar dari laba yang diperoleh sesudah penandatanganan perjanjian hutang (jadi, dividen tidak dapat dibayar dari laba ditahan tahun-tahun lalu) dan (2) dividen tidak dapat dibayarkan apabila modal kerja bersih (aktiva lancar dikurangi kewajiban lancar) berada di bawah suatu jumlah yang telah ditentukan. Demikian pula, perjanjian 21 saham preferen biasanya mengatakan bahwa dividen kas dari saham biasa tidak dapat dibayarkan kecuali semua dividen saham prefeen sudah dibayar. 5. Tingkat Ekspansi Aktiva Semakin cepat suatu perusahaan berkembang, semakin besar kebutuhannya untuk membiayai ekspansi aktivanya. Kalau kebutuhan dana di masa depan semakin besar, perusahaan akan cenderung untuk menahan laba dari pada membayarkannya. Apabila perusahaan mencari dana dari luar, maka sumbersumbernya, biasanya adalah dari pemegang saham saat itu, yang telah mengetahui keadaan perusahaan. Tetapi jika laba dibayarkan sebagai dividen dan terkena pajak penghasilan pribadi yang tinggi, maka hanya sebagian saja yang tersisa untuk investasi. 6. Tingkat Laba Tingkat hasil pengembalian atas aktiva yang diharapkan akan menentukan pilihan relatif untuk membayar laba tersebut dalam bentuk dividen pada pemegang saham (yang akan menggunakan dana itu di tempat lain) atau menggunakannya di perusahaan tersebut. 7. Stabilitas Laba Suatu perusahaan yang mempunyai laba stabil sering kali dapat memperkirakan berapa besar laba di masa yang akan datang. Perusahaan seperti ini biasanya cenderung membayarkan laba dengan persentase yang lebih tinggi daripada perusahaan yang labanya berfluktuasi. Perusahaan yang tidak stabil, tidak yakin apakah laba yang diharapkan pada tahun-tahun yang akan datang dapat tercapai, sehingga perusahaan cenderug untuk menahan sebagian bsar laba saat ini. Dividen yang lebih rendah akan lebih mudah untuk dibayar apabila laba menurun pada masa yang akan datang. 22 8. Peluang ke Pasar Modal Suatu perusahaan yang besar dan telah berjalan baik, dan mempunyai catatan profitabilitas dan stabilitas laba, akan mempunyai peluang besar untuk masuk ke pasar modal dan bentuk-bentuk pembiayaan eksternal lainnya. Tetapi, perusahaan kecil yang baru atau bersifat coba-coba akan lebih banyak mengandung resiko bagi penanam modal potensial. Kemampuan perusahaan untuk menaikkan modalnya atau dana pinjaman dari pasar modal akan terbatas; dan perusahaan seperti ini harus menahan lebih banyak laba untuk membiayai operasinya. Jadi perusahaan yang sudah mapan cenderung untuk memberi tingkat pembayaran dividen yang lebih tinggi daripada perusahaan kecil atau baru. 9. Kendali (Control) Variabel penting lainnya adalah dampak dari pilihan sumber-sumber keuangan pada kendali situasi dalam perusahaan. Sebagai suatu kebijakan, beberapa perusahaan melakukan ekspansi hanya sampai pada tingkat penggunaan laba internal saja. Kebijakan ini didukung oleh pendapat bahwa menghimpun dana melalui penjualan tambahan saham biasa akan mengurangi kekuasaan dari kelompok dominan dalam perusahaan itu. Pada saat yang sama, mengambil hutang akan memperbesar resiko naik turunnya laba yang dihadapi pemilik perusahaan saat ini. Pentingnya pembiayaan internal dalam usaha untuk mempertahankan kendali, akan memperkecil pembayaran dividen. 10. Posisi Pemegang Saham sebagai Pembayar Pajak Posisi pemilik perusahaan sebagai pembayar pajak sangat mempengaruhi keinginannya untuk memperoleh dividen. Misalnya, suatu perusahaan yang dipegang hanya oleh beberapa pembayar pajak dalam golongan berpendapatan tinggi, cenderung untuk membayar dividen yang rendah. Pemilik memilih untuk mengambil 23 pendapatan mereka dalam bentuk peningkatan modal daripada dividen, karena dividen akan terkena pajak penghasilan pribadi yang lebih tinggi. Pada saat-saat tertentu di dalam perusahaan besar terjadi konflik kepentingan antara pemegang saham yang terkena tarif pajak tinggi dengan pemegang saham yang terkena tarif pajak rendah. Yang pertama menginginkan pembagian dividen yang rendah dan menahan laba yang tinggi dengan harapan meningkatkan modal saham dari perusahaan. Yang kedua mungkin menginginkan pembayaran dividen yang tinggi. Kebijakan dividen dari perusahaan seperti ini dapat berupa kompromi dari pembayaran dividen yang tinggi dan rendah – rasio pembayaran menengah. Jika satu kelompok datang menguasai perusahaan dan menetapkan, misalnya, kebijakan pembagian dividen yang rendah, maka pemegang saham yang memerlukan uang akan cenderung untuk menjual saham mereka dan pindah ke saham yang memberi hasil yang lebih tinggi. Jadi, dalam hal tertentu, kebijakan suatu perusahaan menentukan jenisa dari pemegang sahamnya – dan sebaliknya. Ini disebut “pengaruh pembeli (clientele influence)” pada kebijakan dividen. 11. Pajak Atas Laba yang Diakumulasikan Secara Salah Untuk mencegah pemegang saham hanya menggunakan perusahaan sebagai suatu “perusahaan penyimpan uang (incorporated pocket book)” yang dapat digunakan untuk menghindari tarif pajak penghasilan pribadi yang tinggi, perpajakan perusahaan menentukan suatu pajak tambahan khusus terhadap penghasilan yang diakumulasikan secara tidak benar. Akan tetapi, pasal 531 dari Peraturan Pendapatan (Revenue Act) Tahun 1954 menetapkan IRS (Internal Revenue Service = Inspeksi Pajak Amerika) harus dapat memberikan bukti sebelum menetapkan 24 denda pajak atas akumulasi laba yang dianggap salah. Jadi laba yang ditahan itu dibenarkan, kecuali IRS dapat membuktikan sebaliknya. 2.1.2.5 Dividen Sebagai Isyarat Penggunaan dividen sebagai isyarat, cenderung berupa cerita bagaimana informasi dapat diteruskan ke pasar daripada berupa teori tentang kebijakan dividen optimal. Pengumuman yang menyatakan bahwa suatu perusahaan telah memutuskan untuk menaikkan dividen per saham mungkin diartikan oleh penanam modal sebagai berita yang baik, karena dividen per saham yang lebih tinggi menunjukkan bahwa perusahaan yakin arus kas pada masa mendatang akan cukup besar untuk menanggung tingkat dividen yang tinggi. Manajer, sebagai orang dalam yang mempunyai jalur informasi monopolistik tentang arus kas perusahaan, akan memilih untuk menciptakan isyarat yang jelas mengenai masa depan perusahaan apabila mereka mempunyai dorongan yang tepat untuk melakukannya. Ross (1977) membuktikan bahwa kenaikan pada dividen yang dibayarkan (atau dalam penggunaan hutang) dapat menimbulkan isyarat yang jelas dan tidak ada duanya pada pasar bahwa prospek perusahaan telah mengalami kemajuan. Untuk membuat suatu isyarat menjadi bermanfaat, ada 4 keadaan yang harus dipenuhi: 1. Manajemen harus selalu mempunyai dorongan yang tepat untuk mengirimkan isyarat yang jujur, meskipun beritanya buruk. 2. Isyarat dari suatu perusahaan yang sukses tidak mudah ditiru oleh pesaingnya yang kurang sukses. 25 3. Isyarat itu harus mempunyai hubungan yang cukup berarti dengan kejadian yang dapat diamati (misalnya dividen yang lebih tinggi saat ini akan dihubungkan dengan arus kas yang tinggi pada masa mendatang). 4. Tidak ada cara menekan biaya yang lebih efektif daripada mengirimkan isyarat yang sama. Pendekatan dorongan isyarat (incentive signalling approach) ini menunjukkan bahwa manajemen dapat memilih pengeluaran pembiayaan yang sesungguhnya seperti dividen (atau pembayaran hutang) sebagai alat untuk mengirimkan isyarat yang nyata pada masyarakat mengenai hasil kerja perusahaan pada masa mendatang. Isyarat ini tidak dapat ditiru oleh perusahaan yang kurang berhasil karena perusahaan seperti ini tidak mempunyai arus kas yang cukup untuk mendukung kegiatan keinginan mereka dan karena manajer mempunyai dorongan yang tepat untuk mengatakan kebenaran. Bhattacharya (1979) mengembangkan suatu model pengirim isyarat dividen yang mirip dengan model milik Ross (1977), yaitu model yang dapat digunakan untuk menjelaskan mengapa perusahaan-perusahaan menggunakan dividen untuk memberi isyarat walaupun menanggung kerugian akibat pajak pada saat melaksanakannya. Apabila penanam modal percaya bahwa perusahaan yang membayar dividen per saham yang lebih saham yang lebih besar mempunyai nilai yang lebih tinggi, maka kenaikan dividen yang tidak diduga akan dianggap sebagai isyarat yang menggembirakan. Rupanya dividen memberikan informasi tentang nilai dari perusahaan yang tidak dapat disampaikan sepenuhnya oleh media lain seperti laporan tahunan, prakiraan laba atau pengujian oleh analis jaminan. Bagi perusahaan yang kurang sukses, meniru isyarat ini akan mahal, karena perusahaan harus menangung biaya ekstra sehubungan dengan pengumplan dana dari luar 26 untuk membayar dividen kas. Dengan demikian, memberi isyarat melalui nilai dividen memberi hasil yang positf dan dapat merupakan pengganti kerugian pajak sebagai akibat dari pendapatan dividen (dibandingkan dengan keuntungan modal). Jika perubahan dividen mempunyai dampak pada nilai saham, maka penting bagi perubahan itu untuk memberikan informasi mengenai arus kas masa depan. Namun itu saja tidak cukup. Informasi yang sama dapat diberikan pada penanam modal melalui sumber-sumber lain (Horne & Wachowicz, 1998). 2.1.3 Saham Skripsi ini membahas mengenai pengaruh kebijakan dividen terhadap nilai perusahaan yang direfleksikan oleh harga saham perusahaan. Untuk itu, kita akan membahas mengenai saham terutama jenis saham biasa (common stocks). Struktur keuangan suatu perusahaan yang terdapat di sisi kanan neraca yang merupakan sisi passiva. Sedangkan struktur modal merupakan pengurangan dari sisi passiva terhadap utang-utang jangka pendek perusahaan. Di dalam struktur modal terdapat tiga komponen utama yaitu pinjaman jangka panjang (obligasi), saham preferen dan saham biasa. Penjumlahan antara saham biasa dan saham preferen adalah kekayaan bersih perusahaan. Di dalam saham biasa terdapat empat jenis saham yaitu saham dengan nilai nominal biasa, saham dengan nilai yang lebih dari nominal biasa, laba ditahan atau ekuitas dan pembelian kembali saham yang beredar. 2.1.3.1 Pengertian Saham Biasa Saham biasa menunjukkan kepemilikan dalam perusahaan. Saham biasa tidak memiliki jangka waktu jatuh tempo, tetapi sebagai pemilik selama sebuah 27 perusahaan berdiri. Juga saham tersebut tidak memiliki batas atas dari pembayaran dividen. Pembayaran dividen harus diumumkan oleh dewan komisaris sebelum dikeluarkan. Jika terjadi kebangkrutan - pemegang saham biasa – sebagai pemilik perusahaan, tidak dapat menuntut terhadap aktiva sebelum kewajiban terhadap kreditor perusahaan, termasuk pemegang obligasi dan pemegang saham preferen, telah terpenuhi (Keown, 2001). Saham dapat didefinisikan sebagai tanda penyertaan atau pemilikan seseorang atau badan dalam suatu perusahaan atau perseroan terbatas. Wujud saham adalah, selembar kertas yang menerangkan bahwa pemilik kertas tersebut adalah pemilik perusahaan yang menerbitkan surat berharga tersebut. Porsi kepemilikan ditentukan oleh seberapa besar penyertaan yang ditanamkan di perusahaan tersebut (Darmadji & Fakbruddin, 2001). 2.1.3.2 Ciri-ciri atau Karakteristik Saham Biasa Menurut Keown dkk (2001), karakteristik saham biasa adalah : 1. Tagihan terhadap Pendapatan Sebagai pemilik perusahaan, pemegang saham biasa memiliki hak untuk sisa pendapatan setelah pemegang obligasi dan saham preferen memperoleh pembayaran. Pendapatan ini boleh dibayar langsung kepada para pemegang saham dalam bentuk dividen, atau ditahan dan diinvestasikan kembali dalam perusahaan. Walaupun sudah jelas bahwa pemegang saham memperoleh keuntungan langsung dari distribusi pendapatan berupa dividen, investasi kembali sebenarnya juga menguntungkan pemegang saham. Memasukkan kembali pendapatan ke dalam perusahaan akan meningkatkan nilai perusahaan, meningkatkan kemampuan untuk menghasilkan, dan meningkatkan dividen di masa yang akan datang. Tindakan ini 28 berakibat pada peningkatan nilai saham. Sisa pendapatan didistribusikan langsung ke pemegang saham dalam bentuk dividen atau secara tidak langsung dalam bentuk penambahan modal pada saham biasa mereka. Hak terhadap sisa pendapatan memiliki baik keuntungan maupun kerugian bagi pemegang saham biasa. Keuntungannya adalah potensi pengembaliannya tidak terbatas. Begitu tagihan dari sekuritas yang lebih senior telah diselesaikan (obligasi dan saham preferen), sisa pendapatan yang ada mengalir kepada pemegang saham biasa dalam bentuk dividen atau pertambahan modal (capital gain). Kerugiannya : jika tagihan dari obligasi dan saham preferen menghabiskan seluruh keuntungan yang diperoleh, pemegang saham biasa tidak akan menerima apapun. Dalam masamasa keuntungan menurun, yang akan menderita lebih dahulu adalah pemegang saham biasa. 2. Tagihan terhadap Aset Bahwasannya saham biasa memiliki tagihan terhadap sisa pendapatan, ia juga memiliki tagihan terhadap sisa aktiva jika terjadi likuidasi. Hanya jika tagihan dari pemegang obligasi dan pemegang saham preferen telah diselesaikan, barulah tagihan pemegang saham biasa dapat dilakukan. Sayangnya, jika terjadi kebangkrutan, biasanya tagihan pemegang saham biasa tidak dapat diselesaikan dengan memuaskan. Sisa tagihan terhadap aktiva ini menambah resiko saham biasa. Maka, walaupun saham biasa secara historis memberikan pengembalian yang lebih tinggi dari bentuk sekuritas lainnya, dengan rata-rata 10 persen per tahun semenjak 1920, resiko yang ditanggungnya juga lebih besar. 3. Hak Suara Pemegang saham biasa memilih dewan komisaris dan secara umum merupakan satu-satunya pemegang sekuritas yang memiliki hak suara. Pada awal 29 abad ini merupakan suatu hal yang biasa bagi perusahaan untuk mengeluarkan dua macam saham biasa yang sama, kecuali bahwa hanya satu macam saham saja yang memiliki hak suara. Pemegang saham biasa tidak hanya memiliki hak untuk memilih dewan komisaris, mereka juga berwenang memberikan persetujuan terhadap setiap perubahan anggaran dasar perusahaan. Biasanya setiap perubahan anggaran dasar disebabkan otorisasi untuk menerbitkan saham baru atau kemungkinan proposal penggabungan perusahaan. Pemberian suara untuk dewan komisaris dan perubahan anggaran dasar berlangsung pada pertemuan tahunan perusahaan (rapat umum pemegang saham). Para pemegang saham dapat menggunakan haknya secara perorangan atau melalui wakil (proxy). Seorang wakil mempunyai kekuatan hukum sementara untuk mewakili sejumlah pemegang saham pada pertemuan tahunan perusahaan. Pihak manajemen perusahaan biasanya berusaha mendekati wakil ini. Jika para pemegang saham puas akan kinerja perusahaan, maka pihak manajemen tidak akan menemui kesulitan dalam mendekati wakil tersebut. Namun bila perusahaan sedang mengalami kesulitan keuangan atau bila ada ancaman pengambilalihan perusahaan, akan terjadi pertarungan wakil – yakni pertikaian antara beberapa kelompok untuk memperebutkan suara wakil. Meskipun tiap lembar saham mewakili jumlah suara yang sama, prosedur pemberian suaranya sendiri tidaklah sama antara satu perusahaan dengan perusahaan lainnya. Dua prosedur yang biasa dipakai adalah pemberian suara mayoritas dan kumulatif. Dalam pemberian suara mayoritas, setiap lembar saham memberikan satu suara untuk setiap pemegangnya, dan setiap kursi dewan komisaris dipilih sendiri-sendiri. Oleh karena setiap anggota dewan komisaris dipilih 30 berdasarkan mayoritas suara terbanyak, orang yang memiliki mayoritas saham mempunyai kekuatan untuk memilih keseluruhan dewan komisaris. Dengan pemberian suara kumulatif, setiap lembar saham memberikan pemegang saham hak untuk memberikan beberapa suara kepada sejumlah dewan komisaris yang dipilih. Pemegang saham dapat memberikan seluruh suaranya untuk seorang calon saja atau membaginya antara beberapa calon. Keuntungan pemeberian suara kumulatif ini adalah bahwa prosedur ini memberikan kekuasaan kepada pemegang saham minoritas untuk memilih seorang komisaris. 4. Hak Didahulukan Hak didahulukan (preemptive rights) memberikan hak kepada pemegang saham untuk mempertahankan presentasi/proporsi kepemilikannya dalam perusahaan. Jika perusahaan menerbitkan saham-saham baru, para pemegang saham umum adalah orang yang ditawari pertama kali dan mempunyai hak untuk menolak. Jika pemegang saham memiliki 25 persen saham perusahaan, ia berhak membeli 25 persen saham baru. Sertifikat yang diterbitkan untuk pemegang saham memeberikan mereka pilihan untuk membeli sejumlah saham baru pada harga tertentu dalam periode dua sampai sepuluh minggu yang disebut hak (rights). Hak ini dapat digunakan (biasanya pada harga yang ditetapkan manajemen di bawah harga saham biasa di pasar), dapat kadaluwarsa, atau dapat dijual di pasar. 5. Tanggung Jawab Terbatas Walaupun pemegang saham biasa merupakan pemilik perusahaan sesungguhnya, tanggung jawab mereka jika terjadi kebangkrutan dibatasi sampai jumlah modal yang disetor. Keuntungannya adalah, bila investor yang tadinya tidak bermaksud menginvestasikan dana mereka di perusahaan menjadi berubah pikiran. 31 2.1.3.3 Menilai Saham Biasa Sama seperti obligasi dan saham preferen, suatu nilai saham biasa dengan nilai sekarang dari semua arus dana masa depan yang diharapkan untuk diterima investor. Akan tetapi, berlawanan dengan obligasi, saham biasa tidak menjanjikan kepada pemegangnya suatu pendapatan bunga atau pembayaran jatuh tempo pada suatu masa ditetapkan sebelumnya. Untuk saham biasa, dividen didasarkan pada keuntungan perusahaan dan keputusan manajemen untuk membayar dividen atau menahan keuntungan untuk diinvestasikan kembali. Konsekuensinya, arus dividen cenderung meningkat seiring dengan pertumbuhan pendapatan perusahaan. Maka, pertumbuhan dividen di masa depan merupakan sifat utama saham biasa. Faktor Pertumbuhan dalam Perhitungan Saham Biasa Sebuah perusahaan dapat tumbuh dengan beberapa cara. Ia dapat menjadi besar dengan meminjam dana untuk diinvestasikan dalam proyek-proyek baru. Begitu juga, ia dapat menerbitkan saham baru untuk ekspansi. Manajemen juga dapat mengambil alih perusahaan lain untuk digabungkan dengan perusahaan yang ada, sehingga dapat meningkatkan aktiva perusahaan. Dalam semua kasus tersebut, perusahaan mengalami pertumbuhan melalui penggunaan sumber pembiayaan baru, penerbitan saham umum atau utang. Meskipun manajemen dapat mengatakan dengan akurat bahwa perusahaan telah mengalami pertumbuhan, pemegang saham bisa saja berpartisipasi atau tidak berpartisipasi dalam pertumbuhan ini. Pertumbuhan direalisasikan melalui masuknya modal baru. Ukuran perusahaan telah meningkat, tetapi jika investor semula tidak meningkatkan investasi mereka dalam perusahaan, persentase porsi kepemilikan mereka akan semakin kecil dalam bisnis yang berkembang tersebut. 32 Cara lain untuk tumbuh adalah dengan melakukan pertumbuhan internal yaitu manajemen menahan sebagian atau semua keuntungan perusahaan untuk diinvestasikan kembali dalam perusahaan, yang akan menghasilkan pertumbuhan keuntungan di masa depan dan dengan harapan meningkatkan nilai saham biasa di pasar. Proses inilah yang menjadi dasar bagi pertumbuhan potensial untuk para pemegang saham perusahaan, dan apa yang dapat kita sebut sebagai satu-satunya pertumbuhan yang relevan, untuk tujuan melakukan penilaian. Kesimpulannya, pemegang saham biasa sering kali bergantung pada peningkatan harga saham sebagai sumber pengembalian. Jika perusahaan menahan sebagian laba untuk diinvestasikan kembali, laba dan dividen di masa depan seharusnya akan bertambah. Pertumbuhan ini seharusnya dapat dicerminkan pada peningkaatn harga pasar saham biasa pada periode mendatang, dengan asumsi bahwa tingkat pengembalian dana atas investasi kembali melebihi tingkat pengembalian yang disyaratkan oleh investor (investor’s required rate of return). Oleh karena itu, kedua jenis pengembalian (dividen dan apresiasi harga) dibutuhkan dalam pengembangan model penilaian saham biasa. 1. Penilaian Saham Biasa - Periode Pemegangan Tunggal (Single Holding Period) Bagi seorang investor yang memegang saham biasa hanya untuk satu tahun, nilai saham haruslah sama dengan nilai sekarang dari baik dividen yang diharapkan diterima dalam satu tahun, D1, dan harga pasar saham yang diprediksi pada akhir tahun, P1. jika kcs mewakili tingkat pengembalian yang disyaratkan oleh pemegang saham biasa, nilai sekuritas Vcs, akan menjadi : Vcs = nilai sekarang dividen yang diterima dalam satu tahun (D1) + nilai sekarang dari harga pasar yang diterima dalam satu tahun (P1) D1 P1 33 Vcs = _______ + _______ (1 + kcs) (1 + kcs) Sekali lagi kita melihat bahwa penilaian merupakan suatu proses tiga langkah. Pertama, kita memperkirakan arus kas masa depan yamg diharapkan dari kepemilikan saham biasa. Kedua, kita memperkirakan tingkat pengembalian yang disyaratkan investor setelah mempertimbangkan resiko arus kas yang diharapkan. Selanjutnya, kita mendiskontokan dividen yang diharapkan dan harga saham akhir tahun yang diharapkan surut ke masa kini pada tingkat pengembalian yang disyaratkan investor. 2. Penilaian Saham Biasa – Periode Kepemilikan Berganda (Multiple Holding Periods) Oleh karena saham biasa tidak memiliki tanggal jatuh tempo dan sering kali dimiliki selama bertahun-tahun, dibutuhkan suatu model penilaian periode kepemilikan berganda. Model perhitungan saham biasa umumnya dapat didefinisikan sebagai berikut : D2 Dn D∞ D1 Vcs = ________ + ________ + ... + ________ + ... + ________ (1 + kcs)1 (1 + kcs)2 (1 + kcs)n (1 + kcs)∞ Persamaan tersebut mengidentifikasikan bahwa kita sedang mendiskonto dividen pada akhir tahun pertama, D1, mundur satu tahun; dividen pada tahun kedua, D2, mundur dua tahun; dividen pada tahun ke-n mundur n tahun, dan dividen tidak terhingga mundur selama tidak terhingga. Tingkat pengembalian yang disyaratkan adalah kcs. Untunglah persamaan ini dapat disederhanakan ke dalam bentuk yang lebih ringkas jika tingkat pertumbuhan dividen setiap tahun pada tingkat yang konstan, g. 34 Persamaan penilaian saham umum yang pertumbuhannya konstan dapat ditunjukkan sebagai berikut : Dividen dalam tahun 1 Nilai saham biasa= ___________________________________________________ Tingkat pengembalian yang disyaratkan – tingkat pertumbuhan D1 Vcs = _____ kcs – g Konsekuensinya, nilai sekarang (intrinsic value) dari sebuah saham biasa yang dividennya tumbuh pada tingkat konstan setiap tahun dalam perpetuitas dapat dihitung. Walaupun interpretasi persamaan ini boleh jadi tidak begitu jelas, ingat sajalah bahwa persamaan tersebut menghitung nilai sekarang dari arus dividen masa datang yang berada pada tingkat pertumbuhan g hingga tidak terhingga, dengan mengasumsikan bahwa kcs lebih besar dari g. Kita berargumentasi bahwa nilai saham biasa sama dengan nilai sekarang dari semua dividen di masa depan, yang tanpa diragukan merupakan premis daar dalam keuangan, namun dalam praktiknya, manajer bersama dengan para pengamat sekuritas, lebih sering membicarakan hubungan antara nilai saham dengan dan pendapatan, daripada dividen. Kita akan menyarankan untuk benar-benar berhatihati dalam menggunakan pendapatan untuk menilai sebuah saham. Walaupun hal tersebut merupakan praktik yang ppuler digunakan, bulti yang tersedia menyarankan agar investor melihat arus kas yang dihasilkan perusahaan, bukan pendapatannya untuk menilai. Nilai perusahaan yang sesungguhnya merupakan nilai sekarang dari arus kas yang dihasilkan. 35 2.1.3.4 Tingkat Pengembalian yang Diharapkan Pemegang Saham Tingkat pengembalian yang diharapkan dari sebuah obligasi adalah tingkat pengembalian yang diharapkan dari investor untuk diterima dari investasi dengan membayar harga pasar yang berlaku atas sekuritas tersebut. Tingkat pengembalian ini merupakan kepentingan manajer keuangan karena hal ini bercerita kepada manajer mengenai harapan oleh investor. Hal yang sama dapat dikatakan untuk manajer keuangan yang ingin mengetahui tingkat pengembalian yang diharapkan oleh pemegang saham perusahaan. Persamaan untuk menilai saham biasa telah didefinisikan sebelumnya. Berhubung sulitnya melakukan diskon hingga tak terhingga, kita membuat asumsi kunci bahwa dividen, d1, meningkat pada tingkat pertumbuhan majemuk tahunan yang konstan, g. Maka Vcs menggambarkan nilai maksimum investor denagn tingkat pengembalian disyaratkan kcs akan membayar untuk suatu sekuritas yang telah mengantisipasi dividen pada tahun 1 dari d1, yang diharapkan untuk tumbuh di masa depan pada tingkat g. d1 Kcs = [ ___ ] + g Vcs d1 [ ___ ] = hasil dividen Vcs g = tingkat pertumbuhan tahunan Persamaan ini memperlihatkan bahwa tingkat pengembalian yang disyaratkan oleh pemegang saham adalah sama dengan hasil individu ditambah faktor pertumbuhan. Meskipun tingkat pertumbuhan berkenaan dengan 36 pertumbuhan dividen perusahaan, nilai saham diharapkan meningkat dengan pertumbuhan yang sama. Untuk alasan ini, g menunjukkan persentase pertumbuhan tahunan pada nilai saham. Dengan kata lain, tingkat pengembalian yang disyaratkan investor dipenuhi dengan penerimaan dividen dan pendapatan model (capital gain), yang direfleksikan oleh persentase pertumbuhan yang diharapkan pada harga saham. Seperti halnya saham preferensi, dengan mengganti nilai intrinsik, Vcs, dengan harga pasar saham sekarang, P0, kita memperoleh tingkat pengembalian yang diharapkan adalah sebagai berikut : _ dividen tahun 1 kcs = _____________ + tingkat pertumbuhan harga pasar D1 kcs = _____ + g P0 2.1.4 Pasar Modal 2.1.4.1 Pengertian Pasar Modal dan Surat Berharga Untuk penelitian ini, Penulis mengumpulkan bahan di Bursa Efek Jakarta yang merupakan bagian dari struktur pasar modal Indonesia. Pada dasarnya, pasar modal (capital market) merupakan pasar untuk berbagai instrumen keuangan jangka panjang yang bisa diperjualbelikan, baik dalam bentuk utang maupun modal sendiri. Kalau pasar modal merupakan pasar untuk surat berharga jangka panjang, maka pasar uang (money market) pada sisi yang lain merupakan pasar surat berharga jangka pendek. Baik pasar modal maupun pasar uang merupakan bagian dari pasar keuangan (financial market). 37 Sumber : PASAR MODAL INDONESIA Pendekatan Tanya Jawab (Darmadji & Fakbruddin, 2001) Gambar 2.1 Bagan Pasar Keuangan Jika di pasar modal diperjualbelikan instrumen keuangan seperti saham, obligasi, waran, right, obligasi konvertibel, dan berbagai produk turunan (derivatif) seperti opsi (put atau call), maka di pasar uang diperjualbelikan antara lain Sertifikat Bank Indonesia (SBI), Surat Berharga Pasar Uang (SBPU), Commercial Paper, Promissory Notes, Call Money, Repurchase Agreement, Banker’s Acceptence, Treasury Bills dan lain-lain. Undang-undang Pasar Modal No. 8 Tahun 1995 memberikan pengertian Pasar Modal yang lebih spesifik yaitu ”kegiatan yang bersangkutan dengan Penawaran Umum dan perdagangan Efek, Perusahaan Publik yang berkaitan dengan Efek yang diterbitkannya, serta lembaga dan profesi yang berkaitan dengan Efek”. Secara teoritis, Surat Berharga atau sering juga disebut sekuritas merupakan secarik kertas yang menunjukan hak pemodal (yaitu pihak yang memiliki kertas tersebut) untuk memperoleh bagian dari prospek atau kekayaan organisasi yang menerbitkan sekuritas tersebut, dan berbagai kondisi yang memungkinkan pemodal tersebut menjalankan haknya. Pada dasarnya, surat berharga di pasar modal dapat diklasifikasikan ke dalam dua bentuk yaitu (1) surat berharga yang bersifat penyertaan atau ekuitas 38 (equity) dan yang ke (2) surat berharga yang bersifat utang atau sering juga disebut sebagai surat berharga pendapatan tetap (fixed income). Surat berharga yang bersifat Ekuitas umumnya dikenal dengan saham sedangkan surat berharga fixed income dikenal dengan obligasi. Sedangkan surat berharga lainnya merupakan turunan dari kedua bentuk tersebt\ut, misalnya saham preferen, obligasi konversi, waran, right dan sekuritas turunan (derivatif) seperti opsi (call atau put). Efek merupakan istilah buku-buku yang digunakan Undang-undang Pasar Modal No. 8 Tahun 1995 untuk menyatakan surat berharga atau sekuritas. Dalam praktek sehari-hari, penyebutan surat berharga dapat berupa Efek atau sering juga disebut Sekuritas. Dalam Undang-undang Pasar Modal No. 8 Tahun 1995, dengan tegas dinyatakan bahwa Efek adalah surat berharga yaitu surat pengakuan utang, surat berharga komersial, saham, obligasi, tanda bukti utang, Unit Penyertaan Kontrak Investasi Kolektif, Kontrak Berjangka atas Efek, dan setiap derivatif dari Efek. Definisi Efek yang tertera dalam Undang-undang Pasar Modal No. 8 Tahun 1995 tersebut telah mencakup semua jenis surat berharga yang ada di pasar modal. 2.1.4.2 Manfaat Keberadaan Pasar Modal Pasar Modal memiliki peran besar bagi perekonomian suatu negara karena pasar modal menjalankan dua fungsi sekaligus, fungsi ekonomi dan fungsi keuangan. Pasar modal dikatakan memiliki fungsi ekonomi karena pasar menyediakan fasilitas atau wahana yang mempertemukan dua kepentingan yaitu pihak yang memiliki kelebihan dana (investor) dan pihak yang memerlukan dana (issuer). Dengan adanya pasar modal maka pihak yang memiliki kelebihan dana dapat menginvestasikan dana tersebut dengan harapan memperoleh imbalan 39 (return) sedangkan pihak issuer (dalam hal ini perusahaan) dapat memanfaatkan dana tersebut untuk kepentingan investasi tanpa harus menunggu tersedianya dana dari operasi perusahaan. Pasar modal dikatakan memiliki fungsi keuangan, karena pasar modal memberikan kemungkinan dan kesempatan memperoleh imbalan (return) bagi pemilik, sesuai dengan karakteristik investasi yang dipilih. Dengan adanya pasar modal diharapkan aktivitas perekonomian menjadi meningkat karena pasar modal merupakan alternatif pendanaan bagi perusahaanperusahaan sehingga perusahaan dapat beroperasi dengan skala yang lebih besar dan pada gilirannya akan meningkatkan pendapatan perusahaan dan kemakmuran masyarakat luas. Manfaat keberadaan pasar modal : 1. Menyediakan sumber pembiayaan (jangka panjang) bagi dunia usaha sekaligus memungkinkan alokasi sumber dana secara optimal. 2. Memberikan wahana inventasi bagi investor sekaligus memungkinkan upaya diversifikasi. 3. Menyediakan leading indicator bagi trend ekonomi negara. 4. Penyebaran kepemilikan perusahaan sampai lapisan masyarakat menengah. 5. Penyebaran kepemilikan, keterbukaan dan profesionalisme, menciptakan iklim berusaha yang sehat. 6. Menciptakan lapangan kerja / profesi yang menarik. 7. Memberikan kesempatan mempunyai prospek. memiliki perusahaan yang sehat dan 40 8. Alternatif investasi yang memberikan potensi keuntungan dengan resiko yang bisa diperhitungkan melalui keterbukaan, likuiditas, dan diversifikasi investasi. 9. Membina iklim keterbukaan bagi dunia usaha, memberikan akses kontrol sosial. 10. Pengelolaan perusahaan dengan iklim keterbukaan, mendorong pemanfaatan manajemen profesional. 11. Sumber pembiayaan dana jangka panjang bagi emiten. 2.1.4.3 Indeks Harga Saham Gabungan Untuk mengetahui tentang Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG), ada baiknya kita membahas tentang Indeks harga saham telebih dahulu. Hal ini untuk memudahkan pemahaman lebih lanjut tentang IHSG. Menurut Darmadji dan Fakhruddin (2001), indeks harga saham merupakan indikator utama yang menggambarkan pergerakkan harga saham. Di pasar modal sebuah indeks diharapkan memiliki lima fungsi yaitu: 1. sebagai indikator trend pasar, 2. sebagai indikator tingkat keuntungan, 3. sebagai tolok ukur (benchmark) kinerja suatu portofolio, 4. memfasilitasi pembentukan portofolio dengan strategi, 5. memfasilitasi berkembangnya produk derivatif. Ada beberapa macam pendekatan atau metode penghitungan yang digunakan untuk menghitung indeks, yaitu: (1) Menghitung rata-rata (arithmatic mean) harga saham yang termasuk dalam anggota indeks, (2) Menghitung (geometric mean) dari indeks individual saham yang termasuk anggota indeks, (3) 41 Menghitung rata-rata tertimbang nilai pasar. Umumnya semua indeks harga saham gabungan (composite) menggunakan metode rata-rata tertimbang termasuk di Bursa Efek Jakarta. Di Bursa Efek Jakarta terdapat 5 (lima) jenis indeks, antara lain: 1. Indeks Individual, menggunakan indeks harga masing-masing saham terhadap harga dasarnya. Perhitungan Indeks ini menggunakan prinsip yang sama dengan IHSG, yaitu: Harga Pasar/Harga Dasar x 100. BEJ memberi angka dasar IGSI 100 ketika saham diluncurkan pada pasar perdana dan berubah sesuai dengan perubahan pasar. 2. Indeks Harga Saham Sektoral, menggunakan semua saham yang termasuk dalam masing-masing sektor. Perhitungan harga dasar masing-masing sektor didasarkan pada kurs/harga akhir setiap saham tanggal 28 Desember 1995. Indeks ini mulai diberlakukan tanggal 2 Januari 1996. Di BEJ indeks sektoral terbagi atas sembilan sektor, yaitu: A. Sektor-sektor primer (ekstratif): 1. Pertanian 2. Pertambangan B. Sektor-sektor Sekunder (industri manufaktur): 3. Industri Dasar dan Kimia 4. Aneka Industri 5. Industri Barang Konsumsi C. Sektor-sektor Tersier (jasa): 6. Properti dan Real Estate 42 7. Transportasi dan Infrastruktur 8. Keuangan 9. Perdagangan, Jasa dan Investasi 3. Indeks LQ 45, menggunakan 45 saham yang terpilih berdasarkan likuiditas perdagangan saham dan disesuaikan setiap enam bulan (setiap awal bulan Februari dan Agustus). Dengan demikian saham yang terdapat dalam indeks tersebut akan selalu berubah. 4. Indeks Harga Saham Gabungan atau IHSG (composite share price index), menggunakan semua saham yang tercatat sebagai komponen perhitungan indeks. Tanggal 10 Agustus 1982 ditetapkan sebagai hari dasar (nilai indeks = 100). 5. Indeks Syariah atau JII (Jakarta Islamic Index). JII merupakan indeks terakhir yang dikembangkan oleh BEJ bekerja sama dengan Danareksa Investmen Management. Indeks ini merupakan indeks yang mengakomodasi syariat investasi dalam Islam atau Indeks yang berdasarkan syariah Islam. 2.1.5 Abnormal Return Definition: Used in the context of stock returns; abnormal returns means the return to a portfolio in excess of the return to a market portfolio. Contrast excess returns which means something else. Note that abnormal returns can be negative. In stock market trading, abnormal returns are the difference between a single stock or portfolio's performance in regard to the average market performance (usually a broad index s.a. the S&P 500 and EURO STOXX 50 or a national index like the Nikkei) over a set period of time (Econterms). 43 Definisi : Digunakan dalam konteks pengembalian saham, abnormal returns berarti pengembalian dari suatu portofolio yang diinginkan dari pengembalian atas portofolio pasar. Pengembalian yang diharapkan yang kontras menandakan hal yang lain. Catatan bahwa abnormal returns tidak mungkin negatif. Dalam perdagangan pasar saham, abnormal returns adalah perbedaan antara suatu saham individu atau performa portofolio dengan performa pasar ratarata (biasanya suatu indeks seperti S&P 500 dan EURO STOXX 50 atau suatu indeks nasional seperti Nikkei) dalam suatu periode waktu (Econterms). 2.2 KERANGKA PEMIKIRAN EMITEN Kebijakan Dividen DPS DPR Harga Saham Sumber : Pengolahan Data Gambar 2.2 Bagan Kerangka Pemikiran Pengumuman 44 2.3 HIPOTESIS Untuk mengetahui pengaruh kebijakan dividen terhadap nilai perusahaan, diperlukan hipotesa dengan menggunakan formula sebagai berikut : 1. Untuk mengetahui pengaruh Dividend Per Share terhadap harga saham : a. H0,1 : p = 0 Ini berarti tidak ada pengaruh antara Dividend Per Share terhadap harga saham perusahaan. b. H0,1 : p ≠ 0 Ini berarti ada pengaruh antara Dividend Per Share terhadap harga saham perusahaan. 2. Untuk mengetahui pengaruh Dividend Payout Ratio terhadap harga saham : a. H0,2 : p = 0 Ini berarti tidak ada pengaruh antara Dividend Payout Ratio terhadap harga saham perusahaan. b. H0,2 : p ≠ 0 Ini berarti ada pengaruh antara Dividend Payout Ratio terhadap harga saham perusahaan. 3. Untuk mengetahui pengaruh waktu pengumuman kebijakan dividen terhadap harga saham : a. H0,3 : p = 0 Ini berarti tidak ada pengaruh antara waktu pengumuman kebijakan dividen terhadap harga saham perusahaan. b. H0,3 : p ≠ 0 Ini berarti ada pengaruh antara waktu pengumuman kebijakan dividen terhadap harga saham perusahaan.