BAB II LANDASAN TEORI

BAB II
LANDASAN TEORI
II.1. Saham
II.1.1.Karakteristik Saham
Sulistyastuti (2006) mendefinisikan, ”saham biasa (common stock) atau sering
disebut saham merupakan surat berharga sebagai bukti penyertaan atau pemilikan
individu maupun institusi atas suatu perusahaan. Saham sebagai sekuritas yang bersifat
ekuitas, memberikan implikasi bahwa kepemilikan saham mencerminkan kepemilikan
atas suatu perusahaan. Hal ini berbeda dengan obligasi, saham tidak memilki jangka
waktu jatuh tempo (perpetual) dan tidak memberikan pendapatan tetap.” (h.1)
Pada dasarnya nilai suatu saham memiliki empat konsep yang memberikan
makna berbeda, antara lain:
1. Nilai nominal yaitu nilai per lembar saham yang berkaitan dengan kepentingan
akuntansi dan hukum. Nilai nominal ini tidak mengukur nilai riil suatu saham namun
hanya digunakan untuk menentukan besarnya modal disetor penuh dalam neraca.
Nilai modal yang disetor penuh adalah nilai nominal saham dikalikan jumlah saham
yang dikeluarkan perusahaan.
2. Nilai buku per lembar saham (book value per share) yaitu total ekuitas dibagi jumlah
saham yang beredar. Nilai buku per lembar saham ini menunjukan nilai aktiva bersih
per lembar saham yang dimiliki oleh pemegangnya. Sebenarnya nilai buku per
lembar saham ini tidak menunjukan ukuran kinerja saham yang penting tetapi dapat
7
mencerminkan berapa besar jaminan yang akan diperoleh pemegang saham apabila
perusahaan penerbit saham tersebut (emiten) dilikuidasi.
Nilai buku suatu saham akan berarti jika nilai tersebut diperbandingkan dengan nilai
pasarnya. Market price to book value ratio menunjukkan perbandingan antara harga
pasar saham relatif terhadap nilai buku. Misalkan suatu saham dengan market price
to book value ratio = 1.65 berarti nilai perusahaan melebihi 65% dari apa yang telah
dan sedang ditanamkan oleh pemilik perusahaan. Semakin tinggi nilai dari rasio ini
maka akan semakin besar tambahan kesejahteraan yang dinikmati oleh pemilik
saham ini.
3. Nilai pasar (market value) merupakan nilai saham yang ditentukan oleh permintaan
dan penawaran saham di bursa saham. Harga pasar saham inilah yang menentukan
Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG). Fluktuasi harga saham di bursa yang
menentukan risiko sistematis suatu saham.
4. Nilai fundamental. Konsep inilah yang paling penting. Tujuan dari perhitungan nilai
fundamental saham atau yang lebih sering disebut sebagai nilai intrinsik saham
adalah untuk menentukkan harga wajar suatu saham agar harga saham tersebut
mencerminkan harga saham yang sebenarnya (rill value) sehingga tidak terlalu
mahal (overpriced). Perhitungan nilai intrinsik (intrinsic value) suatu saham adalah
mencari nilai sekarang (present value) dari semua aliran kas dimasa datang baik
yang berasal dari dividen maupun capital gain or loss.
Beberapa karakteristik atau sifat yang melekat pada saham biasa, antara lain :
a. Berhak atas pendapatan perusahaan yang berupa dividen.
Dividen merupakan bagian laba bersih setelah bunga dan pajak yang dibagikan
kepada pemegang saham. Dividen dapat berbentuk tunai (cash dividend) dan saham
8
(stock dividend). Biasanya dividen ini dibayarkan setiap tahun namun ada
perusahaan yang membagikan dividen tunai setiap kuartal atau setiap semester.
b. Berhak mengeluarkan suara dalam RUPS.
Hal ini diatur dalam UUPT No.40/2007 pasal 45 dan 46. Penjelasan pasal 46 ayat 3
UUPT No.40/2007 menyebutkan bahwa yang dimaksud saham biasa adalah saham
yang memberikan hak suara untuk mengambil keputusan dalam RUPS mengenai
segala hal yang berkaitan dengan pengurusan perseroan, hak menerima pembagian
dividen dan sisa kekayaan dalam proses likuidasi.
c. Berhak atas harta perusahaan jika perusahaan dilikuidasi.
Jika perusahaan penerbit saham dilikuidasi, pemegang saham berhak atas harta
perusahaan dengan urutan sebagai berikut: pinjaman kepada supplier (account
payable), gaji karyawan, utang bank, obligasi, utang pajak, saham biasa. Jaminan
investor atas klaim harta perusahaan bisa diketahui melalui nilai buku suatu saham.
Besar kecilnya nilai buku per lembar saham tidak mempengaruhi penghasilan dan
harga saham tetapi keamanan investor. Karena besarnya nilai buku menunjukkan
berapa bagian yang akan diterima oleh investor saat emiten dilikuidasi.
d. Tanggung jawab terbatas.
Yang dimaksud dengan tanggung jawab yang terbatas adalah tanggung jawab
pemegang saham atas perusahaan hanya sebatas nilai saham yang dimilikinya dan
tidak memiliki tanggung jawab secara pribadi yang menjadikan harta pribadi
menjadi jaminan. Hal ini diatur dalam pasal 3 ayat (1) UUPT No.40/2007 yang
menyebutkan pemegang saham perseroan tidak bertanggungjawab secara pribadi
atas perikatan yang dibuat atas nama perseroan dan tidak bertanggungjawab atas
kerugian perseroan melebihi nilai saham yang telah diambil.
9
e. Hak Memesan Efek Terlebih Dahulu (HMETD)
Hak ini berkaitan dengan pengeluaran saham baru dalam rangka penambahan dana.
Pengeluaran saham baru yang dimaksud adalah untuk penambahan dana yang
berkaitan dengan right issue, bukan IPO. Untuk menjaga proporsi kepemilikannya,
pemegang saham lama memiliki Hak Memesan Efek Terlebih Dahulu (HMETD).
II.1.2. Jenis Indeks Harga Saham
Halim (2005) mendefinisikan, ”Indeks Harga Saham (IHS) merupakan ringkasan
dari pengaruh simultan dan kompleks dari berbagai macam variabel yang berpengaruh
terutama tentang kejadian-kejadian ekonomi. Untuk saat ini, IHS tidak hanya
menampung kejadian-kejadian ekonomi, tetapi juga menampung kejadian-kejadian
sosial, politik dan keamanan. Dengan demikian, IHS dapat dijadikan barometer
kesehatan ekonomi suatu negara dan sebagai dasar melakukan analisis statistik atas
kondisi pasar terakhir (current market).” (h.12)
Kemampuan perusahaan dalam memperoleh laba menentukan fluktuasi harga
saham. Hal ini karena laba yang dihasilkan akan berbanding lurus dengan dividen yang
dibayarkan. Apabila dividen yang dibayarkan relatif tinggi maka akan berpengaruh
positif terhadap harga saham di bursa. Permintaan akan saham itu akan meningkat
sehingga harga saham pun ikut naik. Peningkatan inilah yang akan menghasilkan capital
gain bagi para pemegangnya.
Kemampuan perusahaan dalam memperoleh laba tidak hanya ditentukan oleh
kemampuan perusahaan dalam mengelola sumber daya, tetapi dipengaruhi oleh faktor
lain di luar perusahaan, seperti kondisi sosial masyarakat, politik, dan keamanan. Dalam
10
hal ini fenomena ekonomi, sosial, politik, dan keamanan berperan dalam penentuan
kesehatan ekonomi suatu negara.
Indeks Harga Saham (IHS) perlu diketahui oleh investor agar dapat melakukan
investasi di pasar modal dengan baik. Ada berbagai jenis indeks, seperti indeks saham
gabungan, individual, sektoral, dan indeks lainnya yang dibagi berdasarkan kriteria
tertentu oleh Bursa Efek Indonesia (BEI). Indeks-indeks tersebut akan dibahas secara
lebih rinci pada bab III.
II.1.3. Klasifikasi Saham
Klasifikasi saham berdasarkan potensi keuntungan dan risikonya, dapat diuraikan
sebagai berikut :
a. Sulistyastuti (2006) mengklasifikasikan saham berdasarkan nilai kapitalisasi (h.6),
sebagai berikut:
1) Big-cap, yang merupakan kelompok saham yang berkapitalisasi besar dengan
nilai di atas satu triliun. Saham-saham yang termasuk big-cap biasanya disebut
juga saham blue-chip atau saham papan atas atau saham lapis pertama. Sahamsaham yang berkapitalisasi besar memberikan kontribusi 75-80% dari seluruh
kapitalisasi pasar di BEI yang terdiri dari 40 saham. Sebagian saham yang
berkapitalisasi pasar besar dapat menaikkan atau menurunkan IHSG yang sering
disebut sebagai index mover stocks.
2) Mid-cap, yang merupakan kelompok saham yang berkapitalisasi besar dengan
nilai kapitalisasi Rp 100 milyar-Rp 1 triliun. Saham yang termasuk mid-cap
disebut juga saham baby blue chip atau saham lapis kedua. Saham-saham yang
11
berkapitalisasi pasar menegah ini memberikan kontribusi 15-17% dari seluruh
kapitalisasi pasar di BEI.
3) Small-cap, yang merupakan kelompok saham yang berkapitalisasi kecil dengan
nilai kapitalisasi dibawah Rp 100 milyar. Biasanya saham-saham yang termasuk
small-cap atau lapis ketiga, sebagian besar terdiri dari saham ’tidur’ yang bersifat
labil. Saham-saham yang berkapitalisasi pasar kecil ini memberikan kontribusi
sekitar 3% dari seluruh kapitalisasi pasar di BEI.
b. Tambunan (2007) mengklasifikasikan saham berdasarkan fundamental perusahaan
dan kondisi perekonomian (h.21), sebagai berikut:
1) Blue chip stocks
Blue chip adalah saham perusahaan-perusahaan besar yang telah terbukti
memiliki reputasi baik dan secara historis memiliki catatan pertumbuhan
keuntungan (profit growth) dari tahun ke tahun, serta konsisten memberikan
dividen kepada pemegang saham. Perusahaan-perusahaan ini biasanya dikelola
dengan standar profesionalisme tinggi untuk menghasilkan produk atau jasa
bermutu tinggi.
Harga pasar saham blue chip biasanya relatif mahal namun sesuai dengan tingkat
imbal hasilnya (return) dalam bentuk dividen atau relatif setimpal. Jenis saham
ini sangat aktif diperdagangkan sehingga pergerakan harganya cukup fluktuatif
dengan rata-rata volume perdagangan yang cukup besar setiap harinya.
2) Income stocks
Saham ini merupakan saham yang mampu memberikan dividen semakin besar
dari rata-rata dividen yang dibayarkan pada tahun-tahun sebelumnya. Emiten
12
income stocks adalah perusahaan-perusahaan yang telah mencapai tahap mapan
(mature) dan memiliki pangsa pasar yang tinggi serta stabil. Biasanya saham
jenis ini memiliki indeks beta kurang dari 1.
3) Growth stocks
Saham yang dikeluarkan oleh sebuah perusahaan yang menunjukkan
pertumbuhan pendapatan dan laba yang lebih tinggi dari rata-rata industrinya
disebut juga growth stocks. Emiten dari saham jenis ini merupakan pemimpin
dalam industrinya dan cukup prospektif sehingga mampu memberikan dividen
yang cukup tinggi. Walaupun harga saham yang termasuk tinggi dengan PER
yang tinggi, saham kategori ini tetap mampu memberikan capital gain. Karena
itu, saham jenis ini memiliki indeks beta kurang dari 1.
4) Speculative stocks
Saham ini merupakan saham yang diterbitkan oleh perusahaan yang
pendapatannya belum pasti. Seperti perusahaan yang sedang melakukan
restrukturisasi modal sehingga emitennya tidak konsisten dalam membagikan
dividen. Saham kategori ini biasanya memiliki indeks beta yang relatif tinggi,
yaitu lebih dari 2 dan PER yang fluktuatif.
5) Cyclical stocks
Cyclical stocks merupakan kelompok saham yang pergerakannya searah dengan
perekonomian makro. Saham-saham perusahaan yang siklus bisnisnya mengikuti
kondisi ekonomi makro maka indeks beta-nya akan semakin mendekati 1.
Emitennya adalah perusahaan properti, otomotif, industri dasar. Sebaiknya untuk
investor yang ingin membeli saham jenis ini dapat membeli pada saat resesi dan
menjualnya pada saat booming.
13
6) Defensive stocks
Saham jenis ini merupakan saham yang tidak terpengaruh perekonomian makro
maupun
turbulensi
sosial-politik.
Emitennya
adalah
perusahaan
yang
memproduksi customer goods dan public utilities karena produknya yang selalu
dibutuhkan masyarakat yang mengakibatkan pendapatan yang diterima akan
tetap. Emiten biasanya mampu memberikan dividen secara konsisten. Saham
kategori ini biasanya memiliki indeks beta kurang dari 1.
7) Junk stocks
Junk stock merupakan istilah yang tidak resmi namun perlu diketahui oleh
investor. Saham jenis ini biasanya diterbitkan oleh perusahaan yang tidak
memiliki manajemen yang baik dan sering mengalami kerugian. Jumlah utang
yang banyak dan tidak memiliki produk atau jasa yang berprospek cerah. Jika
pernah membagikan dividen maka dividen yang dibagikan tersebut jumlahnya
sangat kecil atau dilakukan terpaksa karena adanya peraturan atau persyaratan.
Banyak istilah yang digunakan pelaku pasar modal untuk saham jenis ini seperti
saham gorengan, sabu-sabu (saham busuk) dan sebagainya.
II.2. Tingkat Pengembalian atas Investasi
II.2.1. Komponen Pengembalian dan Pengukurannya
Halim (2005) menjelaskan, ”Dalam konteks manajemen investasi, pengembalian
(return) merupakan imbalan yang diperoleh dari investasi. Pengembalian ini dibedakan
menjadi dua, yaitu pengembalian yang telah terjadi (actual return) yang dihitung
berdasarkan data historis dan pengembalian yang diharapkan (expected return-ER) akan
diperoleh investor di masa depan.
14
Komponen pengembalian meliputi:
a. Untung atau rugi modal (capital gain or loss) merupakan keuntungan (kerugian)
bagi investor yang diperoleh dari kelebihan harga jual (harga beli) di atas harga beli
(harga jual) yang keduanya terjadi di pasar sekunder.
b. Imbal hasil (yield) merupakan pendapatan atau aliran kas yang diterima investor
secara periodik, misalnya berupa dividen atau bunga. Yield dinyatakan dalam
persentase dari modal yang ditanamkan.
Dari kedua koponen pengembalian tersebut, selanjutnya dapat dihitung
pengembalian total (total return) dan tingkat pengembalian (rate of return), sebagai
berikut:
Total pengembalian = Capital gain (loss) + yield
Pembayaran kas + Perubahan harga selama
yang diterima
satu periode
Tingkat pengembalian =
Harga beli efek
Perubahan harga selama satu periode bisa berupa angka negatif (-), nol (0) dan
positif (+). Sedangkan yield bisa berupa angka nol (0) dan positif.” (h.34)
II.2.2. Tingkat Pengembalian yang Diharapkan dari Saham
Pada pembahasan ini, Halim (2005) juga menjelaskan, ”Tingkat pengembalian
yang diharapkan (expected return-ER) secara sederhana adalah rata-rata tertimbang dari
berbagai pengembalian historis. Faktor penimbangnya adalah probabilitas masingmasing tingkat pengembalian. ER dari saham dapat dihitung dengan rumus sebagai
berikut :
15
E(Ri)
n
= ∑ (Pij) (Rij)
j=1
Keterangan simbol:
E(Ri) = tingkat pengembalian yang diharapkan (ER) dari investasi saham i
Pij
= probabilitas diraihnya pengembalian pada keadaan j
Rij
= tingkat pengembalian aktual dari investasi pada saham i pada keadaan j”(h.35)
II.3. Pengertian Risiko
Fahmi (2006) mendefinisikan risiko sebagai berikut, ”risiko adalah suatu
ketidakpastian. Pemodal dalam berinvestasi akan mendapatkan return di masa datang
dengan nilai yang belum diketahui. Risiko dalam investasi dilihat sebagai variabilitas
return realisasi terhadap return yang diharapkan. Risiko dalam investasi selalu ada, para
pemodal akan selalu memperhatikan setiap risiko yang bisa terjadi”(h. 103).
Halim (2005) mendefinisikan, ”risiko merupakan besarnya penyimpangan antara
tingkat pengembalian yang diharapkan (expected return-ER) dengan tingkat
pengembalian aktual (actual return). Semakin besar penyimpangannya maka semakin
besar risikonya.”(h. 42).
Dari pengertian-pengertian di atas, dapat diambil kesimpulan bahwa risiko
merupakan suatu bentuk ketidakpastian (kerugian) yang mungkin ditanggung (oleh
investor) atas keputusan yang dinyatakan lewat tindakan untuk memperoleh suatu hasil
yang diharapkan. Pada dasarnya setiap investor akan menghindari risiko dan meminta
imbalan jika terlibat pada sebuah investasi yang berisiko (premi risiko).
16
II.4. Analisis Portofolio
Halim (2005) menjelaskan, ”portofolio merupakan kombinasi atau gabungan
atau sekumpulan aset, baik berupa aset rill maupun aset finansial yang dimiliki oleh
investor. Hakikat pembentukan portofolio adalah untuk mengurangi risiko dengan cara
diversifikasi yaitu mengalokasikan sejumlah dana pada berbagai alternatif investasi yang
berkolerasi negatif.”(h.54).
Dalam manajemen portofolio mengenal adanya konsep pengurangan risiko
sebagai akibat penambahan sekuritas ke dalam portofolio. Konsep tersebut menyatakan
bahwa jika dilakukan penambahan secara terus-menerus jenis sekuritas ke dalam
portofolio maka manfaat pengurangan risiko akan semakin besar sampai pada titik
tertentu dimana manfaat pengurangan tersebut mulai berkurang. Hal ini berarti bahwa
semakin banyak jumlah yang dimasukkan ke dalam portofolio maka semakin besar
manfaat pengurangan risiko.
II.4.1. Pemilihan Portofolio yang Efisien
Halim (2005) menjelaskan, ”Investor dapat menentukan kombinasi dari efekefek untuk membentuk portofolio, baik yang efisien maupun yang tidak efisien. Pada
Gambar 2.4 diasumsikan investor membentuk portofolio A, B, C, D, E, F, G, H, I, dan J.
Yang terpenting bagi investor adalah bagaimana menentukan portofolio yang dapat
memberikan kombinasi tingkat pengembalian dan risiko yang optimum.
Suatu
portofolio
dikatakan
efisien
apabila
portofolio
tersebut
ketika
dibandingkan dengan portofolio lain memenuhi kondisi, sebagai berikut:
a. Memberikan ER terbesar dengan risiko sama, atau
b. Memberikan risiko terkecil dengan ER yang sama.
17
Pada gambar di bawah ini, garis B, C, D, E, F disebut sebagai permukaan yang
efisien (efficient frontier), yaitu garis yang menunjukkan sejumlah portofolio yang
efisien dan semua portofolio di bawah garis tersebut dinyatakan tidak efisien.
Misalnya, portofolio A merupakan portofolio yang tidak efisien bila
dibandingkan dengan portofolio C
karena dengan risiko yang sama, portofolio C
memberikan ER yang lebih tinggi. Demikian juga dengan portofolio H, merupakan
portofolio yang tidak efisien bila dibandingkan dengan portofolio B karena dengan ER
yang sama, portofolio H mempunyai risiko yang lebih tinggi.
Kumpulan kesempatan investasi digambarkan pada kurva (Gambar II.1) yang
semuanya cembung terhadap sumbu E (Rp). Hal ini disebabkan karena semua saham
yang mempunyai koefisien korelasi (ρ) antara +1 dan -1. Sehingga tidak semua
portofolio akan berada pada efficient frontier, beberapa akan mengungguli saham
individual karena melalui diversifikasi akan terjadi pengurangan risiko sehingga hanya
portofolio saja yang akan berada sepanjang kurva efficient frontier.”(h.55)
18
Gambar II.1. Portofolio yang Efisien dan yang Tidak Efisien
4
F
E
D
3
G
C
2
H
B
I
A
1
J
0
1
2
3
4
σ
Sumber: Buku Manajemen Investasi, Halim (2005)
II.4.2. Penilaian Kinerja Portofolio
Mengacu pada pendapat Halim (2005), melakukan penilaian terhadap kinerja
investasi merupakan tahap akhir yang sangat penting baik bagi manajer investasi
maupun bagi investor dalam proses investasi dalam saham. Karena investasi dalam
saham tersebut umumnya dilakukan dalam bentuk portofolio yang telah dibentuk
sebelumnya.
Tujuan dari penilaian kinerja portofolio adalah untuk mengetahui dan
menganalisis apakah portofolio yang dibentuk telah dapat meningkatkan kemungkinan
tercapainya tujuan investasi sehingga dapat diketahui portofolio mana yang memiliki
kinerja yang lebih baik ditinjau dari tingkat pengembalian dan risikonya masing-masing.
19
II.4.2.1. Tingkat Pengembalian yang Diharapkan dari Portofolio
Halim (2005) menjelaskan, ”Pengembalian yang diharapkan (ER) dari portofolio
secara sederhana adalah rata-rata tertimbang dari tingkat pengembalian yang diharapkan
dari masing-masing saham. Faktor penimbangnya adalah proporsi dana yang
diinvestasikan pada masing-masing saham. ER dari portofolio dapat dihitung sebagai
berikut:
E(Rp)
n
= ∑ (Ri) (Xi)
i=1
Keterangan simbol:
E(Rp) = ER dari portofolio
E(Ri) = ER dari investasi saham i
Xi
= proporsi dana yang diinvestasikan pada saham i”(h.38)
Gambar II.2. Hubungan ER Portofolio dan Proporsi Dana
ER (Rp)
Proporsi dana
Sumber: Buku Manajemen Investasi, Halim (2005)
20
II.4.2.2. Risiko Portofolio
Dalam bukunya, Fabozzi (1999) menjelaskan ”Dalam mengembangkan teori
portofolio, Professor Markowitz menyatakan bahwa varians tingkat pengembalian
sebagai alat ukur yang sesuai. Alat ukur risiko ini dapat dibagi menjadi dua jenis risiko
umum, yaitu risiko sistematis dan risiko tidak sistematis.
Professor Sharpe mendefinisikan risiko sistematis sebagai sebagian dari
perubahan aktiva yang dapat dihubungkan kepada faktor umum. Risiko sistematis
terkadang disebut juga risiko pasar atau risiko yang tidak dapat dibagi. Risiko sistematis
merupakan tingkat minimum risiko yang dapat diperoleh bagi suatu portofolio melalui
diversifikasi sejumlah aktiva yang dipilih secara acak. Risiko sistematis merupakan
risiko yang berasal dari kondisi ekonomi dan kondisi pasar secara umum yang tidak
dapat didiversifikasi.
Sharpe mendefinisikan sebagian dari perubahan aktiva yang dapat didiversifikasi
sebagai risiko tidak sistematis. Risiko ini terkadang disebut juga risiko dapat
didiversifikasi, risiko unik, risiko residual, atau risiko khusus perusahaan. Risiko ini
merupakan risiko yang unik bagi perusahaan seperti pemogokan kerja, tuntutan hukum
atau bencana alam.”(h.96).
Halim (2005) menjelaskan bahwa ”risiko portofolio dapat dipengaruhi oleh:
a. Risiko masing-masing saham.
b. Proporsi dana yang diinvestasikan pada masing-masing saham.
c. Kovarians (covariance) atau koefisien korelasi antar saham dalam portofolio.
d. Jumlah saham yang membentuk portofolio.”(h.49)
21
Gambar II.3. Risiko Sistematis, Risiko Tidak Sistematis dan Risiko Total
Risiko Portofolio
Risiko tidak sistematis
Risiko Total
Risiko sistematis
Jumlah saham dalam portofolio
Sumber: Buku Manajemen Investasi, Halim (2005)
Berikut ini merupakan penjelasan besarnya koefisien beta yang merupakan
ukuran risiko sistematis dan pengertiannya berhubungan dengan perubahan pasar:
Tabel II.1. Seleksi Koefisien Beta dan Pengertiannya
Beta
(β)
2
1
0.5
0
-0.5
-1
-2
Pengertian
Memiliki arah perubahan
yang sama dengan
pasar (market)
Memiliki arah perubahan
yang berlawanan dengan
pasar (market)
Besarnya Perubahan
Dua kali dari besarnya perubahan yang terjadi di pasar.
Sama dengan pasar.
Setengah dari perubahan yang terjadi di pasar.
Tidak ada perubahan.
Setengah dari perubahan yang terjadi di pasar.
Sama dengan pasar.
Dua kali dari besarnya perubahan yang terjadi di pasar.
Sumber: Buku Principles of Managerial Finance, Gitman (2006)
Gitman (2006) juga menjelaskan bahwa standar deviasi portofolio merupakan
risiko total portofolio dapat dikalkulasikan dari komponen aset portofolio. Berikut ini
merupakan formula perhitungan risiko portofolio yang terdiri dari dua saham :
σkp = √ w1²σ1² +w2²σ1²+2w1w2.r1.2.σ1σ2
22
Keterangan:
σkp = risiko portofolio k
w1 = besarnya persentasi alokasi saham 1
w2 = besarnya persentasi saham 2
r1.2 = korelasi antara saham 1 dan saham 2 (dapat juga dilambangakan dengan ρ )
σ1 = standar deviasi saham 1
σ2 = standar deviasi saham 1
Korelasi (Correlation), yang dapat dilambangkan dengan r1.2 (seperti pada
formula di atas) atau ρ, dapat didefinisikan sebagai suatu pengukuran dengan statistik
antara dua deret angka yang mewakili suatu data untuk menentukan hubungan di antara
angka tersebut.
Jika besarnya korelasi adalah positif maka berarti bahwa dua deret angka tertentu
memiliki perubahan yang sama (searah). Sebaliknya, apabila besarnya korelasi negatif
maka berarti bahwa dua deret angka tertentu memiliki perubahan yang saling terkait
namun berlawanan.
II.4.2.3. Indeks Sharpe
Halim (2005) menjelaskan bahwa, ”Indeks Sharpe merupakan metode yang
mengukur kinerja portofolio dengan cara membandingkan antara premi risiko portofolio
(yaitu selisih rata-rata tingkat pengembalian portofolio dengan rata-rata tingkat bunga
bebas risiko) dengan risiko portofolio yang dinyatakan dalam dengan standar deviasi
(total risiko).”(h.69).
23
Indeks Sharpe (Sharpe Ratio) dapat dirumuskan, sebagai berikut:
Sharpe Ratio =
Rp - Rf
σp
Keterangan simbol:
Sharpe ratio = kemiringan garis yang menghubungkan portofolio yang berisiko dengan
bunga bebas risiko
Rp
= rata-rata tingkat pengembalian portofolio
Rf
= rata-rata atas bunga investasi bebas risiko
σp
= standar deviasi dari tingkat pengembalian portofolio i
Rpi – Rf
= premi risiko portofolio
Dengan demikian, semakin besar kemiringan garis tersebut berarti semakin baik
portofolio yang membentuk garis tersebut. Karena semakin besar premi risiko portofolio
terhadap standar deviasi dapat dikatakan bahwa kinerja portofolio tersebut makin baik.
Indeks Sharpe ini relevan digunakan untuk investor yang menanamkan dananya hanya
atau sebagian besar pada portofolio tersebut sehingga risiko portofolio dinyatakan dalam
standar deviasi.
II.5. Model Indeks Tunggal (Single Index Model)
Mengacu pada pendapat yang dikemukan oleh Yudhi (2008), model penetapan
harga aset modal (Capital Asset Pricing Model), yang biasa disebut CAPM merupakan
pusat dari ilmu ekonomi keuangan modern. CAPM adalah suatu teori penetapan harga
aktiva dimana tingkat pengembalian dari aktiva atau surat berharga tersebut yaitu
24
sebesar tingkat bunga bebas risiko ditambah dengan faktor penyesuaian sebesar risk
premium dikalikan dengan risiko sistematik aktiva tersebut.
CAPM ini merupakan model yang terus dikembangkan oleh para analis
keuangan untuk menjelaskan bagaimana investor mempengaruhi pasar. Kelebihan
CAPM dari yang lain adalah karena kesederhanaannya dan berpijak pada karakter
manusia langsung yang cenderung memperhitungkan imbalan (return) dan risiko jika ia
melakukan investasi.
CAPM dengan mengasumsikan bahwa kebanyakan investor ingin menghindari
risiko, dan mereka yang mengambil risiko tentunya mengharapkan return yang sepadan.
Formula yang digunakan dalam perhitungan, sebagai berikut:
Rj = Rf + β( RM - Rf)
Rj
= The Required Rate of Return of stock j
Rf
= The Risk Free Rate (the rate of return on a "risk free investment" like
Government Treasury Bonds)
Β
= Beta
RM
= The expected return on the overall stock market
Telah disebutkan bahwa CAPM merupakan imbal hasil yang diharapkan
sedangkan dalam kenyataannya investor dapat mengamati secara langsung imbal hasil
aktual atau imbal hasil terealisasi (yang diterima). Untuk menghasilkan lompatan dari
imbal hasil yang diharapkan menjadi imbal hasil aktual, dapat digunakan model indeks
tunggal atau model satu faktor (single-index model) yang mengasumsikan bahwa tingkat
25
pengembalian antara dua efek atau lebih akan berkolerasi, yaitu akan bergerak bersama
dan mempunyai reaksi yang sama terhadap satu faktor.
Persamaan model faktor tunggal (single-factor model) sebagai berikut :
Ri = E(ri) + βiF +ei
(2.1)
Selanjutnya dengan pendekatan menegaskan bahwa tingkat imbal hasil atas
indeks sekuritas yang merupakan proksi yang valid sebagai faktor makro umum,
menghasilkan persamaan yang mirip dengan model faktor di atas, yang disebut model
indeks tunggal (single index model).
Bodie, Kane dan Marcus (2006) menjelaskan bahwa menurut model indeks
tunggal, kita dapat memisahkan tingkat imbal hasil aktual atau yang diterima atas
sekuritas ke dalam komponen makro (sistematik) dengan komponen mikro (spesifik
perusahaan) dengan cara yang mirip dengan Persamaan 2.1.
Penulisan tingkat imbal hasil dari setiap sekuritas sebagai penjumlahan dari tiga
komponen, sebagai berikut:
Simbol
1. Imbal hasil yang diharapkan jika pasar netral karena
jika imbal hasil pasar rM – r f = 0
αi
2. Komponen imbal hasil yang menunjukkan pergerakan
terhadap pasar secara keseluruhan, dimana β adalah
tingkat ketanggapan terhadap pergerakan pasar.
βi (rM – rf)
3. Komponen yang tidak diharapkan karena peristiwa
tidak diharapkan yang hanya relevan pada suatu
sekuritas (spesifik perusahaan).
ei
26
Imbal hasil berlebih selama periode investasi saham dinyatakan sebagai berikut:
ri – rf = αi + βi (rM – rf) +ei
(2.2)
Imbal hasil berlebih atas suku bunga bebas risiko dinyatakan dalam R (huruf
besar) sehingga persamaannya menjadi :
Ri = αi + βi (rM – rf) +ei
(2.3)
Persamaan di atas (2.3) menyebutkan bahawa setiap sekuritas mempunyai dua
sumber risiko yaitu risiko pasar atau sistematik dan risiko spesifik perusahaan. Risiko
pasar menunjukkan sensitivitas imbal hasil sekuritas terhadap faktor-faktor ekonomi
yang dinyatakan dalam RM. Sementara itu, risiko spesifik perusahaan ditunjukan oleh
faktor e.
Jika varians imbal hasil berlebih di atas imbal hasil pasar,RM sebagai σ²M maka
kita dapat membagi varians imbal hasil saham ke dalam dua komponen yaitu:
Simbol
1. Varians yang memperlihatkan ketidakpastian
Karena faktor makro ekonomi umum.
Β²i σ²M
2. Varians yang memperlihatkan ketidakpastian atas
faktor spesifik perusahaan.
σ²ei
27
Kovarians antara RM dengan ei adalah nol karena ei didefinisikan sebagai faktor
spesifik pada perusahaan tertentu atau independen dari pergerakan pasar. Akibatnya
varians imbal hasil sekuritas i sama dengan penjumlahan dari varians komponen
ekonomi umum dan komponen spesifik perusahaan:
σ²i = β²i σ²M + σ² (ei)
Sedangkan kovarians tingkat imbal hasil antara kedua saham dapat ditulis
sebagai berikut:
Cov (Ri,Rj) = Cov (α + βiRM +ei, αj + βjRM +ej)
Karena αi dan αj adalah konstan maka kovarians dengan variabel lain adalah nol.
Kemudian, komponen spesifik perusahaan (ei,ej) diasumsikan tidak berkorelasi dengan
pasar maupun satu sama lain. Oleh karena itu, sumber kovarians imbal hasil antara dua
saham hanyalah diturunkan dari ketergantungan imbal hasil saham terhadap faktor
umum yaitu imbal hasil pasar RM. Dengan kata lain, kovarians antar saham seperti
menunjukkan fakta bahwa imbal hasil setiap saham ditentukan oleh kondisi ekonomi
secara keseluruhan sehingga membentuk persamaan:
Cov (Ri,Rj) = Cov (βiRM, βjRM ) = βiβjσ²M
(2.4)
Halim (2005) memberikan ringkasan rumus single index model yang dapat
digunakan baik untuk efek individual maupun pada portofolio (h.83), sebagai berikut:
Untuk Efek Individual
a. E(Ri) = αi + βi (RM) + ei
Keterangan simbol:
E(Ri) = tingkat pengembalian yang diharapkan (ER) atas efek i
28
αi
= bagian dari tingkat pengembalian efek i yang tidak terpengaruh oleh
perubahan pasar (konstanta)
βi
= kepekaan tingkat pengembalian efek i terhadap tingkat pengembalian
indeks pasar (parameter yang mengukur perubahan yang diharapkan
pada Ri jika terjadi perubahan pada Rm)
RM = tingkat pengembalian dari indeks pasar
ei
= faktor penganggu yang tidak dimasukkan (residual error)
b. σi ² = βi ² (σM ²) + σei ²
n
Varians Rm = σm ² = ∑
(RMi –RM)²
N
i=1
Risiko sistematik = βi =
ρ (i,M)(σi)(σM)
σM ²
c. Kovarians (i,j) = (βi)(βj)(σM ²)
d. ρ(i,j) =
(βi)(βj)(σM ²)
(σi)(σj)
Untuk Portofolio
a. E(Rp) = αp + βp (RM)
n
βp = ∑ Xi (βi)
i=1
29
n
αp = ∑ Xi (αi)
i=1
b. σp ² = βi ² (σM ²) + Xi ² (σei ²)
Keterangan simbol:
n
(ei)²
Σei ² = ∑
i=1
N
Jika terdapat N efek dan investor menginvestasikan sejumlah dana yang besarnya
sama pada masing-masing efek maka varians portofolio dapat dihitung sebagai berikut:
σp ² = βi²(σM²) + 1/N² (σei²)
Langkah selanjutnya untuk memilih saham yang memiliki excess return to beta
ratio yang tinggi dapat menggunakan titik batas atau cuttoff point (C*). Menurut Elton
dan Martin (1995) atau cuttoff point (C*) dapat dihitung dengan menggunakan formula
(h.185), sebagai berikut:
C* =
σM² ∑(Ri-Rf) βi
1 + σM²∑βi / σei²
Keterangan simbol:
σM² = variance in the market index
σei² = variance of a stock’s movement that is not associated with the movement of the
market index.
30
Perlu diketahui bila tambahan saham terakhir akan membuat kumulatif C lebih
rendah dari saham sebelumnya maka cut-off (C*) harus mundur 1 agar C kumulatif tetap
memiliki nilai yang maksimum.
Setelah komposisi dari portofolio optimal diketahui maka langkah selanjutnya
adalah mengkalkulasikan besarnya persentase atas investasi masing-masing sekuritas
(saham) dapat menggunakan formula, sebagai berikut:
Xi 0 = Zi / ∑Zi , dimana
Zi
=
β i2
(Ri – Rf – C*)
σei²
βi
Berdasarkan definisi Lintner yang dikemukakan Grubber (1995), alokasi pada
masing-masing surat berharga harus membentuk persentase yang sama dengan 1 atau
100%. Untuk dapat memperjelas pengertian di atas maka penulis menyajikan ilustrasi
berupa kasus yang mengacu pada contoh perhitungan yang berasal dari Journal The
Winners (2005), sebagai berikut:
Setelah menentukan titik batas (cut-off) saham yang akan dimasukkan dalam
portofolio terdapat tiga saham pilihan, yaitu saham 1, 2 dan 3. Kemudian dari
ketiga saham tersebut dihitung besarnya Zi dan hasilnya, sebagai berikut:
Saham
1
2
3
Zi
-3
5
2
Total Alokasi
Posisi
Short
Long
Long
Alokasi (X)
30%
50%
20%
100%
Atau sama dengan 1
31
Untuk menghitung besarnya X maka digunakan harga mutlak untuk setiap Z,
sebagai berikut:
n
∑ Zi = | Z1 | + | Z2 | +| Z3 |
i=1
Maka: X1 = |Z1| / ∑ | Z | = | -3| / |10| = 30% Æ Short
X2 = |Z2| / ∑ | Z | = | 5| / |10| = 50% Æ Long
X3 = |Z3| / ∑ | Z | = | 2| / |10| = 20% Æ Long
Masing-masing saham tersebut dimasukkan ke dalam portofolio sesuai
hasil perhitungan alokasi di atas dan sesuai dengan posisi baik short maupun
long.
II.6. Value at Risk (VaR)
Hull (2005) menjelaskan ”When using the value-at-risk (VaR) measure , we are
interested in making a statement of the following form: We are X percent certain that we
will not lose more than V dollars in the next N days.”(p.385). Hull menjelaskan bahwa V
merupakan VaR dari portofolio yang mempunyai dua parameter, yaitu waktu (horizon)
yang dilambangkan dengan N –days dan confidence level yang dilambangkan dengan X
percent.
Value at Risk merupakan salah satu cara mengukur risiko dan nilai VaR dapat
menjadi alat prediksi sejumlah risiko yang akan terjadi. VaR berhubungan dengan
sejumlah uang yang merupakan jumlah potensi kerugian yang mungkin terjadi selama
periode waktu dan confidence level tertentu. Komposisi saham dalam portofolio akan
32
menentukan besarnya nilai VaR. Portofolio dengan jumlah saham yang sama dapat
menghasilkan nilai VaR yang berbeda tergantung dari komposisi saham
dalam
portofolio tersebut.
Aczel (1996), melambangkan confidence level dengan Z. Gambar II.4
merupakan gambaran besarnya confidence level dimana perubahan nilai portofolio
sesuai dengan prediksi (normal).
Gambar II.4. Area Confidence Level untuk Standar Distribusi Normal
Tabel Area untuk Z
0
Z
Sumber: Buku Complete Business Statistics, Aczel (1996)
Aczel (1996) menjelaskan bahwa Gambar II.4 di atas dapat digunakan untuk
mengetahui besarnya Z(i), sebagi berikut:
Jika error = α = 5% maka besarnya confidence level atau tingkat keyakinan (Zi)
adalah 1- 5% = 95%. Letak 0 (nol) pada sumbu x pada Gambar II.4 berarti
membuat Z berada pada setengah sumbu (yaitu 0,5) maka 0,5 – 0,05 = 0,45.
kemudian nilai Zi dapat dilihat dalam tabel statistik dengan mencari nilai yang
hampir atau mendekati 0,45, yaitu 0,4495, yang berada pada nilai Z = 1.6 +0,4
33
=1,64. Dalam perhitungan VaR selanjutnya, nilai 1,64 tersebut akan mewakili
tingkat keyakinan sebesar 95%.
Formula yang dapat digunakan untuk menghitung besar VaR, sebagai berikut:
σ
VaR = Beginning Portfolio x Zp x
√n
Keterangan simbol:
VaR
= Value at Risk
Zp
= besarnya kemungkinan (probability)
σ
= standar deviasi
n
= jumlah hari selanjutnya
Untuk dapat menjelaskan lebih lanjut mengenai penggunaan Value at Risk (VaR)
tersebut maka disajikan ilustrasi berupa kasus, sebagai berikut:
Besarnya risiko kerugian (VaR) dari suatu portofolio yang memiliki nilai awal
sebesar Rp 100.000.000,- dengan estimasi atas kesalahan (error) yang terjadi
sebesar 5% untuk jangka waktu 10 hari
dan diasumsikan besarnya standar
deviasi adalah 3%, maka perhitungan-nya dapat dilakukan sebagai berikut:
Maka besarnya VaR adalah: Rp100.000.000,- X 1,64 X (3%/ √10) = Rp
1.555.840,609 atau dapat dibulatkan menjadi: Rp 1.555.840,-.
Artinya: Nilai aset sebesar Rp 100.000.000,- dengan tingkat keyakinan 95%
memiliki peluang rugi maksimum sebesar Rp1.555.840,- selama 10 hari
berikutnya.
34